引導(dǎo)長(zhǎng)期資金入市需要有足夠的耐心，久久為功，重在做好制度保障、優(yōu)化市場(chǎng)環(huán)境，讓長(zhǎng)期資金敢投、愿意投、能從股市中賺到錢(qián)。

　　題：長(zhǎng)期資金入市，爭(zhēng)做“耐心資本”

　　作者：南方基金

　　黨的二十屆三中全會(huì)提出深化金融體制改革，提出“支持長(zhǎng)期資金入市”和“建立增強(qiáng)資本市場(chǎng)內(nèi)在穩(wěn)定性長(zhǎng)效機(jī)制”，為未來(lái)的資本市場(chǎng)發(fā)展指明了方向。多年來(lái)，業(yè)界也一直提倡“長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資、責(zé)任投資”的理念，引導(dǎo)長(zhǎng)期資金入市，是政府和金融行業(yè)共同努力的方向。

　　長(zhǎng)期資金的意義

　　于資本市場(chǎng)而言，長(zhǎng)期資金具有改善企業(yè)融資環(huán)境、平抑市場(chǎng)波動(dòng)的作用。由于長(zhǎng)期資金的現(xiàn)金流較為穩(wěn)定，在市場(chǎng)出現(xiàn)大幅波動(dòng)時(shí)不易出現(xiàn)“追漲殺跌”的行為，可以較好地執(zhí)行資產(chǎn)再平衡策略，當(dāng)市場(chǎng)下跌時(shí)買(mǎi)入、上漲時(shí)賣(mài)出，成為平抑波動(dòng)率、推動(dòng)市場(chǎng)慢牛長(zhǎng)牛的重要力量。在一些起步較早的發(fā)達(dá)國(guó)家已經(jīng)可以觀察到投資者結(jié)構(gòu)的改變有助于股市穩(wěn)健發(fā)展，例如美國(guó)在上世紀(jì)80年代后陸續(xù)建立了401k、IRA等養(yǎng)老金制度，將居民部門(mén)的養(yǎng)老儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)期資金并引導(dǎo)進(jìn)入股市，到2021年美國(guó)養(yǎng)老金規(guī)模已經(jīng)達(dá)到39.4萬(wàn)億美元，成為資本市場(chǎng)上舉足輕重的力量，直接持有美國(guó)約10%的股票和47%的共同基金。從歷史數(shù)據(jù)上也可以看出，80年代后美股走出長(zhǎng)牛，在科網(wǎng)泡沫、次貸危機(jī)等股市巨震時(shí)期，標(biāo)普500的最大的回撤在50%左右，應(yīng)對(duì)波動(dòng)的能力顯著強(qiáng)于全球其它地區(qū)股市。

　　圖：80年代后養(yǎng)老金入市，美股走出長(zhǎng)牛

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、ICI

　　于金融機(jī)構(gòu)而言，長(zhǎng)期資金是較為優(yōu)質(zhì)的負(fù)債端來(lái)源，不僅可以避免投資經(jīng)理為了應(yīng)對(duì)申贖而被動(dòng)地“追漲殺跌”，還可以顯著地降低獲客成本，形成較為穩(wěn)定的客戶群，針對(duì)自己的客戶畫(huà)像提供特色產(chǎn)品和服務(wù)，建立差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

　　于個(gè)人投資者而言，堅(jiān)持長(zhǎng)期投資，有助于提升風(fēng)險(xiǎn)收益比，改善投資體驗(yàn)。由于近兩年的市場(chǎng)波動(dòng)，部分投資者承受了較大比例的虧損，因此產(chǎn)生了一種誤解，認(rèn)為是自己的“耐心”導(dǎo)致了虧損擴(kuò)大。事實(shí)上，“耐心資本”不是“虧錢(qián)資本”，長(zhǎng)期投資對(duì)投資者最大的價(jià)值就在于提升風(fēng)險(xiǎn)收益比，我們做了這樣一個(gè)不同持有期的對(duì)比研究：

　　方案一：假設(shè)每個(gè)交易日買(mǎi)入一種資產(chǎn)，持有一年后賣(mài)出，不考慮交易成本的收益分布如下：

　　圖：各類(lèi)資產(chǎn)持有一年收益率分布

注：統(tǒng)計(jì)區(qū)間為2004年6月1日至2024年9月11日。基金類(lèi)資產(chǎn)均使用相應(yīng)萬(wàn)得基金指數(shù)。數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND

　　方案二：假設(shè)每個(gè)交易日買(mǎi)入一種資產(chǎn)，持有十年后賣(mài)出，不考慮交易成本的收益分布如下：

　　圖：各類(lèi)資產(chǎn)持有十年年化收益率分布

注：統(tǒng)計(jì)區(qū)間為2004年6月1日至2024年9月11日。基金類(lèi)資產(chǎn)均使用相應(yīng)萬(wàn)得基金指數(shù)。數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND

