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　　來源：中信證券研究

　　概覽

　　一周研讀|2023.05.07—2023.05.12

　　黃金配置良機漸近

　　美國銀行業(yè)危機以及債務上限問題持續(xù)發(fā)酵，市場避險情緒再度升溫有望驅(qū)動金價躍升。

　　掘金充電樁

　　國務院常務會議部署加快建設充電基礎設施，建議關注：盈利拐點已至、先發(fā)優(yōu)勢顯著的充電運營商龍頭公司，具備一定先發(fā)優(yōu)勢的充電模塊廠商，及自供充電模塊的充電樁生產(chǎn)商。

　　中特估或增配

　　中特估及人工智能主題是貫穿一季度港股市場投資的重要部分，A股“中特估”行情持續(xù)發(fā)酵，建議關注配置“中特估”板塊的“固收+”基金投資機會，積極發(fā)掘泛地產(chǎn)央企投資價值，參與央企估值回歸。

　　財報總結(jié)：景氣分化

　　從財報數(shù)據(jù)來看，各細分行業(yè)景氣分化：生豬養(yǎng)殖、泛經(jīng)濟數(shù)字、美妝商業(yè)等行業(yè)仍靜待復蘇，種業(yè)、社會服務、運營商、電池儲能、醫(yī)療健康和汽車則已經(jīng)迎來景氣向上階段。

　　4月數(shù)據(jù)點評

　　從4月金融、出口和物價數(shù)據(jù)來看，今年出口有望保持微幅正增長；全年通脹水平都將位于相對低位，物價底部或于Q2出現(xiàn)；5月信貸投放也較為平緩。

　　黃金配置良機漸近

　　美國銀行業(yè)危機以及債務上限問題持續(xù)發(fā)酵，市場避險情緒再度升溫有望驅(qū)動金價躍升。

　　建議超配黃金

　　海外宏觀|崔嶸  李翀 

　　5月美聯(lián)儲加息結(jié)束后，當前黃金價格計入了未來一年約4次的降息預期，該預期計入較多，我們認為修正幅度或在1-2次。復盤風險&情緒沖擊、實際利率以及美元指數(shù)的走勢，我們認為黃金在經(jīng)歷短時震蕩偏多的行情后，下半年至明年初實際利率的下行疊加避險情緒影響或?qū)⒅S金價格進一步趨勢性上行，維持超配建議。應關注衰退交易的主線輪動和開啟時點。

　　風險因素：美聯(lián)儲緊縮節(jié)奏變化超預期；美國經(jīng)濟衰退開啟時點早（晚）于預期；中美關系等短時地緣政治風險擾動超預期；美國中小銀行爆雷及商業(yè)地產(chǎn)風險事件爆發(fā)超預期；美國與非美經(jīng)濟基本面差異引發(fā)美元幣值波動超預期。

　　黃金：配置良機漸近

　　金屬|(zhì)拜俊飛  敖翀 

　　美國銀行業(yè)危機以及債務上限問題持續(xù)發(fā)酵，市場避險情緒再度升溫有望驅(qū)動金價躍升。回顧過去兩輪美聯(lián)儲加息-降息周期，降息前夕黃金板塊年化相對收益尤為突出。當前美聯(lián)儲加息尾聲或已到來，年內(nèi)降息存在可能性，板塊配置良機漸近。此外，一季度央行購金量高位運行，料將持續(xù)為金價提供上行動力。

　　風險因素：美國后續(xù)就業(yè)和通脹水平超預期；美聯(lián)儲后續(xù)加息力度超預期或降息力度不及預期；美元指數(shù)上行超預期；全球經(jīng)濟增長韌性超預期；企業(yè)黃金產(chǎn)量增長不及預期。

　　掘金充電樁

　　國務院常務會議部署加快建設充電基礎設施，建議關注：盈利拐點已至、先發(fā)優(yōu)勢顯著的充電運營商龍頭公司，具備一定先發(fā)優(yōu)勢的充電模塊廠商，及自供充電模塊的充電樁生產(chǎn)商。

