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文/曦一

編輯/漁夫

來(lái)源/萬(wàn)點(diǎn)研究

近期，浙江環(huán)動(dòng)機(jī)器人關(guān)節(jié)科技股份有限公司（下稱“環(huán)動(dòng)科技”）申報(bào)科創(chuàng)板IPO獲得上交所受理。

環(huán)動(dòng)科技是上市公司雙環(huán)傳動(dòng)的控股子公司，主營(yíng)業(yè)務(wù)是應(yīng)用于機(jī)器人、工業(yè)自動(dòng)化等領(lǐng)域的RV減速器。申報(bào)稿顯示，環(huán)動(dòng)科技為國(guó)內(nèi)機(jī)器人RV減速器龍頭企業(yè)，國(guó)內(nèi)市占率僅次于納博特斯克。

值得一提的是，盡管環(huán)動(dòng)科技在申報(bào)稿中沒(méi)有直接披露2024年上半年營(yíng)業(yè)收入同比變化比例，但根據(jù)計(jì)算可知，環(huán)動(dòng)科技2024年上半年主營(yíng)收入為同比下降狀態(tài)。另外，環(huán)動(dòng)科技前兩大客戶2024年前三季度均利潤(rùn)暴跌，環(huán)動(dòng)科技的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量可能承壓。

另外，萬(wàn)點(diǎn)研究整理信息發(fā)現(xiàn)，環(huán)動(dòng)科技身上還有一些地方值得解讀。比如是否有不符合科創(chuàng)屬性的風(fēng)險(xiǎn)、募投項(xiàng)目新增產(chǎn)能能否消化、可能的發(fā)行市盈率會(huì)比母公司雙環(huán)傳動(dòng)高多少？

業(yè)績(jī)失速，前兩大客戶利潤(rùn)暴跌

環(huán)動(dòng)科技主要從事機(jī)器人關(guān)節(jié)高精密減速器的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷售。公司產(chǎn)品包括 RV 減速器、精密配件及諧波減速器，其中RV減速器為公司主要產(chǎn)品。

RV減速器是由第一級(jí)漸開(kāi)線行星傳動(dòng)和第二級(jí)擺線行星傳動(dòng)組成的減速裝置，具有高精度、大速比、高剛性、高過(guò)負(fù)載及長(zhǎng)壽命特點(diǎn)，且具有振動(dòng)小、噪音低、能耗低等優(yōu)點(diǎn)，是最常用的精密減速器之一。

2021年至2023年，環(huán)動(dòng)科技的營(yíng)業(yè)收入分別為9141.23萬(wàn)元、1.69億元、3.09億元。主要原因是，環(huán)動(dòng)科技RV減速器在國(guó)內(nèi)機(jī)器人市場(chǎng)的份額快速提升，公司在國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)占有率分別為10.11%、13.65%、18.89%，逐年上升且僅次于納博特斯克。

亮眼業(yè)績(jī)的背后，環(huán)動(dòng)科技對(duì)上市公司埃斯頓的依賴不斷加深。2021年至2023年，環(huán)動(dòng)科技對(duì)埃斯頓的銷售收入分別為1163.09萬(wàn)元、7289.85萬(wàn)元、1.6億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為12.72%、43.07%、51.61%。其中2023年，環(huán)動(dòng)科技過(guò)半收入來(lái)自埃斯頓。并且在2024年上半年，環(huán)動(dòng)科技來(lái)自埃斯頓的收入占比為52.88%。

前五大客戶摘要，數(shù)據(jù)來(lái)源：申報(bào)稿

另外，上市公司埃夫特在2021年至2023年以及2024年上半年（下稱“報(bào)告期”）內(nèi)均為環(huán)動(dòng)科技第二大客戶，相關(guān)金額分別為1700.22萬(wàn)元、2855.38萬(wàn)元、7821.53萬(wàn)元、1522.07萬(wàn)元，占環(huán)動(dòng)科技營(yíng)業(yè)收入的比例分別為18.60%、16.87%、25.27%、11.39%。

其中2023年，環(huán)動(dòng)科技超四分之三的收入來(lái)自這兩家上市公司。需要指出的是，埃斯頓和埃夫特在2024年前三季度凈利潤(rùn)均暴跌。

埃斯頓2024年前三季度歸母凈利潤(rùn)為虧損6669.98萬(wàn)元，而2023年同期為盈利1.4億元。另外，埃斯頓2024年前三季度營(yíng)業(yè)收入僅同比增長(zhǎng)4.38%，而2023年同期的同比增速為26.88%。

