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　　原標題：【國盛策略張啟堯】繼續進攻科創板

　　來源：堯望后勢

　　核心觀點

　　回顧：2021年5月月報強調隨著流動性的擔憂進一步釋放，打破箱體的動能正在積聚。5月16日周報提示港股“黃金坑”，建議積極布局。6月月報強調做多窗口繼續，把握當下，進攻科創。

　　展望：仍是流動性寬松窗口，繼續進攻科創

　　1、流動性寬松帶來的賺錢效應持續顯現。5月月報《流動性的擔憂進一步釋放》強調隨著對流動性的擔憂持續緩解，打破箱體的動能正在積聚。至今，市場賺錢效應顯著。尤其是風格上，科技成長和核心資產等板塊，在流動性擔憂緩解之下，紛紛迎來修復甚至再創新高。5月16日周報《布局港股“黃金坑”》明確提示港股“黃金坑”機會，6月月報《把握當下，進攻科創》建議重點關注科創板，近期也都迎來顯著修復。

　　2、當前，流動性寬松窗口并未發生變化。1、國內經濟復蘇基礎仍較為薄弱，緩解市場對于貨幣政策收緊的預期。5月制造業PMI指數51，繼續小幅回落。其中新出口訂單指數大幅回落，顯示外需有放緩跡象。與此同時，4月社消增速也顯著回落。2、3個月shibor利率仍在下行中。顯示市場流動性仍較為充裕。并且，根據我們在《十年六輪“獻禮行情”復盤與展望》中的梳理，在重要時間節點前后，政策大多維持寬松或者平穩。當前建黨100周年臨近，流動性寬松的環境也有望維持。3、除原油外，近期多數關鍵大宗商品價格均較5月中旬高點回落，通脹壓力有所緩和。4、海外貨幣寬松繼續，疊加美元貶值人民幣升值，帶動外資加速流入，令國內市場分享海外流動性外溢。因此，多方面因素疊加，當前可能是全年流動性最松的時候。

　　3、把握當下，繼續進攻科創：1、伴隨通脹預期緩和、遠期貼現率預期回落，以及流動性寬松、風險偏好修復下沉，科創板正迎來顯著的反彈；2、近期基金發行有所回暖，科創板ETF規模更持續擴張，MSCI也首次將科創板個股納入，科創板正獲得市場資金持續增配。3、科創板作為中國未來、尤其是硬科技核心資產的搖籃，經歷2年的發展與成長，已經到了可以集中挖掘、關注的時候，尤其是當前機構對科創板仍處于相對低配的狀態。建議著眼未來、把握當下、積極配置。

　　4、再往后，密切關注流動性環境的邊際變化。我們在5月月報中將流動性定義為當前市場主要矛盾。因此，后續流動性的邊際變化也將決定行情的持續性和高度。從目前來看，海外方面，盡管美國5月非農再次低于預期，短暫緩解了由于此前ADP就業超預期導致的對美聯儲加速轉緊的擔憂。但當前美國弱就業，主要受居民工作意愿較低拖累。近期美國已有半數州宣布將提前停發失業救濟，后續有望加速勞動市場修復。與此同時，美國通脹正在快速走高。并且，6月3日公布的美聯儲褐皮書也表示美國經濟正加速復蘇，紐約聯儲更宣布將于6月7日開始逐步出售抗疫企業債組合。因此，后續美聯儲Taper已是大概率事件，下半年美國將迎來貨幣環境的邊際收緊。國內方面，近期央行的寬松，主要基于國內經濟復蘇乏力。但如果下半年海外經濟加速復蘇、外需持續向好并拉動國內出口及相關投資，國內經濟維持韌性。在此情景下，國內流動性可能較難出現進一步的改善。

　　投資策略：著眼未來、把握當下、配置科創

　　——三條線索“掘金”科創板：1）開拓A股新方向，對標稀缺的細分賽道“獨角獸”的。2）業績增速一直領跑科創的“高成長”；3）上市以來回撤較深，已跌破發行價、從PEG等角度具備估值性價比的；