　　政策支持充電樁等行業(yè)發(fā)展

　　電新|華鵬偉  華夏 

　　5月5日，國務院常務會議部署加快建設充電基礎設施。我們認為新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展將有利于半導體、高端機床、通用控制裝備、工業(yè)數(shù)字化平臺等持續(xù)深化國產(chǎn)替代進程；傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)圍繞智能化、綠色化升級，推動流程工業(yè)中通用裝備國產(chǎn)化率提升和分布式能源、用戶側(cè)儲能發(fā)展。農(nóng)村充電設施適度超前建設，提升運維能力。建議中短期關注政策的驅(qū)動，整合能力強、渠道建設完善、設備運營一體化企業(yè)預計將率先受益。

　　風險因素：關鍵元器件國產(chǎn)替代不及預期；原材料價格波動；行業(yè)競爭加劇；配套政策推進不及預期。

　　充電模塊：小身材，大能量

　　袁健聰  華鵬偉  吳威辰  華夏  張志強 

　　我們認為，前期在市場上已經(jīng)取得先發(fā)優(yōu)勢的技術型龍頭企業(yè)，疊加在客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化、供應鏈管理方面的成本優(yōu)勢等，有望進一步擴大市場占有率，迎來高速成長期。建議關注在電力電子及電源行業(yè)擁有多年技術積累、具備一定先發(fā)優(yōu)勢的充電模塊廠商，以及自供充電模塊的充電樁生產(chǎn)商，同時建議關注未上市的充電模塊企業(yè)。

　　風險因素：新能源汽車銷量增速不及預期；充電樁大功率趨勢發(fā)展不及預期；行業(yè)競爭加劇帶來充電模塊價格下降超預期；新技術迭代進展不及預期。

　　充電運營：迎接后“跑馬圈地”時代

　　的曙光

　　袁健聰  華鵬偉  李景濤  吳威辰  林劼 

　　短期來看，隨著充電時間利用率的逐漸提升，預計部分龍頭運營商已跨越盈虧平衡點；中長期來看，“后跑馬圈地”時代，充電運營商不斷創(chuàng)新運營模式，包括“共建共享合伙人”輕資產(chǎn)運營、柔性充電、峰谷分時定價、“光儲充”一體化以及車網(wǎng)互動，為充電運營商打開長期成長空間。建議重點關注：盈利拐點已至、先發(fā)優(yōu)勢顯著的充電運營商龍頭公司；充電設備企業(yè)有望受益于運營市場規(guī)模壯大。

　　風險因素：新能源汽車銷量增速不及預期；充電運營行業(yè)競爭加劇；新型商業(yè)模式開拓不及預期；充電樁上游設備價格上漲風險。

　　中特估獲增配

　　中特估及人工智能主題是貫穿一季度港股市場投資的重要部分，A股“中特估”行情持續(xù)發(fā)酵，建議關注配置“中特估”板塊的“固收+”基金投資機會，積極發(fā)掘泛地產(chǎn)央企投資價值，參與央企估值回歸。

　　“中特估”主題獲港股投資者增配

　　海外策略|聯(lián)系人：徐廣鴻；王一涵 

　　4月外圍風險提前反應再度導致外資流出港股市場，其中，“中特估”主題獲增配明顯。外資一方面持續(xù)增配港股地產(chǎn)后周期板塊的趨勢不變，如家電家居仍持續(xù)獲青睞。另一方面，4月中旬起外資也逐步開始增持如銀行、多元金融等中特估主題下大金融板塊個股。而南向資金主題投資趨勢持續(xù)，“中特估”主題下的如石油石化、建筑、電信板塊以及AIGC相關的軟件、技術硬件等板塊仍持續(xù)獲南向資金增持。

　　風險因素：1）地緣沖突進一步升級；2）美聯(lián)儲超預期收緊貨幣政策；3）發(fā)達國家陷入經(jīng)濟衰退或滯脹；4）國內(nèi)疫情超預期擴散；5）穩(wěn)增長政策推出或執(zhí)行不及預期。

