今天，2021中國分析師大會暨第三屆新浪財經金麒麟最佳分析師頒獎盛典隆重召開。國泰君安研究所所長、中國分析師大會評審委員會主席黃燕銘發表了重要演講。
黃燕銘表示，作為十四五的開局之年，2021年中國證券行業進入了大變局的時代，面臨著四大歷史機遇與挑戰。賣方分析師行業面臨的大變局是如何把服務從公募服務紅海市場擴展到機構服務、財富管理和企業服務藍海市場。
他表示，核心資產和新能源的行情都只是階段性的現象，而價值投資是本質。展望2022年，盈利下行壓力仍在，整體將呈現出前高后低的趨勢，預計4月開始，市場將面臨一定下行壓力。
未來6個月，消費、券商銀行、新能源是三大推薦關注行業。推薦業績有支撐且負面預期淡化的白酒、生豬、乳業、汽車零部件等方向；券商在財富管理驅動下二次成長，銀行第三季度盈利繼續向上；新能源高景氣方向仍具稀缺性，推薦新能源車、光伏、綠電等方向。
以下為演講全文：
一、歷史進入“十四五”開局之年，中國證券業已開啟大變局時代，未來券商行業將如何發展？
2021年11月8日至11日，十九屆六中全會在北京召開，這是黨在重要歷史關頭召開的一次具有重大歷史意義的會議，新的百年既是民族復興的偉大新時代，也將是資本市場長期發展的偉大新時代。在未來百年的奮斗過程中，資本市場肩負著為中國經濟提供有效資產配置的歷史使命，而如何在新格局下成為更加開放和具有國際競爭力的市場，如何在國際金融體系中發揮應有的作用，如何更好的契合高質量發展的新時代主題，既是資本市場的新命題，也是資本市場的新機遇。
2021年，作為十四五的開局之年，中國證券行業進入了大變局的時代，作為證券從業人員的一部分，所有的證券分析師都將經歷這個變局，證券行業在未來面臨著歷史機遇與挑戰。
總結歸納當前的局勢，證券行業在未來將主要面臨四個方面的機遇：
第一，注冊制帶來的科創企業融資需求的提升。國家在未來要繼續提高生產力，重點是在科學技術，特別是支持科創企業的發展。如何幫助科創企業進入到資本市場，利用資本市場來發展實體經濟，是未來資本市場將要面臨的重要任務和挑戰。科創企業的融資需求，一方面給證券公司的投資銀行帶來了很多的業務機會，同時也給證券分析師們提供了發揮才能的舞臺。在這過程當中，證券行業要幫助投行去尋找優秀的企業，幫助企業理解產業的發展趨勢，懂得如何利用資本市場發展實體經濟，在企業需要融資的時候提供定價服務，在日常幫助做好投資關系管理。
第二，后資管新時代居民財富管理需求的爆發式增長。隨著房地產發展速度的減緩，房地產行業提供暴利的時代已經一去不復返。圍繞著房地產市場的大量金融投資，正在逐步退出房地產市場尋找新的投資機會，大量的居民理財也正在從存款市場以及房地產市場等逐步轉移到股權投資市場當中。這個過程當中，證券分析師如何為財富管理提供適當的投資咨詢，如何幫助證券公司的經紀業務部門進行財富管理業務的轉型，如何幫助上千名投資顧問提升其在財富管理方面的業務能力，是未來證券分析師將要面臨的重要課題。
第三，資本市場制度完善帶來的機構客戶綜合服務需求的提升。隨著投資業務的復雜化，以公募基金為代表的機構客戶對證券公司提供的服務已經遠遠不局限于代理買賣和研究服務這兩項，機構客戶希望證券公司能夠提供多樣的綜合性服務，其中包括了融資融券、衍生交易、ETF做市等一系列綜合性的服務。在證券公司的機構業務向綜合化擴展的過程中，證券分析師應當擴展研究視野，理解證券公司的各項綜合性的新業務，為機構客戶提供與新業務相對應的研究服務。
第四，資本項目松綁帶來的跨境業務需求的提升。跟隨著企業客戶和機構客戶的跨境業務需求增加，近年來證券公司的跨境業務也快速發展，包括投資銀行、資產管理、財富管理等都產生了跨境業務。對證券分析師而言，應當跟隨證券公司的各項業務走出國門進入國際資本市場，建立國際影響力。這個過程當中，如何實現證券研究的國際化，是當代證券分析師需要完成的重要命題。
