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投資研報

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　　來源：張憶東策略世界

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　　1、5月港股配置思路：做多窗口期開啟，聚焦盈利驅(qū)動的優(yōu)質(zhì)個股行情

　　1.1、回顧：2月下旬判斷市場調(diào)整并非熊市開始，而是結(jié)構(gòu)性長牛的短期休整

　　2020年9月，我們率先提出布局港股牛市。《守正出奇，布局港股好時機(jī)》提出美國大選之前的9、10月份是港股牛市孕育期、布局的良機(jī)。

　　2020年10月強調(diào)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇并推薦制造業(yè)核心資產(chǎn)和深度價值股。《乘風(fēng)破浪的中國制造業(yè)核心資產(chǎn)》《策略角度看銀行，價值重估剛起步》。

　　2020年11月10日發(fā)布《做多中國，港股牛市——2021年度全球策略報告》判斷2021年港股將是價值重估和創(chuàng)新成長雙輪驅(qū)動的指數(shù)型牛市。

　　2021年1月下旬率先提醒港股牛市也會有震蕩，2月提醒震蕩波動會改變行情的節(jié)奏和結(jié)構(gòu)，看好價值股。《大風(fēng)起兮，港股穩(wěn)行才能致遠(yuǎn)》《炒作風(fēng)歇，震蕩不改港股牛市，趁機(jī)布局高性價比優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)》。

　　2021年2月底判斷抱團(tuán)博弈短期情緒動蕩，市場調(diào)整并非熊市開始，是結(jié)構(gòu)性長牛短期休息，并且預(yù)判，三月中旬前后美債收益率上行斜率有望放緩，股市有望短期反彈，但是，“黃金坑”構(gòu)筑完成要到二季度。《初生牛犢遇到虎，倒春寒后換風(fēng)格》《美債之謎、抱團(tuán)博弈及核心資產(chǎn)的價值真諦》。

　　2021年3月底報告《深度價值和超預(yù)期成長的啞鈴式配置》中判斷當(dāng)前中國股市對應(yīng)的宏觀基本面環(huán)境更像是2010年，都是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之后，政策回歸正常化，從而股市估值體系重估、結(jié)構(gòu)性風(fēng)險釋放，行情調(diào)整結(jié)束快的也要到4月，慢的可能到五六月。

　　2021年4月初報告《初生牛犢不怕虎》判斷4月份和5月份行情仍有波折，蓄勢待發(fā)，二季度A股和港股有望構(gòu)筑完成從3月中旬開始的“黃金坑”底部區(qū)域，最遲5月中旬，這次從2月中旬以來的股市調(diào)整將告一段落，可以立足中長期基本面開始布局新一輪結(jié)構(gòu)性行情。

　　1.2、展望：2月份開始的季度性調(diào)整在4月底已到尾聲，最遲5月中旬將迎來季度級別的做多窗口期

　　首先，美國經(jīng)濟(jì)二、三季度有望強勁復(fù)蘇，歐美央行并未收縮相反繼續(xù)“鴿派”，中國股市對于美股波動有望脫敏。

　　——基本面，隨著疫苗接種超預(yù)期推進(jìn)以及拜登財政刺激的進(jìn)一步加強，美國經(jīng)濟(jì)2季度呈現(xiàn)強復(fù)蘇，甚至有過熱的苗頭，后續(xù)關(guān)于4萬億美金的基建和家庭扶持計劃仍將支撐美股復(fù)蘇主導(dǎo)的行情。同時，近期海外疫情變種的沖擊，尤其是印度疫情失控帶來的海外供需缺口仍將繼續(xù)支撐中國出口。

　　——資金面，美聯(lián)儲貨幣政策繼續(xù)鴿派，政策目標(biāo)優(yōu)先支持復(fù)蘇，美股尚未到泡沫破滅之時，中國股市對于美股波動有望脫敏。畢竟，過去數(shù)月，美債長端利率上行、通脹、美元反彈以及美聯(lián)儲措辭的調(diào)整等“攔路虎”對股市行情有驚無險，只是短期擾動，尚無法動搖美股復(fù)蘇行情。受2020年低基數(shù)影響，4、5月的通脹也會出現(xiàn)多年未見的超高數(shù)字，但是，美聯(lián)儲明確表示對其容忍度提升。短期不要與美聯(lián)儲為敵，美聯(lián)儲停止放松之前，還是多關(guān)心復(fù)蘇和盈利。

　　第二，中國宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)，微觀經(jīng)濟(jì)朝氣蓬勃，海外經(jīng)濟(jì)強勁復(fù)蘇以及十四五規(guī)劃落地將催生制造業(yè)新機(jī)會。

　　——2021年美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及刺激政策繼續(xù)加力，中國具有全球競爭力的企業(yè)其盈利有望持續(xù)超預(yù)期。

　　——中國制造業(yè)投資開始回暖，消費復(fù)蘇雖有滯后但逐步改善。1-2月制造業(yè)投資環(huán)比受社保減免到期影響，出現(xiàn)較為明顯的超季節(jié)性下跌，而從3月來看，政策的臨時性影響已經(jīng)緩和，投資環(huán)比再度超季節(jié)性規(guī)律。相對于3月生產(chǎn)、投資同比數(shù)據(jù)的回落，社會消費品零售總額同比卻仍在上升，消費復(fù)蘇逐步改善。

　　——“十四五”期間的開局之年，新發(fā)展格局為先進(jìn)制造業(yè)龍頭提供戰(zhàn)略機(jī)遇期。

　　第三，政策環(huán)境有望迎來百年大慶之前的平穩(wěn)期、友好期。4月政治局會議強調(diào)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不均衡、不穩(wěn)固，短期內(nèi)宏觀政策“不急轉(zhuǎn)彎”，疊加此前華融及中資美元債市場沖擊，5月份開始政策環(huán)境有望轉(zhuǎn)暖。

　　——4月底政治局會議認(rèn)為“經(jīng)濟(jì)運行開局良好”，不擔(dān)心經(jīng)濟(jì)過熱，反而強調(diào)“要辯證看待一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不均衡、基礎(chǔ)不穩(wěn)固”；同時要求“保持宏觀政策連續(xù)性、穩(wěn)定性、可持續(xù)性、不急轉(zhuǎn)彎”，意在“保持經(jīng)濟(jì)運行在合理區(qū)間”，為結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型提供良好環(huán)境。本次政治局會議的政策基調(diào)，符合我們4月初《初生牛犢不怕虎》的預(yù)判，預(yù)示5月開始到三季度初，政策環(huán)境或迎來一段有利于股市的平穩(wěn)期和友好期。

　　——華融信用風(fēng)險事件暴露，就好像是布谷鳥的聲音，預(yù)示國內(nèi)政策環(huán)境轉(zhuǎn)暖。大國博弈背景下，中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中求進(jìn)，好的時候壓一壓，不穩(wěn)固時托一托。去年中國率先控制住疫情，率先實行政策正常化，去年三季度，中國貨幣政策已經(jīng)從極度寬松走向了中性，同時開始處理地方隱性債務(wù)。今年2月份下旬開始收縮信用，嚴(yán)查經(jīng)營性貸款違規(guī)流入樓市，并開始控制政府杠桿率，4月初開始清理整頓地方融資平臺。最終，4月中旬華融風(fēng)險暴露，引發(fā)整個中資美元債市場的大動蕩。基于政治經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析框架，在大國博弈持久戰(zhàn)的背景下，我們4月中旬前瞻性地判斷國內(nèi)政策不能加碼收緊了，今年不是2018年。在百年大慶的年度，在不急轉(zhuǎn)彎的政策基調(diào)下，化解存量風(fēng)險不可能形成系統(tǒng)性風(fēng)險。