　　中特估相關板塊獲增配

　　海外策略|聯(lián)系人：徐廣鴻；王一涵 

　　板塊層面，中特估及人工智能主題是貫穿一季度港股市場投資的重要部分。如工業(yè)、通訊業(yè)務、能源等中特估主題下的傳統(tǒng)經(jīng)濟板塊以及傳媒等人工智能主題下的成長板塊獲得機構(gòu)增持。而在外圍風險影響下，如醫(yī)藥、可選消費及大金融板塊則遭減配。媒體與娛樂、零售業(yè)、汽車與汽車零部件等板塊在Q1獲得QDII資金青睞，理想汽車-W成為新進前十大重倉股。

　　風險因素：全球新冠疫情蔓延超預期；宏觀經(jīng)濟修復不及預期；中美關系惡化；外資持續(xù)流出。

　　關注配置“中特估”板塊的

　　“固收+”基金

　　金融產(chǎn)品|王亦琛  唐棟國  趙文榮  何旺嵐 

　　2023年4月股票市場延續(xù)分化，價值、成長風格表現(xiàn)差異較大；弱通脹數(shù)據(jù)、寬松資金面、對于穩(wěn)增長弱預期的交易推動債市進一步走牛。純債基金投資上，我們?nèi)越ㄗh關注對于利率波段有所把握的策略。權益市場處于關鍵做多窗口，“固收+”基金投資正當其時，建議關注配置“中特估”板塊的“固收+”基金投資機會。

　　風險因素：1）市場系統(tǒng)性風險；2）基金風格驟變的風險；3）模型假設不能反映市場真實情況的風險；4）基金組合模型使用定量方法進行篩選，實際策略未經(jīng)調(diào)研驗證，存在基金策略定位偏差的風險。

　　“中特估”轉(zhuǎn)向基本面

　　物流和出行|扈世民 

　　“中特估”行情持續(xù)發(fā)酵，在前期PB修復的基礎上，建議關注具基本面支撐的3條主線：業(yè)績拐點明確的跨境物流和航空，關注“中特估”和“一帶一路”催化下，央企物流龍頭有望繼續(xù)迎來估值提升。暑期票價彈性釋放可期，繼續(xù)推薦航空重構(gòu)繁榮周期和中特估共振航空公司。國企改革有望賦能的鐵路和港口，包括短中期成長驅(qū)動因素明確的鐵路物流企業(yè)及具有整合概念的港口等。關注高分紅的鐵路龍頭等。

　　風險因素：國內(nèi)經(jīng)濟恢復不及預期；上市公司業(yè)績改善不及預期；國企改革進度不及預期。

　　央企的三大核心優(yōu)勢

　　地產(chǎn)|陳聰  張全國  劉河維 

　　我們認為，當前央企地產(chǎn)公司的庫存優(yōu)勢，既表現(xiàn)為庫存的盈利能力優(yōu)勢，也表現(xiàn)為在去庫存階段穩(wěn)定釋放存量資源，維持銷售金額穩(wěn)定的優(yōu)勢，還表現(xiàn)為做大做強經(jīng)營性資產(chǎn)，推動收入和利潤結(jié)構(gòu)進一步改善的優(yōu)勢。我們看好央企地產(chǎn)企業(yè)市占率持續(xù)提升，盈利能力優(yōu)于行業(yè)，建議投資者積極發(fā)掘央企投資價值，參與央企估值回歸。

　　風險因素：二手房掛牌量不斷上升，房價調(diào)整的風險。個別企業(yè)的信用風險。

　　財報總結(jié)：景氣分化

　　從財報數(shù)據(jù)來看，各細分行業(yè)景氣分化：生豬養(yǎng)殖、泛經(jīng)濟數(shù)字、美妝商業(yè)等行業(yè)仍靜待復蘇，種業(yè)、社會服務、運營商、電池儲能、醫(yī)療健康和汽車則已經(jīng)迎來景氣向上階段。

　　生豬養(yǎng)殖筑底醞釀反轉(zhuǎn)，

　　種業(yè)延續(xù)高位景氣

　　農(nóng)林牧漁|盛夏  彭家樂  王聰 

　　豬價回落筑底，產(chǎn)能持續(xù)去化，建議重點關注具備成本優(yōu)勢、運營穩(wěn)健的企業(yè)。種業(yè)持續(xù)景氣，強政策推動生物育種產(chǎn)業(yè)化臨近。白雞下半年景氣有望回升。養(yǎng)殖后周期業(yè)績穩(wěn)健。糖價景氣上行，龍頭糖企業(yè)績有望受益。國家保障種糧收益，支撐種植企業(yè)業(yè)績向上彈性。寵物板塊國內(nèi)增長進入快車道。

