任澤平:周期終將輪回 未來貨幣政策或會對資本市場重新友好

任澤平:周期終將輪回 未來貨幣政策或會對資本市場重新友好
2021年05月27日 07:03 財經(jīng)自媒體

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  原標題 周期終將輪回:未來貨幣政策或會對資本市場重新友好

  來源 澤平宏觀

  中國選擇通過改革提升全要素生產(chǎn)率,而不是放水刺激,有希望跨越中等收入陷阱。

  “在經(jīng)濟學(xué)者里,我是對中國中長期經(jīng)濟轉(zhuǎn)型前景的樂觀派。對于中長期中國經(jīng)濟增長前景,三大判斷:新5%比舊8%好;未來最好的投資機會就在中國;中國經(jīng)濟正站在新周期的起點上。

  面臨百年未有之大變局,中國正在做正確的事。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革,雙循環(huán),新格局,依靠創(chuàng)新推動實體經(jīng)濟的發(fā)展。

  未來如果我們要靠創(chuàng)新驅(qū)動,非常依靠多層次資本市場的發(fā)展,資本市場的發(fā)展回到了重要戰(zhàn)略位置。

  過去這些年,在中國不斷轉(zhuǎn)型調(diào)整過程中,出現(xiàn)過一些負能量的、唱空的或者說迷茫的觀點;比如說洗洗睡、離場論,這些觀點可能對中國經(jīng)濟缺乏深刻的認知,尤其是對這個階段我們怎么去應(yīng)對,缺乏深刻的認知。

  “中國經(jīng)濟發(fā)展取得了舉世矚目的成就,卻沒有拿一個諾獎。

  “在諾貝爾獎領(lǐng)域,我們文學(xué)、醫(yī)學(xué)都獲獎了,但是中國的經(jīng)濟學(xué)竟然到現(xiàn)在,沒有取得一個諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎,什么原因?這就是偏見;

  印度發(fā)展得這么差,拿了那么多諾獎,我們發(fā)展得這么好,沒有拿一個。比如說當年的家庭聯(lián)產(chǎn)承包責任制,應(yīng)該至少可以拿一個諾獎,近年我們所進行的發(fā)展經(jīng)濟學(xué)的偉大理論創(chuàng)新與實踐,可以拿一個諾獎。”

  在全球的三角分工里面,美國、歐洲提供需求,中國、日本、德國提供生產(chǎn),拉美、東南亞、中東提供原材料。

  這個分工體系,在需求側(cè),疫情控制的比較好,因為大部分都是發(fā)達國家,經(jīng)濟恢復(fù)的也比較好。但是全球經(jīng)濟的陰影是什么?供給國,尤其是大宗商品的供給國,像印度、巴西、阿根廷,疫情出現(xiàn)了大爆發(fā),甚至出現(xiàn)了失控的局面。大宗商品的超級通脹,很重要的原因是供求缺口和美元泛濫。”

  “美國面臨兩大挑戰(zhàn):內(nèi)部社會撕裂的矛盾,外部與中國競爭。宏觀經(jīng)濟學(xué)在過去的幾十年過度強調(diào)了效率和增長問題,忽視了公平和分配問題。分配問題是一個非常重要的問題,在未來的10年、20年,無論在中國還是美國,都將得到空前的重視。

  “拜登經(jīng)濟刺激計劃主要是三招,對普通家庭和工人減稅,對富人和企業(yè)加稅,加大新老基建的投資。旨在調(diào)和國內(nèi)矛盾以及與中國競爭。但是錢從哪里來?美元超發(fā)!市場對美元泛濫的不信任感在加強,MMT是宏觀經(jīng)濟思想史上的一次大倒退。美國選擇MMT,中國選擇供給側(cè)改革。”

  “大宗商品的供給端可以調(diào)整,政策是有空間的。”

  我們處在一個廣義流動性的周期性拐點上。根據(jù)我們過去的經(jīng)驗來看,這種流動性拐點,也包括緊信用,它將會從生產(chǎn)、投資、消費等方方面面,對宏觀經(jīng)濟產(chǎn)生一種收縮效應(yīng),這種收縮效應(yīng)對中國經(jīng)濟的復(fù)蘇會產(chǎn)生滯后性的影響。

  一季度可能是中國經(jīng)濟增速這一輪復(fù)蘇的頂部,雖然韌性會比較強,但是到了二三季度邊際上會放緩。

  2020年-2021上半年,出口超常高增、房地產(chǎn)投資反彈、基建逆周期調(diào)節(jié)支撐中國經(jīng)濟一枝獨秀。未來均面臨回歸。

  周期總是輪回的。未來隨著供求缺口的恢復(fù),大宗商品價格的高點將臨近。

  在未來的某個時候,隨著通脹壓力減輕,經(jīng)濟邊際放緩,可能中國的貨幣政策,包括財政政策,會對我們的資本市場重新友好起來。

  這些年我參與到了一些宏觀領(lǐng)域的論戰(zhàn),比如說2010年關(guān)于增速換擋的論戰(zhàn),還有這些年我倡導(dǎo)的新基建,后來從學(xué)術(shù)討論走向國家戰(zhàn)略。

