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張瑜解讀政治局會(huì)議:政策基調(diào)穩(wěn)定,核心詞在均衡

2021年05月01日14:15    作者:張瑜  

  文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 張瑜

  報(bào)告目錄

  報(bào)告正文

  一

  惜字如金——面對(duì)“高”增速,卻用“短”篇幅

  我們關(guān)注到一個(gè)細(xì)節(jié),今年政治局通稿對(duì)經(jīng)濟(jì)的總結(jié)可謂是最惜字如金的一次,這次政治局通稿總結(jié)開年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行(第一段)僅有低調(diào)的98個(gè)字,過去五年平均是250字左右。

  整體而言,并無政策巨變,基本維持了去年12月政治局、去年經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議、年初兩會(huì)的基調(diào)措辭的連續(xù)性,溫和為主,針對(duì)“不急轉(zhuǎn)彎”的理解而言,我們認(rèn)為略從“轉(zhuǎn)彎”向“不急”傾斜。

  

  實(shí)質(zhì)重于形式——強(qiáng)調(diào)對(duì)經(jīng)濟(jì)“高”增速形式之下“弱”部分的重視

  第一點(diǎn)理解,決策層評(píng)估經(jīng)濟(jì)仍在向好中。“六穩(wěn)六保”改“三保”,同時(shí)提到“使經(jīng)濟(jì)在恢復(fù)中達(dá)到更高水平均衡”,也就是經(jīng)濟(jì)恢復(fù)仍在路上。

  第二點(diǎn)理解,決策層同時(shí)強(qiáng)調(diào)“好”中存在一些“弱”,希望經(jīng)濟(jì)可以好的更均衡更持久一些。一季度經(jīng)濟(jì)同比增速18.3%,剔基兩年平均增速5%(低于疫情前、也低于去年四季度6.5%的增速),一高一低之間,顯然前者是面子后者才是里子,整體而言政策主要以剔基數(shù)據(jù)的“里子”為決策依據(jù),強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)對(duì)“弱”部分(基礎(chǔ)不穩(wěn)固、恢復(fù)不均衡、預(yù)期不穩(wěn)定)的重視。通稿強(qiáng)調(diào)“要辯證看待一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù),當(dāng)前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不均衡、基礎(chǔ)不穩(wěn)固”、“要用好穩(wěn)增長(zhǎng)壓力較小的窗口期,推動(dòng)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好,凝神聚力深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革,打通國(guó)內(nèi)大循環(huán)、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)堵點(diǎn),為‘十四五’時(shí)期我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供持續(xù)動(dòng)力”、“固本培元,穩(wěn)定預(yù)期,保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間,使經(jīng)濟(jì)在恢復(fù)中達(dá)到更高水平均衡”、“促進(jìn)國(guó)內(nèi)需求加快修復(fù)”。

  第三點(diǎn)理解,關(guān)系到十四五持續(xù)動(dòng)力和雙循環(huán)的堵點(diǎn)指什么?我們認(rèn)為是居民收入、服務(wù)業(yè)、低端消費(fèi)、制造業(yè)投資(目前經(jīng)濟(jì)循環(huán)鏈條中恢復(fù)最弱的四個(gè)部分,卻都是內(nèi)需的核心持久力量,這些后續(xù)依然是今年結(jié)構(gòu)性政策呵護(hù)和鼓勵(lì)的部分,也是解決不均衡的關(guān)鍵目標(biāo)變量),出口雖好,但出口決定權(quán)不在內(nèi)部,是帶有“可遇不可求”色彩的外生變量。

  

  貨幣財(cái)政表態(tài)中規(guī)中矩——貨幣沒有收緊的措辭就是好消息

  通稿提及“積極的財(cái)政政策要落實(shí)落細(xì),兜牢基層‘三保’底線,發(fā)揮對(duì)優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的撬動(dòng)作用。穩(wěn)健的貨幣政策要保持流動(dòng)性合理充裕,強(qiáng)化對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、重點(diǎn)領(lǐng)域、薄弱環(huán)節(jié)的支持。保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”。

