11月17日，2022分析師大會暨第四屆新浪財經“金麒麟”最佳分析師頒獎盛典隆重召開。
長江證券機械行業首席分析師趙智勇出席峰會并發表主旨演講，針對光伏，他表示，這是大家當前對專用設備里面關注度最高的，可能會涉及到硅片、電池片、組件三個環節，參與的過程中，一定要跟著終端的盈利走，目前相對來說比較不錯的可能是來自于電池片。
他提醒各位投資者，整個光伏電池片總量的邏輯，今年應該是整個板塊總量增速的一個高點，到明年更應該去關注在總量環境下結構性的一些機會，比如像激光增益、TOPCon或者是異質結新技術的變化，可能才是這個板塊核心的技術。但前提還是要跟著下游盈利在走。
關于半導體，他表示，半導體設備在當前雖然可能受到國外卡脖子的一些因素影響，但是整個板塊自主可控的訴求是最高的，也受益于當前國家對整個板塊國產化要求的提升，包括終端企業自主化需求的迫切程度。所以，我們相信雖然可能短期內會有一些壓力，但是一方面從政策扶持的角度；另外一方面，從自身周期修復的角度，一些公司經歷了波動之后，股價可能也會出現一些比較好的買點，這也是我們建議投資者在未來一年時間里面去重點關注的方向。
關于鋰電設備板塊，當前大家對這個板塊的預期降低了，明年15到20倍的估值，其實代表了大家認為明年新增訂單是持平或者是下滑的預期。但是如果未來儲能包括海外擴產的節奏帶動整個行業的趨勢，我們相信鋰電設備依然會有比較大的預期差，也會有一波投資的機會。
以下是演講全文：
各位投資者大家好，我是長江證券負責機械行業的分析師趙智勇，下面就由我來跟大家分享關于明年機械行業投資相關機會的一些專題。
首先，在開始之前我先跟大家大致介紹一下機械行業標的的劃分。因為整個A股機械行業相關的上市公司可能會超過400家，也涉及到多個細分的行業，每個行業都有自身的產業邏輯。從我們的角度來講，從大的框架來看，機械是一個周期行業，它跟上游的大宗品最大的區別在于它更大的是量的波動，而不是價格的波動。它好的時候會“擴到濫”，差的時候會“減到缺”。所以，我們機械行業的周期性體現在量的波動上。
首先，機械行業怎么去劃分？從歷史上來看，雖然每個研究員都會有自己的研究框架，但是從我們的角度還是喜歡把機械行業分成三個板塊。
1．以政策調控為主的一些逆周期的板塊。比如像工程機械、軌道交通，包括油服等相關的一些板塊，這些行業的終端需求很大一部分意義是由政府的政策或者說一些偏宏觀的調控來引導的。這方面就會導致它的需求的波動往往并沒有那么的市場化，最終可能會受到政策調控的影響會比較多。比如像軌交，包括工程機械，往往會跟整個經濟的周期有一些相悖，往往會作為一種逆周期的宏觀調節來使用，所以我們把這個板塊稱之為逆周期的板塊。在過去的十幾年尤其是2010年以后，當時隨著國內基建投資的大幅增加，這些可能是我們在機械板塊重點研究的方向。但這幾年隨著過去幾年周期的上行包括一些基建投資的增速下降，這一塊可能在過去幾年市場關注度會相對來說會弱一些。
2．順周期的一些標的。涉及到的一些子板塊比較多，包含像工控自動化、激光、機器人、叉車、速機、刀具、機床等等各個細分的子類，但這些產品其實本質上都是生產制造型企業的一個資本開支。作為資本開支來講，這些any user多是市場化的一些企業，比如說是一些紡織廠、包裝廠、家電企業、汽車企業，他們對資本開支其實是一個完全市場化的一個因素，而且這些企業的終端，他們自身的盈利、終端的需求跟著整個行業、跟著整個經濟是密切相關的。所以，我們看到的比如像出口消費的需求會直接影響到這些企業對資本開支的投入。
