原標題：并購市場望觸底反彈 產業邏輯下“A吃A”將成主流 來源：證券時報

　　注冊制不僅對首發（IPO）市場帶來深刻變革，也對并購市場帶來深遠影響。

　　IPO紅利下，企業追求單獨上市，IPO融資額創下近年來新高；A股市場上，并購重組活躍度下降，處于低谷期。

　　但新的變化正在醞釀當中，業內人士普遍認為，并購重組市場會在新的邏輯下煥發新生。隨著注冊制的持續推進，當估值加速回歸，IPO賣不出好價格，擬上市企業賣給更大的買家將是更好選擇。

　　與此同時，當A股流動性“二八效應”加劇，中小市值公司數量劇增，基于產業并購邏輯的“A吃A”（即A股公司并購A股公司）將成為主流，有較高并購整合能力的行業龍頭將成為最大受益者。

　　并購有望觸底反彈

　　在IPO注冊制改革影響下，業內人士普遍表示，IPO與并購蹺蹺板效應非常明顯，“標的荒”出現，并購市場顯著降溫。

　　以重大資產重組為例，根據數據統計，在A股市場上，2020年有175單重大資產重組曾計劃開展，相比2019年的190單下滑近8%。上會審核的項目數量更少，數據顯示，2020年有85單并購重組項目由監管層審核，相比2019年的124單大幅減少31%。

　　廣州一名關注并購市場的律師告訴證券時報記者，主要由于科創板和創業板試點注冊制，審核時間縮短，借殼上市不再具有明顯的時間優勢，另一方面IPO上市融資成本也低。

　　聯儲證券投行業務負責人尹中余率領的并購團隊在2020年度并購報告中稱，A股并購市場有望在2021年開啟觸底反彈之路，主要基于以下兩個理由：

　　第一，上市公司重大資產收購規模和數量已經連續5年下滑，擠出很多不理性的跨界收購、“三高”交易，已經處于跌無可跌境地。

　　第二，注冊制時代下，新股股價表現分化日益明顯，破發股越來越常見。隨著注冊制的穩步推進和資產質量普遍下滑，IPO估值將加速回歸合理區間，與并購的估值差距將逐步縮小。當2021年出現新股上市首日大面積破發時，IPO的估值優勢將不再大幅領先并購，企業老板的心態也將發生轉變，并購的新機會將會來臨。

　　上述觀點也得到業內人士的認同。深圳一名私募股權投資（PE）機構人士認為，有些企業實際上發展空間有限，不適合IPO，更適合被并購?！耙驗榭吹絀PO火，有些老板都去排隊上市。當IPO市場降溫，上市不會帶來身價翻倍，企業老板就會認清自己的位置，并購市場才會得到重視。”

　　也有業內人士相對悲觀，北京一名券商投行人士則認為，兩三年內并購重組市場會表現清淡。

　　保殼愈加困難

　　借殼上市在2020年迎來“冰凍”時刻。根據統計，2020年“買殼上市”的僅有4單，數量較往年銳減。

　　過去多年，A股很難見到市值10億元以下的上市公司，而截至2020年12月31日，市值在10億元以下的上市公司達到35家，市值在20億元以下的上市公司高達354家。不難預見，退市新規和注冊制之下，A股將會出現越來越多的低市值公司。

　　尹中余表示，長期以來，A股經常上演“烏雞變鳳凰”的戲碼，殼公司通過重組成功改頭換面，股價動輒十幾個漲停。而今，注冊制下優質資產會優先選擇IPO。此外，隨著定價的理性化，普通的重組題材和控股權轉讓很難令股價大幅上漲，大幅降低并購動機?！拔覀兣袛?，在退市新規下，僵尸公司通過重組保殼的難度會越來越大，就算使出渾身解數仍難以擺脫退市命運，這在2021年將尤為明顯?！?/p>

