近日，美元指數上破110，為2022年11月以來首次，美元強勢如虹導致全球貨幣承壓，并引發美國股市調整。隨著特朗普即將就任，美國金融市場的不確定性與不穩定性將會增加。

　　引發美元上漲的原因復雜。直接原因是上周五美國勞工統計局公布的就業數據，數據顯示，美國11月非農新增就業25.6萬人，遠遠超出預期的16.5萬人；12月失業率為4.1%，高于上個月的4.2%。這顯示出美國經濟仍然強勁并降低了美聯儲進一步降息的概率。

　　有數據表明，此輪通脹下降的速度比人們預期的更慢。比如G7國家的平均通脹率從2024年9月的2.2%上升到截至2024年11月的2.6%，美國的就業報告也印證了這一點。

　　美元指數的強勢讓對利率敏感的國家面臨沖擊，隨著大量資本外流給當地貨幣帶來額外的壓力，以及各國國債收益率提高，一些脆弱性的國家可能面臨風險，這種風險又強化了市場對美元的需求。

　　但是，真正讓市場感到擔憂的是接下來美國面臨的結構性風險，從而推高了期限溢價。期限溢價是指持有期限為10年的美國國債存在未被預期到的風險，從而要求額外收益率來補償債券持有人因債券價格可能大幅下跌的風險。很難做出風險判斷的因素主要有兩個：

　　一是特朗普制造了巨大的不確定風險，比如如果其上任后真的立即驅逐數百萬移民，會直接引發勞動力價格飆升，從而推動美國再通脹。此外，他計劃對美國進口商品普遍加征關稅的做法，也會推高美國商品的價格，而如果美國與各國發生關稅混戰，會進一步增加不確定性。這些不確定性都指向了通脹風險，從而導致債券市場推高了“期限溢價”。此外，一些投資者擔心美國去全球化帶給世界巨大破壞性影響，從而惡化全球經濟體系的運行。

　　其次，2025年美國國債供應會大幅增加。2025年，美國中長期國債迎來到期高峰，同時，耶倫曾發行8000多億美元的短期債券來減少長期國債的供應，以壓低長期利率。這些短期債券即將面臨置換為長期國債，進一步增加了供應。

　　由于特朗普諸多政策都更具財政擴張性，美國可能會繼續大幅增加債務，美國財政部預計2025年一季度國債發行規模或高達8230億美元，全年計劃發行約2萬億美元新債券，相當于GDP的7%。高盛的一項研究顯示，赤字與GDP之比每增加一個百分點，長期收益率就會上升約20個基點。而今年美國長期國債大規模置換帶來的供應增長會超過赤字的規模。

　　除了通脹風險與國債供需矛盾外，市場還擔心特朗普的稅收減免計劃如果實施，會加速暴露美國財政狀況的不可持續性，從而引發資金拋售長期國債以規避風險。美國十年期國債收益率正在逼近5%的水平，上一次收益率超過5%是在2007年6月，隨后發生了次貸危機與大衰退。

　　因此，目前美國市場的判斷呈現水火交融的分裂狀態。一方面，認為美國經濟超預期繁榮，并可能在加征關稅的情況下仍保持韌性，但強勢美元會摧毀一些脆弱的經濟體。另一方面又擔心再通脹以及長期國債供應過多后大幅推升收益率，從而引發經濟硬著陸與金融風險。這使得市場定價被更多的不確定性風險所推動，這也會產生溢出效應，對其他國家的貨幣與金融系統產生沖擊。

　　具體到中國而言，外部環境變化或將對我國產生一定影響，但中國有能力應對。中國央行行長潘功勝近日表示，將大幅提高國家外匯儲備在香港的資產配置。因為香港金融市場高度自由開放，其流動性與資產價格容易受美國收益率所直接影響，中央政府有能力幫助香港穩定市場。

　　此外，央行副行長宣昌能也表示，未來一段時間，外部環境復雜性、嚴峻性和不確定性可能進一步上升，但中國的經濟基礎堅實，經常賬戶保持順差，跨境資本流動自主平衡，外匯儲備充足，外匯市場有韌性，為保持人民幣匯率基本穩定提供了確定性和有力支撐。央行將加強外匯市場管理，堅決對市場順周期行為進行糾偏，堅決對擾亂市場秩序行為進行處置，堅決防范匯率超調風險，有能力保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。

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責任編輯：李桐