　　——布局港股“黃金坑”，重點關注港股科技巨頭和價值龍頭。

　　——布局景氣的確定性較強的新能源、化工，以及“地產后周期”中的玻璃、消費建材、家具等板塊。

　　風險提示：1、疫情發展超預期；2、宏觀經濟超預期波動。

　　報告正文

　　回顧：2021年5月月報強調隨著流動性的擔憂進一步釋放，打破箱體的動能正在積聚。5月16日周報提示港股“黃金坑”，建議積極布局。6月月報強調做多窗口繼續，把握當下，進攻科創。

　　展望：

　　仍是流動性寬松窗口，繼續進攻科創

　　1、流動性寬松帶來的賺錢效應持續顯現。5月月報《流動性的擔憂進一步釋放》強調隨著對流動性的擔憂持續緩解，打破箱體的動能正在積聚。至今，市場賺錢效應顯著。尤其是風格上，科技成長和核心資產等板塊，在流動性擔憂緩解之下，紛紛迎來修復甚至再創新高。5月16日周報《布局港股“黃金坑”》明確提示港股“黃金坑”機會，6月月報《把握當下，進攻科創》建議重點關注科創板，近期也都迎來顯著修復。

　　2、當前，流動性寬松窗口并未發生變化。1、國內經濟復蘇基礎仍較為薄弱，緩解市場對于貨幣政策收緊的預期。5月制造業PMI指數51，繼續小幅回落。其中新出口訂單指數大幅回落，顯示外需有放緩跡象。與此同時，4月社消增速也顯著回落。2、3個月shibor利率仍在下行中。顯示市場流動性仍較為充裕。并且，根據我們在《十年六輪“獻禮行情”復盤與展望》中的梳理，在重要時間節點前后，政策大多維持寬松或者平穩。當前建黨100周年臨近，流動性寬松的環境也有望維持。3、除原油外，近期多數關鍵大宗商品價格均較5月中旬高點回落，通脹壓力有所緩和。4、海外貨幣寬松繼續，疊加美元貶值人民幣升值，帶動外資加速流入，令國內市場分享海外流動性外溢。因此，多方面因素疊加，當前可能是全年流動性最松的時候。

　　3、把握當下，繼續進攻科創：1、伴隨通脹預期緩和、遠期貼現率預期回落，以及流動性寬松、風險偏好修復下沉，科創板正迎來顯著的反彈；2、近期基金發行有所回暖，科創板ETF規模更持續擴張，MSCI也首次將科創板個股納入，科創板正獲得市場資金持續增配。3、科創板作為中國未來、尤其是硬科技核心資產的搖籃，經歷2年的發展與成長，已經到了可以集中挖掘、關注的時候，尤其是當前機構對科創板仍處于相對低配的狀態。建議著眼未來、把握當下、積極配置。

　　4、再往后，密切關注流動性環境的邊際變化。我們在5月月報中將流動性定義為當前市場主要矛盾。因此，后續流動性的邊際變化也將決定行情的持續性和高度。從目前來看，海外方面，盡管美國5月非農再次低于預期，短暫緩解了由于此前ADP就業超預期導致的對美聯儲加速轉緊的擔憂。但當前美國弱就業，主要受居民工作意愿較低拖累。近期美國已有半數州宣布將提前停發失業救濟，后續有望加速勞動市場修復。與此同時，美國通脹正在快速走高。并且，6月3日公布的美聯儲褐皮書也表示美國經濟正加速復蘇，紐約聯儲更宣布將于6月7日開始逐步出售抗疫企業債組合。因此，后續美聯儲Taper已是大概率事件，下半年美國將迎來貨幣環境的邊際收緊。國內方面，近期央行的寬松，主要基于國內經濟復蘇乏力。但如果下半年海外經濟加速復蘇、外需持續向好并拉動國內出口及相關投資，國內經濟維持韌性。在此情景下，國內流動性可能較難出現進一步的改善。

　　投資策略：著眼未來、把握當下、配置科創

　　——三條線索“掘金”科創板：1）開拓A股新方向，對標稀缺的細分賽道“獨角獸”的。2）業績增速一直領跑科創的“高成長”；3）上市以來回撤較深，已跌破發行價、從PEG等角度具備估值性價比的；