埃斯頓在三季報(bào)中表示，其仍需通過(guò)降本增效及強(qiáng)化預(yù)算管理提升公司的盈利能力。

埃夫特則是2024年前三季度營(yíng)業(yè)收入同比下降28.61%，與之相對(duì)其2023年同期為同比增長(zhǎng)44.45%。并且，埃夫特2024年前三季度歸母凈利潤(rùn)虧損1.05億元，相較2023年同期的虧損5436.85萬(wàn)元，其虧損金額進(jìn)一步擴(kuò)大。

埃夫特在2024年12月5日的投資者關(guān)系活動(dòng)中表示，從2023年開(kāi)始工業(yè)機(jī)器人行業(yè)就面臨著激烈的競(jìng)爭(zhēng)，隨著整體競(jìng)爭(zhēng)格局的加速，價(jià)格也會(huì)成為影響訂單獲取的影響因素之一。在此情形下，會(huì)倒逼各機(jī)器人廠家提升對(duì)成本的控制能力，加速機(jī)器人廠家對(duì)供應(yīng)鏈的快速布局和深度優(yōu)化，頭部企業(yè)會(huì)加快上下游的資源整合和關(guān)鍵環(huán)節(jié)的自主可控。

在此背景下，環(huán)動(dòng)科技會(huì)受到什么樣的影響？

從2024年上半年數(shù)據(jù)來(lái)看，環(huán)動(dòng)科技營(yíng)業(yè)收入為1.34億元。盡管申報(bào)稿沒(méi)有披露同比情況，但根據(jù)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入季節(jié)表可計(jì)算得出，環(huán)動(dòng)科技2024年上半年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比下降11.96%。

主營(yíng)業(yè)務(wù)收入摘要，數(shù)據(jù)來(lái)源：申報(bào)稿

值得一提的是，科創(chuàng)屬性評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)包括，“最近三年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到25%，或者最近一年?duì)I業(yè)收入金額達(dá)到3億元”。環(huán)動(dòng)科技2023年?duì)I業(yè)收入為3.09億元，只要2024年略微下降3.06%便不符合“最近一年?duì)I業(yè)收入金額達(dá)到3億元”。

另外，按環(huán)動(dòng)科技2022年1.69億元的營(yíng)業(yè)收入計(jì)算，環(huán)動(dòng)科技2024年?duì)I業(yè)收入需要達(dá)到2.64億元的情況下，才符合“最近三年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到25%”。即環(huán)動(dòng)科技2024年?duì)I業(yè)收入最多下降14.55%。

在2024年上半年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比下降11.96%，且前兩大客戶2024年前三季度利潤(rùn)暴跌的情況下，環(huán)動(dòng)科技2024年全年能否守住這根線？

此外，若環(huán)動(dòng)科技IPO進(jìn)展較慢，最近三年拖至“2023年至2025年”。按環(huán)動(dòng)科技2023年3.09億元的營(yíng)業(yè)收入計(jì)算，環(huán)動(dòng)科技2025年?duì)I業(yè)收入需要達(dá)到4.84億元才能滿足“最近三年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到25%”。當(dāng)然，這里有個(gè)小解，即環(huán)動(dòng)科技2025年?duì)I業(yè)收入達(dá)到3億元，便可通過(guò)“最近一年?duì)I業(yè)收入金額達(dá)到3億元”滿足科創(chuàng)屬性。

那么，環(huán)動(dòng)科技是否有不符合科創(chuàng)屬性的風(fēng)險(xiǎn)？

募資產(chǎn)能能否消化？

環(huán)動(dòng)科技2024年上半年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比下降，還可能引發(fā)投資者的擔(dān)憂，即募資產(chǎn)能能否消化？

環(huán)動(dòng)科技2024年上半年產(chǎn)能為5.88萬(wàn)臺(tái)RV減速器，產(chǎn)能利用率為83.08%。另外，環(huán)動(dòng)科技2023年全年產(chǎn)能為10.4萬(wàn)臺(tái)。

環(huán)動(dòng)科技此次IPO最大的募投項(xiàng)目為機(jī)器人精密減速機(jī)智能制造基地建設(shè)項(xiàng)目。該項(xiàng)目總投資為13.2億元，項(xiàng)目實(shí)施周期為24個(gè)月。項(xiàng)目建成后，可形成年產(chǎn)32萬(wàn)套R(shí)V減速器的生產(chǎn)能力。