　　1.3、投資建議：逢低做多，積極把握盈利驅(qū)動型的結(jié)構(gòu)性行情

　　不論是A股還是港股，3月中旬開始構(gòu)筑的股市黃金坑（2021年上半年重要的底部區(qū)域）4月底基本構(gòu)建完成，最遲5月中旬有望出現(xiàn)新的上行行情，不是類似年初的吹泡沫拉高估值式的行情，而是聚焦盈利增長以及估值性價比的行情，更需要體現(xiàn)投資研究的專業(yè)能力。

　　進(jìn)攻的方向主要立足業(yè)績驅(qū)動的機(jī)會。A股聚焦制造業(yè)的朱格拉周期，港股聚焦業(yè)績高增長且性價比合適的新經(jīng)濟(jì)龍頭（較高性價比的互聯(lián)網(wǎng)龍頭、醫(yī)美和潮文化等新興消費、物業(yè)、醫(yī)藥、品牌紡織服裝、教育等）。

　　次要方向精選周期股，結(jié)構(gòu)性行情聚焦美國復(fù)蘇、通脹以及中國“十四五規(guī)劃”和碳中和，智能制造、半導(dǎo)體等先進(jìn)制造業(yè)核心資產(chǎn)值得淘金。

　　立足深度價值，防守反擊，包括有能力和有意愿釋放利潤的國企龍頭、券商、銀行、地產(chǎn)、保險等。

　　2、薦股組合邏輯

　　騰訊控股：視頻場景外延，業(yè)務(wù)重組加速發(fā)展（洪嘉駿）

　　康哲藥業(yè)：一體兩翼，蓄勢待發(fā)，健康美麗新時代開啟（蔡瑩琛/李偉）

　　康寧杰瑞制藥-B：核心產(chǎn)品注冊性臨床穩(wěn)步推進(jìn)，在研創(chuàng)新管線大幅增加（蔡瑩琛/李偉）

　　華潤萬象生活：打造標(biāo)桿商場，提供優(yōu)質(zhì)服務(wù)（宋健/嚴(yán)寧馨/孫鐘漣）

　　創(chuàng)科實業(yè)：受益美國復(fù)蘇及基建計劃，增長趨勢持續(xù)（宋婧茹）

　　中國宏橋：業(yè)績彈性將繼續(xù)釋放，估值修復(fù)是最大亮點（韓亦佳）

　　申洲國際：經(jīng)營穩(wěn)如泰山，產(chǎn)能加速釋放（韓亦佳）

　　宇華教育：業(yè)績穩(wěn)健，經(jīng)營效率持續(xù)提升（宋健/周靈珮/宋婧茹）

　　永達(dá)汽車：新能源車及二手車業(yè)務(wù)快速發(fā)展，供給偏緊利于公司盈利能力提升（余小麗）

　　中國飛鶴：超高端高增長，打造第二成長曲線（張博）

　　風(fēng)險提示：本報告中涉及的行業(yè)觀點及標(biāo)的研究內(nèi)容全文均整理自已發(fā)布的報告，完整的研究觀點和風(fēng)險提示請參閱正文中提到的相關(guān)研究報告全文

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　　報告正文

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　　1、5月港股市場配置思路：做多窗口期開啟，聚焦盈利驅(qū)動的優(yōu)質(zhì)個股行情

　　1.1、回顧：2月下旬判斷市場調(diào)整并非熊市開始，而是結(jié)構(gòu)性長牛的短期休整

　　2020年9月以來，我們率先提出布局港股牛市，10月份強調(diào)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇并推薦制造業(yè)核心資產(chǎn)，10月底推薦深度價值股重估的機(jī)會。11月10日發(fā)布《做多中國，港股牛市——2021年度全球策略報告》，立足于基本面復(fù)蘇和新經(jīng)濟(jì)朱格拉周期的核心邏輯，以及資金面海外寬松、全球資金再配置、中國社會財富再配置等多維度分析，判斷2021年港股將是價值重估和創(chuàng)新成長雙輪驅(qū)動的指數(shù)型牛市，比A股、美股的性價比更好。

　　當(dāng)市場一直認(rèn)同港股牛市邏輯并情緒亢奮時，我們率先提醒港股牛市也會有震蕩，2021年1月20日，恒指年內(nèi)首次突破3萬點，市場情緒亢奮，當(dāng)天我們發(fā)布報告《大風(fēng)起兮，港股穩(wěn)行才能致遠(yuǎn)》，“始終不要忘記：港股市場是習(xí)慣于使用衍生交易、方便做空的。要警惕后續(xù)會受美元短期反彈和美股震蕩的影響”。

　　2021年2月初開始，我們認(rèn)為震蕩波動是常態(tài)，不影響港股大趨勢，但是，會改變行情的節(jié)奏和結(jié)構(gòu)，看好價值股。2021年2月1日報告《趁海外震蕩上車港股，戰(zhàn)略成長+周期價值》提出“深度價值股的戰(zhàn)術(shù)性重倉良機(jī)已至，將隨著基本面改善而“放禮花”式“戴維斯雙擊”。2月17日報告《策略角度看大宗周期品，有段禮花式燦爛照亮復(fù)蘇或滯脹》，進(jìn)一步提醒精選盈利超預(yù)期的周期類優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

　　2021年2月下旬開始提醒炒作風(fēng)險，港股跟隨海外行情進(jìn)入risk off的調(diào)整格局。《炒作風(fēng)歇，震蕩不改港股牛市，趁機(jī)布局高性價比優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)》提到“短期港股市場可能會趁機(jī)震蕩、蓄勢。隨著美國長端利率過快上行，近期海外市場進(jìn)入risk off的調(diào)整格局”。

　　2021年2月底報告《初生牛犢遇到虎，倒春寒后換風(fēng)格》中判斷股市倒春寒何時結(jié)束？快則三月中，慢則無窮六絕，認(rèn)為三月中旬前后美債收益率上行斜率放緩，短期有反彈。2021年3月《美債之謎、抱團(tuán)博弈及核心資產(chǎn)的價值真諦》判斷抱團(tuán)博弈短期情緒動蕩，市場此次調(diào)整并非熊市開始，是結(jié)構(gòu)性長牛短期休息，后續(xù)調(diào)整空間不大，短期有反彈，二季度或有“黃金坑”。

　　1.2、展望：2月份開始的季度性調(diào)整在4月底已到尾聲，最遲5月中旬將迎來季度級別的做多窗口期

　　首先，美國經(jīng)濟(jì)二、三季度有望強勁復(fù)蘇，歐美央行并未收縮相反繼續(xù)“鴿派”，中國股市對于美股波動有望脫敏。

　　基本面，隨著疫苗接種超預(yù)期推進(jìn)以及拜登財政刺激的進(jìn)一步加強，美國經(jīng)濟(jì)2季度呈現(xiàn)強復(fù)蘇，甚至有過熱的苗頭，后續(xù)關(guān)于4萬億美金的基建和家庭扶持計劃仍將支撐美股復(fù)蘇主導(dǎo)的行情。同時，近期海外疫情變種的沖擊，尤其是印度疫情失控帶來的海外供需缺口仍將繼續(xù)支撐中國出口。

