天風證券發布研報稱，近期，十年期國債收益率加速下行。截至2024年12月16日為1.72%，已跌破2%。2024年12月9日，中共中央政治局會議指出，明年要實施適度寬松的貨幣政策。在長債利率加速下行的背景下，電力板塊等紅利類資產因具備較強的逆周期的屬性，再次開始受到市場關注。其中以穩定收益為主要特征的水電板塊配置性價比開始凸顯。建議重點關注：長江電力(600900.SH)、華能水電(600025.SH)、川投能源(600674.SH)、國投電力(600886.SH)。

天風證券主要觀點如下：

現金流充沛+高分紅，水電是典型紅利資產

現金流方面，固定資產折舊占水電營業成本比例在50%以上，使得水電運營商現金流遠高于會計利潤。以長江電力為例，2016年-2023年公司經營性活動凈現金流量與凈利潤的比值的均值為1.72倍。

分紅方面，長江電力、華能水電等在公司章程/股東匯報規劃中均寫明了較為清晰的分紅比例。例如，長江電力承諾對2021年至2025年每年度的利潤分配按不低于當年實現凈利潤的70%進行現金分紅。

十年期國債破2%，水電配置價值有望抬升

近期，十年期國債收益率加速下行。截至2024年12月16日為1.72%，已跌破2%。2024年12月9日，中共中央政治局會議指出，明年要實施適度寬松的貨幣政策。此前多年我國貨幣政策主要強調“穩健”，此次調整為“適度寬松”。在流動性進一步釋放的背景下，十年期國債收益率或有進一步下降的空間。在利率中樞下行的背景下，以水電作為現金流充沛和高分紅的資產，配置價值有望抬升。

水電板塊高股息標的長江電力股息率與十年期國債收益率息差持續拉大。

若按照2023年年度分紅金額200.6億元做測算，目前長電的市場預期股息率與截至12月16日的十年期國債的息差值已經超過100bp。

回顧長江電力股息率與十年期國債收益率的歷史息差值，目前超過100bp的息差水平已經超過了2016年至今80%的時間段。以長電為代表的水電資產的配置性價比逐步凸顯。

我們認為，市場對高股息標的的股息率要求≈無風險收益率+假設息差。

根據2024年1月10日所發報告《如何用息差方法定價長江電力？》，當時的測算中假設2024年十年期國債收益率中樞值約2.5%。截至2024年12月16日，十年期國債收益率已經跌至1.72%。隨著無風險收益率的持續下行，以長江電力為代表的核心水電資產配置價值有望抬升。

投資建議

在長債利率加速下行的背景下，電力板塊等紅利類資產因具備較強的逆周期的屬性，再次開始受到市場關注。其中以穩定收益為主要特征的水電板塊配置性價比開始凸顯。建議重點關注：【長江電力】【華能水電】【川投能源】【國投電力】。

風險提示：來水低于預期、水電投資低于預期、電價變動風險、測算存在主觀性，僅供參考。

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