來源：分析師徐彪

　　摘要

　　核心結論：

　　1月以來，我們的核心結論非常清晰：成長股的可為階段在2-4月。

　　（1）在商譽減值預期的影響下，年初至今，創業板指在A股中，乃至全球主要指數中表現最差。

　　（2）節前最后一周是有風險的創業板公司年報的密集披露期，也是創業板從至暗時刻到拂曉晨曦的過渡一周。

　　（3）節后是頭部成長的可為階段，市場將逐步修復和調整19Q1的業績預期，同時科創板也是重要催化劑，如同18年2-3月的CDR獨角獸。頭部成長除重點看好軍工、5G、工業互聯網外，建議重點關注網絡安全。

　　近期，市場呈現一種看似矛盾的走勢：題材概念的活躍與藍籌板塊的強勢。雖然題材板塊中出現多只翻倍個股，但整體來看，滬深300的反彈明顯強于中證500和創業板指。

　　這背后，直接原因是資金的行為（游資與外資），進一步分析則是出于對業績不確定性的擔憂，不同的資金選擇不同方向，或快進快出的主題概念，或是政策預期和外資流入背景下，有估值修復動力的藍籌板塊。總的來說，業績的預期仍是牽動市場情緒的核心所在。

　　開年第一篇報告中，我們詳述了創業板商譽減值的風險將在1月下旬隨著年報預告的推進而逐步釋放，并可能會沖擊整個成長板塊，詳細可回顧《Q1關鍵節點：成長股的至暗時刻和拂曉晨曦》。

　　當前，創業板年報預告披露率不及一半，下周剩余的幾個交易日將面臨業績風險的集中釋放壓力。本文對市場較為關心的業績預告及風格判斷的幾個細節再做討論：

　　（1）業績披露的規定、進度和表現

　　（2）中小創的業績預告偏差有多大

　　（3）盈利的一致預期及準確性

　　（4）未來可能的估值修復與風格判斷

　　1、業績披露的規定、進度和表現

　　按交易所規則，中小板和創業板必須披露年報預告。不同的地方在于：中小板在披露三季報時同時披露年報預告，而創業板年報預告披露不晚于報告期次年的1月31日。

　　截止1月27日，創業板年報預告披露不足一半，下周面臨業績風險的集中釋放壓力。由于披露率較低，且超預期或者高增速的公司傾向于在更早時間公布業績預告，而低于預期的公司傾向于在截止日附近公布，因此當前增速水平存在嚴重高估，僅作參考。

　　創業板18年年報由于商譽減值帶來的業績壓力仍然很大，但是待減值壓力釋放后，19年一季報可能會好于市場此前由于基數原因而導致的悲觀預期。

　　同時，19年全年來看，創業板指內生增長也有很大概率逐漸恢復到以往16%的復合增速水平，詳見《2019年最可能被誤判的幾個細節》。

　　中小板部分個股可能面臨業績修正或業績變臉的壓力。中小板非金融個股的業績預告已較早披露完，中小板（非金融剔除蘇寧）18年年報預告增速有所企穩，由三季報的5.3%提升至10.5%。但從以往預告情況看，中小板的預告準確度較低，見第二部分分析。

　　2、中小創的業績預告偏差有多大

　　中小板由于業績預告披露的早（規定在一季度報告、半年度報告和第三季度報告中披露下一報告期末的業績預告），準確度要低很多。2012年至今，中小板實際業績增速要比預告增速平均低7.1個百分點。

　　而創業板的業績預告披露時間比較臨近正式財報，其準確度要高很多。2012年至今，創業板實際業績增速比預告增速平均低1.8個百分點。

　　3、盈利的一致預期及準確性

　　基于市場一致預期來預測板塊的凈利潤增速，具體思路如下：

　　（1）計算每年指定時點對當年增速的一致預期（整體法）；

　　（2）計算當年的實際增速（有預測值的公司）與一致預期增速的比值，即折扣值；

　　（3）計算未來的一致預期增速，以及不同折扣值的情形假設下的增速。

　　基于最新的預測結果，中性假設下（歷史均值），全A非金融、滬深300、中小板指和創業板指，2019年凈利潤增速分別為：2.4%、6.1%、11.8%和13.7%。

　　市場的盈利預測一般呈現前高后低的走勢，預測時點越遠，則樂觀情緒越明顯。由下圖創業板指的EPS預測還可看出，盈利預測變化的拐點要略滯后于市場指數走勢；另外，2018年下半年以來，創業板指的EPS（2019）預測趨于平穩。

　　總的來說，對于市場的一致預期，用來定性判斷盈利方向是合理的，但定量數值可能會存在一定偏差。

　　4、成長股從至暗時刻到拂曉晨曦的過渡一周

　　1月以來，我們的核心結論非常清晰：成長股的可為階段在2-4月

　　（1）在商譽減值預期的影響下，年初至今，創業板指在A股中，乃至全球主要指數中表現最差。

　　（2）節前最后一周是有風險的創業板公司年報的密集披露期，也是創業板從至暗時刻到拂曉晨曦的過渡一周

　　（3）節后是頭部成長的可為階段，市場將逐步修復和調整19Q1的業績預期，同時科創板也是重要催化劑，如同18年2-3月的CDR獨角獸。頭部成長除重點看好軍工、5G、工業互聯網外，建議重點關注網絡安全。

　　關于創業板19Q1業績的判斷，可參考報告《2019年最可能被誤判的幾個細節》。

　　關于配置方向的判斷，可參考報告《大類板塊輪番表現，誰能走出趨勢》。

　　風險提示：海外不確定因素，宏觀經濟風險，公司業績不達預期風險等。

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責任編輯：白仲平