　　——布局港股“黃金坑”，重點關注港股科技巨頭和價值龍頭。

　　——布局景氣的確定性較強的光伏、化工，以及“地產后周期”中的玻璃、消費建材、家具等板塊。

　　1、把握業績確定性高增機會，關注兩個配置方向

　　1.1、把握業績確定性高增機會，關注兩個配置方向

　　1.1.1、受益海外需求拉動——化工

　　下半年油價大概率繼續上行。雖然OPEC+決定從5月份起逐步增產會對油價上行形成抑制，但全球經濟的蘇將繼續支撐原油需求；特別是隨著歐美疫苗接種快速推進，航空、運輸等下游需求的改善有望繼續推動油價上行。

　　疫情好轉全球經濟重啟下，化工品景氣度顯著提升。全球共振復蘇與通脹預期增強的背景下，作為各行各業的上游，化工產品需求受益于下游生產的修復以及補庫周期的驅動，行業景氣持續向上。

　　建議關注化纖和純堿兩個板塊，前者受益于紡服鏈的需求復蘇，以及印度、東南亞等地紡織訂單持續回流國內帶來的需求拉升，后者受益于供給增長受限以及下游包括光伏等領域的需求持續快速增長。

　　1.1.2、受益海外需求拉動——有色

　　受益于供需的錯配以及全球經濟共振復蘇，以銅鋁為代表的工業金屬價格大幅上漲，行業景氣度向上。

　　工業金屬的供需錯配或將在更長的時間繼續維持。銅礦生產國因受到疫情影響，當前供給仍然受到限制，同時三大交易所的銅的現貨庫存仍然位于近年的低位；從需求的角度來看，海外經濟及工業水平持續復蘇或將繼續帶動銅表觀庫存去化，銅在新能源應用方面的需求也在大幅增長，銅的供需錯配或維持更長的時間。

　　海外經濟持續復蘇帶動出口規模，中國房地產仍處竣工高景氣周期，鋁原料下游需求維持高位，電解鋁價格率先降低為下游帶來低價補庫機會，表觀庫存去化；而從供給角度看，多地區限電現象將加劇鋁供應擾動。

　　1.1.3、受益海外需求拉動——光伏

　　海內外需求復蘇疊加供給瓶頸逐漸解除，裝機量快速提升、產業鏈利潤分配合理化有望提振行業景氣。各國紛紛制訂更激進的碳減排目標，加大對光伏行業的支持力度，國內發布風電光伏建設管理辦法，存量項目將加速在今年完成并網，下半年裝機需求有望實現復蘇。此外，硅料產能從今年下半年開始將逐步投產釋放，預計行業發展的最大瓶頸迎來解除，后續各公司業績確定性將進一步加強，光伏板塊估值有望提前完成切換。

　　產能周期疊加需求周期，關注硅料環節高景氣。在行業需求高速增長的大背景下，由于硅料新增產能釋放較慢，全年新增有效產能有限，硅料環節量價齊升，有望維持較高景氣，板塊盈利確定性更強。

　　1.2、把握業績確定性高增機會，關注兩個配置方向

　　參考美股，未來A股核心資產走勢可能出現下列四種情況：

　　一是估值承壓型：對于穩定低增長的個股，可能需要盈利逐步消化估值，股價震蕩；

　　二是盈利占優型：對于高速增長的個股，盈利增長抵消估值下行，景氣向上帶動股價上漲；

　　三是盈利主導型：對于增速波動大的個股，估值的絕對水平意義不大，判斷景氣趨勢尤為重要；

　　四是殺估值型：對于盈利不及預期的個股，可能會出現戴維斯雙殺。

　　未來盈利增速的差異可能將導致A股核心資產走勢的分化，應尋找高增長個股以消化估值。高估值低增長個股大概率通過時間換空間，通過震蕩靠盈利消化估值；高估值高增長個股大概率抵抗估值下行，有望帶動股價繼續向上；高估值但盈利不及預期的個股，可能會出現殺估值。