　　美國高頻數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇繼續(xù)強勁，PMI創(chuàng)新高。4月份，美國Markit PMI為62.2，高于前值59.7，其中制造業(yè)PMI為60.6，服務(wù)業(yè)PMI為63.1，二者均創(chuàng)歷史新高，且連續(xù)10個月處于榮枯線之上。同時，就業(yè)市場恢復(fù)良好，3月份失業(yè)率為6%，低于前值的6.2%。4月美國密歇根消費者信心指數(shù)為86.5，高于前值84.9。

　　疫苗接種推動出行限制放松，美國服務(wù)業(yè)有望維持高斜率復(fù)蘇。美國公布一季度GDP初值，一季度GDP環(huán)比上升6.4%，其中消費拉動達(dá)到7.9%，主要受益于疫情好轉(zhuǎn)與新一輪財政刺激。根據(jù)美國CDC最新規(guī)定，對于國內(nèi)完全接種疫苗的人群，國內(nèi)、國際出行限制均已完全放開。未來隨著美國疫苗接種普及繼續(xù)提高，預(yù)計美國服務(wù)業(yè)將維持高斜率復(fù)蘇。

　　4萬億美元的基建和家庭扶持計劃仍將支撐美股復(fù)蘇主導(dǎo)的行情。4月1日拜登宣布推出一項總耗資高達(dá)2萬億美元的基建計劃，旨在重振美國的交通基建和制造業(yè)，改善美國芯片、能源等領(lǐng)域的地位并保持競爭力。4月28日又公布了一項價值1.8萬億美元、針對兒童、學(xué)生和家庭的“美國家庭計劃”。巨量的財政刺激計劃將繼續(xù)支撐美股復(fù)蘇主導(dǎo)的行情。

　　資金面，美聯(lián)儲貨幣政策繼續(xù)鴿派，政策目標(biāo)優(yōu)先支持復(fù)蘇，美股尚未到泡沫破滅之時，中國股市對于美股波動有望脫敏。

　　美國時間4月28日，美聯(lián)儲召開4月議息會議，維持聯(lián)邦基金目標(biāo)利率0%-0.25%區(qū)間不變，重申通脹僅為臨時性因素，且表態(tài)未到討論縮減QE的時間，堅定市場對聯(lián)儲鴿派的信心。

　　過去數(shù)月，美債長端利率上行、通脹、美元反彈以及美聯(lián)儲措辭的調(diào)整等“攔路虎”對股市行情有驚無險，只是短期擾動，尚無法動搖美股復(fù)蘇行情。受2020年低基數(shù)影響，4、5月的通脹也會出現(xiàn)多年未見的超高數(shù)字，但是，美聯(lián)儲明確表示對其容忍度提升。短期不要與美聯(lián)儲為敵，美聯(lián)儲停止放松之前，還是多關(guān)心復(fù)蘇和盈利。

　　第二，中國宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)，微觀經(jīng)濟(jì)朝氣蓬勃，海外經(jīng)濟(jì)強勁復(fù)蘇以及十四五規(guī)劃落地將催生制造業(yè)新機(jī)會。中國出口將繼續(xù)保持較強競爭力，得益于2021年海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及刺激政策繼續(xù)加力。“十四五”期間的開局之年，新發(fā)展格局為先進(jìn)制造業(yè)龍頭提供戰(zhàn)略機(jī)遇期。

　　2021年美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及刺激政策繼續(xù)加力，中國具有全球競爭力的企業(yè)其盈利有望持續(xù)超預(yù)期。2021年3月中國出口（以美元計）同比增長30.6%，接近預(yù)期31.1%。分經(jīng)濟(jì)體來看，對美、歐、東盟以及東亞經(jīng)濟(jì)體的出口對整體出口同比拉動均上升，歐美的出口需求顯著高于亞洲經(jīng)濟(jì)體。2021年3月工業(yè)企業(yè)利潤同比增速為92.4%，延續(xù)了2021年以來的高速增長。3月產(chǎn)成品庫存累計同比增長 8.5%，略低于前值8.6%，補庫存趨勢延續(xù)。

　　中國制造業(yè)投資開始回暖，消費復(fù)蘇雖有滯后但逐步改善。1-2月制造業(yè)投資環(huán)比受社保減免到期影響，出現(xiàn)較為明顯的超季節(jié)性下跌，而從3月來看，政策的臨時性影響已經(jīng)緩和，投資環(huán)比再度超季節(jié)性規(guī)律。相對于3月生產(chǎn)、投資同比數(shù)據(jù)的回落，社會消費品零售總額同比卻仍在上升，消費復(fù)蘇逐步改善。

　　4月底政治局會議認(rèn)為“經(jīng)濟(jì)運行開局良好”，不擔(dān)心經(jīng)濟(jì)過熱，反而強調(diào)“要辯證看待一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不均衡、基礎(chǔ)不穩(wěn)固”；同時要求“保持宏觀政策連續(xù)性、穩(wěn)定性、可持續(xù)性、不急轉(zhuǎn)彎”，意在“保持經(jīng)濟(jì)運行在合理區(qū)間”，為結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型提供良好環(huán)境。本次政治局會議的政策基調(diào)，符合我們4月初《初生牛犢不怕虎》的預(yù)判，預(yù)示5月開始到三季度初，政策環(huán)境或迎來一段有利于股市的平穩(wěn)期和友好期。

　　華融信用風(fēng)險事件暴露，就好像是布谷鳥的聲音，預(yù)示國內(nèi)政策環(huán)境轉(zhuǎn)暖。大國博弈背景下，中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中求進(jìn)，好的時候壓一壓，不穩(wěn)固時托一托。去年中國率先控制住疫情，率先實行政策正常化，去年三季度，中國貨幣政策已經(jīng)從極度寬松走向了中性，同時開始處理地方隱性債務(wù)。今年2月份下旬開始收縮信用，嚴(yán)查經(jīng)營性貸款違規(guī)流入樓市，并開始控制政府杠桿率，4月初開始清理整頓地方融資平臺。最終，4月中旬華融風(fēng)險暴露，引發(fā)整個中資美元債市場的大動蕩。基于政治經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析框架，在大國博弈持久戰(zhàn)的背景下，我們4月中旬前瞻性地判斷國內(nèi)政策不能加碼收緊了，今年不是2018年。在百年大慶的年度，在不急轉(zhuǎn)彎的政策基調(diào)下，化解存量風(fēng)險不可能形成系統(tǒng)性風(fēng)險。

　　1.3、投資建議：逢低做多，積極把握盈利驅(qū)動型的結(jié)構(gòu)性行情

　　立足深度價值，防守反擊，包括有能力和有意愿釋放利潤的國企龍頭、券商、銀行、地產(chǎn)、保險等。

　　風(fēng)險提示：全球經(jīng)濟(jì)增速下行；中、美貨幣政策寬松不達(dá)預(yù)期；大國博弈風(fēng)險。

　　2、5月薦股組合邏輯

　　騰訊控股（00700.HK）：視頻場景外延，業(yè)務(wù)重組加速發(fā)展（洪嘉駿）

　　業(yè)績穩(wěn)健增長，視頻號成為增長驅(qū)動。公司2020Q4營收1，337億（人民幣元，以下同），yoy+26%，Non-IFRS歸母凈利同比增長30%至332億，符合市場預(yù)期。核心業(yè)務(wù)在付費率與游戲出海的驅(qū)動下，游戲季度收入達(dá)391億，同比增長29%，其中手游同比增速達(dá)45%。用戶數(shù)量以及付費率均有提升，疊加出海驅(qū)動，2020Q4游戲遞延收入（付費購買或充值）同比增長36%至828億，夯實變現(xiàn)空間。

