專題：利好下指數全線反彈 能否展開一波上行？

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　　證券時報記者 陳見南 張智博

　　繼去年下跌逾23%后，今年核心資產的整體表現依然不佳。截至9月底，板塊累計跌幅已近10%。概念股普遍調整，逾百只個股回撤超50%。

　　核心資產包括了A股多數中大市值公司，是市場的中流砥柱。在調整時間、廣度、深度已至如此的背景下，核心資產板塊的春天還有多遠？

　　核心資產指數大幅回調

　　“核心資產”是一個形象化的描述，代表著A股中被廣泛的機構認可的一類標的。本文分析對象為萬得核心資產指數，該指數采用基金重倉指數與陸股通重倉指數成分股重疊的部分來代表核心資產。

　　萬得核心資產指數成分股有330余只，截至今年9月底總市值為43.79萬億元，市值中位數超600億元，成分股包括貴州茅臺、工商銀行、中國石油等多只萬億市值股票。總的來說，A股核心資產以績優大盤藍籌股為主。

　　核心資產概念最早要追溯到2007年，但直到2017年才獲得市場關注。2019年，核心資產行情引爆，當年核心資產指數漲幅超過53%；2020年指數繼續大幅上漲，全年漲幅逾44%，并在2021年的窄幅震蕩中抵達頂峰。此后，核心資產指數連續回調，截至今年9月底，該指數從最高的2100多點，已跌至不足1300點，較2021年高點回撤超過40%。

　　概念股更是大幅回撤，以今年9月底收盤價與2021年以來高點相比，多達102只概念股回撤超50%，還有120只個股回撤幅度在30%至50%。這222只個股占到核心資產成分股總數的近三分之二。

　　低估值股回撤幅度小

　　在核心資產概念股普跌的背景下，仍有部分個股走出了慢牛或抗跌的行情。數據顯示，多達22只概念股9月底收盤價較2021年以來高點回撤不足10%。其中包括多只大牛股，如潞安環能、山煤國際、中國神華、中國石油、海信視像等，這些個股股價較2020年底均已翻倍。

　　行業景氣度上行可能是這些個股上漲的重要原因。以中國神華為例，公司去年及2021年扣非凈利增速均超30%，其所處的煤炭行業景氣度持續高漲，煤炭板塊去年及2021年凈利增速分別達到53.46%和73.19%。

　　回撤較多的個股主要集中在新能源、醫藥、電子等板塊。其中，新能源和醫藥板塊今年景氣度出現較大幅度下滑，而電子板塊則持續處于周期底部。更為嚴重的是，這些個股在2020年底的估值普遍較高，伴隨著行業景氣度下滑，部分個股不幸遭到“戴維斯雙殺”。

　　此外，在本輪核心資產調整過程中，高估值的成長股殺跌明顯。數據顯示，2020年底市盈率在百倍以上的核心資產概念股，截至9月底，平均回撤幅度接近54%；而市盈率為個位數的概念股平均回撤幅度則不足24%。

　　多因素壓制核心資產指數走勢

　　本輪核心資產調整自2021年初開始，至今已近三年，指數累計下跌超過30%。縱觀歷史數據，A股核心資產的表現或許并不如現在這般令人失望。

　　數據顯示，在2014~2020年的7年時間里，以核心資產為首的申萬大盤指數在多個年份里均跑贏中小盤指數，僅在“杠桿牛市”的2015年大幅跑輸。究其原因，在增量資金瘋狂入市下，業績彈性更大的中小盤股顯然更容易受到投資者的追捧。

　　進入2017年后，世界經濟艱難復蘇，國內經濟下行壓力依然較大。在經濟下行周期中，龍頭企業的盈利能力、抗風險能力均較中小企業更勝一籌，因此成為大資金眼中的“珍寶”。公募基金集體增持A股核心資產，并出現“基金抱團”的現象，對萬得核心資產成分股的持股數量由2016年末的433.51億股提升至2020年末的928.11億股，增幅達到114%。

　　期間北上資金也大幅增持A股核心資產。作為外來投資者，北上資金的投資偏好十分穩定，較為推崇巴菲特的價值投資理念。2017~2020年，北上資金對萬得核心資產成分股的持股總量由89.88億股飆升至565.8億股，增幅近530%。