  表態(tài)中規(guī)中矩,并無重大措辭和方向變化,財(cái)政延續(xù)預(yù)算體現(xiàn)的休養(yǎng)生息基調(diào),“撬動(dòng)”這個(gè)詞本身含義就是用小資金盡量有大效果;貨幣政策措辭穩(wěn)健,全球大宗價(jià)格和國(guó)內(nèi)工業(yè)物價(jià)走高之下,市場(chǎng)一直擔(dān)憂貨幣政策會(huì)有明顯收緊,至少現(xiàn)在來看總量政策層面并無過度收緊的意愿。

  

  均衡的訴求很強(qiáng)——政策重點(diǎn)在恢復(fù)均衡

  目前的不均衡體現(xiàn)在四個(gè)層面,外需強(qiáng)內(nèi)需弱(內(nèi)外需不均衡)+生產(chǎn)強(qiáng)消費(fèi)弱(生產(chǎn)消費(fèi)不均衡)+PPI強(qiáng)CPI弱(通脹不均衡)+居民企業(yè)預(yù)期弱(預(yù)期不均衡)。

  這種不均衡有四個(gè)結(jié)果。

  首先,意味著經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的內(nèi)生動(dòng)能不夠健康和扎實(shí),出口增速高位尚可掩蓋一些問題,一旦出口回落,內(nèi)需能否順暢接棒保證經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)存在一定的不確定性;

  其次,政策很難做總量松緊的大幅調(diào)整。貨幣政策緊不好就是滯脹,松不好就是累積金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。今年貨幣政策有可能是上半年不緊+下半年不松、全年總量緊平衡+結(jié)構(gòu)性支持+結(jié)構(gòu)性收緊的組合,方向性并不強(qiáng)。

  再次,由于不均衡之下貨幣很難總量明確收緊,為避免金融資產(chǎn)泡沫和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),因此就更加需要結(jié)構(gòu)上點(diǎn)式按壓,地產(chǎn)今年政策或會(huì)持續(xù)加碼,保證其不可過度吸收金融資源,是倒逼金融流向?qū)嶓w的必要手段,去年的三道紅線+年初的信貸紅線+本次專門提及防止以學(xué)區(qū)房名義炒房等,都是一脈相承的地產(chǎn)政策。

  最后,經(jīng)濟(jì)不均衡,資產(chǎn)底氣就不夠足,也意味著后續(xù)海外金融市場(chǎng)、經(jīng)濟(jì)及貨幣政策如有大變化,我們也需要警惕對(duì)內(nèi)的情緒傳染。

  

  債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處置機(jī)制與黨政領(lǐng)導(dǎo)掛鉤——人事變動(dòng)雖是大年,但有機(jī)制應(yīng)對(duì),力保風(fēng)險(xiǎn)可控出清

  通稿提及“要防范化解經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn),建立地方黨政主要領(lǐng)導(dǎo)負(fù)責(zé)的財(cái)政金融風(fēng)險(xiǎn)處置機(jī)制”。今年是二十大前一年,從既往規(guī)律來看,今年是地方省級(jí)官員換屆的大年,預(yù)計(jì)有40-50%的更換比例。建立地方黨政主要領(lǐng)導(dǎo)直接負(fù)責(zé)的風(fēng)險(xiǎn)處置機(jī)制,大概率可以應(yīng)對(duì)因人事更換、工作交接導(dǎo)致及時(shí)性不強(qiáng)或債務(wù)認(rèn)可度邊際變化的問題。我們依然認(rèn)為下半年個(gè)券信用風(fēng)險(xiǎn)值得警惕,但由于處置機(jī)制與黨政領(lǐng)導(dǎo)掛鉤,預(yù)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)出清可控。

  風(fēng)險(xiǎn)提示:海外疫情惡化超預(yù)期

  (本文作者介紹:中國(guó)人民大學(xué)國(guó)際貨幣研究所研究員)

責(zé)任編輯:潘翹楚

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