　　業(yè)務(wù)重組強化協(xié)同，打造特色短視頻，視頻號將是下一增長驅(qū)動。騰訊近期的組織架構(gòu)調(diào)整，將騰訊視頻與微視并入同一個BU，微視可望利用騰訊視頻的版權(quán)優(yōu)勢，對平臺上的電視劇、電影及綜藝進(jìn)行二次創(chuàng)作，提供差異化的短視頻內(nèi)容。我們判斷，隨著長視頻版權(quán)的收緊，此類短視頻內(nèi)容價值將進(jìn)一步突顯。在視頻號產(chǎn)品方面，我們判斷日活數(shù)量已達(dá)兩億以上，用戶時長也穩(wěn)健提升，日均或達(dá)20分鐘。微信持續(xù)積極豐富短視頻內(nèi)容以及優(yōu)化推薦算法，并在產(chǎn)品交互方面加速迭代；雖然視頻號尚未貨幣化，但其龐大的信息流將支撐微信流量增長，疊加短視頻與直播的電商變現(xiàn)空間，公司具備雄厚的生態(tài)與變現(xiàn)潛力。

　　金融科技與企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長。金融科技及企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)季度收入達(dá)385億，同比增長29%；金融業(yè)務(wù)的交易量與單筆交易金額雙雙增長，企業(yè)服務(wù)則得益于垂直領(lǐng)域的市場地位加深。除此之外，廣告業(yè)務(wù)同比增長22%至250億元，主要由于教育、電商、快銷品等行業(yè)的社交廣告需求拉動。同時品牌廣告需求逐步恢復(fù)，同比增長8.8%，為7個季度以來首次同比增長。我們判斷，媒體廣告將進(jìn)一步提速。

　　公司處于歷史低估值區(qū)間。由于公司游戲業(yè)務(wù)穩(wěn)健，廣告與金融業(yè)務(wù)加速增長，我們預(yù)期2021/2022年收入為6，273/7，918億元，Non-IFRS歸母凈利1，797/2，280億元。參考目前股價，對應(yīng)2021/2022年的盈利預(yù)測為33/26倍PE，處于歷史低估值區(qū)間。

　　風(fēng)險提示：政策監(jiān)管風(fēng)險；國際情勢影響商務(wù)合作；廣告業(yè)務(wù)不及預(yù)期。

　　相關(guān)報告：《騰訊控股（00700.HK）：強化內(nèi)部協(xié)同，騰訊發(fā)力新文創(chuàng)》_20210416

　　康哲藥業(yè)（00867.HK）：一體兩翼，蓄勢待發(fā)，健康美麗新時代開啟（蔡瑩琛/李偉）

　　業(yè)績表現(xiàn)穩(wěn)定，估值性價比高。得益于公司良好的銷售能力和機(jī)制，以及杰出的產(chǎn)品引進(jìn)能力，我們預(yù)計原有產(chǎn)品2021-2022年能維持穩(wěn)定20%或以上增長。4月30日收盤價對應(yīng)2021年市盈率僅為12.6倍，股息現(xiàn)價比為3.2%，具有非常好的性價比。

　　一體兩翼，蓄勢待發(fā)。公司已形成藥品、大健康、皮膚醫(yī)美三大業(yè)務(wù)，一體兩翼，蓄勢待發(fā)。藥品部分，公司經(jīng)過數(shù)年積累了十多個創(chuàng)新藥械管線以及系列復(fù)雜仿制藥管線，2021年逐步進(jìn)入收獲期。其中地西泮鼻噴劑有望在2021年底獲批，0.09%環(huán)孢素滴眼液和替拉珠單抗預(yù)計于2022年獲批。大健康部分，除Plenity以外，公司將持續(xù)引進(jìn)在歐美市場有一定口碑及品牌形象、解決特定病癥需求的OTC、器械、膳食補充劑、醫(yī)用食品在大健康商城上線，滿足客戶減肥塑身、護(hù)發(fā)養(yǎng)護(hù)、美容養(yǎng)顏、滋補保健、常備用藥、安神睡眠、兩性健康、兒童營養(yǎng)、營養(yǎng)補充等需求，預(yù)計2021年底將達(dá)到約300個SKU。公司將持續(xù)以多年來卓越的篩選引進(jìn)優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品的能力豐富品類，同時根據(jù)產(chǎn)品特性拓展新的市場營銷方式及渠道，在強化原有能力的基礎(chǔ)上進(jìn)一步拓展能力圈。皮膚醫(yī)美部分，公司于2020年2月收購了皮膚線醫(yī)美專業(yè)公司盧凱的全部已發(fā)行股份，圍繞公司原有的皮膚科補充皮膚產(chǎn)品及醫(yī)美產(chǎn)品，擴(kuò)充產(chǎn)品組合及在原有皮膚渠道基礎(chǔ)上增加醫(yī)美渠道。我們預(yù)計新業(yè)態(tài)有望為公司帶來額外的業(yè)績和估值彈性，為長期持續(xù)良性發(fā)展奠定基礎(chǔ)。

　　風(fēng)險提示：并購整合不及預(yù)期；在研產(chǎn)品上市進(jìn)度低于預(yù)期；市場競爭加劇。

　　相關(guān)報告：《康哲藥業(yè)（00867.HK）：一體兩翼，蓄勢待發(fā)，健康美麗新時代開啟》_20210320

　　康寧杰瑞制藥-B（09966.HK）：核心產(chǎn)品注冊性臨床穩(wěn)步推進(jìn)，在研創(chuàng)新管線大幅增加（蔡瑩琛/李偉）

　　公司擁有多個專有技術(shù)平臺，包括Fc異二聚體平臺（CRIB），混合抗體開發(fā)平臺（CRAM）、單域抗體（sdAb）技術(shù)平臺。近幾年也逐步建立多個新的多功能技術(shù)平臺，如BADC、BIMC、TIMC、GIMC、CIMC、Treg調(diào)節(jié)等。基于這些技術(shù)，公司開發(fā)了多個管線，并成功將KN046（PD-L1/CTLA-4雙抗）、KN026（Her2雙抗）、KN035（皮下注射PD-L1）、KN019產(chǎn)品推至臨床后期，KN052（PD-L1/OX40雙抗）、JSKN003（Her2雙抗）、KN062（新冠雙特異中和抗體）即將推至臨床階段。

　　KN046數(shù)據(jù)呈現(xiàn)優(yōu)異的生存獲益，臨床進(jìn)展順利。2021WCLC數(shù)據(jù)顯示KN046單藥在PD1耐藥非小細(xì)胞肺癌二線治療效果優(yōu)異，截至數(shù)據(jù)披露時，中位數(shù)生存期尚未達(dá)到，12個月總生存率達(dá)到69.7%。近期在AACR會議公布的聯(lián)合白紫治療三陰性乳腺癌的研究數(shù)據(jù)同樣看到較好的生存獲益，25例可評估的患者15個月的總生存率達(dá)到77.1%。產(chǎn)品有望以單藥治療胸腺癌在2022年上半年遞交BLA，以聯(lián)合化療一線治療鱗狀非小細(xì)胞肺癌在2022年上半年遞交BLA，以聯(lián)合侖伐替尼治療PD-1經(jīng)治非小細(xì)胞肺癌在2023年下半年遞交BLA。良好的產(chǎn)品力和機(jī)制也吸引了眾多合作伙伴一起嘗試聯(lián)合實驗，包括和東陽光合作聯(lián)用寧格替尼用于肝癌及肺癌等、和東曜合作聯(lián)用vegf抗體、和澤璟合作聯(lián)用多納非尼治療晚期肝癌，和應(yīng)世合作聯(lián)用IN10018治療胰腺癌，和信諾維合作聯(lián)用XNW7201治療胰腺癌，和開拓合作聯(lián)用ALK-1單抗治療肝癌等。數(shù)據(jù)優(yōu)異呈現(xiàn)出較好的市場潛力，多適應(yīng)癥及豐富的組合嘗試夯實了產(chǎn)品的全球市場基礎(chǔ)。