在四個方面機遇的同時，證券行業也面臨著四個方面的挑戰。
第一個方面是房地產風險給券商金融資產帶來的盈利的不確定性。近期發生了不少的房地產企業風險暴露事件，由此增加了與房地產相關的金融資產盈利的不確定性。如何理解房地產行業對中國經濟以及各類金融資產的影響，這是當前證券分析師們需要面臨的一個挑戰。
第二個方面是客戶綜合金融服務需求與券商內部組織架構之間的沖突。當前證券公司的客戶對金融需求已經是綜合性的需求而不再是單一的需求。這個過程中，證券公司需要建立以客戶為中心的業務體系，然而目前國內的證券公司基本上以牌照為中心建立的組織架構。如何從以牌照為中心的組織架構，轉換到以客戶為中心的組織架構，這是未來證券公司組織架構變革當中的一個很重要的課題，由此證券公司的研究部門應當順應這場變革。
第三個方面是經濟增速下行給股權質押等信用業務帶來的不確定性。過去幾年，由于經濟增速的下行帶來證券公司質押業務的風險增加，到目前為止，整體化解情況良好。但是如何建立良好的股權質押的風險管理，如何處理好信用業務的風險挑戰，依然是個重要的管理問題。
第四個方面是互聯網帶動的客戶認知快速提升對券商業務模式的沖擊。絕大部分的券商脫胎于傳統的業務模式，然而互聯網的快速發展必將沖擊傳統模式。在轉變成互聯網的模式下，證券公司如何適應這種互聯網化的發展，改變業務模式和業務習慣，真正朝著互聯網化的方向發展，這是所有證券公司未來要應對的一個命題，證券公司研究部門同樣需要順應這場變革。
二、在如今市場的大氛圍下，賣方分析師的競爭越來越激烈，如何看待？券商研究所該如何發展？
從賣方分析師隊伍的內部格局來看，競爭確實變得越來越激烈，無論是從事賣方研究服務的證券公司數量，還是賣方分析師的數量都得到了快速增長，這在促進行業繁榮的同時，也加劇了內部的競爭。激烈的競爭可以給市場帶來更好的服務，但是同時也會制造噪音。這種激烈競爭集中體現在各家券商研究部門對公募基金研究服務的爭奪。因此從賣方分析師的內部格局來看，競爭確實變得越來越激烈，僅從公募基金服務的市場來看，這是一片紅海。
但是從外部格局來看，中國證券行業的大變局卻提供了更多的市場機會，無論是更大的機構服務市場、財富管理市場還是企業服務市場都是一片藍海。對于賣方分析師行業未來應當面臨的大變局是，如何把服務的市場范圍從傳統的公募服務市場擴展到更加廣闊的機構服務市場再擴展到財富管理市場和企業服務市場，做一個全面發展的“三好學生”。
第一，機構服務市場包括了社保、保險、公募以及重點私募等賣方分析師當前重點爭奪的機構，另外還包括了分散在各地的各類私募機構以及企業集團，他們也是中國證券市場機構投資者當中重要的一部分。他們不一定在北上廣深，他們在更廣袤的祖國各地，而且2021年這類機構的發展速度非常快，特別是量化私募異軍突起。這些分散在各地的機構客戶同樣需要研究咨詢服務，光靠營業部的投資顧問服務是滿足不了的。如何帶動證券公司的各塊研究團隊力量，幫助這些地方性機構客戶，也是未來券商研究部門需要考慮的業務方向。
更重要的是從2021年開始，銀行理財子的出現其實已經改變了機構服務市場的格局，更大的買方機構正在形成。千萬不要認為券商研究現有的研究人員、研究體系、研究策劃可以很好地滿足銀行理財子的投資需求。其實情況不是這樣，銀行理財子的投資需求與公募基金等以主動投資為主的機構投資者不完全一樣，他們有大量的配置投資的需求，這就需要證券公司研究部門改變自己的研究體系，增加配置性的研究，以更好地適應這類機構客戶的需求。配置研究重點是在三個方面，即主動配置、量化配置和基金配置這三個大的領域。對此，國泰君安證券研究所已做好了布局。