  最近幾年我又跟幾位學(xué)者一起呼吁放開生育,應(yīng)對老齡化和少子化。努力做有溫度、有情懷、有責任的研究。

  總的來說,新基建進展比較快,放開生育應(yīng)該也快看到了曙光。但關(guān)于住房制度改革,坦率地講可能任重道遠,中國解決房地產(chǎn)問題還有最后十年的時間窗口。

  中國的老齡化速度和規(guī)模前所未有。你前面享受到了多大的人口紅利,未來就將承受多大的老齡化負擔。

  “人口問題是什么?就是短期你知道是這么個形勢,但你改變不了,因為未來的老年人口是60年前決定的,未來的勞動力人口是18年前決定的。”

  “中國房地產(chǎn)的問題是人地錯配和供求分離,出路是人地掛鉤和金融穩(wěn)定。”

  “未來醫(yī)藥、養(yǎng)老、醫(yī)療等行業(yè)都是大賽道。”

  以上,是東吳證券首席經(jīng)濟學(xué)家任澤平5月25日在東吳證券2021中期策略會上,分享的最新觀點。

  這次任博士從房地產(chǎn)回歸資本市場,認為“隨著注冊制改革、建設(shè)多層次資本市場、鼓勵創(chuàng)新,中國資本市場正在迎來繁榮發(fā)展的重大機遇期”。上次是2014年從公務(wù)員下海到資本市場,唱多“5000點不是夢”。

  任澤平結(jié)合國內(nèi)外當前經(jīng)濟形勢,分析了大宗商品價格上漲的原因,對于今年中國經(jīng)濟的前景以及國內(nèi)經(jīng)濟政策,都給出了分析和判斷。

  同時,他還重點談到了當下的人口問題,認為人口最重要的不是總量,而是結(jié)構(gòu)問題,老齡化、少子化、不婚化、城市群化和階層固化。

  以下是演講全文。

  女士們,先生們!我今天的題目是“于無聲處聽驚雷,當前中國經(jīng)濟社會發(fā)展,包括內(nèi)外部環(huán)境,正在發(fā)生巨變,應(yīng)對這些新挑戰(zhàn)新機遇需要很高的戰(zhàn)略智慧。

  我想給大家介紹兩個方面的內(nèi)容。

  第一個是國內(nèi)外經(jīng)濟形勢;

  第二個是人口形勢。

  中國選擇通過改革提升全要素生產(chǎn)率

  而不是放水刺激

  有希望跨越中等收入陷阱

  大家知道,在經(jīng)濟學(xué)者里,我是對中國中長期經(jīng)濟轉(zhuǎn)型前景的樂觀派。

  對于中長期中國經(jīng)濟增長前景,我有三大判斷:

  第一個,新5%比舊8%好;

  第二個,未來最好的投資機會就在中國;

  第三個,中國經(jīng)濟正站在新周期的起點上。

  先來看我們所處的時代背景,我想用一張圖給大家展示一下。

  這張圖的橫坐標是人均GDP,縱坐標是經(jīng)濟增速。

  這張圖告訴我們,成功追趕的經(jīng)濟體都出現(xiàn)了增速換擋,還有很多沒有成功追趕的,落入了中等收入陷阱。

  這就是10多年前世界銀行提的發(fā)展中經(jīng)濟體的中等收入陷阱之謎;

  當時我還在國務(wù)院發(fā)展研究中心服務(wù),經(jīng)歷了10年前最大的宏觀經(jīng)濟領(lǐng)域的論戰(zhàn)——面對中國經(jīng)濟的持續(xù)下行,什么原因?怎么辦?

  后來我們所在的國研中心團隊提出“增速換擋”,我下海以后提出過“新5%比舊8%好”的觀點。

  當時有的觀點認為,中國可以通過刺激的方式重新回到高增長,我還在國研中心服務(wù)的時候,看了拉美、東南亞、東歐,也包括德、日、韓、中國臺灣地區(qū)的很多文獻,他們在那個階段面臨的挑戰(zhàn),以及公共政策的迷茫與應(yīng)對,基本的結(jié)論就是凡是通過貨幣刺激、試圖把經(jīng)濟重新拉回高增長軌道的,最終都陷入到了債務(wù)危機和金融危機。

  長期的經(jīng)濟增長毫無疑問要通過改革提升全要素生產(chǎn)率。

  那一場論戰(zhàn),對于當前,包括過去一段時間,中國公共政策影響是非常深遠的。后來的新常態(tài)、經(jīng)濟L型、從高速到高質(zhì)量發(fā)展,都是一脈相承的。

  如果你選擇做正確的事情,運氣就在你這邊。

  面臨百年未有之大變局

  中國正在做正確的事

  經(jīng)過過去長期的大論戰(zhàn),2015年,中國公共政策做了一個比較大的調(diào)整,提出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革,構(gòu)筑長期的增長動力和增長平臺,提升全要素生產(chǎn)率,三去一降一補。

  三去是破舊,一降一補是立新。

  后來我們又提出雙循環(huán)、新格局,面臨內(nèi)部經(jīng)濟發(fā)展階段的要求,以及外部的挑戰(zhàn),我們來重新調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和發(fā)展戰(zhàn)略。