　　風險因素：政策推出力度或執(zhí)行進度不達預期；知識產(chǎn)權保護力度不及預期；豬價不達預期；動物疫病大規(guī)模爆發(fā)；食品安全問題；自然災害；糧食價格波動；地緣政治風險等。

　　看好行業(yè)Beta和個股成長共振的

　　交易機會

　　新材料|李超  陳旺  張柯 

　　新材料細分板塊的業(yè)績和市場表現(xiàn)出現(xiàn)分化，目前行業(yè)估值仍有較大上行空間。重點關注：半導體國產(chǎn)替代主線下具備技術優(yōu)勢、有供應案例的零部件與材料龍頭公司，消費電子回暖下業(yè)績和估值彈性更大的OLED材料環(huán)節(jié)；裝機大年下具備量利齊升邏輯的風電材料，受益N型電池技術迭代的光伏材料；合成生物學產(chǎn)業(yè)化加速下通過不斷的新產(chǎn)品落地和利潤兌現(xiàn)來增強成長確定性的龍頭公司；景氣周期下的軍工材料和產(chǎn)業(yè)升級下的制造材料。

　　風險因素：光伏&風電新增裝機低于預期；原材料價格下降不及預期；新產(chǎn)品研發(fā)和放量不及預期；國產(chǎn)替代進程不及預期；美國對華半導體產(chǎn)業(yè)限制措施加碼；行業(yè)競爭加劇。

　　從預期面走向基本面

　　社會服務|姜婭 楊清樸 劉濟瑋 李振寰 常欣儀 等 

　　正如我們之前推演的疫后復蘇三階段，目前處于基本面持續(xù)待檢驗的第二階段，我們繼續(xù)看好出行鏈持續(xù)復蘇下業(yè)績兌現(xiàn)后的修復行情，維持三條投資主線：場景需求回補類，例如受益出境需求恢復的OTA、博彩，境內(nèi)長途游目的地景區(qū)等。賽道龍頭類，例如酒店、免稅等，過去三年受益供給側(cè)變化等、頭部競爭優(yōu)勢進一步強化。自身優(yōu)化類，例如餐飲等，部分公司有望超預期兌現(xiàn)業(yè)績。同時提示后續(xù)順周期的人力資源板塊配置機會。

　　風險因素：全球疫情的不確定性；經(jīng)濟增速下行超預期，對應消費需求下降超預期；各行業(yè)政策風險；通脹超預期，提價能力不足影響盈利能力的風險等。

　　算力上游與運營商整體超預期，

　　泛數(shù)字經(jīng)濟有望逐步改善

　　通信|黃亞元  魏鵬程 

　　在疫情、供應鏈及下游需求擾動的負面影響及AI爆發(fā)、數(shù)字經(jīng)濟的正向催化下，通信板塊公司業(yè)績分化。三大運營商、算力設備、光通信、IDC龍頭業(yè)績表現(xiàn)良好，物聯(lián)網(wǎng)、連接器、云視訊短期承壓。從主動型公募的配置來看，對通信的持倉占比1.71%，環(huán)比顯著提升，但仍然低于標配2.37%的水平。展望23Q2，建議重點關注算力設備、光通信、運營商的投資機會，關注泛數(shù)字經(jīng)濟板塊環(huán)比改善的拐點機會。

