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陳果A股策略
陳果 夏凡捷
正文
1． 今年A股第四次重大分歧時刻，安信策略如何看待市場？
復盤今年，A股牛市并非坦途，經歷多次驚心動魄的行情，市場曾經產生較大的分歧，幾次分歧時刻，安信策略對A股市場趨勢的理解與判斷，經受住了市場的檢驗，我們也認為市場正處于今年第四次重大分歧時刻，但我們的判斷與邏輯有著內在的一貫性。
第一次分歧時刻：疫情動搖市場信心，安信策略提出把握“黃金坑”
春節假期和疫情休市期間，市場開始認知到新冠病毒疫情的傳染性遠超SARS，導致全國各地經濟、生活停擺，經濟基本面和企業盈利遭受重創已成定局，恐慌情緒在投資者心中蔓延，對節后開始忐忑不安。
在復市前夜的2月2日，安信策略發布《把握“黃金坑”，抓住戰略性機會！》提出疫情影響短期盈利，同時還會帶來流動性改善。開市后市場補跌的本質其實是帶來了戰略布局“黃金坑”，尤其應該特別珍惜優質科技股調整帶來的難得機會。
A股開市后，很快于2月3日、4日完成了補跌和筑底，并以科技股領漲迅速展開了一輪快速反彈。3月5日，上證綜指收于3071點，接近1月20日的點位，超過去年年末的水平。創業板指于2月25日創出2293點（2016年8月以來的）新高，安信策略“黃金坑”的判斷獲得完美驗證。
第二次分歧時刻：海外暴跌A股恐慌，安信策略底部堅定看牛市，提出“復蘇牛”
3月中旬之后，海外疫情的迅速惡化和隨之而來的美股熔斷、石油暴跌等動蕩局面帶給A股投資者較大分歧甚至迷茫，例如擔心海外經濟金融危機對A股風險偏好的影響，擔心外資撤離A股的影響，擔心進出口鏈條的暫時中斷與損失對盈利的影響等。2020年的市場環境，被認為兼具了1918年大流感、1929大蕭條和2008年國際金融危機的部分特征。
作為當時市場底部唯一堅定看多的策略團隊，安信策略發布了《滄海橫流，正顯英雄本色——海外動蕩下堅定對A股的信心》等報告。提出流動性寬松邏輯將得到強化，并且看好中國經濟率先回升。很快A股在3月19日2646點觸底之后開始震蕩上行，但這個過程中，市場是猶猶豫豫的，依然擔心基本面的惡化，市場流動性的邊際變化，中美關系問題等等，市場再次陷入重重分歧之中。迷茫時刻，安信策略陸續發布《無懼擾動，把握“復蘇牛”中期趨勢》、《十論“復蘇牛”》等系列報告。從市場底部以來，上證綜指漲幅20.9%，創業板指漲幅40.0%。
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第三次分歧時刻：7月上旬加速上漲，安信策略階段高點提出“短期轉中性”，但中期仍在牛市
7月12日，在一片樂觀情緒中，安信策略“短期中性”的判斷，7月12日我們發布報告《短期從積極轉向中性》，配置轉為均衡。報告發布后的當周周二至周五A股連續4天下跌，單邊上行趨勢出現變化，正式轉入震蕩行情。
第四次分歧時刻：9月市場持續震蕩調整，市場牛市信心動搖，安信策略強調牛市仍在，調整是提供布局機會
從7月中旬以來，市場遲遲未能向上突破，創業板指數更是出現明顯調整，由于今年A股機構重倉股收益顯著，市場對流動性收緊異常敏感，隨著機構重倉股進入調整，市場也再次陷入對牛市結束的擔憂中。
我們認為，
1．影響今年全球股市估值擴張的重要因素是全球流動性寬松，核心是美聯儲，目前并沒有出現邊際收緊。在美聯儲宣布采用“靈活形式的平均通脹目標制”新策略后，其對通脹高于2%的容忍度提升，最新的點陣圖顯示未來兩年美聯儲仍有望繼續維持零利率政策。
2．貨幣政策拐點也不等于市場拐點。如果貨幣政策適度微調，盈利持續改善，市場依然可以維持上行趨勢。例如2015-2018年美股。包括2019年4月國內寬信用政策微調，市場在快速回撤后震蕩向上趨勢并未改變。
3．當前背景是，海外流動性不變，國內貨幣政策邊際微調，而且我們認為后續也只會是微調，邊際收緊空間有限。實際上近期宏觀數據改善已出現趨緩，如果后續政策會出現部分投資者擔心的過度收緊，則后續也會出現再寬松的過程。
我們認為短期A股市場過于擔心流動性收緊，且在今年積累較高收益后有鎖定收益的傾向，尤其在美國大選前，市場擔心不確定性，有風險偏好降低的傾向。
但我們認為，A股牛市沒有結束，當前階段屬于牛市中的震蕩整固期。首先中期看，在經濟轉型和資產配置的長期邏輯支持下，我們認為A股各領域龍頭公司依然處于估值中樞上行通道。
中短期看，“復蘇牛”三大核心邏輯：全球流動性寬松、中國復蘇趨勢占優，A股配置吸引力占優仍然未被破壞。國內流動性邊際微調但未來收緊空間有限，近期一些基本面趨勢不變的行業龍頭估值也出現了一定程度的調整，未來估值沒有持續大幅收縮的基礎，市場核心邏輯將回歸盈利增長。
風險偏好層面，下一階段，投資者可以主要觀察一些事件的落地和兌現，其也可能成為A股風險偏好企穩回升的催化因素。包括：9月15日的美國對華為制裁斷供結果明朗、蘋果在9月和10月的兩場發布會、10月五中全會與“十四五”規劃綱要、11月3日美國大選結果落地。
我們認為雖然A股市場的風險偏好修復可能需要一些時間和外部事件催化，但從盈利面與流動性組合看，預計A股進一步調整空間有限，當前的震蕩調整期也是提供逢低布局的機遇期，建議先立足于中短期順周期邏輯，再兼顧中長期大循環背景，在調整中布局估值合理，景氣上行的方向，如白酒等可選消費、軍工等內需科技、機械化工等行業中的周期成長等。
風險提示：1、貨幣政策收緊；2、中美關系持續緊張；3、全球經濟疲軟
責任編輯：陳悠然 SF104
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