　　KN035即將上市，唯一皮下注射產(chǎn)品。該產(chǎn)品相比傳統(tǒng)PD-（L）1單抗具有給藥快、給藥便捷、患者覆蓋面更廣、血藥濃度穩(wěn)定、用藥劑量更低等優(yōu)勢，該產(chǎn)品第一個適應(yīng)癥即MSI-H泛癌種即將獲批上市。另外該產(chǎn)品也與Tracon合作在美國進(jìn)行臨床開發(fā)，公司有望在全球的商業(yè)化進(jìn)程中分享其權(quán)益分成。

　　眾多產(chǎn)品各具特色，公司具有持續(xù)創(chuàng)新能力，性價比高。除上述產(chǎn)品以外，其他產(chǎn)品各具特色及競爭力，隨著臨床推進(jìn)產(chǎn)品價值將更為明朗。當(dāng)前市值僅為133億港幣，相比其他可比公司性價比更高。隨著產(chǎn)品臨床數(shù)據(jù)更為明朗以及合作進(jìn)度推進(jìn)，估值有望得到一定修復(fù)。

　　風(fēng)險提示：KN035上市不及預(yù)期；KN046及KN026研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期；行業(yè)政策風(fēng)險等。

　　相關(guān)報告：《康寧杰瑞制藥-B（09966.HK）：核心產(chǎn)品注冊性臨床穩(wěn)步推進(jìn)，在研創(chuàng)新管線大幅增加》_20210324

　　華潤萬象生活（01209.HK）：打造標(biāo)桿商場，提供優(yōu)質(zhì)服務(wù)（宋健/嚴(yán)寧馨/孫鐘漣）

　　華潤萬象物業(yè)管理和商業(yè)運營業(yè)務(wù)規(guī)模全國領(lǐng)先，并積累了全業(yè)態(tài)、全產(chǎn)品、全服務(wù)的能力和資源，為第三方拓展奠定基礎(chǔ)，打造了購物中心的中高端品牌——萬象城及萬象匯，運營和管理了國內(nèi)最優(yōu)質(zhì)的商業(yè)資產(chǎn)。

　　公司的商場主要位于核心一二線城市，定位中高端。受益于“就地過年”帶來的消費爆發(fā)，以及居民消費升級對高端及奢侈品的消費需求。截止2020年底，公司在管商場項目個數(shù)57個，覆蓋40個城市，重奢購物中心數(shù)量全國第一。預(yù)計到2025年在營購物中心150個。

　　業(yè)績保持高速增長，2020年凈利潤8.2億元，同比增長148.6%。根據(jù)彭博一致預(yù)期，截至4月30日，公司股價45.85港元，對應(yīng)2021/2022年經(jīng)調(diào)整凈利潤的59/43倍PE。

　　風(fēng)險提示：商場出租率及租金收入不及預(yù)期；商場開業(yè)進(jìn)展不及預(yù)期；輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)推進(jìn)不及預(yù)期；物業(yè)管理收繳率不及預(yù)期。

　　相關(guān)報告：《華潤萬象生活（01209.HK）：各項經(jīng)營指標(biāo)全方位提升》---_20210407

　　創(chuàng)科實業(yè)（00669.HK）：受益美國復(fù)蘇及基建計劃，增長趨勢持續(xù)（宋婧茹）

　　同行業(yè)公司公布2021Q1財報，上調(diào)2021Q2及全年增速預(yù)期。4月28日電動工具公司史丹利百得公布2021Q1財報，電動工具業(yè)務(wù)錄得48%同比增長，預(yù)期2021Q2工具及儲存業(yè)務(wù)同比增速區(qū)間為35%-40%，并將全年該業(yè)務(wù)預(yù)期增速自4%-8%上調(diào)至14%-16%。

　　2020年主要市場高速增長，疫情下公司收入猛增。2020財年公司錄得營業(yè)收入98億美元，同比增長28%；經(jīng)調(diào)整凈利潤8億美元，同比增長30%，經(jīng)調(diào)整凈利率為8.2%。分市場來看，2020年公司市場份額仍保持集中趨勢，78%的收入來源于北美洲，北美市場同比增長29.5%，歐洲市場同比增長19.1%，其他市場同比增長30.6%。創(chuàng)科實業(yè)董事會宣布派發(fā)末期股息1.9億美金，派息率40%。

　　電動工具收入增速上漲，地板護(hù)理及器具收入增速由負(fù)轉(zhuǎn)正。2020財年電動工具營業(yè)收入為87.3億美元，同比增速28.5%，為近6年來增幅最大的一年。地板護(hù)理及器具營業(yè)收入為10.8億美元，同比增速23.6%，扭轉(zhuǎn)2019年負(fù)增長狀況。電動工具快速增長受益于MX FUEL設(shè)備系，業(yè)務(wù)錄得25.8%增長；RYOBI業(yè)務(wù)錄得雙位數(shù)增長。

　　毛利率連續(xù)第十三年上升。2020財年公司銷售費率上升至16.0%，有效稅率和管理費率分別為7.0%和10.3%，2020財年公司凈利率上升至8.2%，毛利率為38.3%，增長0.6%。公司推出高利潤率的新產(chǎn)品、進(jìn)行產(chǎn)品組合管理帶動毛利率連續(xù)13年達(dá)成每年0.5pct以上的穩(wěn)步上升指引。為應(yīng)對疫情變化，公司在2020年增加了銷售員、駐店營銷專家，以及為新品進(jìn)行營銷推廣活動，導(dǎo)致銷售費用率有所提升，但凈利率仍錄得0.2pct上升。

　　我們的觀點：2021年隨著美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及房地產(chǎn)市場復(fù)蘇，公司專業(yè)級電動工具在建筑的應(yīng)用場景迎來爆發(fā)；美國人均1400美金消費刺激政策帶動DIY家庭工具及地板護(hù)理產(chǎn)品需求提升。展望未來，公司將受益于拜登2.3萬億基建計劃對電動工具的需求，及碳中和目標(biāo)下長期無繩率進(jìn)一步提升的大趨勢。

　　風(fēng)險提示：原材料價格波動；中美貿(mào)易政策影響；匯率變動；市場競爭加劇。

　　相關(guān)報告：《創(chuàng)科實業(yè)（00669.HK）：受益美國復(fù)蘇及基建計劃，增長趨勢持續(xù)》_20210416

　　中國宏橋（01378.HK）：業(yè)績彈性將繼續(xù)釋放，估值修復(fù)是最大亮點（韓亦佳）

　　量：云南剩余67萬噸計劃于2021年3季度投產(chǎn)，我們預(yù)計2021年電解鋁銷量yoy+7.7%，2022年yoy+8.0%。印尼氧化鋁2期計劃于上半年投產(chǎn)，預(yù)計2021氧化鋁外銷量yoy+11%，2022年yoy+7%。

