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【國盛策略張啟堯】價格比時間更重要
來源：堯望后勢
核心觀點
回顧：2020年6月中期策略全市場唯一一家明確看好創業板并做出3000點判斷。2020年11月月報明確看好年底至2021年一季度的跨年行情，且級別將大超預期。港股年度策略強調，2021年港股迎來“明明白白”的牛市。
展望：悲觀預期修正后，市場將迎來修復窗口
1、近期市場繼續震蕩，主要源自于對幾個方面的擔憂：
美債利率快速上行，繼續對全球科技以及高估值白馬形成沖擊。隨著美國疫情逐步緩解、經濟繼續復蘇、全球大宗商品漲價通脹持續抬升，2月以來，美國10年期國債利率快速上行。至今，已從1.09%大幅上行65bp至1.74%。短時間內，美債長端利率所代表的長期貼現率的大幅上行，顯著拖累美股、尤其是科技以及高估值白馬表現。
國內方面，不少投資者擔心全球通脹上行倒逼美聯儲貨幣政策收緊，或導致全球風險加速暴露、資產價格大幅下跌和金融市場動蕩。與此同時，國內經濟仍在持續復蘇，也引發市場對國內金融環境整體偏緊的擔憂。此外，中美摩擦加劇、原油等全球大宗商品價格波動，也對市場風險偏好形成擾動。
2、當前對投資者而言，價格比時間更重要。市場在當前點位，已經包含了國內通脹上行導致貨幣政策收緊、中美摩擦加劇、美債利率大幅上行乃至全球流動性收緊等多重擔憂和悲觀預期。但事實上：1）當前全球共振式復蘇下，國內企業盈利仍在持續修復上行。國內PMI指數已連續12個月維持在枯榮線上，工業增加值環比增速也連續4月回升。國內經濟仍在持續復蘇。2）國內仍處于通脹上行初期，貨幣政策也仍未出現顯著收緊的信號。并且，在政策不會急轉彎的前提下，未來也很難看到系統性的變化。2月CPI同比-0.2%，PPI同比1.7%，漲幅較上月擴大1.4%。但由于天氣轉暖及春節假期影響，環比漲幅回落0.2%。因此，從短期來看，當前國內通脹壓力仍較小，不會對貨幣政策形成制約。3）全球貨幣政策維持寬松，財政刺激也持續加碼。美國總統拜登已于3月11日簽署了1.9萬億美元的紓困法案。同日，歐央行也決定維持1.85萬億歐元的緊急抗疫購債計劃，且下季度的購買速度將顯著加速。4）經歷過去幾年中美貿易摩擦之后，國內市場也已做好中美競爭長期化的準備。因此，市場悲觀預期將被逐步修復。建議在調整中，精選長期景氣向上、估值已來到合理中樞的板塊。
投資策略：沿著三條戰線積極參與跨年行情
——全球共振復蘇、利率階段性上行下的銀行保險、化工、有色等板塊。
——政策預期較高、長期景氣向好的新能源、半導體、“碳中和”等板塊。
——港股“明明白白”牛市繼續，積極配置港股科技巨頭和價值龍頭。
風險提示：1、疫情發展超預期；2、宏觀經濟超預期波動。
報告正文
回顧：2020年6月中期策略全市場唯一一家明確看好創業板并做出3000點判斷。2020年11月月報明確看好年底至2021年一季度的跨年行情，且級別會大超預期。港股年度策略強調，2021年港股迎來“明明白白”的牛市。
展望：悲觀預期修正后，市場將迎來修復窗口
1、近期市場繼續震蕩，主要源自于對幾個方面的擔憂：
美債利率快速上行，繼續對全球科技以及高估值白馬形成沖擊。隨著美國疫情逐步緩解、經濟繼續復蘇、全球大宗商品漲價通脹持續抬升，2月以來，美國10年期國債利率快速上行。至今，已從1.09%大幅上行65bp至1.74%。短時間內，美債長端利率所代表的長期貼現率的大幅上行，顯著拖累美股、尤其是科技以及高估值白馬表現。
國內方面，不少投資者擔心全球通脹上行倒逼美聯儲貨幣政策收緊，或導致全球風險加速暴露、資產價格大幅下跌和金融市場動蕩。與此同時，國內經濟仍在持續復蘇，也引發市場對國內金融環境整體偏緊的擔憂。此外，中美摩擦加劇、原油等全球大宗商品價格波動，也對市場風險偏好形成擾動。