　　風險因素：流量增長不及預期；運營商ARPU值提升不及預期；運營商競爭加劇的風險；5G 業(yè)務商業(yè)模式尚不成熟的風險；5G相關政策變化的風險；運營商5G基站建設不及預期；國內(nèi)數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展不及預期；國內(nèi)政企數(shù)字化轉(zhuǎn)型不及預期；AI發(fā)展不及預期；云廠商Capex不及預期；中美貿(mào)易摩擦風險加劇；運營商對通信設備、光纖光纜集采價格不及預期；上游芯片、模組等原材料漲價超預期；全球疫情反復和地緣政治風險影響；物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)進展不及預期；IDC新項目投產(chǎn)不及預期；云視訊發(fā)展不及預期；新能源車銷量不及預期；汽車高壓/高速連接器國產(chǎn)替代進展不及預期；公司毛利率提升不及預期；公司費用控制不及預期；公司業(yè)績增長不及預期。

　　中游材料業(yè)績分化，電池和儲能高增

　　新能源汽車|袁健聰 王喆 拜俊飛 李越 尹欣馳 等 

　　2023年一季度補貼退坡導致2022年底需求部分透支，疊加碳酸鋰價格急劇下跌、車企降價、消費者持幣觀望，新能源汽車整體銷量增速放緩。我們預計二季度隨著碳酸鋰價格趨穩(wěn)，新能源汽車需求均有望回升。此外，儲能也有望延續(xù)高增長。從全球視野看，中國電動化供應鏈快速發(fā)展、最為完善，龍頭企業(yè)已經(jīng)供應海外，作為全球優(yōu)質(zhì)制造資產(chǎn)的價值凸顯。推薦具備全球競爭力的新能源汽車供應鏈以及細分賽道優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

　　風險因素：新能源汽車銷量不達預期；終端價格競爭加劇；成本降幅不達預期；新能源汽車政策波動；技術進步不及預期；原材料價格波動。

　　陰云初開，砥礪向前

　　汽車|尹欣馳 李景濤 李子俊 武平樂 簡志鑫 等 

　　在購置稅和新能源補貼退坡前以及銷量提振的背景下，受高經(jīng)營杠桿的作用，行業(yè)利潤表現(xiàn)好于收入。建議關注四類投資機會：受益新一輪上行景氣周期的商用車板塊；乘用車板塊份額確定性高的龍頭或邊際變化較大的標的；處于智能化等增量賽道或全球化成長空間廣闊的零部件公司；受益于行業(yè)格局優(yōu)化和技術進步賦能的兩輪車優(yōu)質(zhì)標的。

　　風險因素：全球及中國的新冠疫情帶來的不確定性；海外戰(zhàn)爭風險的擴散；國際貿(mào)易摩擦加劇；行業(yè)價格戰(zhàn)愈演愈烈的風險；相關產(chǎn)業(yè)政策不達預期的風險；全球流動性風險；缺芯導致整車出貨量不及預期的風險；汽車需求放緩的風險；關鍵原材料大幅漲價的風險；自動駕駛事故導致相關企業(yè)估值大幅下降的風險；智能汽車數(shù)據(jù)隱私管理不足的風險等。

　　迎來剛性復蘇

　　醫(yī)療健康|陳竹 韓世通 宋碩 甘壇煥 沈睦鈞 等 

　　隨著疫情的緩解，2023Q1包括創(chuàng)新藥械、中藥、醫(yī)藥商業(yè)、醫(yī)療服務等板塊，已經(jīng)出現(xiàn)明顯剛性需求反彈態(tài)勢。整體來看，疫情加速產(chǎn)業(yè)趨勢的分化，創(chuàng)新驅(qū)動+專精特新制造仍是業(yè)績高成長確定性強的主線優(yōu)質(zhì)賽道。并且，2023年以來，中藥板塊的政策利好落地，同時在中央全面倡導“一利五率”提效的大背景下，以國有中藥企業(yè)、國有醫(yī)藥商業(yè)企業(yè)為代表的國有企業(yè)也開始逐漸走出業(yè)績加速兌現(xiàn)的明確態(tài)勢，成為醫(yī)藥新熱點賽道。

　　風險因素：醫(yī)保控費降價風險；市場競爭日益激烈風險；行業(yè)增速不達預期風險；疫情后需求復蘇不達預期風險；細分領域樣本代表性不佳風險；個股業(yè)績不達預期風險。