第二個是財富管理市場。如何以證券研究服務于高凈值客戶，如何借助于互聯網手段服務于各層級的個人投資者，配合于公司的財富管理業務的建設，是未來證券公司研究部門需要重點發力的方向。財富客戶分散在全國各地，有省市縣各個層級，規模落差又極大，是非常分散的結構，而證券公司研究部門按照法規要求是集中式統一管理。如何解決這兩者之間的結構矛盾？這就需要借助于證券公司的分支機構和投資顧問隊伍。
這個過程當中如何去服務財富客戶，證券公司研究部門需要完成四件事情。第一，把研究體系賦能于分支機構，包括分公司、營業部等各層級的從事財富管理業務的部門。第二，把研究成果對接給分支機構的投資顧問。目前，證券公司的投資顧問少則幾百人，多則幾千人，如何利用自身研究能力，幫助這些分支機構的投資顧問，提高其投資咨詢服務水平，讓他們今后給財富客戶提供投資咨詢時，不要再僅憑F10、股吧，而是有自家研究部門的研究成果在背后支持、幫助提高工作能力。第三，建立可以直接面向高凈值財富管理客戶的研究團隊、研究產品和研究服務體系，提供專向的研究支持和服務。第四，配合好監管部門以及證券公司的需要，做好投資者教育的服務工作。近年來，雖然社會各界都普遍看好券商的財富管理業務，但是直到今天為止，還很少有券商研究部門在朝著財富管理方向發力。2021年，國泰君安證券研究所已經為支持財富管理業務組建了專門的研究團隊，并且為賦能分支機構和投資顧問建立了專門的研究服務體系，把研究支持財富管理落到實處。
第三個方面是企業服務市場。企業有一級市場的融資業務需求，也有一級市場的投資業務需求。到目前為止，賣方分析師主要是把上市公司和擬上市企業當作調查、研究的對象。在撰寫研究報告把企業推薦給投資者之余，很少會去考慮可以為企業提供什么樣的服務。在未來證券公司需要積極發展產業研究，從全球趨勢、國家戰略等角度去尋找有發展潛力的企業推薦給資本市場，為企業提供戰略規劃、投資選擇、融資計劃等各方面的研究支持與服務，配合于證券公司一級市場融資業務和一級市場投資業務。
站在這三大類客戶的角度來看，目前賣方分析師的競爭其實還不算激烈，要說激烈只是因為證券公司把大量的時間精力集中在了一部分市場，但如果放在一個更廣闊的市場來看，競爭還只是剛剛開始。
三、證券分析師如何不斷提升自身的核心競爭力，成為一名優秀的證券分析師？
成為一名優秀的證券分析師需要五個條件。
第一個條件是性格。性格決定命運，一個人的性格包括了他外在的能夠讓大家感受到的特征，也包括了他內在的思維能力，比如探究欲、變異性等等，這些性格特質都是決定能否成為一名優秀證券分析師的重要因素。性格的塑造是從小到大的漫長過程，不是幾天時間可以完成的。
第二個條件是知識結構。強調的是對經濟學、管理學、會計學、金融學、乃至哲學、科技、數學等各種學科學習的融匯和貫通。所以一名優秀分析師要多讀書，讀各種書，知識結構是要盡量完備。
第三個條件是價值觀。包括做人的價值觀，對朋友的態度，對金錢的態度，對事業成功的態度，這些價值觀也會變成一個人最后能否成為一名優秀的證券分析師的重要條件。
第四個條件是溝通表達能力，包括口頭的語言表達能力和書面的文字表達能力，證券分析師的工作就是與各種人員溝通，包括企業、同事、客戶、媒體以及社會公眾等，沒有良好的溝通與表達能力則很難開展工作。
第五個條件是身體素質，證券分析師的工作加班出差是經常的事情，如果身體不好當然承受不住工作壓力，所以說行業是非常辛苦的行業。
以上五個條件是硬條件，是必需具備的。在當前的市場環境下，我建議證券分析師應當樹立四個正確的觀念。