  還有就是推動注冊制改革,建設(shè)多層次資本市場,依靠創(chuàng)新推動實體經(jīng)濟的發(fā)展。

  過去以銀行為主的融資體系和金融體系,支撐了中國過去的高增長,重化工業(yè)支撐的高增長。

  未來如果我們要靠創(chuàng)新驅(qū)動,非常依靠多層次資本市場的發(fā)展,資本市場的發(fā)展回到了重要戰(zhàn)略位置。

  還有強化反壟斷和防止資本無序擴張,包括調(diào)節(jié)收入分配和實現(xiàn)共同富裕。

  強化反壟斷和防止資本無序擴張,應(yīng)該放在調(diào)節(jié)收入分配的維度、社會改革的維度,來看這個命題。

  還有就是碳達峰、碳中和實行高水平的對外開放

  這一系列的政策導(dǎo)向,從經(jīng)濟、金融、技術(shù)、社會、環(huán)保,包括對外的開放,對我們當前面臨的挑戰(zhàn)是非常有針對性的。

  如果你看過當年拉美、東南亞,包括韓國、日本、德國在同樣的發(fā)展階段,所面臨的公共政策迷茫的時候,你會發(fā)現(xiàn),中國這一套政策思路,大的方向是對的。

  唱空中國的人

  對中國經(jīng)濟缺乏深刻認知

  過去這些年,在中國不斷轉(zhuǎn)型調(diào)整過程中,出現(xiàn)過一些負能量的、唱空的或者說迷茫的觀點;

  比如說洗洗睡、離場論,這些觀點可能對中國經(jīng)濟缺乏深刻的認知,尤其是對這個階段我們怎么去應(yīng)對,缺乏深刻的認知。

  因為有的人很容易去套書本上的理論,而現(xiàn)實往往是最生動的教材。

  在過去的這些年,唱空中國經(jīng)濟的輿論此起彼伏,但是過去這40多年,中國經(jīng)濟所取得的成就舉世矚目。

  我給大家說兩個數(shù)據(jù),

  1978年中國城鎮(zhèn)化率17.92%,剛剛公布的第7次人口普查數(shù)據(jù),2020年中國城鎮(zhèn)化率已經(jīng)到了63.89%,而40多年前中國城鎮(zhèn)化率不如印度。

  1978年的時候,中國人均GDP不如印度高;但是現(xiàn)在,中國人均GDP已經(jīng)超過1萬多美元,大約是印度的三倍還要多。

  中國經(jīng)濟發(fā)展取得了舉世矚目的成就

  卻沒有拿一個諾獎

  中國經(jīng)濟取得了如此舉世矚目的成就,但顯然我們并沒有講好中國的故事。

  在諾貝爾獎領(lǐng)域,我們文學(xué)、醫(yī)學(xué)都獲獎了,但是中國的經(jīng)濟學(xué)竟然到現(xiàn)在,沒有取得一個諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎;

  什么原因?這就是偏見;

  印度發(fā)展得這么差,拿了那么多諾獎,我們發(fā)展得這么好,沒有拿一個。

  比如說當年的家庭聯(lián)產(chǎn)承包責任制,應(yīng)該至少可以拿一個諾獎,我們最近所進行的偉大理論的創(chuàng)新與實踐,可以拿一個諾獎。

  這一批學(xué)者是做了巨大的貢獻的,發(fā)展經(jīng)濟學(xué)告訴我們怎么起飛,但是并沒有告訴我們怎么降落,或者告訴我們怎么換擋,但是這一代學(xué)者做出了探索和貢獻。

  中國人均GDP已經(jīng)1萬露頭了,大約再過5~7年,我們就有可能邁入發(fā)達經(jīng)濟體的行列。

  中國是14億人,全球是70多億人,這將是人類文明史上的一次壯舉。但是到目前為止,我們沒有拿一次諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎。

  這是中國所處的發(fā)展階段特點。

  我的觀點非常鮮明,新5%比舊8%好,中國經(jīng)濟正站在新周期的起點上,未來最好的投資機會就在中國。

  大宗商品的超級通脹:

  供求缺口疊加美元流動性泛濫

  講一下當前的經(jīng)濟形勢。

  全球疫情和經(jīng)濟在2021年出現(xiàn)了比較明顯的大分化,隨著疫苗的大規(guī)模接種,美國歐洲的疫情得到緩解,經(jīng)濟開始復(fù)蘇。

  美國的新增確診病例,從二三十萬已經(jīng)降到了5萬以下。

  英國、德國、法國、以色列這些發(fā)達經(jīng)濟體,疫情在快速被撲滅,所帶來的是經(jīng)濟的快速復(fù)蘇。

  在全球的三角分工里面,美國、歐洲提供需求,中國、日本、德國提供生產(chǎn),拉美、東南亞、中東提供原材料。

  這個分工體系,在需求側(cè),疫情控制的比較好,因為大部分都是發(fā)達國家,經(jīng)濟恢復(fù)的也比較好。

  但是全球經(jīng)濟的陰影是什么?供給國,尤其是大宗商品的供給國,像印度、巴西、阿根廷,疫情出現(xiàn)了大爆發(fā),甚至出現(xiàn)了失控的局面。