　　1．2.1、有望高增長的細分賽道——新能源汽車

　　受益于綠色發展的經濟與政策導向，新能源車板塊下游持續高景氣，裝機量占比有望持續提升，市場空間廣闊。

　　美國電動車稅收抵免政策再獲推進，行業利好政策頻傳驅動行業β行情。美國參議院財政委員會提出電動車稅收抵免新法案，主要內容包括：（1）單車補貼金額上限由原有的7500美元提高到12500美元。（2）取消車企累計銷量達20萬輛后補貼在一年內退坡的原有限制。更改為全美電動車滲透率達50%后，退稅補貼在三年內逐步退坡。新法案通過概率相對較大，若法案正式落地，在高補貼的刺激下將帶動較大的銷售彈性，美國市場或將成為繼歐洲市場后的下一個產業增長點。

　　1．2.2、有望高增長的細分賽道——半導體&消費電子

　　半導體板塊業績將持續受益于需求改善與產能緊張的供需格局。創新、復蘇同時啟動仍在推動半導體行業需求增長，而產能緊張問題在未來中短期難以緩解，高景氣度有望持續。

　　AR/VR設備與Mini-LED快速發展有望帶動消費電子景氣繼續向上。以AR/VR設備為代表的新產品有望開啟消費電子新產業周期，推動產業景氣上行；此外，以光學光電為代表的消費電子細分賽道還將同時受到大尺寸液晶電視面板等下游需求的提振以及Mini-LED快速發展的帶動。

　　1．2.3、有望高增長的細分賽道——AI

　　AI產品逐步從可用到好用，進入加速成長期。當前AI技術以深度學習算法為核心，是場景化的AI，細分場景落地時需要結合行業Know-how、客戶需求痛點以及數據。而AI在場景的賦能所帶來的價值是逐步深入的，需要和客戶一起長期打磨，當前，隨著AI公司不斷拓寬的場景和數據積累，其產品正逐步從可用到好用。

　　有價值的結構化數據助力頭部企業構建壁壘，提升規模效應。AI所需數據并非外部海量互聯網數據所能解決，很多場景甚至沒有存量可用的數據，通過深入客戶場景、借助算法標注、挖掘，方可獲取有價值的結構化數據。因此，以頭部公司為代表的在細分賽道有卡位優勢的公司有望持續領跑，進一步提升規模效應。

　　1．2.4、有望高增長的細分賽道——CXO服務&醫美

　　CXO服務增長強勁，醫藥投融資、研發加速提升驅動行業高景氣。回顧國內CXO行業，頭部公司相比疫前同期業績大幅增長，國內醫藥研發投入、投融資規模加速提升背景下，CXO服務需求未來仍將不斷擴張。此外，海外CRO產業鏈轉移、國內創新藥市場快速發展等因素也將有力支撐CXO行業高景氣。

　　醫美市場作為消費醫療細分領域，具備低滲透率、高客單價、高復購率、長生命周期的消費品屬性，伴隨居民收入水平提升，從可選消費走向必選消費。中國市場作為全球增速最快的醫美市場之一，2020 年終端市場規模接近 2000 億元，同比增長 22.2%。預計2025年行業規模增至4000億元，未來五年復合增速達15%。

　　1．2.5、有望高增長的細分賽道——次高端白酒

　　強刺激后經濟的強復蘇推動次高端白酒加速擴容。2020下半年開始，隨著強刺激后經濟強復蘇，白酒行業進入新一輪發展周期，中高端白酒價格帶有望迅速擴容，預計2021年次高端價格帶同比增速將超過35%，并會維持2年左右的高速擴容周期。

　　開啟新一輪渠道招商鋪市，“放大”行業增速。對于次高端品牌而言，由于多數品牌體量在20-60億之間，仍有較多空白市場，會加速招商和鋪市，由于行業景氣度較高，主流品牌多數能順利招商和鋪市，“放大”行業增速。此外，疫情清庫存，終端進入加庫存周期，亦是推動主流品牌進入新一輪渠道鋪市周期的重要因素。

　　2、“十四五”規劃元年，關注相關投資機會

　　2021年3月11日，十九屆五中全會通過的《中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要》發布。作為從全面建成小康社會向社會主義現代化國家邁進的第一個五年，“十四五”規劃是具有里程碑意義的重要規劃，其目標設定與發展戰略對于未來五年甚至十五年的經濟及產業發展具有舉足輕重的指導意義。