第一，樹立正確的人生觀，保持正念、正聽、正想。最近幾年證券分析師違規的事件屢次出現，本質上都是對自身的職業沒有正確認識的后果，如何正確樹立自己的人生目標，正確對待成績與金錢等的態度，使自己的職業保持長期健康穩定的發展，這是所有人成為證券分析師的入門必修課。真正的規則不是寫在紙面上的，而是應當寫在每位從業人員的內心里。
第二，證券分析師必須認清自己肩負的歷史使命，在當前的任務是引導資本有序發展，而不是助長資本無序擴張，應當幫助實現資本的有效配置。證券分析師應勇于擔當社會職責，為中華民族的偉大復興貢獻一份力量。
第三，證券研究本質上是一場修行，證券分析師應當行萬里路，讀萬卷書，增長見識，提高智慧。行萬里路，要去調研實體經濟，了解經濟的實際情況；讀萬卷書，包括讀各類教科書、歷史書、學術文獻等等，不斷提高自己的認知；由此在不斷增加見識的過程中，通過參悟而提高智慧，尋找證券研究和投資內在最本質的精神和思想。
第四，在證券研究中必須透過現象看本質，不要錯把現象當本質。變換的是現象，不變的是本質，不要把現象當作本質而死死抱住，更不要把過去的一點成功經驗當做投資的真理而要堅持到底。核心資產的行情也好，新能源的行情也罷，都只是一個階段性的現象；而本質是價值投資。
四，對未來6個月，國泰君安證券研究所對市場的看法
首先，在大勢研判層面：明年上半年整體前高后低，下一個機會時點在跨年，建議逢低布局。當前市場對分子端下行預期充分，隨著地產悲觀情緒的修復，市場并無系統性調整風險。而對分母端降準預期修正同樣已經反應充分，跨年行情將隨著年底政策不確定性的下行徐徐展開。
展望明年來看，整體呈現出前高后低的趨勢，明年的盈利下行壓力仍在，因此預計春季躁動之后的4月開始，市場將面臨一定下行壓力。
具體從DDM模型各要素來說：1）分子盈利端：預計負增長壓力不會止步于三季度，未來兩個季度盈利端仍將繼續面臨零增長壓力，且明年下行壓力將可能延續；2）分母端降準預期：四季度降準概率降低，但市場對此亦已反應充分；行至年底經濟下行的壓力逐步凸顯出來，明年一季度寬松預期會再次升溫；3）分母端風險評價：當前政策不確定性仍處高位，市場對下階段核心經濟政策的預期較為模糊。往后看政策不確定性將隨年底各重要會議的陸續召開進一步下降，風險評價的下行將驅動跨年行情徐徐展開。
行業配置上來看，可以歸納為兩句話，從周期向消費，從高估值進攻向低估值防御。1）周期：國家的嚴格監管疊加需求預期回落，以上游資源品為核心代表的周期景氣度已發生明顯的預期反轉，未來整體承壓；2）消費：疫情再次沖擊下消費復蘇動能持續缺失，地產投資也面臨斷崖式下滑，市場對消費的盈利預期仍偏向于悲觀。近期下游消費品公司開始采取提價策略，乳制品、休閑食品、啤酒等多個細分消費行業均迎來提價潮，未來需持續關注消費品預期改善的漲價信號。同時進一步映射到2022年盈利增速預期來看，尤其是必選消費2022年盈利預期將較2021年邊際向上明顯修復。3）新能源：新能源相對仍具備高景氣優勢，但短期卻面臨較大估值壓力。而分母端在消化降準概率下降的預期后，近期也沒有明顯邊際變化，但明年上半年由于高景氣延續，新能源仍然是稀缺的高增長品種，具有豐富的機會。
未來，結構的破局之力將率先來自于分母端預期的再次變化。臨近年底，分母端預期的重心將從Q4降準概率下行轉向2022年Q1寬松預期的再次強化，結構上具備低估值優勢的消費/金融地產等板塊將最為受益。推薦行業：1）消費逐步邁出預期底部，推薦業績有支撐且負面預期淡化的白酒/生豬/乳業/汽車零部件等方向；2）券商/銀行：券商在財富管理驅動下二次成長、行情持續性將超預期，銀行Q3盈利繼續向上，資產質量持續好轉；3）新能源：高景氣方向仍具稀缺性，推薦新能源車/光伏/綠電等方向。
責任編輯：常靖蕾
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