針對這一塊，無論是工控自動化，還是激光、機器人，在這個過程當中它們的訂單需求都是跟著下游的盈利周期在走的。歷史上來看，到這一塊它的周期性會比較明顯，后面我們會詳細講這一塊的周期因素。
這是第二塊，相比于第一個板塊逆周期，我們更愿意把第二個板塊稱之為順周期的通用自動化的這個方向，我們往往研究第二個方向，一方面可能會從成長性的角度；另一方面可能會從制造業周期的角度去研究。
3．專用設備。專用設備比如說像半導體、光伏、鋰電，這些行業作為每個細分下游其實都有自身相對比較獨立的產業邏輯，而且自身的盈利周期也會跟大的制造業周期略微有些不同。所以這些行業我們會把它單獨拎出來作為一個專用設備單獨去研究，而且專用設備往往是作為一些新興行業，可能它自身的估值、成長屬性也會跟一些傳統裝備行業的理解略微有所不同。我們會把它分為第三類。
大致是這三個方向。
站在當前的這個時間角度來講，我們到底怎么去看待我們未來的投資機會？
首先，在近期大家關注度最高的可能還是第二個板塊——順周期的通用裝備這個板塊，這里面包含的子板塊很多，包含了工控自動化、激光、機器人、叉車、刀具、速機、機床等多個細分品的子行業。研究這個行業之前，建議各位投資者先從自上而下的角度去認真分析這個板塊的周期屬性，然后再切入到這個板塊的成長屬性來看。歷史上來講，我們看到通用制造過去周期性比較明顯，基本上兩年多的上行周期，基本上一年半到兩年的下行周期會周而復始，一個周期三年半到四年，周而復始進行波動。我的理解，本質上表觀上來看其實跟著下游的盈利周期在走，行業會有波動，但實際上就是我們通用設備的一個小的產能周期。比如當下游盈利好的時候，我們就開始擴產能。從立項、建廠到把裝備投完，基本上也就是一年半到兩年的時間，這個行業大家都開始擴，擴到濫之后，產能過剩，然后競爭格局變差，盈利下降，然后就開始去產能，去到缺，經歷了一年半到兩年時間，競爭格局優化，然后再改善，反過來講這時候底部再起來，又是一波周期。所以，我們剛剛說的四年周期本質上是因為這個因素。
站在當前這個時間點，我們處于一個什么樣的位置？包括因為大家最近關注通用設備特別多，包括關注自主可控相關的因素也很多，到底我們現在處于一個什么樣的階段？其實很多投資者最關注的一點就是大家對經濟的判斷，我們認為現在經濟到底怎么樣，是不是現在經濟還沒有起來，是不是應該去關注通用設備？這個時候我們最近有很多路演，無論是機構投資者還是相關的一些投資者大家最關注的一個問題。如果我們去復盤下一輪周期，我們看到整個通用設備的高點其實是在2018年一季度，2018年二季度開始增速往下走，一直到2019年年初，行業的絕對值數據開始往下走。比如說我們拿工控自動化、激光、機器人、叉車、速機、刀具這些行業的數據進行了一些擬合，從整體上來講還是同趨勢的。所以，當行業數據開始往下走的時候，相關的標的其實經歷了兩波下行。首先，第一波下行增速下行的時候是殺估值，第二波下行是2019年開始絕對值下行的時候是殺業績。一直到了2019年的11、12月份，我們才看到整體相關標的從微觀感受到的一些訂單的修復，股價才整體來講見底，開始復蘇回升。
我們一直說每一輪周期下行的過程中都需要經歷兩個階段：第一，增速下行。第二，絕對值下行。增速下行的時候殺估值，絕對值下行的時候殺業績。現在我們經歷在什么階段呢？最近一輪周期高點出現在2021年的一季度，當時增速最高，從2021年的二季度開始增速往下走。到了今年的二季度開始，行業的絕對數據開始出現同比變負，絕對值開始往下走。
