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　　出品|每日財報

　　作者|呂明俠

　　堅果類網紅“三只松鼠”剛剛過去上市一周年紀念日，但隨之而來的是懸在頭頂的巨額解禁。

　　7月13日，三只松鼠（300783.SZ）1.86億股首發限售股正式解禁，占總股本比例的46.38%。巨大的解禁壓力不是空穴來風，前5天，即7月8日，公司第二大股東和第三大股東早早宣布減持行動。

　　《每日財報》注意到，7月8日，第二大股東NICE GROWTH LIMITED及其一致行動人GAO ZHENG CAPITAL LIMITED計劃減持不超過3609萬股，占總股本的9%，按當天的收盤價估算，套現金額約為28.79億元。

　　第三大股東LT GROWTH INVESTMENT IX （HK）LIMITED緊隨其后，將計劃減持不超過3609萬股，占總股份的9%，按當天的收盤價估算，套現金額約為27.88億元。

　　兩大股東減持共涉及7218萬股，占此輪解禁限售股的38.8%，合計套現金額約為56億元。不怪乎，三只松鼠股價從7月13日解禁日開始一路向下。

　　根據《每日財報》統計，自7月13日以來，三只松鼠股價下跌了12%。

　　雖說資本在上市后進行減持套現屬于正常操作，但還是會對三只松鼠在整個資本端引發比較大的波動，很容易使得股民對企業未來發展前景產生疑問。

　　增收不增利，毛利下降陷瓶頸

　　三只松鼠成立于2012年，主營業務為自有品牌休閑食品的研發、檢測、分裝及銷售，主要產品為炒貨食品、堅果、果干、烘焙、肉制品等休閑食品。2019年7月12日，三只松鼠在創業板掛牌上市。

　　在外界看來，股東們爭相離場的一個重要因素，可能是三只松鼠利潤增長不容樂觀。

　　根據《每日財報》的統計，三只松鼠2017年-2019年的營收分別為55.54億元、70億元、101.73億，同比增幅為25.6%、26.0%、 45.3%。

　　而凈利潤增長幾乎停滯，近三年的凈利潤分別為3.02億元，3.03億元、2.39億，2019年同比2018年下滑超兩成，基本陷入瓶頸狀態。

　　2020年一季度，公司實現營收34.12億，同比增長19%；歸母凈利潤1.88億，又是同比下降24.58%。

　　《每日財報》進一步發現，三只松鼠毛利率更是在不斷下降，這源于銷售費用率上漲以及補助的減少。

　　2017年-2019年，三只松鼠的毛利率分別為28.92%、28.25%和27.8%，較上年分別下降了1.28%、0.67%、0.45%，遠低于同類競品。同期，三只松鼠的銷售費用率在逐年上漲，分別為19.36%、20.86%、22.59%。

　　依賴電商渠道埋隱患，競爭加劇

　　雖然電商渠道助力三只松鼠收獲了可喜的營收，但也暴露了其渠道單一的弊病。從招股書數據看，2016年-2018年，來自幾大電商平臺的營收占總主營業務收入的比重都在85%以上，具體為95.46%、93.92%、86.67%，其中通過天貓平臺實現的銷售收入占主營業務收入比例分別為72.44%、66.97%和 57.26%。

　　線上渠道的過度依賴，導致其費用支出不斷攀升，沒有太多議價能力，進而使得三只松鼠盈利水平受限。所以公司嘗試線下布局，截至2019年底，三只松鼠有108家直營店，278家聯盟小店。

　　然而，線下渠道的推進似乎并沒有改變其依賴電商平臺的現狀。年報數據顯示，2019年，其通過第三方電商平臺實現的營收為98.69億元，占總營收的比重高達97%。

　　與此同時，三只松鼠面臨的行業競爭格局也在悄然發生變化。2020年，良品鋪子成功上市，首戰瞄準了新零售，一口氣新設4家子公司，加快全部布局；百草味也被百事收購嫁入豪門，兩個主要競爭對手的實力都得到了強化，三只松鼠或面臨更大挑戰。

　　相比三只松鼠凈利下滑，2019年良品鋪子凈利潤3.4億元，同比上漲42.68%。

　　當前電商紅利逐漸釋放殆盡已是不爭的事實，繼續“瘸腿經營”顯然不是良策，自保求生迫在眉睫。

　　代工模式弊端漸顯，深陷質量門

　　除了業績困境，三只松鼠還有另外的隱患。一直以來，食品質量安全是三只松鼠繞不開的話題，原因在于，它只是個”吃貨搬運工“，據報道，三只松鼠并沒有自己的工廠，在生產整個流程，三只松鼠只負責研發和營銷，生產交付給代工廠。

　　三只松鼠這樣的模式雖然可以為自己省一大筆固定資產投入的風險和費用，但把最重要的生產環節外包給供應商，使得它根本沒有辦法對生產流程進行把控，從而確保產品的質量。

　　據網絡投訴平臺黑貓投訴數據顯示，截止2020年7月20日，關于三只松鼠的投訴多達574件，位居同類品牌之首；以近期情況來看，三只松鼠被投訴的原因主要涉及衛生和質量問題，如產品發霉、含有頭發、蟲子異物等。這也反映出，三只松鼠食品安全質量亟需提高。

　　長此以往，對公司的品牌影響力無疑會造成沖擊，同時該模式也暴露了自身的創新能力非常不足。

　　除了代工模式備受爭議，其經營的真實實力也遭受質疑?！睹咳肇攬蟆钒l現，雖然三只松鼠的銷售費用在逐年的增加，但最終還是導致庫存積壓。2017年-2019年，三只松鼠的存貨分別為10.88億、12.4億、24.8億，且2019年公司的存貨周轉率有所下降，由4.32次下降到3.95次。

　　而且近3年來，公司首次出現經營現金流凈額為負。2019年公司經營現金流凈額為-3.29億，2017、2018年分別為4.470億和6.37億，經營現金流變差。

　　總體來看，三只松鼠在上市后需要解決的問題不少，尤其是在大股東巨額減持，營收與凈利的背離，電商渠道紅利的消退、產品深陷質量門內外交困之下，三只松鼠的發展道路并不輕松。

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責任編輯：陳悠然 SF104