　　價：“碳達(dá)峰”和“碳中和”將對電解鋁行業(yè)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，供給端的格局優(yōu)化將是抬升整個行業(yè)盈利中樞的重大支撐，疊加結(jié)構(gòu)因素（產(chǎn)業(yè)集群化）導(dǎo)致的鋁錠社會庫存趨勢性減少，鋁價將在未來很長一段時間易漲難跌。

　　Alpha：2020年年底至今，宏橋凈償債約170億元，大額償債壓力過渡后，宏橋已走入舒適區(qū)，α和β共同進(jìn)擊，估值有望得到修復(fù)。我們預(yù)計公司2021-2023年歸母凈利潤分別為161.7、181.3及184.8億元，以噸EV來衡量，公司目前估值僅約等于重置成本，重申“買入”評級。

　　風(fēng)險提示：自備電廠清理整頓；幾內(nèi)亞政局不穩(wěn)；需求不及預(yù)期。

　　相關(guān)報告：《中國宏橋（01378.HK）：業(yè)績彈性將繼續(xù)釋放，估值修復(fù)是最大亮點》_20210306

　　申洲國際（02313.HK）：經(jīng)營穩(wěn)如泰山，產(chǎn)能加速釋放（韓亦佳）

　　短期來看，新疆棉對申洲的影響十分有限，國際品牌客戶訂單并未趨弱，申洲亦有能力切換客戶；印度疫情再起，東南亞紡織服裝訂單或?qū)⒒亓髦袊?/p>

　　從產(chǎn)能角度，2021年將是申洲產(chǎn)能釋放的大年，海外招工進(jìn)度超預(yù)期，2021年產(chǎn)能增速將超過15%，產(chǎn)能利用率和人工效率有中單位數(shù)的提升空間。

　　從品牌客戶的角度，隨著海內(nèi)外復(fù)蘇的共振和申洲產(chǎn)能的擴(kuò)張，申洲有望分享更多的市場蛋糕，國內(nèi)品牌的崛起也正成為支撐公司未來增長的重要中堅力量。

　　我們預(yù)計公司FY2021/2022/2023營收分別279/332/378億元，同比+21.3%/+18.9%/+13.9%；歸母凈利潤分別為65/77/88 億元，同比+27%/+19%/+15%，我們以DCF模型測算的申洲股價錨在195港元以上，當(dāng)前估值和業(yè)績的匹配度較高，維持“買入”評級。

　　風(fēng)險提示：勞動力短缺及成本上升；原材料價格變動；全球貿(mào)易政策變動風(fēng)險。

　　相關(guān)報告：《申洲國際（02313.HK）：經(jīng)營穩(wěn)如泰山，產(chǎn)能加速釋放》_20210330

　　宇華教育（06169.HK）：重運營，高效率（宋健/周靈珮/宋婧茹）

　　持有三所優(yōu)質(zhì)高校，鄭州工商、湖南涉外和山東英才均位于民辦高校前十。在校學(xué)生人數(shù)再創(chuàng)新高，總在校人數(shù)超過14萬人。業(yè)績確定性強。最新專升本名額同比有大幅提升。高教收入及利潤占比超過80%。

　　公司有明確的收并購要求，寧缺毋濫，本科專科都是收購方向，目前并購儲備豐富，持有現(xiàn)金超過20億，經(jīng)營性現(xiàn)金流充裕，一旦有并購落地，將成為股價催化劑。

　　公司有豐富的高校運營管理經(jīng)驗，并購整合能力強，收購的湖南涉外及山東英才在學(xué)生人數(shù)、學(xué)費等方面提升明顯，利潤率大幅改善。

　　宇華教育繼續(xù)保持穩(wěn)健扎實的業(yè)績，各學(xué)校運營精益求精，經(jīng)營效率持續(xù)提升，內(nèi)生增長高。我們預(yù)計公司FY2021/2022調(diào)整后歸母凈利潤分別為13.2億元和14.8億元，分別同比增長27.2%和11.8%。截至4月30日，公司目前股價對應(yīng)2021/2022財年經(jīng)調(diào)整利潤的16/15倍PE，估值處于較低水平。若后續(xù)有并購落地，估值有提升空間。

　　風(fēng)險提示：教育政策變動；招生及學(xué)費提升不及預(yù)期；學(xué)校并購整合不及預(yù)期；VIE架構(gòu)政策風(fēng)險。

　　相關(guān)報告：《宇華教育（06169.HK）：重運營、高效率》_20210430

　　永達(dá)汽車（03669.HK）：新能源車及二手車業(yè)務(wù)快速發(fā)展，供給偏緊利于公司盈利能力提升（余小麗）

　　業(yè)績高速增長，運營效率持續(xù)提升。2021Q1公司錄得綜合收入199.57億元，同比2020Q1增長90.5%，同比2019Q1增長43.1%；錄得歸母凈利潤5.26億元，同比2020Q1增長786.2%，同比2019Q1增長52.0%，整體業(yè)績大幅增長。得益于主要豪華品牌價格折扣回收，公司新車毛利率為2.95%，同比2020Q1提升0.4個百分點，環(huán)比2020Q4提升0.1個百分點。此外，公司2021年一季度運營效率進(jìn)一步提升，平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為25天，在2020下半年25.4天基礎(chǔ)上進(jìn)一步下降。

　　公司是寶馬、保時捷在華最大經(jīng)銷商，核心代理品牌表現(xiàn)優(yōu)異。2021年一季度，公司共銷售新車5.84萬臺，同比2020年增長98.3%，同比2019年增長37.6%；其中豪華車銷量3.73萬臺，同比2020年增長79.7%，同比2019年增長41.0%。公司代理的主要品牌市場表現(xiàn)優(yōu)異，寶馬實現(xiàn)銷量2.21萬臺，同比2020Q1增長約94%，同比2019Q1增長47%，保時捷品牌實現(xiàn)銷量0.25萬臺，同比2020Q1增長41.6%，同比2019Q1增長超過40%。從銷售網(wǎng)點和規(guī)模來看，公司是寶馬、保時捷在華最大經(jīng)銷商，寶馬銷量市場份額近10%，保時捷銷量市場份額近12%。

　　二手車業(yè)務(wù)高速發(fā)展，新能源車業(yè)務(wù)持續(xù)布局。2021年一季度，公司完成二手車銷量15，182臺，同比2020Q1增長151%，同比2019Q1增長105%；錄得二手車交易毛利7，565萬元，同比2019Q1增長135%。得益于零售業(yè)務(wù)及豪華車占比持續(xù)提升，公司一季度單車交易毛利大幅提升至4，983元。未來，公司還將利用豪華車經(jīng)銷商優(yōu)勢繼續(xù)大力發(fā)展二手車，加強從經(jīng)紀(jì)向毛利更高的經(jīng)銷模式轉(zhuǎn)型。新能源車方面，公司也已經(jīng)跟特斯拉、小鵬、威馬等新能源車企建立不同模式的合作關(guān)系，同時與國內(nèi)外其他新能源汽車品牌的合作溝通也在穩(wěn)步開展。此外，公司還建立了獨立的新能源業(yè)務(wù)團(tuán)隊架構(gòu)，專注于拓展公司新能源車相關(guān)業(yè)務(wù)。我們認(rèn)為，永達(dá)在二手車和新能源車領(lǐng)域布局積極，有望分享兩個市場快速增長的紅利。