  這就可以理解為什么今年出現(xiàn)了大宗商品的超級通脹?很重要的原因是供求的缺口所帶來的。

  一方面,美國歐洲步中國之后,出現(xiàn)了需求的回暖。

  另一方面,印度拉美疫情的失控,導(dǎo)致了大宗商品供給的約束,這種供求的缺口帶來了大宗商品價格在今年猛烈的的上漲,創(chuàng)10年新高;

  再疊加了中國的碳達峰、碳中和以及中澳經(jīng)貿(mào)關(guān)系的變化。

  這就是整個大宗商品今年表現(xiàn)的基本框架。

  當然,這里還要疊加一個因素,美元流動性的泛濫;美國的廣義貨幣供應(yīng)量創(chuàng)了20年新高。

  大宗商品更多是以美元定價的,在美元流動性泛濫的背景下,美元指數(shù)從將近100,一度跌破90。

  為什么出現(xiàn)了美元流動性泛濫?這跟拜登的經(jīng)濟刺激計劃有關(guān)。

  美國面臨兩大挑戰(zhàn):

  內(nèi)部社會撕裂的矛盾

  美國現(xiàn)在主要矛盾是兩個:

  第一個,內(nèi)部的社會撕裂。

  大家可以看這張圖,這張圖告訴我們,美國的收入差距和財富差距已經(jīng)回到了1929年大蕭條前的水平。

  很多傳統(tǒng)的經(jīng)濟學(xué)認為,1929年大蕭條是一次經(jīng)濟和金融危機。實際上它也是一次深刻的社會危機,就像美國現(xiàn)在所面臨的問題一樣。

  美國人均GDP 6萬美元,已經(jīng)不存在所謂發(fā)展的問題了。

  它現(xiàn)在面臨的主要問題是社會的撕裂問題,所以才導(dǎo)致了民粹主義、逆全球化、貿(mào)易戰(zhàn)等等這些思潮的盛行,包括占領(lǐng)華爾街運動。

  宏觀經(jīng)濟學(xué)在過去的幾十年過度強調(diào)了效率和增長問題,忽視了公平和分配問題。

  分配問題是一個非常重要的問題,在未來的10年、20年,無論在中國還是美國,都將得到空前的重視。

  因為1929年大蕭條之后發(fā)生了什么?

  了解經(jīng)濟史的人都知道,貿(mào)易戰(zhàn)、以鄰為壑,后來升級到了各種社會思潮的盛行,包括社會主義運動。

  后來資本主義吸收了社會主義運動的思想,改良了,加強了社會保障,完善了社會保障體系。

  而更嚴重的是什么?

  當時有極端的思潮,比如說納粹主義、軍國主義的上臺,人類爆發(fā)了軍事沖突和軍事危機,都是試圖要解決社會的撕裂問題和收入分配問題。

  當前美國,也包括全球,都面臨由收入差距、財富差距過大導(dǎo)致的社會撕裂問題。

  美國面臨兩大挑戰(zhàn):

  外部與中國的競爭

  第二個,是與中國的競爭

  2001年中國加入WTO的時候,克林頓向國會呼吁,應(yīng)該給中國最惠國待遇,把中國納入到全球化的體系當中。

  20年后的今天,美國對中國的態(tài)度發(fā)生了巨大的逆轉(zhuǎn);

  逆轉(zhuǎn)的原因是什么?

  我想給大家說一個數(shù)據(jù),在去年中國相當于美國經(jīng)濟規(guī)模的70%,貢獻了世界經(jīng)濟增長的1/3,這還不是我講的重點,重點是因為中國是14億人,美國是3.2億人,雖然中國經(jīng)濟規(guī)模已經(jīng)相當于美國的70%,但是中國的人均GDP只是美國的1/6。