在產(chǎn)能利用率不算太高的情況下，遠(yuǎn)超目前產(chǎn)能的新增產(chǎn)能能否消化？

募投項(xiàng)目摘要，數(shù)據(jù)來(lái)源：申報(bào)稿

上交所官網(wǎng)顯示，環(huán)動(dòng)科技此次IPO融資金額為14.08億元，發(fā)行不超過(guò)2300萬(wàn)股，占發(fā)行后總股份的25%。以此計(jì)算，環(huán)動(dòng)科技達(dá)到融資金額時(shí)的估值為56.32億元。若按環(huán)動(dòng)科技2023年歸母凈利潤(rùn)計(jì)算，其發(fā)行市盈率需要達(dá)到73.83倍。如果環(huán)動(dòng)科技2024年業(yè)績(jī)下滑，其發(fā)行市盈率可能要更高。

值得一提的是，截至2024年12月10日，東方財(cái)富顯示，環(huán)動(dòng)科技控股股東雙環(huán)傳動(dòng)市盈率（TTM）也才26.87倍。在此背景下，環(huán)動(dòng)科技可能的發(fā)行市盈率會(huì)比母公司雙環(huán)傳動(dòng)高多少？

控股股東雙環(huán)傳動(dòng)市盈率（TTM），數(shù)據(jù)來(lái)源：東方財(cái)富

從股權(quán)變動(dòng)的歷史來(lái)看，2021年12月，環(huán)動(dòng)科技實(shí)控人之一吳長(zhǎng)鴻、董事長(zhǎng)張靖、環(huán)動(dòng)科技員工持股平臺(tái)、環(huán)動(dòng)科技控股股東的員工持股平臺(tái)對(duì)環(huán)動(dòng)科技增資，合計(jì)支付投資款4974.8萬(wàn)元，每一注冊(cè)資本的價(jià)格為5.85元。增資完成后，環(huán)動(dòng)科技總注冊(cè)資本為2850萬(wàn)。按增資價(jià)格計(jì)算，環(huán)動(dòng)科技整體對(duì)價(jià)也才1.67億元。

其中董事長(zhǎng)張靖通過(guò)2021年12月增資獲得了環(huán)動(dòng)科技彼時(shí)10%的出資額，其投資款為1573.2萬(wàn)元。之后2023年5月，張靖出售環(huán)動(dòng)科技當(dāng)時(shí)0.6667%的股權(quán)給先進(jìn)制造基金，便獲得2000萬(wàn)元。另外，若環(huán)動(dòng)科技成功上市并達(dá)到56.32億元的目標(biāo)估值時(shí)，考慮稀釋作用后，張靖手中股份的估值為3.13億元，即收益達(dá)數(shù)億元。

除了可能“造富”外，2023年1月，轉(zhuǎn)型升級(jí)基金、先進(jìn)制造基金、Springleaf、True Light、嘉興環(huán)速、玉環(huán)國(guó)投、淳安浙環(huán)7家投資者對(duì)環(huán)動(dòng)科技進(jìn)行增資，每一注冊(cè)資本的價(jià)格為70.18元，相較2021年12月時(shí)差異較大。這里有一個(gè)疑惑，這兩者價(jià)格相差較大是否合理？

對(duì)賭協(xié)議方面，環(huán)動(dòng)科技與一些IPO企業(yè)不同，盡管回購(gòu)權(quán)在任何情形下均不得恢復(fù)，但重大事項(xiàng)及特殊表決權(quán)、信息權(quán)及檢查權(quán)、優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)、優(yōu)先購(gòu)買權(quán)、共同出售權(quán)、反稀釋權(quán)、優(yōu)先清算權(quán)、最惠待遇、受限股東股權(quán)轉(zhuǎn)讓知情權(quán)、審批權(quán)、上市特別約定等特殊權(quán)利存在恢復(fù)條款。恢復(fù)條款包括環(huán)動(dòng)科技未能在限定期限內(nèi)通過(guò)證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)審核（尚在審核中除外），或上市保薦人撤回保薦。

特殊權(quán)利條款摘要，數(shù)據(jù)來(lái)源：申報(bào)稿

另外，關(guān)于環(huán)動(dòng)科技的參股公司還有小疑惑。申報(bào)稿顯示，環(huán)動(dòng)科技直接持有浙江錢塘機(jī)器人及智能裝備研究有限公司15%的股份。錢塘機(jī)器人在環(huán)動(dòng)科技業(yè)務(wù)板塊中定位為，“發(fā)揮機(jī)器人領(lǐng)域的協(xié)同作用，為公司機(jī)器人精密減速器及未來(lái)一體化關(guān)節(jié)模組產(chǎn)品的市場(chǎng)驗(yàn)證提供支持”。

錢塘機(jī)器人在2023年?duì)I業(yè)收入為1703.09萬(wàn)元的情況下，其2024年?duì)I業(yè)收入僅為22.74萬(wàn)元，這是為何？

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