原標題：大唐地產再沖港股IPO：凈負債比率曾超1000% 上市路一波三折丨IPO棱鏡

　　來源：投資時報

　　在房地產行業大魚吃小魚的背景下，發展迅速的大唐地產償債壓力高企，上市之路也是一波三折

　　《投資時報》研究員 王雨

　　距上一份招股書過期失效僅1天，大唐集團控股有限公司（下稱大唐地產）即上線了新的上市招股書。

　　作為一家綜合性物業開發商，大唐地產成立于2010年，發展初期主要圍繞福建省廈門市及漳州市開展物業開發業務，目前大唐地產經營范圍擴展為海西經濟區、北部灣經濟區及周邊城市及京津冀經濟區。招股書顯示，2020年，大唐地產被中國房地產產業協會及中國房地產測評中心評選為中國500強房地產開發商中的第88名。

　　資料顯示，大唐地產收益由2017年的40.2億元（人民幣，下同）增加至2019年的81.1億元，復合年增長率約為42.0%。純利由2017年的約4.1億元增加至2019年的6.3億元，復合年增長率為23.2%。截至2020年2月29日，該公司擁有82個物業開發項目。

　　大唐地產近三年經營狀況

　　資料來源：大唐地產招股書

　　此次IPO募資，大唐地產擬用于償還借款及應用在2020年下半年建設開發的項目中。

　　《投資時報》研究員注意到，由于近年加快拓展業務地區范圍，大唐地產資金需求量持續增加，2016—2017年凈負債比率均超1000%，此等高負債率疊加復雜的外部環境使得大唐地產的上市過程變得艱難。

　　跑馬圈地致高負債

　　數據顯示，2017年—2019年（下稱報告期），大唐地產年均復合增長率達到42.0%，在房地產行業調控的大背景下發展速度較快。而在該集團的大事紀里，可以看到，2015年后大唐地產業務拓展范圍擴展迅速。

　　2015年，大唐地產將物業開發業務拓展至天津。2016年9月，其斥資15.6億元摘得南寧雙料地王，在全國地產圈聲名大振，而該住宅用地溢價率達283.19%。此后，大唐地產頻頻以高溢價或最高限價跑馬圈地。2017年，大唐地產將物業開發業務拓展到長沙，并于2019年拓展柳州貴港福州及莆田。

　　業務范圍的擴大、高溢價的收購，必將帶來增量的資金需求。同時大唐地產在招股書中提到，為參與公開招標、拍賣及掛牌出讓程序，公司一般需要支付占相關土地實際成本一大部分的按金，并且通常需要在簽訂土地出讓合同后一年中結清地價，預期未來中國土地價格將繼續上升，這對該公司的現金流量造成重大影響。

　　數據顯示，2016—2019年大唐地產凈負債比率分別為1085.3%、1087.9%、408.8%、119.2%，持續高企之后于近兩年有所下降，但仍較高。而2017—2019年，大唐地產即期借款的比例分別為18%、44.9%、29.6%，一年內需要償還的借款總額分別為16.5億元、38.0億元、23.0億元，截至2020年2月29日，兩年內到期的借款總額已經達到55.84億元。形成對比的是，2017—2019年，該公司的營收分別為40.2億元、55.0億元、81.1億元。

　　大唐地產應償還借款狀況

　　資料來源：大唐地產招股書

　　同時，大唐地產借款中很大一部分來自于信托融資，截至2019年末，該公司尚未償還的信托融資款項額占借款總額的43.3%。招股書顯示，其信托融資的利率大致在8%—12%，這也將拉高該公司的融資成本。而近三年來，大唐地產借款利息加上租賃負債利息合計高達8.3億元、8.7億元、7.4億元，超過凈利潤。

　　再來觀察大唐地產的現金流狀況，招股書顯示，2016年和2017年該公司經營現金流量凈額分別為-13.2億元和-12.4億元。聯想到該公司自2015年后的業務拓展速度，經營現金流量凈額為負也就不足為奇。對此招股書解釋稱，這主要是由于物業開發活動不斷增加致使經營中使用大量現金凈額。

　　屢敗屢戰的上市之戰

　　《投資時報》研究員注意到，2020年5月29日大唐地產控股有限公司于2019年11月29日遞交的港股招股書屆滿6個月失效。時隔了一天，5月31日大唐地產招股書就二度上線，可見其渴望上市的迫切心情。

　　其實早在2008年，大唐地產就曾計劃赴港上市，卻因金融危機之下資金鏈斷裂，疊加創始人余英儀辭世，上市進程就此擱淺。

　　當然，造成大唐地產上市艱難的原因不止一個。

　　受房地產調控政策影響，房地產企業融資環境收緊。2019年7月監管部門對房地產信托進行“窗口指導”，地產公司并購類信托，全部暫停；未備案的房地產信托項目一律暫停。

　　對于房企來說，信托融資是重要融資渠道。大唐地產招股書中提到，在銀行信貸環境收緊的情況下，信托融資成為該公司若干項目開發的有效替代資金來源。截至2019年末，該公司尚未償還的信托融資款項額占借款總額的43.3%。目前大唐地產面臨著資金緊張的局面，上市籌資顯得格外必要。

　　大唐地產籌資平均利率狀況

　　資料來源：大唐地產招股書

　　但上市又何談容易。

　　從外部環境來說，受“房住不炒”等政策性因素影響，目前A股基本已向房企關上大門，大量中小房企轉向港股。據《投資時報》研究員不完全統計，自2020年2月底以來，已有逾10家房企申請在港上市，形成對比的是2019年全年也僅有13家房企申請在港上市。

　　與大唐地產同時申請上市的房企中不乏祥生控股這類比較有競爭力的企業，據Wind數據顯示，目前祥生控股的土地儲備面積約為2304.5萬平方米，大唐地產為889.7萬平方米。

　　另外從公司內部來說，作為一家區域性中小房企，大唐地產目前的業務主要集中在海西經濟區、北部灣經濟區及周邊城市及京津冀經濟區，尤其是南寧、漳州及天津。以上三地儲備面積占大唐地產的土地儲備的比例分別為26.3%、11.9%、11.5%。

　　2014—2019年南寧、漳州天津住宅物業的均價年均復合增長率分別為為6.0%、8.3%、11.8%。形成對比的是，同期中國住宅物業均價年均復合增長率為9.4%。可以看出，大唐地產主要業務開展地南寧及漳州房地產市場目前并不火爆，6%的價格增速，甚至低于房地產行業工人平均薪金7.9%的年均復合增長率。主要業務開展地房地產市場不慍不火，或將影響該公司未來整體盈利水平。

　　疊加前述提到的該公司的高負債狀況，都為大唐地產成功上市增加了難度。

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責任編輯：逯文云