　　靜候行業(yè)復蘇

　　美妝及商業(yè)|徐曉芳  杜一帆 

　　2022A&2023Q1，受疫情、消費心理、流量環(huán)境等多重影響，兼具可選&快消屬性的美妝銷售不甚理想。上市公司業(yè)績分化加劇；線上淘系美妝收縮、抖音美妝高增，線下暫未看到明顯的復蘇。展望二季度，美妝需求端和供給端均在邊際好轉(zhuǎn)，疊加去年同期疫情導致的低基數(shù)，行業(yè)增速有望觸底回升；但鑒于底層驅(qū)動力不足，回升幅度或有限；優(yōu)選當前成長性可對沖行業(yè)不利因素的個股。

　　風險因素：疫后復蘇進度、消費意愿不足、復蘇持續(xù)性等或帶來負面影響；監(jiān)管從嚴或超預期；企業(yè)產(chǎn)品研發(fā)或獲批進度或不及預期進而對業(yè)績產(chǎn)生負面影響。

　　4月數(shù)據(jù)點評

　　從4月金融、出口和物價數(shù)據(jù)來看，今年出口有望保持微幅正增長；全年通脹水平都將位于相對低位，物價底部或于Q2出現(xiàn)；5月信貸投放也較為平緩。

　　“一帶一路”對出口帶動作用明顯提升

　　宏觀|程強 瑪西高娃 

　　4月出口數(shù)據(jù)較為平淡。但從出口區(qū)域?qū)偝隹诘膸觼砜矗敲罋W區(qū)域的貢獻顯著，我們認為和疫情防控放開后中國與一帶一路國家的合作快速推進有關。盡管全球主要需求地區(qū)美國和歐洲均面臨衰退的風險，但中國貿(mào)易伙伴區(qū)域上的轉(zhuǎn)移和變化可能對年內(nèi)出口的增長有一定的托底作用。綜合來看，我們認為今年出口有望保持微幅正增長，同時也能持續(xù)順差實現(xiàn)對經(jīng)濟增長的正貢獻。

　　風險因素：內(nèi)外需求恢復不及預期；地緣政治風險等。

　　物價底部或于Q2出現(xiàn)

　　宏觀|程強 

　　4月我國CPI同比增速降至年內(nèi)低點0.1%，工業(yè)制成品價格低于預期是核心原因，預計全年通脹水平都將位于相對低位。4月我國PPI環(huán)比讀數(shù)大幅下跌0.5個百分點，內(nèi)需定價的黑色系商品價格走弱是核心拖累因素；同比讀數(shù)繼續(xù)下跌至-3.6%。預計CPI、PPI同比讀數(shù)的底或均于23Q2出現(xiàn)，下半年CPI、PPI同比讀數(shù)將開始明顯回升。我們認為，當前宏觀經(jīng)濟并非處于通縮狀態(tài)，從一季度GDP平減指數(shù)同比回升上可見一斑。

　　信貸節(jié)奏重歸平穩(wěn)

　　宏觀|程強  王希明

　　在經(jīng)歷了一季度的爆發(fā)式增長后，信貸在4月明顯回落。從結(jié)構(gòu)上來看，居民部門再次“縮表”，不過企業(yè)中長期貸款有較強韌性。信貸回落可能是因為一季度透支了部分銀行信貸額度和企業(yè)信貸需求，而且4月地產(chǎn)銷售也邊際走弱。社融增速與上月持平，非標融資持續(xù)好轉(zhuǎn)。M2增速在高基數(shù)下回落。預計5月信貸投放也較為平緩。

　　銀行：投放放緩，定價走穩(wěn)

　　銀行|肖斐斐  彭博 

　　4月金融數(shù)據(jù)來看，在一季度信貸大量投放后，較多融資需求被前置滿足，當月信貸投放節(jié)奏有所放緩，但是低基數(shù)下社融增速仍保持穩(wěn)定。當前銀行新增信貸投放或更注重量價平衡，疊加存款定價減壓，行業(yè)息差有望邊際改善。

　　風險因素：宏觀經(jīng)濟增速大幅下滑，銀行資產(chǎn)質(zhì)量超預期惡化；區(qū)域經(jīng)濟景氣度大幅波動；各公司戰(zhàn)略推進不及預期。

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責任編輯：常福強