我們當前處于今年四季度這個階段，有點類似于在2019年的二三季度，估值殺完之后，行業的絕對值開始在往下滑，因為我們在當前這個時間點看不清楚出口、消費、地產、基建后續短期內是不是能夠完全反彈，作為一個機械研究員，在終端需求判斷的角度來講，我們是會有些欠缺的，包括整個市場，我一直跟很多投資者講，如果你們看清楚終端需求一定要起來，說實話你也不一定要首選機械裝備，你可選擇的標的很多。但為什么我們在這個時間點，在我們沒有看清楚終端需求的時候，我們就應該去先做一些關于通用設備板塊的布局？我們想去解釋一下。除了在下行過程當中我們經歷兩個階段之外，我們每一輪周期上行其實底部見底之后，其實也是有兩個階段，也是有兩個底要建的。第一個是供給端的底，作為生產制造型企業產能出清、設備的保有量見底，這是第一個底。第二個底是需求的底，終端的出口、消費、地產、基建這些能夠看到底了。所以，這是需求的底。站在大部分投資者的角度來講，我們判斷的是需求的底。但是如果你真的能看清楚出口、地產、消費、基建，其實在這個時間點首選的也不一定是裝備，而裝備作為供給的底往往可能會先見底。所以，上一輪周期，2019年11、12月份，設備的訂單開始邊際修復，從全行業來講股價先見底，這個時候出口、消費的數據還沒有完全看清楚，真正大家對出口、消費這些終端的需求判斷起來是到了2020年的二季度末甚至到2020年的三季度，整整滯后了半年左右的時間，當然當中間隔了一個疫情，整整至少滯后了半年左右的時間，大家才看到需求的底。
所以，我們一直說在底部的時候先試的是供求的點，然后試的是需求的底。在當前這個角度，我們從微觀跟蹤的角度來講，我們其實已經能夠看到一些供給的底的出現，尤其是我們近期跟蹤的一些數據上來看，比如9、10月份的一些微觀訂單來看，一些上市公司包括一些工控的企業，一些刀具包括叉車的企業，它們的訂單其實出現了一些環比的改善，使得市場對供給的底的出現抱有比較大的預期。再疊加疫情之后大家對整體制造業修復的預期，其實整個板塊從周期的角度來講，大家其實是愿意參與的。再加上過去一年半時間，很多公司的股價已經出現了比較大幅度的回調，站在當前這個角度來講，很多投資者其實看通用設備跟看醫藥感覺是一樣的，大家在期待疫情放松之后的修復。這是對通用設備的第一個觀點。
但是同時這個板塊也疊加了成長屬性。一方面從政策的角度來講，大家除了看周期的因素，大家更多還會關注一些政策的因素，尤其是近期大家對自主可控，對一些核心標的國產化、核心環節國產化的這么一些要求，其實使得大家對整個通用設備里面尤其是像數控系統，尤其是像工業母雞，像高端機床，這些細分的板塊的關注度在大幅度增加，客觀地說從我們過去歷史的研究來看，機床行業屬于一個國內大而不強，我們國內的企業整體的國產化率并不算低，但是在一些高端的數控機床、五軸機床這方面，其實我們的技術能力離外資的龍頭企業可能還是存在一定的差距。在這個過程當中，我們對一些國內的數控系統包括五軸機床、數控機床相關的上市公司標的其實存在比較大的一些預期。雖然短期內從我們目前跟蹤的訂單修復的角度來講，機床板塊作為設備的導數，其實它修復的在各個通用設備里是比較偏弱的位置。但是從整體的市場關注度以及長期的預期來看，在通用設備里機床板塊包括數控系統板塊的這些相關的彈性可能也會是未來比較大的受益于自主可控，而且近期大家可能對后續隨著政府宏觀對制造業這一塊的一些扶持，無論是減稅還是信貸方面的一些優惠，可能市場對這一塊的預期也都會比較大。