　　我們的觀點：短期汽車行業(yè)受到芯片短缺影響，豪華品牌廠商在芯片獲取方面擁有更強的話語權(quán)，受到影響相對較小。此外，供給偏緊有利于帶來新車銷售折扣的持續(xù)回收，經(jīng)銷商盈利能力有望提升。永達(dá)汽車是寶馬和保時捷最大經(jīng)銷商，公司大力發(fā)展二手車和新能源業(yè)務(wù)，整體經(jīng)營效率持續(xù)改善，后續(xù)剝離汽車金融業(yè)務(wù)有望改善公司資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。長期來看我國豪華車滲透率還有較大提升空間，后市場規(guī)模也有望繼續(xù)增長。我們預(yù)計公司2021-2023年收入分別為830.28億元、945.71億元、1，072.89億元，利潤分別為21.70億元、24.44億元、28.03億元，給予公司目標(biāo)價17.07港元，相當(dāng)于2021年P(guān)E為13倍，維持“審慎增持”評級。

　　風(fēng)險提示：芯片短缺加劇；衛(wèi)生事件持續(xù)；二手車、新能源業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期。

　　相關(guān)報告：《永達(dá)汽車（03669.HK）：業(yè)績大幅增長，二手車及新能源業(yè)務(wù)快速增長》_20210428

　　中國飛鶴（06186.HK）：超高端高增長，打造第二成長曲線（張博）

　　2020年業(yè)績好于預(yù)期。2020年公司營業(yè)收入185.9億元，同比增速35.5%；經(jīng)調(diào)整后凈利潤60.45億元，同比增長48.5%，收入、利潤增速均超過市場預(yù)期。

　　高端產(chǎn)品占比進(jìn)一步提升。公司強勁的經(jīng)營表現(xiàn)主要由高端嬰配奶粉拉動，其中超高端星飛帆、超高端臻稚有機(jī)和高端產(chǎn)品系列收入增速分別達(dá)到40%、68%和60%。公司的高端產(chǎn)品占比從2019年的69%提升至2020年的74%。

　　穩(wěn)占中國嬰幼兒奶粉市場第一，持續(xù)搶占外資份額。2020年公司市占率17.2%，超高端產(chǎn)品市占率超過30%。飛鶴目前在北京份額已經(jīng)第一，深圳廣州上海等地去年銷售約翻倍增長，繼續(xù)搶占外資份額。

　　我們預(yù)計公司2021-2023年的凈利潤為76.2億元、95.3億元和120.7億元，分別同比增長2.5%（剔除2020年原生態(tài)收購收益增長33.6%）、25%和26.6%。截至4月30日，公司股價22.15港元，相當(dāng)于2021/2022/2023年的22/18/14倍PE。

　　風(fēng)險提示：食品安全事件；新生兒數(shù)量不及預(yù)期；新品推廣不及預(yù)期。

　　相關(guān)報告：《中國飛鶴（06186.HK）：超高端高增長，打造第二成長曲線》_20210324

　　3、風(fēng)險提示

　　本報告中涉及的行業(yè)觀點及標(biāo)的研究內(nèi)容全文均整理自已發(fā)布的報告，完整的研究觀點和風(fēng)險提示請參閱正文中提到的相關(guān)研究報告全文。

　　初生牛犢不怕虎 ——2021年中國權(quán)益資產(chǎn)（ A股+港股）春季策略報告（縮減版）

　　深度價值和超預(yù)期成長的啞鈴式配置 ——興證海外2021年4月港股策略及金股組合

　　美債之謎、抱團(tuán)博弈及核心資產(chǎn)的價值真諦（縮減版）

　　中國養(yǎng)老金三支柱行業(yè)深度報告：商業(yè)養(yǎng)老，未來是星辰大海

　　初生牛犢遇到虎，倒春寒后換風(fēng)格 ——興證海外2021年3月港股策略及金股組合

　　炒作風(fēng)歇，震蕩不改港股牛市，趁機(jī)布局高性價比優(yōu)質(zhì)資產(chǎn) ——港股上調(diào)印花稅點評

　　基于納入港股通的套利策略及3月港股通調(diào)整前瞻

　　策略角度看大宗周期品，有段禮花式燦爛照亮復(fù)蘇或滯脹？

　　“震”后加倉港股，風(fēng)格聚焦盈利

　　大風(fēng)起兮，港股穩(wěn)行才能致遠(yuǎn)

　　錢潮向哪里“抱團(tuán)”？不斷追逐性價比更好的核心資產(chǎn)

　　“舊經(jīng)濟(jì)”價值重估和“新經(jīng)濟(jì)”成長阿爾法 ——興業(yè)證券海外研究2021年度薦股思路

　　外部事件有驚無險，布局港股明年更好

　　做多中國，港股牛市——2021年度全球策略報告（簡版）

　　策略角度看銀行，價值重估剛起步

　　乘風(fēng)破浪的中國制造業(yè)核心資產(chǎn)

　　守正出奇，布局港股好時機(jī)

　　美股2000年科網(wǎng)牛市如何走向泡沫破滅

　　港股已成為中國新經(jīng)濟(jì)的投資沃土——《恒指的未來》系列報告之三

　　恒指結(jié)構(gòu)優(yōu)化，攻守更兼?zhèn)洌渲脵C(jī)遇期來臨——《恒指的未來》系列報告之二

　　從黃金王者歸來，看周期核心資產(chǎn)重估

　　周期核心資產(chǎn)的價值重估

　　“核心資產(chǎn)牛市”進(jìn)入“新”階段

　　風(fēng)格再平衡，“硬科技”的吸引力提升

　　香港金融中心的明天會更好

　　贏在未來——中國權(quán)益資產(chǎn)（A股港股）2020年中期投資策略報告

　　“5.20”收獲反彈，敬畏不確定性 ——2020.05.21電話會議紀(jì)要整理

　　流動性盛宴一醉解千愁 ——疫情、聯(lián)儲、美股Faangs行情的啟示

　　外因只是擾動，內(nèi)因才是關(guān)鍵 ——中美貿(mào)易摩擦2018和2019年對中國股市影響對比及策略觀點更新

　　冬天的太陽之油價都是浮云——中國權(quán)益資產(chǎn)投資策略

　　全球反彈的補漲高潮臨到中國資產(chǎn)