　　“十四五”規劃中最大的亮點莫過于正式確立“以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局”。我們認為，科技自主、產業升級、促進消費將成為暢通雙循環的三臺發動機。

　　科技自主自強是雙循環的源動力，“十四五”規劃將科技創新提升到前所未有的高度。“十四五”規劃十二項核心任務中，“堅持創新在我國現代化建設全局中的核心地位，把科技自立自強作為國家發展的戰略支撐”居首，新提“科技自主自強”與“科技強國”。尤其是國際大循環受到威脅的情況下，實現自主可控，是構建完整的內循環鏈條的原始動力。換句話說，沒有科技自主自強，內循環的鏈條是缺失的、根基是不牢固的、質量是不高的。

　　產業升級是雙循環的加速器，“十四五”規劃對實體經濟和制造業的重視程度再度提升。“十四五”規劃強調“堅持把發展經濟著力點放在實體經濟上”、“推進產業基礎高級化、產業鏈現代化”、“保持制造業比重基本穩定”。我國產業鏈大而不強、部分環節薄弱或缺失，難以形成高質量內循環閉環。只有加快發展現代產業體系、推動經濟體系優化升級，才能既保障國內產業鏈供應鏈安全，以更好地對抗外來的戰略遏制，又提升國際產業鏈對我國的依存程度、加速產業升級雙循環，以建立制造強國、質量強國。

　　促進消費是雙循環的命脈，“十四五”規劃重點突出形成強大的國內市場。“十四五”規劃指出“加快培育完整內需體系”、“增強消費對經濟發展的基礎性作用”，“以創新驅動、高質量供給引領和創造新需求”。消費市場是內循環的基石，沒有消費需求，內循環就失去了活力。用創新、升級去提升供給質量，用優化收入分配去提升消費能力與意愿，才能更好地發揮消費對于內部可循環的決定性作用。

　　根據新的目標和新的戰略，“十四五”確立十二大戰區布局，明確了科技創新、產業發展、國內市場、深化改革、鄉村振興、區域發展、文化建設、綠色發展、對外開放、社會建設、安全發展、國防建設等重點領域的思路和重點工作。

　　在“十四五”以國內大循環為主、國內國際雙循環新發展格局指導下，結合政策力度、行業前景、增長空間等，我們梳理出三大投資主線。

　　“科技強國”主線，包括三個主要領域。一為國產替代（半導體、高端醫療器械等），二為新基建（5G、物聯網、工業互聯網、云計算、IDC等），三為產業升級（新能源汽車產業鏈、高端制造、新材料等）；

　　“新型消費”主線，包括三個主要領域。一為新零售（化妝品、零食、電商等），二為服務消費（醫療服務、教育、養老等），三為免稅行業；

　　“平安中國”主線，兼顧傳統與非傳統安全。前者主要涉及國防軍工（導彈、無人作戰裝備、軍機、航空發動機、軍工電子器件等），后者包括能源安全（新能源、儲能等）等。

　　3、把握周期核心資產重估的阿爾法機會

　　2020年度策略中，我們率先提出周期核心資產將在經濟復蘇拉動迎來歷史性的價值重估。然而，由于疫情的沖擊，國內經濟復蘇的節奏被打斷。但當前，伴隨全球經濟開啟共振復蘇進程，周期核心資產的重估將繼續展開。

　　首先，周期核心資產基本面持續改善。一是全球經濟共振復蘇，周期核心資產基本面改善。二是行業格局優化，周期龍頭穿越周期，增速下行、但ROE維持高位，“周期藍籌化”特征愈發顯著。

　　其次，周期核心資產價值重估仍在繼續。A股消費核心資產龍頭估值基本上與全球龍頭接軌。而周期核心資產估值合理、盈利更優，與全球龍頭相比更低，價值重估仍在繼續。

　　本周市場表現回顧

　　市場資金面狀況

　　全球主要市場表現

　　風險提示

　　1、疫情發展超預期。2、宏觀經濟超預期波動。

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責任編輯：張書瑗