來源：建投策略研究 文：張玉龍 羅永峰 臧贏舜 甘洋科

　　引言：消費基石，先鋒科創(chuàng)

　　進入6月之后，逆周期調節(jié)政策密集出臺。我們在《專項債托底經(jīng)濟，央行緩釋同業(yè)風險》、《社融數(shù)據(jù)平穩(wěn)，關注逆周期調節(jié)》等報告中開始提示關注逆周期調節(jié)政策，以應對貿(mào)易沖突升級和不斷釋放的金融風險。6月11日市場大幅度反彈。6月第二周主要指數(shù)也上行，印證了我們《市場觸底，備戰(zhàn)金秋》判斷。

　　（一）經(jīng)濟回落，關注逆周期調節(jié)

　　從價格的角度來看，在食品和豬肉價格的推動下，2019年5月CPI價格上升。國內(nèi)的工業(yè)生產(chǎn)低迷，5月PPI再次回落印證了PMI不及預期。消費表現(xiàn)出通脹的特征，但生產(chǎn)表現(xiàn)出回落的特征。從產(chǎn)出水平和消費水平來看，社會消費品零售總額增速明顯回升，減稅降費政策效果逐步顯現(xiàn)。但由于內(nèi)需和外需低迷，固定資產(chǎn)投資和基建投資繼續(xù)放緩。生產(chǎn)下行，消費上行的結構特征明顯。從貨幣供應來看，社融增速表現(xiàn)平穩(wěn)，重新回到了2019年溫和擴張的趨勢上。因此，貨幣供給不構成經(jīng)濟回升的約束。逆周期調節(jié)托底和經(jīng)濟轉型是經(jīng)濟發(fā)展的方向，市場將呈現(xiàn)出結構性機會。

　　（二）打破剛兌，利率期限結構正常化

　　在包商銀行被接管之后，同業(yè)剛兌正式被打破。2019年6月以來，中小銀行同業(yè)存單發(fā)行發(fā)行成功率有所下降。中小銀行與大行之間的信用利差逐步擴大，無風險利率下行。利率風險結構逐步建立，市場化的定價機制逐步顯現(xiàn)。在這個過程中，不同風險水平的資產(chǎn)對應的折現(xiàn)率和估值水平將產(chǎn)生分化。確定性較強，現(xiàn)金流穩(wěn)定的資產(chǎn)，特別是無風險資產(chǎn)將獲得提升，風險資產(chǎn)估值水平將下降。這意味著食品飲料等消費行業(yè)估值水平能進一步提升。

　　（三）科創(chuàng)板開板，金融開放進一步擴大

　　6月13日，易會滿主席在陸家嘴論壇上宣布科創(chuàng)板正式開板，2個月內(nèi)首批企業(yè)將開始上市交易。華興源創(chuàng)和睿創(chuàng)微納獲得了證件號首批批文，9家企業(yè)交易所上會通過并申請注冊。科創(chuàng)板交易規(guī)則也進一步明確。科創(chuàng)板上市交易漸行漸近。科創(chuàng)板將推動中國資本市場以信息披露為中心的改革，并逐步實現(xiàn)中國資本市場走向成熟。

　　除了科創(chuàng)板之外，中國金融系統(tǒng)對外開放將成為資本市場的重要變革。易會滿主席宣布了9條金融市場開放的措施：修改QFII和RQFII的規(guī)則，放開外資在中國金融市場的準入限制，豐富期貨市場品種，增加風險管理工具，推動資本市場雙向開放。華泰證券在倫交所成功發(fā)行GDR，滬倫通正式啟動。在對外開放過程中，外資引入將提高競爭水平，增強服務實體經(jīng)濟的能力。

　　（四）投資策略：消費基石，先鋒科創(chuàng)

　　在逆周期政策托底經(jīng)濟的情況下，通過打破剛兌發(fā)揮市場的定價機制，通過改革開放和科技創(chuàng)新來培育長期經(jīng)濟增長點成為當前的重要工作。打破剛兌將有利于無風險利率下行，信用風險利差擴大。受經(jīng)濟周期下行影響小的消費優(yōu)先受益。隨著經(jīng)濟下行利率進一步下降，成長股將重新開始占優(yōu)。因此，在當前股票市場逐步觸底的情況下，備戰(zhàn)金秋將沿著“消費基石，先鋒科創(chuàng)”的方向展開，建議投資者逐步布局。

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責任編輯：張海營