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“插座一哥”公牛要上市，阮氏家族大擺資本盛宴

　　高瓴資本加持下，公牛集團即將登陸A股。插座這個看似不起眼的小生意，一月竟能凈賺1個多億，二位創(chuàng)始人的身家將有望超300億。“小而美”的公牛未來會在插上資本翅膀后一飛沖天嗎？

　　來源：市界

　　文 ?  韓忠強

　　小物件里有大生意，伴隨著一月凈賺1個多億的光鮮財報，“插座一哥”公牛集團準備登陸A股了。

　　9月28日，證監(jiān)會網(wǎng)站披露了公牛集團股份有限公司（以下簡稱公牛集團）提交的IPO招股書申報稿，公司擬發(fā)行不超過6000萬股的股票，此次發(fā)行的股份占發(fā)行后公牛集團總股本不低于10%，擬募資48.86億元。

　　招股書顯示高瓴資本在2017年底花費8億元受讓了公牛集團2.235%的股份，據(jù)此測算，公牛集團當(dāng)時的估值就已經(jīng)達到358億元。

　　若以358億元的估值計算，目前，公牛集團實際控制人阮立平、阮學(xué)平二人的合計身家為343億元，就連二人的三個姐妹身家也將達9000萬元的高位。

　　值得一提的是，阮立平、阮學(xué)平二人雖均為中國國籍，但二人同時都具有新加坡永久居留權(quán)和香港居民身份證。

　　01

　　“雨露均沾”的家族生意

　　公牛集團是一個地地道道的家族企業(yè)。

　　上市前，阮立平、阮學(xué)平通過直接持股和控股良機實業(yè)的方式持有公牛集團95.876%的股份，而阮立平、阮學(xué)平的姐妹阮亞平、阮小平、阮幼平通過凝暉投資持有公牛集團0.754%的股份。5人合計持有公司96.63%的股份，是公牛集團毫無疑問的主人。

此外，這個家族企業(yè)的股份分配也頗有意思。

　　實際控制人阮立平、阮學(xué)平二人在公牛集團的股份完全相同，分別直接持有17.938%，并且分別持有良機實業(yè)各50%的股份。

　　而阮立平、阮學(xué)平的三姐妹阮亞平、阮小平、阮幼平也各自持有凝暉投資33.33%的股份。

　　股權(quán)在兄弟之間、姐妹之間的分配不偏不倚，這樣的格局在A股家族企業(yè)中非常罕見。

　　為防止“兄弟鬩于墻 ”，2017年12月27日，阮立平、阮學(xué)平二人簽訂了《一致行動人協(xié)議》，在公司經(jīng)營等重大事項中為一致行動人。

　　若本次股份發(fā)行完成，阮立平、阮學(xué)平合計控制公司表決權(quán)的比例將下降為87.265%，仍為公牛集團的實際控制人。

　　02

　　高瓴資本現(xiàn)身撈金

　　值得一提的，高瓴資本此次現(xiàn)身公牛集團招股書。

　　在2017年12月之前，公牛集團一直未接受外部機構(gòu)融資。也許正是為上市便利，公牛集團才出讓了小部分股權(quán)給高瓴資本旗下的高瓴道盈。

　　如若按公牛集團此次發(fā)行10%股份，募集48.86億元計算，高瓴資本此次受讓公牛集團股份可浮盈將近3億元。

　　在入股公牛集團前，高瓴資本已在資本圈戰(zhàn)績斐然。不但投資了騰訊、滴滴、京東、美團、去哪兒、摩拜單車、蔚來汽車、愛奇藝等互聯(lián)網(wǎng)科技企業(yè)，近年來還特別青睞A股上的消費白馬股，2018年初高瓴資本斥資10億入股愛爾眼科，它目前還位居格力電器和美的集團前十大股東。

　　此番入股公牛集團，自然是看好公牛集團的良好“錢景”。

　　03

　　擴張之憂：利潤下降、存貨增加

　　雖有高瓴資本加持，但自2017年開始，隨著公司在規(guī)模和品類方面的擴張，公牛集團的利潤開始下降、存貨大幅上升，公司面臨著業(yè)務(wù)擴張，效率下降的局面，可謂風(fēng)險猶存。

　　風(fēng)險之一是營收漲，利潤降。

　　招股書顯示，公牛集團2015年至2017年營收實現(xiàn)了三連漲，分別為44.58億元、53.66億元、72.4億元，但是凈利潤卻由2016年的14.07億下降到了2017年的12.85億，降幅達8.6%。

