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　　海通研究之策略

　　核心結論：①24年中央經濟工作會議定調積極，貨幣、財政、地產和資本市場政策有望齊發力。隨著增量政策落地生效，國內經濟或加快復蘇，股市有望邁入基本面驅動新階段。②產業政策方面，會議將提振消費、擴大內需放在首位，并且強調科技創新、對外開放。結合會議重點，中高端制造和科技制造或是股市中期主線，大眾消費值得重視。

　　政策進，股市上

　　——24年中央經濟工作會議對市場的啟示

　　中央經濟工作會議12月11日至12日在北京舉行。習近平總書記在重要講話中總結2024年經濟工作，分析當前經濟形勢，部署2025年經濟工作。結合12月9日政治局會議精神，我們認為，展望25年，隨著增量政策逐步落地生效，國內經濟或加快復蘇，股市有望從資產重估邁入基本面驅動的新階段

　　會議定調積極，貨幣、財政、地產和資本市場政策有望齊發力。本次中央經濟工作會議延續前期積極基調，明確指出“實施更加積極有為的宏觀政策”，“堅持穩中求進、以進促穩，守正創新、先立后破，系統集成、協同配合”，再加上12月政治局會議首提“加強超常規逆周期調節”，表明后續宏觀政策的發力空間已經打開。具體有三大亮點：

　　一是貨幣政策轉向“適度寬松”。會議提出“要實施適度寬松的貨幣政策”，標志貨幣政策基調明顯轉向，上一次出現該表述還是08年-09年。會議還要求“適時降準降息，保持流動性充裕”。回顧19年以來歷年央行的降準降息幅度，可以發現今年央行降息幅度為過去五年之最，但降準仍有一定空間。此外會議指出“探索拓展中央銀行宏觀審慎與金融穩定功能”。往未來看，明年漸進式的降息或仍會持續，降準可以期待，結構性的貨幣政策可能繼續發力，預計創新金融工具或繼續豐富，支持資本市場平穩健康發展。

　　二是財政政策強調“更加積極”。會議提出“要實施更加積極的財政政策”，財政政策定調積極程度明顯強于過往，明確“提高財政赤字率”、“增加發行超長期特別國債”、“增加地方政府專項債券發行使用”等著力點。近年來我國目標赤字率一般定在3%上下，20年疫情期間定為3.6%，23年原定3%、但在增發萬億國債后升至3.8%。我們預計，明年赤字率目標或有所提升，3.5-4.0%可能性較大，專項債規模或邊際加碼，支持“兩重”“兩新”的特別國債大概率繼續發行，此外關注化債、補充銀行資本金。

　　三是明確提出“穩住樓市股市”。本次會議對于樓市和股市的關注度較高，政策偏積極。9月政治局會議中已提出“促進房地產市場止跌回穩”，隨著地產需求與供給端政策“組合拳”的落地，地產銷售已經有所改善。我們判斷房地產市場以托底為主，不搞大水漫灌強刺激。此外，對于穩定股市的表述在歷次會議中較為少見，結合年初以來以新“國九條”為代表的資本市場政策持續出臺，9/24以來更是進一步提出深化資本市場改革、支持股票市場穩定發展的多項政策舉措，其中包括創設兩項新型貨幣工具、促進并購重組、推動中長期資金入市等方面，反映出政策對股市健康發展的重視。

　　隨著增量政策落地生效，國內經濟或加快復蘇，股市有望邁入基本面驅動的新階段。我們在《參考99年519——這輪股市行情及經濟走出困境的思考-20241006》中指出，類似99年519行情，9/24國新辦發布會以來政策明顯發力，組合拳聚焦居民資產負債表修復，標志政策底已經出現。展望未來，行情邁向新階段有賴于增量政策發力下基本面修復。當前部分基本面數據已有所改善，例如11月制造業PMI為50.3%，較10月上升0.2個百分點，已連續兩個月處在擴張區間；11月PPI環比上漲0.1%，為今年6月以來首次轉正；11月出口累計同比5.4%，創24年3月以來的新高；10月社會消費品零售總額累計同比增速為3.5%，結束了連續八個月的下降；同時10月商品房銷售額當月同比增速-1.0%，連續第三個月跌幅收窄。但需要注意的是，明年海外宏觀經濟的不確定性較大，特朗普上臺后的關稅政策或造成較大擾動，國內宏觀經濟的進一步復蘇有待增量政策持續發力落地。展望明年，隨著一攬子增量政策逐步出臺和落地，我國宏微觀基本面有望逐步修復，我們預計25年實際GDP同比增速或在5%左右，同時25年A股歸母凈利潤同比增速有望上升至5-10%，A股有望從資產重估走向基本面驅動。

　　產業政策重視提振消費、擴大內需，并且強調科技創新、對外開放。在明年的具體工作上，中央經濟工作會議部署了九大任務，涵蓋擴內需、促消費、強創新、促改革、擴開放、防風險等不同方面。