　　進入2021年后，隨著國內經濟景氣向好，貨幣寬松政策逐步退出，A股市場的投資熱點也逐步轉向與經濟增長相關性強、對流動性需求不高的低估值周期股。彼時，核心資產在經過大資金長達三年的抱團后，公司盈利增長早已支撐不起股價的上漲，因此核心資產概念股隨后出現了一波幅度不小的估值殺。

　　此外，美聯儲為應對通脹而采取持續加息政策，也拖累了A股核心資產的表現。從邏輯上講，美債利率下行，國內利率處于相對高位，核心資產就會迎來牛市。但美聯儲在2022年3月至2023年7月期間，將聯邦基金利率目標區間從0.25%~0.5%提高到5.25%~5.5%，為近22年來最高水平。美債利率快速上行，對核心資產形成壓制。

　　估值底部投資勝率上升

　　從估值來看，截至9月底，萬得核心資產指數滾動市盈率已降至11.68倍，處于歷史30%分位點附近。成分股估值也多數處于底部。其中，估值低于10倍的個股占比16.61%，占比較2020年末提升近5個百分點；處于10~30倍的個股占比高達54.95%，占比較2020年末提升逾24個百分點。

　　估值50倍以上個股占比則顯著下降。像2020年末百倍估值的新能源車概念股寧德時代、億緯鋰能（維權）、比亞迪、華友鈷業等，估值均已回落至10~30倍區間；藥明康德（維權）、凱萊英等創新藥龍頭的估值也已跌至10~30倍區間。

　　半夏投資李蓓此前表示，A股后續將是結構性慢牛，大盤股優于小盤股。因為小盤股估值相對偏高，之前過于擁擠和活躍，且盈利尚在下滑中，而中下游藍籌的盈利已經見底。匯添富大盤核心資產增長投資基金的基金經理王栩也表示，A股市場整體向下風險不大，有相當大一部分資產已經處于比較底部區間，投資勝率在上升。

　　從長期來看，A股市場投資者機構化、專業化的趨勢不會終止。在愈發理性和有效的市場中，價值投資、合理估值、業績為王仍將是主流。

　　此外，從經濟指標來看，今年8月CPI同比轉正，PPI同比降幅明顯收窄，整體經濟通縮預期也隨之大幅降低，后續CPI與PPI中樞上升是大概率事件。華夏核心資產投資基金的經理林晶認為，隨著PPI環比走強，企業利潤增速會見底回升，對股票市場表現較為樂觀。

　　哪類核心資產可以穿越牛熊

　　那么，什么樣的核心資產才能夠穿越牛熊？

　　從現有核心資產板塊進行分析，其既包括“剩者為王”類，即傳統行業競爭格局大分化后的優質藍籌龍頭；也包括“贏家通吃”類，即科技創新、產業升級領域最優質的成長股龍頭。全球競爭力或是一種可取的標準，與全球同業巨頭相比都已具備一定競爭優勢的中國企業，才能在市場浮沉中立于不敗之地。

　　從長遠來看，一是具備穩定的盈利能力，業績增長確定性強；二是具備內生增長動能，也就是巴菲特所謂的有核心競爭力、有護城河的公司，而不是靠講故事炒作的公司；三是強調對標國際，能夠適應中國經濟從高速增長轉向高質量增長的新形勢，逐步崛起成為同行業全球龍頭的公司。另外，“大藍籌”或“小巨人”均有機會穿越牛熊，市值大小并不能成為評判。

　　天風證券也曾做過總結，其通過對美股“漂亮50”的興衰進行分析得出，穿越周期的核心資產一般符合時代產業結構變遷；受益于行業集中度提升或全球化擴張趨勢；現金流良好，能夠支撐較高比例的分紅和回購。

　　其中，現金流的指標可以量化。統計顯示，在萬得核心資產指數成分股中，共計55股近三年經營性現金流始終為正，且同比連續增長，其中19股2022年經營性現金流在百億元以上。自核心資產大幅下行以來，上述19股平均漲幅38.21%，近六成個股實現上漲，廣匯能源、陜西煤業、神火股份、中國神華、特變電工等多股股價翻倍。

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責任編輯：凌辰