通用設備除了有周期拐點的因素，我們還會更多關注成長的因素。刨掉政策的波動，通用設備這個板塊政策的波動只是一個催化劑，它并不是本身影響到行業的一個核心，行業的核心還是看企業的盈利，還是看企業的競爭力，因為它的下游是一個市場化的行業，向B的市場。終端像紡織、塑料、包裝、印刷、家電這些客戶并不會因為補貼了之后就會去買，往往會更多地根據國內企業產品自身的競爭力以及自身對周期的需求去做一些選擇。所以，我們去看好中國制造業，看好通用設備這個大板塊，更多的從長期來看還是基于我們對中國制造業長期競爭能力的提升。中國制造業、中國裝備企業的核心競爭能力本質上其實是取決于我們國內的工程師紅利，因為這么多年來隨著中國人口產業結構的一些變化，我們已經從最初的一些偏低端附加值的勞動力，慢慢地向一些高附加值的工程師紅利進行轉型，中國的高端人才的教育也在整個勞動力結構當中占比會越來越高。高端人才、工程師比例的上升，一方面使得他們整體的試錯成本包括響應能力要遠遠高于一些外資品牌的一些工程師的效率。另外一方面，中國企業本質上有一個比較大的終端市場，在終端，無論是家電、汽車、紡織，它們對應的資本開支，這些any user的試用場景其實是最好的一個練兵的市場，對于大部分的制造業裝備來講，它并不是一個高精尖，完全是從0到1的過程，更多的還是一個應用技術的過程。
所以，A股里很多標的，無論是一些非標自動化的公司，還是核心零部件，比如像工控企業、激光設備、激光器、機床、刀具這樣的公司，它們真正能夠做大做強，除了自身持續的研發能力之外，本質上還是依托了我們終端的市場，給它們提供足夠多試錯的機會。所以，這個過程當中，國內的企業在長期邏輯來講，除了短期內有周期的拐點疊加政策的扶持，但是從長期的空間來講，我們相信中國制造業應該在未來的全球化競爭的過程當中相對優勢在越來越明顯，而且這是在積累的過程當中的，它的優勢越來越明顯。這是對通用設備板塊另外的一個長邏輯的關注。
站在當前這個時間點，市場關注通用設備，應該是一個比較大的機會，而且這個過程我相信不會說一波就漲完了，就像我們去炒一個政策主題一樣，不是的，它更多的還是一個短期內可能有周期波動，但是從中長期趨勢來看，無論是政策、業績，都會逐漸兌現的這么一個過程。
刨掉通用設備，第二塊涉及到一些基建相關的標的，比如說像軌交、工程機械，當然可能還有其它一些周期相關的，比如港口、船舶，可能都是我們過去認為比較偏重工的一些行業。在政策扶持、政策基建推動整個趨勢越來越弱的過程當中，或者說相比以前邊際減弱的過程當中，對于相關標的的投資其實更多的還是應該關注這些公司自身盈利能力的改善或者說潛在資產負債表修復的過程。
所以，反過來講，在這個大板塊里面，我們不是從需求端簡單地推導我們國家要做大基建投資，我們去炒相關的標的，這個時代已經過去了，更多我們還是要看一些公司在過去磨底的過程中有沒有資產負債表修復，有沒有競爭格局改善。我們建議各位投資者在這個板塊里面更多地通過競爭格局，通過企業自身優質，去選擇一些標的，然后再期待下游終端需求的邊際改善。這是關于第二個方向。
專用設備。專用設備分的方向也比較多，今年大家關注度比較多的可能是來自于光伏、半導體包括鋰電設備，這三個方向我簡單大致講一下。