  按照我們原來測算的,中國新的潛在增長率大約是5%左右,中國還是美國經(jīng)濟潛在增長率的2~3倍。

  我們可以推演,大約用10年左右,中國經(jīng)濟規(guī)模將會超過美國,成為世界第一大經(jīng)濟體,

  將會改寫世界的經(jīng)濟、貿(mào)易、政治,包括全球治理的版圖,都會帶來深遠的影響。

  未來10年,美國面臨著怎么和日益崛起的中國相處的關(guān)系。

  這就是美國面臨的兩大挑戰(zhàn),內(nèi)部社會的撕裂,外部與中國的競爭。

  市場對美元泛濫的不信任感在加強

  MMT是宏觀經(jīng)濟史上的一次大倒退

  拜登所采取的措施跟川普是不太一樣的,川普所采取的措施是把矛盾向外轉(zhuǎn)移,與中國開打貿(mào)易戰(zhàn)。

  拜登主要是三招,

  對普通家庭和工人減稅,

  對富人和企業(yè)加稅,

  加大新老基建的投資,

  旨在調(diào)和國內(nèi)矛盾以及與中國競爭。

  但是錢從哪里來?因為基建也好,減稅也好,都是超過1萬億美元的,對富人和企業(yè)的加稅顯然難以滿足。

  毫無疑問,回到了美元的超發(fā)。

  這使我想起了經(jīng)濟史的1972年,也是因為美元過度泛濫,導(dǎo)致了美元布林頓森林體系的崩潰。

  這就可以理解,在過去的一年多,我們看到了股市、房地產(chǎn)市場、不動產(chǎn)市場,包括大宗商品,包括比特幣,這種普遍的各類資產(chǎn)價格上漲。

  一個很重要的背景,大家對以美元為代表的、主權(quán)國家信用貨幣的不信任感在增強。

  MMT(現(xiàn)代貨幣理論)是宏觀經(jīng)濟史上的一次大的倒退,它救不了美國,更救不了中國,只會導(dǎo)致廣義資產(chǎn)價格的通脹,以及經(jīng)濟的K型復(fù)蘇。

  根本出路,經(jīng)濟增長理論寫的是非常清楚的,通過供給側(cè)改革提升長期經(jīng)濟增長的全要素生產(chǎn)率。

  大宗商品的供給端可以調(diào)整,政策是有空間的

  對于這種輸入性通脹,國內(nèi)的貨幣政策顯然是無效的,央行的貨幣政策報告也給予了解釋。

  中國不會對于這種輸入性的通脹采取比較明顯的收緊貨幣的態(tài)度,更多的保持所謂的中性穩(wěn)健和不急轉(zhuǎn)彎。

  而且客觀地講,這一輪的大宗商品價格的上漲,不是需求導(dǎo)致的,更多的是供給端的原因,因為這一輪全球經(jīng)濟的復(fù)蘇,只能算是一個弱復(fù)蘇。

  中國的消費和制造業(yè)投資復(fù)蘇基礎(chǔ)不牢固,還有美國歐洲也只是剛剛從底部爬起來,非常明顯,這一輪的復(fù)蘇是一個弱需求復(fù)蘇的特征,

  大宗商品價格如此猛烈地上漲,主要是供給的短缺所帶來的。

  而在供給的短缺方面,有些政策是可以做出調(diào)整的。

  比如說,有色更多是國際定價,但是中國的鋼鐵產(chǎn)能在全世界排第一位的。

  中國有些戰(zhàn)略,大方向是對的,但是在節(jié)奏上似乎是可以做出一些調(diào)整的,這是我最近一直在呼吁的。

  如果做出這種調(diào)整,像在鋼鐵領(lǐng)域,它的價格應(yīng)該是可控的。

  一季度是中國這輪經(jīng)濟周期復(fù)蘇的頂部

  二三季度邊際上會放緩

  這一輪的通脹還有一個很重要的特點,跟豬周期的疊加。

  大宗商品價格的向上周期和豬周期的向下周期的疊加,你看到了一個非常奇特的現(xiàn)象,我們并沒有像過去一樣,出現(xiàn)CPI和PPI的同漲,這一次恰恰出現(xiàn)了非常驚人的分化。

  我們4月份PPI是6.8%,CPI只有0.9%,按照標準的定義,毫無疑問PPI已經(jīng)通脹了,CPI處在通縮的區(qū)間。很重要的原因,就是我們講的,拿掉豬以后都是通脹。

  中國貨幣政策的導(dǎo)向,我們處在一個廣義流動性的周期性拐點上。

  隨著通脹預(yù)期的上升,經(jīng)濟復(fù)蘇達到了潛在增長率的水平,而且一些資產(chǎn)價格出現(xiàn)了異動,中國貨幣政策從去年的下半年已經(jīng)開始回歸正常化。從去年底以來,在房地產(chǎn)、地方債等領(lǐng)域,進行了結(jié)構(gòu)性的收緊,信用政策的收緊。

  根據(jù)我們過去的經(jīng)驗來看,這種流動性拐點,也包括緊信用,它將會從生產(chǎn)、投資、消費等方方面面,對宏觀經(jīng)濟產(chǎn)生一種收縮效應(yīng),這種收縮效應(yīng)對中國經(jīng)濟的復(fù)蘇會產(chǎn)生滯后性的影響。

  如果說一定要判斷,我還是維持原來的看法,大約一季度可能是中國經(jīng)濟這一輪復(fù)蘇的頂部,雖然韌性會比較強,但是到了二三季度邊際上會放緩,這是我們對經(jīng)濟的一個初步的看法。

  中國出口高增源于發(fā)達國家的供求缺口

  未來出口會逐步向均值回歸

  2020年-2021上半年,出口超常高增、房地產(chǎn)投資反彈、基建逆周期調(diào)節(jié)支撐中國經(jīng)濟一枝獨秀。未來均面臨回歸

  美歐需求恢復(fù)好于供給,供求缺口拉動了中國出口高增,未來隨著美歐生產(chǎn)恢復(fù),中國出口將均值回歸。

  三道紅線、信貸集中度管理等針對房地產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性信用政策收緊將產(chǎn)生滯后性影響。

  隨著經(jīng)濟回到潛在增長率、地方政府債務(wù)壓力大,基建投資逆周期調(diào)節(jié)的必要性下降。

  從“三駕馬車”來看,在過去一年多的時間,出現(xiàn)了出口超常的高增長。

  2018年中國出口是個位數(shù)增長,2019年甚至將近零增長,但是從去年下半年以來,中國出口出現(xiàn)了20%多超常的高增長,我認為是不可持續(xù)的。

  還有房地產(chǎn)投資的反彈以及基建的逆周期調(diào)調(diào)節(jié),在未來,三大支撐中國經(jīng)濟一枝獨秀的力量將會面臨均值回歸。

  為什么中國出口出現(xiàn)了兩位數(shù)的高增長?

