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　　近兩周的資本市場中，軍工股表現(xiàn)突出。上周（2020-07-10至2020-07-17）

　　國內(nèi)權(quán)益大幅下跌，上證50以及中證500跌幅相對較多，軍工成為領(lǐng)漲板塊。

　　昨日，申萬宏源召開電話交流會，公司軍工研究小組分析師韓強（金麒麟分析師）與投資者進行了分享交流。主要從需求、供給、資金配套三個方面系統(tǒng)闡述了軍工行業(yè)投資邏輯的變化。

　　韓強分析師認為，短期補短板、中期消耗和戰(zhàn)略儲備以及長期信息化三個原因可能會導(dǎo)致需求端出現(xiàn)一些明顯變化。

　　據(jù)了解，軍工股的估值在2016年之前主要依靠資產(chǎn)注入的預(yù)期支撐。不過，從2017年底到2018年初，軍工的整個需求邏輯發(fā)生了改變。改變的根本原因是，在軍改結(jié)束之后，軍工下游客戶的邊際變化，出現(xiàn)了大量新增和替代的需求。

　　例如，軍隊的扁平化以及合成化導(dǎo)致一些老的作戰(zhàn)模式、移動信息設(shè)備以及武器平臺已經(jīng)無法適應(yīng)這種先進的作戰(zhàn)模式或指揮體制，同時一些技術(shù)兵種的加強也帶來一些需求新增，這就是新增和替代的需求，也可稱之為短期補短板過程。

　　中期的需求上看，進入十四五之后，地緣摩擦也倒逼國內(nèi)做出應(yīng)對，出現(xiàn)越來越多的實戰(zhàn)訓(xùn)練以及戰(zhàn)略儲備，這些會帶來消耗性的需求。長期來看，我們軍隊其實在2017年就定了個明確目標，即2035年達到信息化，這將帶來長期的需求。

　　而在供給方面的變化，則和需求端形成了共振。不同于前幾年全封閉的軍工產(chǎn)業(yè)鏈，這兩年的軍民融合發(fā)生了很大的變化，一批民參軍公司或者是軍民融合公司不斷的參與到軍工的整個配套體系里面，獲得了很大的發(fā)展。韓強認為，隨著整個配套體系越來越開放，競爭也越來越有效率。

　　就軍工企業(yè)個體而言，這些年也發(fā)生了較大的變化。院所改制、資產(chǎn)注入帶來了一批優(yōu)質(zhì)的上市公司。各個上市公司通過資產(chǎn)證券化形成了資產(chǎn)優(yōu)化以及管理改善的良好趨勢。

　　此外，軍工新產(chǎn)品已步入兌現(xiàn)周期。中國從1999年整個研發(fā)開始投入，經(jīng)過兩個10年的研發(fā)周期集中爆發(fā)之后，軍工的供給也帶來了整個產(chǎn)品周期的兌現(xiàn)。

　　據(jù)韓強介紹，軍工的新產(chǎn)品具有確定性，即它在立項初期已經(jīng)確定它未來必須有一個集中采購，一旦型號周期兌現(xiàn)，它就帶來了一批集中的供給。

　　軍費長期增長以及結(jié)構(gòu)性調(diào)整，帶來的資金保障和國內(nèi)采購比例的提升，也是給軍工行業(yè)帶來投資改善的重要原因。

　　具體來看，軍費結(jié)構(gòu)性調(diào)整主要體現(xiàn)在三個方面：一是原來訓(xùn)練費、工資性支出以及科研采購費三大費用基本上各占1/3，形成了軍費的費用結(jié)構(gòu)，但2017年之后，科研采購費的比例一直在增加，目前能達到百分之四十幾的占比。

　　二是進口和國內(nèi)采購比例發(fā)生了變化，2000-2008年左右是中國從國外采購的，但從2017年后，中國的進口采購已然很少，大量的經(jīng)費用于國內(nèi)的采購。

　　三是各個行業(yè)或各個分支出現(xiàn)了調(diào)整，以優(yōu)先采購順序的調(diào)整為例，如果匯集到一些單一的生產(chǎn)主體上面，將會使得有些主體有比較高的增速或明顯的需求釋放。

　　因此，韓強分析師認為，從科研采購費調(diào)整、終端的進口替代調(diào)整、更微觀的個體方面調(diào)整，整個軍費最終作用到上市公司上或?qū)⒈憩F(xiàn)出較大彈性。

　　“現(xiàn)在整個軍工產(chǎn)業(yè)剛剛啟動，營收、利潤都處于一個快速增長的階段。” 韓強分析師覺得，未來5年的發(fā)展，軍工行業(yè)整體再有個2-3倍的市值空間不成問題。其中，主機廠、原材料和電子信息配套是其最看好的三條主線。

　　而三條主線中，該分析師似乎又尤其青睞主機廠。他認為，如果選一個公司成為中國的洛克希德·馬丁（世界最大的國防承包商）的話，聚焦到細分領(lǐng)域，主機廠機會更大。

　　“也許無法做到類似洛克希德·馬丁這么大的混業(yè)經(jīng)營規(guī)模，但是會在專業(yè)領(lǐng)域做出和洛克希德·馬丁相當(dāng)?shù)睦麧櫬省！表n強表示。

　　實際上，據(jù)韓強介紹，從2018年開始，整個軍工行業(yè)就進入了一個業(yè)績兌現(xiàn)期，且出現(xiàn)了業(yè)績爬坡的趨勢。通過梳理的大概有30個核心軍工標的，韓強發(fā)現(xiàn)，在2017、2018年的平均增速大概是12%，2019年增至約百分之十六。預(yù)計今年的平均增速可能接近20%。（新浪財經(jīng) 陳礦然 劉欣婕）

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責(zé)任編輯：陳志杰