　　冬天的太陽之曲折反彈

　　冬天的太陽并不是復(fù)蘇的春光

　　勇敢者的游戲和大智若愚者的機(jī)遇

　　黃金的配置良機(jī)歸來，這是一個長邏輯

　　海外危機(jī)節(jié)奏：QE神話破滅后的股災(zāi)、反彈、衰退熊市 ——中國權(quán)益資產(chǎn)投資策略

　　乍暖還寒，海外危機(jī)露崢嶸

　　復(fù)盤08年，危機(jī)中的黃金

　　短期“倒春寒”，中期“避風(fēng)港” ——中國權(quán)益資產(chǎn)投資策略

　　“倒春寒”之后，仍是科技創(chuàng)新的春天 ——中國權(quán)益資產(chǎn)投資策略

　　西風(fēng)冷，東風(fēng)暖，順風(fēng)而行

　　先進(jìn)制造業(yè)的核心資產(chǎn)崛起 ——核心資產(chǎn)深度系列

　　全球資產(chǎn)荒與中國核心資產(chǎn)牛市新主角——中國權(quán)益資產(chǎn)2020年投資策略

　　兩朵烏云和撥云見日——中國權(quán)益資產(chǎn)投資策略報告

　　核心資產(chǎn)牛市的大趨勢及小波段 ——中國資本市場（A+H）投資策略報告（4月23日海外春季策略會PPT詳細(xì)版）

　　春天的聲音，春天的升因——中國權(quán)益資產(chǎn)投資策略報告

　　凡是過去，皆為序章 ——中國權(quán)益資產(chǎn)投資策略報告

　　華山只有一條路，走出險境須激活資本市場 ——中國權(quán)益資產(chǎn)投資策略報告

　　山不轉(zhuǎn)，水轉(zhuǎn) ——中國權(quán)益資產(chǎn)投資策略報告

　　中國權(quán)益資產(chǎn)投資策略報告

　　螺螄殼里做道場 ——中國權(quán)益資產(chǎn)投資策略報告

　　一溪流水泛輕舟——中國權(quán)益資產(chǎn)2019年投資策略

　　注：文中報告依據(jù)興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院已公開發(fā)布研究報告，具體報告內(nèi)容及相關(guān)風(fēng)險提示等詳見完整版報告。

　　《五月不窮，逢低做多——興證海外2021年5月港股策略及金股組合》

　　對外發(fā)布時間：2021年5月2日

　　報告發(fā)布機(jī)構(gòu)：興業(yè)證券股份有限公司（已獲中國證監(jiān)會許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）

　　本報告分析師：張憶東

　　SAC執(zhí)業(yè)證書編號：S0190510110012

　　SFC HK執(zhí)業(yè)證書編號：BIS749

　　自媒體信息披露與重要聲明

　　使用本研究報告的風(fēng)險提示及法律聲明

　　興業(yè)證券股份有限公司經(jīng)中國證券監(jiān)督管理委員會批準(zhǔn)，已具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。

　　本報告僅供興業(yè)證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構(gòu)成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務(wù)狀況以及特定需求，在任何時候均不構(gòu)成對任何人的個人推薦。客戶應(yīng)當(dāng)對本報告中的信息和意見進(jìn)行獨立評估，并應(yīng)同時考量各自的投資目的、財務(wù)狀況和特定需求，必要時就法律、商業(yè)、財務(wù)、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據(jù)或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關(guān)聯(lián)人員均不承擔(dān)任何法律責(zé)任。

　　本報告所載資料的來源被認(rèn)為是可靠的，但本公司不保證其準(zhǔn)確性或完整性，也不保證所包含的信息和建議不會發(fā)生任何變更。本公司并不對使用本報告所包含的材料產(chǎn)生的任何直接或間接損失或與此相關(guān)的其他任何損失承擔(dān)任何責(zé)任。

　　本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發(fā)布本報告當(dāng)日的判斷，本報告所指的證券或投資標(biāo)的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現(xiàn)不應(yīng)作為日后的表現(xiàn)依據(jù)；在不同時期，本公司可發(fā)出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態(tài)。同時，本公司對本報告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。

　　除非另行說明，本報告中所引用的關(guān)于業(yè)績的數(shù)據(jù)代表過往表現(xiàn)。過往的業(yè)績表現(xiàn)亦不應(yīng)作為日后回報的預(yù)示。我們不承諾也不保證，任何所預(yù)示的回報會得以實現(xiàn)。分析中所做的回報預(yù)測可能是基于相應(yīng)的假設(shè)。任何假設(shè)的變化可能會顯著地影響所預(yù)測的回報。

　　本公司的銷售人員、交易人員以及其他專業(yè)人士可能會依據(jù)不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)、采用不同的分析方法而口頭或書面發(fā)表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進(jìn)行更新的義務(wù)。本公司的資產(chǎn)管理部門、自營部門以及其他投資業(yè)務(wù)部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。

　　本報告的版權(quán)歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權(quán)利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權(quán)均屬本公司。未經(jīng)本公司事先書面授權(quán)，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復(fù)印件或復(fù)制品，或再次分發(fā)給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權(quán)的其他方式使用。未經(jīng)授權(quán)的轉(zhuǎn)載，本公司不承擔(dān)任何轉(zhuǎn)載責(zé)任。

　　在法律許可的情況下，興業(yè)證券股份有限公司可能會持有本報告中提及公司所發(fā)行的證券頭寸并進(jìn)行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業(yè)務(wù)服務(wù)。因此，投資者應(yīng)當(dāng)考慮到興業(yè)證券股份有限公司及/或其相關(guān)人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據(jù)。

　　投資評級說明

　　報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業(yè)評級（另有說明的除外）。評級標(biāo)準(zhǔn)為報告發(fā)布日后的12個月內(nèi)公司股價（或行業(yè)指數(shù)）相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)的漲跌幅，香港市場以恒生指數(shù)為基準(zhǔn)，美國市場以標(biāo)普500或納斯達(dá)克綜合指數(shù)為基準(zhǔn)，A股市場以上證綜指或深圳成指為基準(zhǔn)。

　　行業(yè)評級：推薦-相對表現(xiàn)優(yōu)于同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)；中性-相對表現(xiàn)與同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)持平；回避-相對表現(xiàn)弱于同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)。

　　股票評級：買入-相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)漲幅大于15%；審慎增持-相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)漲幅在5%~15%之間；中性-相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)漲幅在-5%~5%之間；減持-相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)漲幅小于-5%；無評級-由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預(yù)見結(jié)果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級。

　　免責(zé)聲明

　　市場有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。本平臺所載內(nèi)容和意見僅供參考，不構(gòu)成對任何人的投資建議（專家、嘉賓或其他興業(yè)證券股份有限公司以外的人士的演講、交流或會議紀(jì)要等僅代表其本人或其所在機(jī)構(gòu)之觀點），亦不構(gòu)成任何保證，接收人不應(yīng)單純依靠本資料的信息而取代自身的獨立判斷，應(yīng)自主做出投資決策并自行承擔(dān)風(fēng)險。根據(jù)《證券期貨投資者適當(dāng)性管理辦法》，本平臺內(nèi)容僅供興業(yè)證券股份有限公司客戶中的專業(yè)投資者使用，若您并非專業(yè)投資者，為保證服務(wù)質(zhì)量、控制投資風(fēng)險，請勿訂閱或轉(zhuǎn)載本平臺中的信息，本資料難以設(shè)置訪問權(quán)限，若給您造成不便，還請見諒。在任何情況下，作者及作者所在團(tuán)隊、興業(yè)證券股份有限公司不對任何人因使用本平臺中的任何內(nèi)容所引致的任何損失負(fù)任何責(zé)任。

　　本平臺旨在溝通研究信息，交流研究經(jīng)驗，不是興業(yè)證券股份有限公司研究報告的發(fā)布平臺，所發(fā)布觀點不代表興業(yè)證券股份有限公司觀點。任何完整的研究觀點應(yīng)以興業(yè)證券股份有限公司正式發(fā)布的報告為準(zhǔn)。本平臺所載內(nèi)容僅反映作者于發(fā)出完整報告當(dāng)日或發(fā)布本平臺內(nèi)容當(dāng)日的判斷，可隨時更改且不予通告。

　　本平臺所載內(nèi)容不構(gòu)成對具體證券在具體價位、具體時點、具體市場表現(xiàn)的判斷或投資建議，不能夠等同于指導(dǎo)具體投資的操作性意見。

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