【華泰策略】經(jīng)濟(jì)凜冬已至，A股春天未遠(yuǎn)——信號(hào)與噪聲系列之一百零二

　　來源：華泰策略巖究　　

　　文：曾巖/錢海

　　導(dǎo)讀

　　我們對(duì)12月大勢(shì)繼續(xù)維持謹(jǐn)慎樂觀。當(dāng)前隨著出口數(shù)據(jù)的回落，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)或?qū)⑦M(jìn)一步下行，但市場(chǎng)流動(dòng)性環(huán)境總體較好，“水”已經(jīng)具備。隨著政策通過引導(dǎo)直接融資以及減稅降費(fèi)等措施落地，把貨幣流動(dòng)性引導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)社融的改善，“渠”成“水”到，2019年中經(jīng)濟(jì)或見底。此外，美股下跌、美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)低于預(yù)期等因素，或?qū)⑦M(jìn)一步制約美國(guó)對(duì)于中美貿(mào)易決策以及美元加息的進(jìn)程，使得當(dāng)前A股的外圍環(huán)境迎來改善。因此，雖然當(dāng)前來看經(jīng)濟(jì)的凜冬已至，但A股的春天已經(jīng)不遠(yuǎn)。行業(yè)配置繼續(xù)關(guān)注通信+軍工+大金融。

　　摘要

　　經(jīng)濟(jì)凜冬已至，A股春天未遠(yuǎn)

　　我們對(duì)12月大勢(shì)繼續(xù)維持謹(jǐn)慎樂觀。當(dāng)前隨著出口數(shù)據(jù)的回落，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)或?qū)⑦M(jìn)一步下行，但市場(chǎng)流動(dòng)性環(huán)境總體較好，“水”已經(jīng)具備。我們?cè)谀甓炔呗詧?bào)告中指出，隨著政策通過引導(dǎo)直接融資以及減稅降費(fèi)等措施落地，把貨幣流動(dòng)性引導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)社融的改善，“渠”成“水”到，2019年中經(jīng)濟(jì)或見底。此外，我們認(rèn)為，美股下跌、美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)低于預(yù)期等因素，或?qū)⑦M(jìn)一步制約美國(guó)對(duì)于中美貿(mào)易決策以及美元加息的進(jìn)程，使得當(dāng)前A股的外圍環(huán)境迎來改善。因此，雖然當(dāng)前來看經(jīng)濟(jì)的凜冬已至，但A股的春天已經(jīng)不遠(yuǎn)。行業(yè)配置繼續(xù)關(guān)注通信+軍工+大金融。

　　國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)入寒冬，但流動(dòng)性環(huán)境較為友好

　　根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，11月出口同比按美元計(jì)與按人民幣計(jì)增速分別為5.4%、10.2%，均大幅低于上月和預(yù)期水平，在9月24日美國(guó)對(duì)中國(guó)10%關(guān)稅落地后搶出口效應(yīng)減弱，貿(mào)易摩擦對(duì)出口的負(fù)面作用開始顯現(xiàn)。此外，根據(jù)統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，11月份，制造業(yè)PMI為50.0%，環(huán)比小幅回落0.2%，反應(yīng)制造業(yè)景氣度持續(xù)回落。我們認(rèn)為，當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入較冷的寒冬。但另一方面，當(dāng)前流動(dòng)性環(huán)境較為友好，10年期、1年期國(guó)債利率分別回落至3.28%、2.46%，均為今年以來新低。我們認(rèn)為“經(jīng)濟(jì)下行+利率下行”的環(huán)境使得A股下行風(fēng)險(xiǎn)可控。

　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)下行隱憂顯現(xiàn)，A股外圍環(huán)境或邊際改善

　　本周美股大幅下跌，道瓊斯、納斯達(dá)克、標(biāo)普500指數(shù)分別下跌4.50%、4.93%、4.60%，與此同時(shí)，12月7日美國(guó)勞工部公布的非農(nóng)報(bào)告顯示美國(guó)就業(yè)人口增長(zhǎng)和薪資增長(zhǎng)均不及預(yù)期，其中新增非農(nóng)就業(yè)人口15.5萬人，低于預(yù)期的20萬人，薪資環(huán)比增長(zhǎng)0.2%，低于預(yù)期的0.3%。我們認(rèn)為美股下跌或預(yù)示了市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)下行的擔(dān)憂。在非農(nóng)報(bào)告發(fā)布后，美國(guó)聯(lián)邦基金利率期貨暗示美國(guó)12月加息后且明年3月再度加息的概率降至25.9%。我們認(rèn)為隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)下行的隱憂出現(xiàn)，美國(guó)加息周期或?qū)⑻崆敖Y(jié)束，對(duì)于人民幣匯率和A股市場(chǎng)都有正面作用。

　　經(jīng)濟(jì)凜冬已至，A股春天未遠(yuǎn)

　　當(dāng)前隨著出口數(shù)據(jù)的回落，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)或?qū)⑦M(jìn)一步下行，但市場(chǎng)流動(dòng)性環(huán)境總體較好，“水”已經(jīng)具備。我們?cè)谀甓炔呗詧?bào)告中指出，隨著政策通過引導(dǎo)直接融資以及減稅降費(fèi)等措施落地，建立“渠”道，把貨幣流動(dòng)性引導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)社融的改善，“渠”成“水”才到，2019年年中經(jīng)濟(jì)或見底。此外，我們認(rèn)為，美股下跌、美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)低于預(yù)期等因素，或?qū)⑦M(jìn)一步制約美國(guó)對(duì)于中美貿(mào)易決策以及美元加息的進(jìn)程，使得當(dāng)前A股的外圍環(huán)境迎來改善。因此，雖然當(dāng)前來看經(jīng)濟(jì)的凜冬已至，但A股未來的春天已經(jīng)不遠(yuǎn)，對(duì)A股大勢(shì)繼續(xù)謹(jǐn)慎樂觀。

　　行業(yè)配置繼續(xù)關(guān)注通信+軍工+大金融

　　展望2019年，我們認(rèn)為：（1）基本面趨勢(shì)決定市場(chǎng)走勢(shì)：明年A股盈利增速趨勢(shì)呈U型，好于2018年的持續(xù)回落；（2）政策推進(jìn)情況決定市場(chǎng)節(jié)奏：今年10月政策底已現(xiàn)，市場(chǎng)底大概率出現(xiàn)在政策底和盈利底之間，市場(chǎng)底大概率會(huì)早于盈利底出現(xiàn)，重要觀察時(shí)點(diǎn)是明年2月~4月、7月~8月；（3）技術(shù)周期與經(jīng)濟(jì)周期疊加決定了明年市場(chǎng)風(fēng)格偏科技成長(zhǎng)。自上而下，我們建議關(guān)注“進(jìn)可攻退可守”的大金融（銀行/非銀/地產(chǎn)）；自下而上，我們建議關(guān)注各產(chǎn)業(yè)鏈條中景氣度相對(duì)較高的通信和軍工。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大幅下行風(fēng)險(xiǎn)；中美貿(mào)易沖突再度升級(jí)；美股等外圍市場(chǎng)出現(xiàn)大幅波動(dòng)，全球悲觀情緒蔓延；違約事件大規(guī)模爆發(fā)，引發(fā)信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性提升等。

　　正文

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大幅下行風(fēng)險(xiǎn)；中美貿(mào)易沖突再度升級(jí)；美股等外圍市場(chǎng)出現(xiàn)大幅波動(dòng)，全球悲觀情緒蔓延；違約事件大規(guī)模爆發(fā)，引發(fā)信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性提升等。

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