  除了防疫物資50%、100%的增長之外,我們可以看到來自美國、歐洲的供求缺口。

  美國需求的恢復(fù)遠遠好于供給,從它的產(chǎn)能利用率、就業(yè)等是看得非常清楚的,它的需求已經(jīng)回到了歷史的高位。但是它的供給,它的產(chǎn)能利用率等等都是不及預(yù)期的,這就帶來了發(fā)達國家的供求缺口,美國供求缺口的另一面就是我們出口的高增長。

  未來隨著美歐的生產(chǎn)的恢復(fù),中國的出口將會逐步的向均值進行回歸,比如說5%左右的個位數(shù)增長。

  房地產(chǎn)信用收緊政策將產(chǎn)生滯后性影響

  今年再去拉基建的必要性很小

  還有就是“三道紅線”,信貸集中度管理,對房地產(chǎn)結(jié)構(gòu)性信用政策的收緊,也將產(chǎn)生滯后性的影響。

  現(xiàn)在開發(fā)商更多的在五一前后是“以價換量”。

  還有隨著經(jīng)濟回到潛在增長率水平,地方政府債務(wù)壓力加大,基建投資逆周期調(diào)節(jié)的必要性我認為也是下降的。

  因為基建投資是有非常明顯的公共政策的特點,是逆周期調(diào)節(jié)很重要的工具。

  今年很多宏觀經(jīng)濟的觀察者認為我們債務(wù)的投放等等可能會要推遲,后面的基建投資會比前面的基建好,但根據(jù)過去的經(jīng)驗來看,大概率是要落空的。

  因為經(jīng)濟通脹壓力這么大,經(jīng)濟已經(jīng)恢復(fù)到潛在增長率的水平下,在地方債務(wù)壓力如此之大的情況下,我們再去拉基建的必要性是很小的。

  今年一季度是經(jīng)濟增長的景氣頂部

  經(jīng)濟周期一二季度處在過熱和滯脹階段

  站在現(xiàn)在的時點往后看,我們經(jīng)濟增長的途徑和政策導(dǎo)向是什么?

  毫無疑問,在過去,中國在抗擊疫情和恢復(fù)生產(chǎn)方面走在了全球的前面。

  2021年將是中國經(jīng)濟向潛在增長率回歸。

  中國未來5-10年的經(jīng)濟潛在增長率的水平,我們原來講的是“新5%比舊8%好”,這是在2014年就做出的判斷。

  新的潛在增長率水平大約是5-6%之間,而且如果能夠?qū)崿F(xiàn)5-6%的10年增長,這將是中國的第二個奇跡。

  因為二戰(zhàn)以來,世界上100多個經(jīng)濟體,真正邁入發(fā)達經(jīng)濟體行列的只有12個,成功的概率是10%。

  所以中國第二個奇跡的量級一點不遜色于第一個。

  我們從政策的導(dǎo)向,流動性的拐點,全球的供求缺口,中國的三駕馬車,自身的驅(qū)動力量判斷:

  大約在今年一季度,可能是經(jīng)濟增長的景氣頂部,二三季度可能會面臨潛在增長率回歸放緩的節(jié)奏,但韌性仍然比較強。

  從周期的角度,經(jīng)濟周期是從去年3月份開始復(fù)蘇,大約在今年的一二季度處在一個過熱和滯脹的階段。

  從政策的導(dǎo)向來看,去年貨幣政策,財政政策對資本市場是比較友好的,就是一個字——松,因為穩(wěn)增長放在了第一位。

  今年按照高層的表態(tài),利用好穩(wěn)增長壓力比較好的時間窗口,也就是現(xiàn)在穩(wěn)增長壓力不大,所以更多的是什么?“調(diào)結(jié)構(gòu),促改革”等等這些政策目標放在了穩(wěn)增長的前面。

  這就可以理解,為什么今年中國的貨幣政策正常化,為什么我們提出中國站在流動性的拐點上,為什么看到了在房地產(chǎn)領(lǐng)域結(jié)構(gòu)性信用政策的收緊。

  在未來的某個時點

  可能貨幣政策會對市場重新友好

  在未來的某一個時點,隨著美國,英國,德國這些發(fā)達經(jīng)濟體的增速有望轉(zhuǎn)正,美聯(lián)儲政策的調(diào)整也是有可能的,這將對我們的市場產(chǎn)生系統(tǒng)性的沖擊。