　　據了解，退市新規完善財務類退市標準，改變了以往單純考核凈利潤的退市指標，通過營業收入和扣非凈利潤的組合指標，力求準確刻畫殼公司，出清殼公司。

　　前述北京一家券商投行人士表示，退市新規下，可能要面臨退市的公司數量增加，保殼需求會大增，“但借殼上市的相對優勢已基本沒有，殼價值和稀缺性也在下降，想要保殼也會變得很難。”

　　將步入“A吃A”時代

　　另一個并購風潮逐漸顯現，基于產業并購邏輯的存量上市公司市場化并購已經開始，龍頭公司將從中受益。

　　華泰聯合董事總經理勞志明曾撰文稱，在注冊制下，龍頭公司基于并購整合的動力和手段都會被放大。并購在市場上的玩法和邏輯會由原來的證券化套利轉變成產業整合擴張。目前已經有很多上市公司之間在琢磨合并，并購市場會越來越好玩，當然也越來越難。需要站在整合與投資角度來思考并購，在這方面，企業家已經想得更為超前且準備踐行。

　　2020年已有多個并購案例為“A吃A”。美的集團在收購小天鵝后又收購一家上市公司――合康新能，美的集團子公司美的暖通3月收購合康新能股權，成為控股股東。美的集團認為，這將進一步從硬件角度加強公司對工業自動化等領域的產業布局，為自身業務帶來產業鏈協同的積極作用。

　　6月4日，浙數文化官宣擬分步入主ST羅頓。一是簽訂《股份轉讓協議》，擬受讓羅衡機電持有的ST羅頓12.16%的股份。二是斥資2.42億元參與ST羅頓定增，擬認購不超過7125萬股股份。此次收購旨在推動數字體育產業發展。

　　同月，格力地產子公司珠海保聯完成收購科華生物，成為第一大股東。格力地產稱，收購系公司根據自身戰略部署，向生物醫藥和醫療健康領域布局邁出實質性的步伐、完善和擴展大健康板塊產業布局的重要舉措。

　　8月10日中來股份（維權）公告稱，實控人林建偉、張育政夫婦與另一家A股上市公司杭鍋股份簽署了《控制權轉讓框架協議》《表決權委托協議》等。股份轉讓后，杭鍋股份將持有中來股份28.6689%的表決權，成為其控股股東。雙方在新能源尤其是光伏行業的主要業務形成協同發展。

　　尹中余表示，“我們判斷，A股進入并購2.0時代后，跨界并購數量將持續萎縮，產業并購將成為并購市場主流，有較高并購整合能力――尤其近年股價漲幅較高的行業龍頭企業、有核心競爭力的企業將成為新一輪并購市場反彈后的優先受益者，將真正實現‘1+1>2’的效果?！?/p>

　　另有并購圈人士認為，注冊制時代下，A股流動性分化明顯。小市值企業將越來越難以受到資金關注，部分小市值公司定增困難，逐漸喪失融資能力，這類上市企業將成為并購標的。

　　國企混改仍是亮點

　　2020年是國企改革三年行動的開局之年，既有重組轉型化解生產經營壓力，又有戰略性并購深化供給側結構性改革。

　　以深市為例，67家次深市國有控股上市公司披露控制權變更，國有資本布局進一步優化；全年實施重大資產重組23家次，交易金額2437億元。

　　在地方國資表現中，珠海國資2020年A股“掃貨”尤其受市場關注，比如珠海國資旗下的航空城集團協議受讓古少明及一致行動人持有的寶鷹股份22%股權。華發集團的全資子公司華實控股收購維業股份。珠海港更是收購兩家上市公司，分別為通裕重工和天能重工。

　　尹中余表示，2021年國企改革仍然是資本市場的一大亮點，尤其是混改力度將繼續加大，改革、創新、突破的案例將不斷出現。主要理由在于國企改革是地方政府的重要政治任務，地方政府有動力積極推進國企通過改革做大做強。

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