2、當前對投資者而言，價格比時間更重要。市場在當前點位，已經包含了國內通脹上行導致貨幣政策收緊、中美摩擦加劇、美債利率大幅上行乃至全球流動性收緊等多重擔憂和悲觀預期。但事實上：1）當前全球共振式復蘇下，國內企業盈利仍在持續修復上行。國內PMI指數已連續12個月維持在枯榮線上，工業增加值環比增速也連續4月回升。國內經濟仍在持續復蘇。2）國內仍處于通脹上行初期，貨幣政策也仍未出現顯著收緊的信號。并且，在政策不會急轉彎的前提下，未來也很難看到系統性的變化。2月CPI同比-0.2%，PPI同比1.7%，漲幅較上月擴大1.4%。但由于天氣轉暖及春節假期影響，環比漲幅回落0.2%。因此，從短期來看，當前國內通脹壓力仍較小，不會對貨幣政策形成制約。3）全球貨幣政策維持寬松，財政刺激也持續加碼。美國總統拜登已于3月11日簽署了1.9萬億美元的紓困法案。同日，歐央行也決定維持1.85萬億歐元的緊急抗疫購債計劃，且下季度的購買速度將顯著加速。4）經歷過去幾年中美貿易摩擦之后，國內市場也已做好中美競爭長期化的準備。因此，市場悲觀預期將被逐步修復。建議在調整中，精選長期景氣向上、估值已來到合理中樞的板塊。
投資策略：沿著三條戰線積極參與跨年行情
——全球共振復蘇、利率階段性上行下的銀行保險、化工、有色等板塊。
——政策預期較高、長期景氣向好的新能源、半導體、“碳中和”等板塊。
——港股“明明白白”牛市繼續，積極配置港股科技巨頭和價值龍頭。
1、循著復蘇，關注六個景氣方向
1）新能源汽車：國內外需求共振，景氣度持續向上
2021年1月單月我國新能源車銷量實現17.9萬輛，同比由于基數原因大幅增長282.5%，雖然環比有所下滑，但銷量維持高位。從歐洲的情況來看，2021年2月新能源車滲透率繼續提升，電動化趨勢毫不減弱。2021 年新能源汽車行業將進入到快速成長時期，國內外需求共振，景氣度持續向上，全球新能源車銷量有望達到464萬輛，同比增長超過50%。
2）光伏&風電：政策推動下，2021年需求確定性較強
近期，國家能源局在《關于2021年風電、光伏發電開發建設有關事項的通知》（征求意見稿）中提出新能源滲透率將持續提升，2021年風電、光伏發電發電量占全社會用電量的比重要達到 11%左右。
根據行業“十四五”展望報告，“十四五”期間光伏年均裝機有望達到70~90GW；“十四五”期間風電年均新增裝機有望達到5000萬千瓦以上。風光行業在政策的推動下，2021年需求確定性較強。
3）電子：半導體高景氣延續
隨著疫情沖擊的消退，需求暴漲，但8寸晶圓產能增長有限，導致的供需不平衡，首先帶動了晶圓代工端的漲價，而近期硅片原材料價格也開始上升，未來可能進一步推動中游制造以及下游芯片漲價。
北美半導體設備出貨持續強勁，根據 SEMI 數據，2021年1月北美半導體設備制造商出貨額達到30.4億美元，同比增長29.9%，環比增長13.4%。SMEI 預計，2020年全球半導體設備銷售為689億美元，同比增長16%，預計2021/2022年全球半導體設備銷售為719/761億美元，將連續三年創新高。
4）化工：需求復蘇疊加油價新高，行業景氣度向好
近期OPEC 會議主要產油國宣布維持減產政策帶動油價大幅上漲，布倫特油價和WTI油價分別漲至67美元/桶和63美元/桶，創下2020 年疫情以來油價新高。
近期隨著疫苗有效性的確認，全球宏觀經濟復蘇的預期進一步加強，需求復蘇疊加油價新高，將共同帶動化工產品價格上行，行業景氣度向好。重點低估值疊加周期景氣向上的彈性細分行業，包括化纖、煤化工以及石油石化等。
5）大金融：順周期與低估值雙重屬性
銀行基本面角度看，2020年下半年以來，國內外宏觀經濟的改善逐漸明朗，今年雖然信用將逐步見拐點并下滑，但無需擔心“去杠桿”，另外雖然資產質量問題短期內很難扭轉，但實體償債能力邊際上已經企穩回升，板塊估值最重要的壓制因素迎來轉機。
保險基本面角度看，當前利率已經回升至疫情前的水平，長債長期均線也開始觸底企穩，保險資產端的有利環境有望維持，且開門紅新單向好，負債端增速有望再超預期，板塊戴維斯雙擊邏輯繼續演繹。在順周期與低估值的雙重屬性下，繼續看好大金融板塊的表現。
6）家電：地產后周期消費需求改善
新開工與竣工缺口有望加速收窄，逐漸帶動地產后周期消費需求改善，疊加疫情導致的需求后置，看好2021年后周期業績。此外，美國地產周期已經出現明顯啟動跡象，相關出口鏈需求為后周期產業中長期業績提供了保障。
雖然近期上游原材料漲價對家電板塊帶來壓力，但長期來看，需求的恢復將成為主導因素，從2021年1月冰箱、洗衣機以及家用空調的銷量來看，同比增速繼續改善，繼續看好家電板塊業績的修復。同時近期家電板塊龍頭公司陸續進行回購，也向市場傳導出對公司的信心。