  但好消息是,周期總是輪回的。

  未來隨著供求缺口的恢復(fù),大宗商品價格的高點可能臨近了。

  在未來的某個時候,隨著通脹壓力減輕,經(jīng)濟邊際放緩,可能中國的貨幣政策,包括財政政策,會對我們的資本市場重新友好起來,這是我們對經(jīng)濟的一個看法。

  人口問題重要

  放開生育快看到曙光了

  最后我想借這個機會給大家講講人口問題。

  人口問題是如此的重要,也如此容易被忽視。最近關(guān)于人口引起了方方面面的關(guān)注,也引起了社會上的一些大的論戰(zhàn)。

  這些年我參與到了一些宏觀領(lǐng)域的論戰(zhàn),比如說2010年關(guān)于增速換擋的論戰(zhàn),還有這些年我倡導(dǎo)的新基建,后來從學(xué)術(shù)討論走向國家戰(zhàn)略。

  最近幾年我又跟幾位學(xué)者一起呼吁放開生育,應(yīng)對老齡化和少子化。努力做有溫度、有情懷、有責任的研究。

  總的來說,新基建進展比較快,放開生育應(yīng)該也快看到了曙光。但關(guān)于住房制度改革,坦率地講可能連曙光還沒有看到,中國解決房地產(chǎn)問題還有最后十年的時間窗口。

  公共政策的表述,2020年10月,十四五規(guī)劃把應(yīng)對老齡化戰(zhàn)略上升為國家戰(zhàn)略。同時,優(yōu)化生育政策,增強生育政策的包容性,對我們的計劃生育的政策做出了一些調(diào)整。

  在今年3月份的政府工作報告,我們提出推動實現(xiàn)適度的生育水平,逐步延遲法定退休年齡。

  前面享受到了多大的人口紅利

  未來就將承受多大的老齡化負擔

  中國的人口形勢,就是典型的宏觀經(jīng)濟學(xué)講的,慢變量變快了,人口問題在未來的這三五年,就是典型的慢變量變快了,為什么這么講?

  1962-1976年是中國的嬰兒潮,也是中國人口紅利的最大來源,當時的總和生育率5-6。70年代末計劃生育,生育率斷崖式下降,后來放開二胎,2020年總和生育率只有1.3;

  中國的總和生育率降到1.3是什么概念?就是現(xiàn)在日本的總和生育率水平。

  1962年到1976年出生的這一批人,決定了中國經(jīng)濟增長和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的很多主要特點。

  中國過去40年的高增長就是三個紅利,人口紅利,改革紅利,全球化紅利。

  中國房地產(chǎn)黃金20年,就是這一批人結(jié)婚生子要買房,為什么最近大戶型賣得好,就是這一批人要換房,1962年到1976年出生的人,是中國最大的嬰兒潮的來源。

  90年代,2000年初這一批人多大年齡?二三十歲。

  現(xiàn)在1962年到1976年出生的人現(xiàn)在多大年齡?1962年出生的,今年59歲,明年60歲。1976年出生的,今年45歲。中國的嬰兒潮人口現(xiàn)在是45-59歲。

  人口問題是什么?就是短期你知道是這么個形勢,但你改變不了,因為未來的老年人口是60年前決定的,未來的勞動力人口是18年前決定的。

  1962年到1976年出生的中國嬰兒潮人口,正在加速退出勞動力市場,進入老齡社會,這就可以理解為什么應(yīng)對老齡化、少子化上升為國家戰(zhàn)略,為什么要延長法定退休年齡。

  而且更重要的是什么?中國經(jīng)歷過人口政策的大幅擺動,我們從最早的鼓勵生育,1962-1976年一對夫婦生將近6個孩子,到現(xiàn)在1.3個孩子,這也意味著中國的老齡化速度和規(guī)模前所未有。

  你前面享受到了多大的人口紅利,未來就將承受多大的老齡化負擔,

  簡單來講,到2050年,2060年以后,中國65歲以上的老人大約占1/3。

  中國人口最重要的不是總量問題

  而是結(jié)構(gòu)問題

  我們再來看中國的人口結(jié)構(gòu)。

  80年代,90年代,包括2000年,中國的人口結(jié)構(gòu)是一個金字塔,但是隨著時間的推演,結(jié)構(gòu)在發(fā)生變化,這就是為什么我講,未來中國人口最重要的不是總量問題。

  雖然總量問題也很重要,按照人口學(xué)者的普遍預(yù)測,大約在2022或到2025年之間,中國的人口總數(shù)開始負增長。

  但更重要的是結(jié)構(gòu)問題,中國的人口結(jié)構(gòu)發(fā)生了重大的變化,老年人口占比在快速上升。

  還有未富先老問題,2019年65歲以上的人口占12.6%,美日韓達到12.6%的時候,人均GDP是2.4萬美元,中國剛剛是1萬美元露頭。

  還有少子化,現(xiàn)在很多學(xué)者討論就是現(xiàn)在放開生育,大家還生不生?