　　提振消費、擴大內需是25年經濟工作的首要任務。會議強調，“要大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國內需求”。從本次任務排序看，與23年經濟工作會議相比，最大變化是將提振消費提升至首要位置，甚至優先于科技創新，未來相關支持力度有望進一步加大。今年以來，隨著超長期特別國債資金的到位，消費品以舊換新政策對消費的拉動逐漸顯現。此次會議明確提出要“加力擴圍實施‘兩新’政策”，“更大力度支持‘兩重’項目”，我們認為，明年消費品以舊換新等擴內需政策仍有進一步加力的空間。此外，會議還提出“實施提振消費專項行動，推動中低收入群體增收減負”，政策或更加重視將促消費和惠民生相結合，促進中低收入群體增收，提升消費結構。

　　以科技創新引領新質生產力發展亦是重要任務。會議指出，“要以科技創新引領新質生產力發展，建設現代化產業體系”。當前百年未有之大變局的大環境未變，破局的關鍵在于發展新質生產力和推動產業升級。具體來說，會議明確要“開展‘人工智能+’行動，培育未來產業”，“加強國家戰略科技力量建設”，未來新能源、人工智能、量子計算等新興產業和未來產業有望獲得更多支持；會議還提到“健全多層次金融服務體系，更大力度吸引社會資本參與創業投資”，助力進一步拓寬科技企業融資渠道；最后指出“綜合整治‘內卷式’競爭”，表明部分產能利用率偏低的行業存在供給側優化空間。

　　推動經濟體制改革、擴大高水平對外開放也是重點。會議提出，“要發揮經濟體制改革牽引作用，推動標志性改革舉措落地見效”，具體涵蓋國企改革、民營經濟、全國統一大市場、平臺經濟、財稅體制改革等領域改革。同時，會議明確了“要擴大高水平對外開放，穩外貿、穩外資”，“積極發展服務貿易、綠色貿易、數字貿易”，重點關注服務業開放。此外，會議還指出“要有效防范化解重點領域風險”、“要統籌推進新型城鎮化和鄉村全面振興”、“要加大區域戰略實施力度”、“要協同推進降碳減污擴綠增長”、“要加大保障和改善民生力度”等。

　　中高端制造和科技制造或是中期主線，大眾消費值得重視。12月召開的政治局會議和24年中央經濟工作會議明確了來年經濟工作的總體方向，其中擴大內需、提振消費及推動新質生產力發展將是重中之重。隨著重點領域政策逐步落地并對基本面形成有效支撐，市場的中期主線將逐漸明晰。在此背景下，我們建議重點關注兼具供需優勢的中高端制造以及受益于產業周期回升的科技制造，戰略性重視消費機會。

　　中高端制造：供給占優、外需有韌性，未來景氣度有望延續。需求端看，相關領域內外需求支撐有望延續：外需方面，我國在部分中高端領域具有較高的貿易地位，今年以來我國家電、汽車出口保持高增長，1-11月人民幣計價下出口累計同比增速分別為15.5%、16.9%，疊加新興國家需求旺盛且對中國的依賴度較高，未來或是中國出口新增量。內需方面，近期我國促消費政策頻頻發力，各地加力支持家電以舊換新，截至11月初，消費品以舊換新政策已帶動銷售超4000億元，中央經濟工作會議也指出“要大力提振消費”、“全方位擴大國內需求”、“加力擴圍實施‘兩新’政策”，相關領域有望持續受益。供給端看，中央經濟工作會議指出“加快沙戈荒新能源基地建設”，預計大基地建設的推進將為新能源發展帶來明顯增量，還提到“綜合整治內卷式競爭”，行業競爭格局有望優化，此外我國高端制造擁有產業集群優勢、工程師紅利和技術積累等優勢明顯。因此，供需優勢支撐下我國中高端制造景氣有望延續，具體關注汽車、家電等相關行業。

　　科技制造：政策和技術雙重利好有望支撐主線行情展開。從政策端看，24年中央經濟工作會議指出要“以科技創新引領新質生產力發展”，未來科技依然是產業政策重點支持的領域。此外從產業周期視角看，當前科技產業正處在新一輪向上大周期中，新一代信息技術正在各個領域加快落地。重點布局以下方面：一是財政政策發力下的數字基建、信創、半導體等領域，預計“十四五”期間我國數據中心產業規模復合增速將達到25%；二是自動駕駛、人形機器人和ARVR等AI技術應用領域。根據中商產業研究院援引Markets and Markets的數據、24-28年全球人形機器人市場規模年復合增速為50%。

　　此外，擴內需、促消費背景下大眾消費品或值得戰略性重視。本次會議將提振消費列為九大任務之首，凸顯政策對擴大內需的高度重視。展望未來，“兩新”政策預計進一步加力擴圍，餐飲、文旅消費券有望繼續加碼，系列促消費政策落地或推動相關大眾消費品行業基本面改善。具體可以關注商貿零售、社會服務以及部分新消費細分領域。

　　風險提示：穩增長政策落地進度不及預期，國內經濟修復不及預期。

　　附錄-相關報告（點擊鏈接可查看原文）：

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責任編輯：凌辰