1）針對光伏板塊，這是大家當前對專用設備里面關注度最高的，可能會涉及到硅片、電池片、組件三個環節。我們想表達的一點是，雖然這個板塊可能有比較大的技術迭代的空間，可能也是大家比較愿意去參與的板塊的一個核心原因。但是在這個過程當中，一定要跟著終端的盈利在走，換句話說我們市場對這些企業的成長預期其實是基于下游電池廠或者是組件企業，或者說是硅片企業盈利的波動來進行波動的。即使有些企業可能在下行周期的時候，它的業績能夠兌現，但是估值依然會有些波動。我們建議在這個板塊里面，大家首先先去判斷硅片、電池片、組件相關未來盈利的趨勢，然后再基于這個過程當中，我們去看當中的一些成長邏輯。目前相對來說比較不錯的可能是來自于電池片，一方面從短期產能供給的角度來講，電池的產能在未來的半年左右里依然會處于一個比較稀缺的過程，而且隨著上游原材料的下降，帶動終端需求的提升，對整個板塊的量也會有一個比較大的提升。在這個大的beta的環境下，比如說一些電池設備可能會有比較大的技術迭代，包含了像大的技術方向，比如異質結、TOPcon、BC這些技術的迭代。也包含了激光在一些具體工藝當中比如去做一些增益的效率提升，這些方向可能是在這個板塊里基于大的周期之外去做的一些疊加的機會。在這個過程中提醒一下各位投資者，整個光伏電池片總量的邏輯，今年應該是整個板塊總量增速的一個高點，到明年更應該去關注在總量環境下結構性的一些機會，比如像激光增益、TOPCon或者是異質結新技術的變化，可能才是這個板塊核心的技術。但前提還是要跟著下游盈利在走。
2）除了光伏之外可能還有鋰電、半導體設備。半導體設備在當前雖然可能受到國外卡脖子的一些因素影響，但是整個板塊自主可控的訴求是最高的，也受益于當前國家對整個板塊國產化要求的提升，包括終端企業自主化需求的迫切程度。所以，我們相信雖然可能短期內會有一些壓力，但是一方面從政策扶持的角度；另外一方面，從自身周期修復的角度，一些公司經歷了波動之后，股價可能也會出現一些比較好的買點，這也是我們建議投資者在未來一年時間里面去重點關注的方向。
3）鋰電設備板塊。最近投資者關注鋰電設備板塊關注的點會弱一些，主要是因為大家擔心今年增速是不是已經是高點了。我們看到一些龍頭的公司對應到明年的估值可能都在15倍到20倍之間了。我們相信這個板塊一方面整個新能源汽車依然是我國在中國一兩年核心的一個都是的主要邏輯。另外一方面，在這個過程當中，作為鋰電設備，它的需求不僅僅是國內的鋰電池企業的擴產。我們能看到未來海外電池廠的擴產以及一些由儲能行業帶動的擴產，使這個行業未來可能有一些新的動力。當前大家對這個板塊的預期降低了，明年15到20倍的估值，其實代表了大家認為明年新增訂單是持平或者是下滑的預期。但是如果未來儲能包括海外擴產的節奏帶動整個行業的趨勢，我們相信鋰電設備依然會有比較大的預期差，也會有一波投資的機會。
以上是我們大致針對整個機械行業選了一些大家關注度比較高的板塊，進行了一些分析跟交流。我們一直想講，在通用設備里，關于中國企業工程師紅利的優勢，我們相信應該是我們未來作為機械板塊或者裝備板塊核心要去做研究的一個方向。因為雖然周期的波動客觀地講，這里面會有一些比較大的不確定性，但是中國企業的競爭能力、中國工程師紅利的兌現，我相信是未來比較確定的一個能夠落地的裝備的核心邏輯。所以，站在這個角度，我們堅定地看好中國制造業、中國裝備企業長期的發展，也希望各位投資者能夠重點關注我們這個行業。
謝謝各位投資者，謝謝！
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責任編輯：常靖蕾
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