2、把握“十四五”規劃投資機會
2020年11月3日，十九屆五中全會通過的《中共中央關于制定國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和二〇三五年遠景目標的建議》（后稱《建議》）發布。作為從全面建成小康社會向社會主義現代化國家邁進的第一個五年，“十四五”規劃是具有里程碑意義的重要規劃，其目標設定與發展戰略對于未來五年甚至十五年的經濟及產業發展具有舉足輕重的指導意義。
“十四五”規劃中最大的亮點莫過于正式確立“以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局”。我們認為，科技自主、產業升級、促進消費將成為暢通雙循環的三臺發動機。
科技自主自強是雙循環的源動力，“十四五”規劃將科技創新提升到前所未有的高度。“十四五”規劃十二項核心任務中，“堅持創新在我國現代化建設全局中的核心地位，把科技自立自強作為國家發展的戰略支撐”居首，新提“科技自主自強”與“科技強國”。尤其是國際大循環受到威脅的情況下，實現自主可控，是構建完整的內循環鏈條的原始動力。換句話說，沒有科技自主自強，內循環的鏈條是缺失的、根基是不牢固的、質量是不高的。
產業升級是雙循環的加速器，“十四五”規劃對實體經濟和制造業的重視程度再度提升。“十四五”規劃強調“堅持把發展經濟著力點放在實體經濟上”、“推進產業基礎高級化、產業鏈現代化”、“保持制造業比重基本穩定”。我國產業鏈大而不強、部分環節薄弱或缺失，難以形成高質量內循環閉環。只有加快發展現代產業體系、推動經濟體系優化升級，才能既保障國內產業鏈供應鏈安全，以更好地對抗外來的戰略遏制，又提升國際產業鏈對我國的依存程度、加速產業升級雙循環，以建立制造強國、質量強國。
促進消費是雙循環的命脈，“十四五”規劃重點突出形成強大的國內市場。“十四五”規劃指出“加快培育完整內需體系”、“增強消費對經濟發展的基礎性作用”，“以創新驅動、高質量供給引領和創造新需求”。消費市場是內循環的基石，沒有消費需求，內循環就失去了活力。用創新、升級去提升供給質量，用優化收入分配去提升消費能力與意愿，才能更好地發揮消費對于內部可循環的決定性作用。
根據新的目標和新的戰略，“十四五”確立十二大戰區布局，明確了科技創新、產業發展、國內市場、深化改革、鄉村振興、區域發展、文化建設、綠色發展、對外開放、社會建設、安全發展、國防建設等重點領域的思路和重點工作。
在“十四五”以國內大循環為主、國內國際雙循環新發展格局指導下，結合政策力度、行業前景、增長空間等，我們梳理出三大投資主線。
“科技強國”主線，包括三個主要領域。一為國產替代（半導體、高端醫療器械等），二為新基建（5G、物聯網、工業互聯網、云計算、IDC等），三為產業升級（新能源汽車產業鏈、高端制造、新材料等）；
“新型消費”主線，包括三個主要領域。一為新零售（化妝品、零食、電商等），二為服務消費（醫療服務、教育、養老等），三為免稅行業；
“平安中國”主線，兼顧傳統與非傳統安全。前者主要涉及國防軍工（導彈、無人作戰裝備、軍機、航空發動機、軍工電子器件等），后者包括能源安全（新能源、儲能等）等。
3、把握周期核心資產重估的阿爾法機會
2020年度策略中，我們率先提出周期核心資產將在經濟復蘇拉動迎來歷史性的價值重估。然而，由于疫情的沖擊，國內經濟復蘇的節奏被打斷。但當前，伴隨全球經濟開啟共振復蘇進程，周期核心資產的重估將繼續展開。
首先，周期核心資產基本面持續改善。一是全球經濟共振復蘇，周期核心資產基本面改善。二是行業格局優化，周期龍頭穿越周期，增速下行、但ROE維持高位，“周期藍籌化”特征愈發顯著。
其次，周期核心資產價值重估仍在繼續。A股消費核心資產龍頭估值基本上與全球龍頭接軌。而周期核心資產估值合理、盈利更優，與全球龍頭相比更低，價值重估仍在繼續。
本周市場表現回顧
市場資金面狀況
全球主要市場表現
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責任編輯：彭佳兵
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