凈利潤的下降正是受毛利下降的影響。

　　2015年到2018年一季度，主營業(yè)務(wù)毛利率逐漸從四成水平下降到了三成左右，分別為41.63%、45.21%、37.79%和 34.98%。對此，招股書解釋為原材料采購價格總體上升、低毛利率的 LED 照明和數(shù)碼配件等新產(chǎn)品銷售占比上升，以及轉(zhuǎn)換器產(chǎn)品2017年新國標升級導(dǎo)致生產(chǎn)成本上升。

　　值得一提的是，在經(jīng)營轉(zhuǎn)換器和墻壁開關(guān)插座領(lǐng)域，公牛是老兵，也贏得了客戶的信賴。但是，2014年，公牛剛剛進入到LED照明產(chǎn)品領(lǐng)域，作為該領(lǐng)域的新兵，公牛的LED產(chǎn)品毛利率低就不難理解。

　　一位公牛產(chǎn)品經(jīng)銷商對市界表示，“公牛的墻壁開關(guān)很受認可，公牛的LED裝飾燈目前在市場也已經(jīng)鋪開銷路了，款式比較簡潔，價位處于行業(yè)中等價位”。

　　作為LED領(lǐng)域的新兵，公牛集團顯然還有很長的一段路要走。

　　此外，據(jù)招股書披露，由于寧波公牛電器有限公司（公牛集團全資子公司，以下簡稱“寧波公牛”）在2015至2017年被認定為寧波高新技術(shù)企業(yè)，而在此3年內(nèi)享受企業(yè)所得稅15%的優(yōu)惠稅率。2018年寧波公牛的高新技術(shù)企業(yè)資格尚在復(fù)審當(dāng)中，2018年一季度利潤暫按優(yōu)惠稅率執(zhí)行，因此復(fù)審資格如未能通過，則會對公牛集團的業(yè)績和利潤產(chǎn)生不利影響。

　　風(fēng)險之二是存貨大幅增加。

　　除毛利下降這一不利因素外，公司的存貨也在近年逐年增加，2018年一季度尤為突出。

　　2015 年末、2016 年末、2017 年末和 2018 年 3 月末，公司存貨金額分別為3.9億元、4.6億元、9.6億元和8.5億元。

　　可以看到，公牛集團僅2017年的存貨就較2016年增加了109%，而同期的營收僅增加了35%。此外，更為嚴重的是，僅2018年的第一季度的存貨就相當(dāng)于2015年和2016年的總和，但是同期營收只有2015年和2016年營收的21%。

　　存貨大幅增加的同時，公司的存貨周轉(zhuǎn)率也出現(xiàn)下滑，從2016年的6.92一路下滑到2017年的6.33和2018年一季度的5.89。

　　對于存貨的增加，招股書給出的解釋是隨著業(yè)務(wù)規(guī)模的擴大和產(chǎn)品品類的增加，為保證對下游客戶的及時供貨，故而需要維持一定的庫存量。

　　雖然業(yè)務(wù)規(guī)模的擴大和品類的增加會整體增加存貨的總體數(shù)額，但是我們看到公牛集團2017年和2018年存貨占公司流動資產(chǎn)的構(gòu)成上，卻出現(xiàn)了占比巨幅增加的情況，其中2017年較2016年大幅增加超過一倍，而2018年一季度也維持在35.30的高位。

這說明，公司規(guī)模化擴張和品類增加的效率較之前出現(xiàn)大幅下降。

　　對此，招股書提示了存貨無法及時變現(xiàn)，造成公司資產(chǎn)減值，以及不利公司經(jīng)營業(yè)績的風(fēng)險。

　　公牛集團此次擬募集的48億元，其中12億用于年產(chǎn)4.1億套墻壁開關(guān)插座生產(chǎn)基地建設(shè)，7.43億元用于年產(chǎn)1.8億套LED生產(chǎn)基地建設(shè)。

　　在已有產(chǎn)能擴張效率未見起色的情況下，未來大規(guī)模的擴建將給本就壓力巨大的存貨再增一份重壓。

　　另外，隨著近期國家房地產(chǎn)相關(guān)政策的“收緊”，房地產(chǎn)企業(yè)紛紛收縮戰(zhàn)線，這對公牛集團的墻壁開關(guān)插座和LED燈的銷量也會產(chǎn)生不利影響。

　　未來，“小而美”的公牛能否插上資本的翅膀再上一層樓呢？

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責(zé)任編輯：陳靖