  在2012年我們放開了單獨二胎,到了2016年我們?nèi)娣砰_二胎,當時也出現(xiàn)了很大的論戰(zhàn),但結(jié)果進展緩慢。

  因為按照聯(lián)合國的統(tǒng)計,總和生育率是一個倒U型曲線,經(jīng)濟發(fā)展水平低的時候生,當經(jīng)濟發(fā)展水平高的時候反而不生了。

  這就是為什么發(fā)達國家像美國,歐洲,日本,包括韓國也在布日本的后塵,都深陷少子化,老齡化的困境當中。

  根據(jù)七普的數(shù)據(jù),2020年中國新出生人口是1200萬,比2019年下降了265萬,降幅是18%。

  為什么?

  一個是主力育齡婦女的大幅減少,我們剛才講了嬰兒潮人口,也就是現(xiàn)在再不放開生育,這批育齡婦女也老了,現(xiàn)在正在以每年幾百萬的速度減少。

  還有撫養(yǎng)成本的上升,還有因為老齡化少子化的到來,我們家庭的小型化,以及不婚化。

  這一代年輕人的婚育觀念也發(fā)生了變化。

  大家還記得研究人口問題的時候,日本當時用“世代”來對人進行區(qū)分。

  中國的人口也是分“世代”的,50后60后是傳統(tǒng)的一代,70后80后轉(zhuǎn)型的一代,90后00后是現(xiàn)代的一代。

  50后60后的觀念是什么?多子多福,節(jié)儉儲蓄,集體觀念等等。

  但是,到了90后00后,他們生活在一個物質(zhì)極大豐裕的時代,而且更重要的是受了高等教育,獨生子女家庭出身,在一代年輕人他們在玩什么?抖音,b站,二次元等等。

  然后你會發(fā)現(xiàn)他們結(jié)婚少了,結(jié)婚晚了,離婚多了,而且不生孩子了。你會發(fā)現(xiàn)他們玩的這些東西和90年代日本那一批年輕人很像。

  中國的離婚率在大幅的上升,結(jié)婚率這些年在大幅的下降,而且結(jié)婚的時間在推遲。

  房地產(chǎn)最根本的問題是人地錯配

  最后關(guān)于人口的問題,我想講一個就是城市群化。

  按照第七次人口普查的數(shù)據(jù),人口持續(xù)的向東部都市圈和城市群集聚。

  2010年到2020年的十年間,廣東,浙江,江蘇人口的增加都是超過了600萬,

  其中廣東新增了2000多萬,浙江新增了1000多萬,江蘇新增了600多萬。

  與此同時我們看到的是什么?東北,西北的人口都在萎縮,都是幾百萬的流出或者萎縮。

  這就是過去幾十年大家爭議的,在中國的國土規(guī)劃和空間規(guī)劃領(lǐng)域一個很重要的爭論——小城鎮(zhèn)派和城市群派的爭論。

  長期以來在控制大城市發(fā)展、發(fā)展中小城鎮(zhèn)、區(qū)域均衡發(fā)展的小城鎮(zhèn)派的思路者影響下,人口在源源不斷的往都市圈和城市群流入,但因為我們要控制大城市,所以不給他供地。

  因為我們要發(fā)展中小城鎮(zhèn),我們要西部大開發(fā),所以我們的用地指標在向那邊傾斜。

  去年我還看到有的提出用地指標向西部傾斜,這是我非常擔心的一個問題。

  中國房地產(chǎn)最根本的問題是人地錯配。

  我們研究了10多年房地產(chǎn)問題,我們研究了美國,日本,德國,中國香港,英國,新加坡等等,他們上百年的案例,基本的結(jié)論就是住房制度決定房地產(chǎn)市場。

  中國房地產(chǎn)最根本的出路就是人地掛鉤和金融穩(wěn)定。

  房地產(chǎn)長期看人口,中期看土地,短期看金融。人是需求,土地是供給。

  中國房地產(chǎn)走到今天是有解的,這個解是什么?就是人地掛鉤,人在源源不斷向都市圈和城市群遷移,需要把用地指標同步配過來。

  中國房地產(chǎn)的問題就是人地錯配和供求分離,在經(jīng)濟學(xué)上,包括從技術(shù)的角度是非常清楚的。

  未來醫(yī)藥、養(yǎng)老、醫(yī)療等行業(yè)都是大賽道

  回到人口問題,中國正在從人口紅利期轉(zhuǎn)向人口負擔期,未來養(yǎng)老負擔,社保支出和政府債務(wù)將會大幅的上升。

  同時未來醫(yī)藥、養(yǎng)老、醫(yī)療等行業(yè)都是大的賽道。

  所以我們建議未來應(yīng)該積極應(yīng)對老齡化和少子化,盡快全面放開并鼓勵生育,讓生育權(quán)回歸家庭自主,加快構(gòu)建生育支撐體系,積極應(yīng)對人口老齡化,打造高質(zhì)量為老服務(wù)體系,建設(shè)老年友好型的社會。

  女士們,先生們,百年未有之大變局也孕育著百年未有之大機遇。

  我們深信市場經(jīng)濟的理念已經(jīng)在國家扎根,新一屆的中央領(lǐng)導(dǎo)集體展現(xiàn)了推動改革的勇氣和決心。

  我們深信未來隨著新一輪改革的推進和紅利的釋放,中國經(jīng)濟正站在新周期的起點上,未來最好的投資機會就在中國!

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責任編輯:王涵

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