　　可以看出，在只持有一年的情況下，各類(lèi)資產(chǎn)的收益率分布區(qū)間重合度較高，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)的分布區(qū)間較寬，也就是說(shuō)有一定概率獲得高收益，但也有一定概率虧損，而債券類(lèi)資產(chǎn)和貨幣基金的虧損風(fēng)險(xiǎn)則較小，體現(xiàn)出良好的安全性。很顯然，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)承受能力弱的投資者來(lái)說(shuō)，短期持有股票并不是一個(gè)好的選擇。

　　但如果將持有期拉長(zhǎng)到10年，就會(huì)觀察到不同的現(xiàn)象。各類(lèi)資產(chǎn)的收益率分布出現(xiàn)了顯著差異，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)和不動(dòng)產(chǎn)體現(xiàn)出明顯的超額收益。更為重要的是，我們發(fā)現(xiàn)在長(zhǎng)期持有后，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)變得“安全”了，萬(wàn)得全A指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)、股票型基金指數(shù)、偏股混合型基金指數(shù)的收益分布區(qū)間全部在0以上，滬深300指數(shù)的收益分布區(qū)間也大部分處于0以上，這意味著拉長(zhǎng)持有期可以大大降低股票投資的虧損風(fēng)險(xiǎn)。

　　出現(xiàn)這種現(xiàn)象的原理是：股票作為一種高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，獲取的是企業(yè)經(jīng)營(yíng)的劣后級(jí)收益，可以享受一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)隨著時(shí)間積累，逐漸覆蓋了資產(chǎn)價(jià)格向下波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　同樣的，我們可以觀察到股票型基金指數(shù)和偏股混合型基金指數(shù)，在10年持有期下，收益中位數(shù)顯著高于寬基指數(shù)，這是由于主動(dòng)管理創(chuàng)造的超額收益也會(huì)隨著時(shí)間積累，使得基金收益率明顯超過(guò)了市場(chǎng)本身的漲幅。

　　因此，對(duì)于比較厭惡損失的投資人來(lái)說(shuō)，拉長(zhǎng)投資周期也是一個(gè)降低虧損風(fēng)險(xiǎn)的有效方法。

　　公募基金在長(zhǎng)期資金入市過(guò)程中的作用

　　誠(chéng)然，對(duì)于大部分普通投資者來(lái)說(shuō)，踐行長(zhǎng)期投資確實(shí)有一定難度，一方面?zhèn)€人投資者資金體量較小、抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱，且需要應(yīng)對(duì)日常財(cái)務(wù)支出和收入波動(dòng)，常有短期變現(xiàn)的需求，另一方面我們必須承認(rèn)“損失厭惡”、“追漲殺跌”是客觀存在的人性，長(zhǎng)期投資意味著可能經(jīng)歷較大比例的浮虧，對(duì)于個(gè)人的心理素質(zhì)也是一種考驗(yàn)。

　　因此，對(duì)于個(gè)人投資者而言，準(zhǔn)確評(píng)估自己的風(fēng)險(xiǎn)承受能力、理性投資是踐行長(zhǎng)期投資的前提。另外，可以借助金融服務(wù)、金融產(chǎn)品的幫助，更好地實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期投資目標(biāo)，例如通過(guò)基金投顧、FOF等創(chuàng)新產(chǎn)品，構(gòu)建符合自己風(fēng)險(xiǎn)承受能力的投資組合、平滑凈值波動(dòng)，也可以選擇封閉式產(chǎn)品、定期開(kāi)放式產(chǎn)品，或者執(zhí)行定投策略，通過(guò)固定的投資紀(jì)律來(lái)克服自己的情緒波動(dòng)。

　　而公募基金在長(zhǎng)期資金入市過(guò)程中，除了可以幫助客戶更好地長(zhǎng)期投資外，本身也起到了固化居民資產(chǎn)、創(chuàng)造長(zhǎng)期資金的作用。根據(jù)中基協(xié)發(fā)布的《中國(guó)證券投資基金業(yè)年報(bào)（2023）》，我國(guó)場(chǎng)外公募基金個(gè)人投資者數(shù)量高達(dá)7.59億人，如此龐大的投資者群體，每天都在進(jìn)行大量的申購(gòu)贖回，其中不乏一些“短期資金”的交易，但由于投資者的申贖相互抵消，基金實(shí)際的凈申贖規(guī)模要小得多，在大多數(shù)時(shí)候，公募基金的持股規(guī)模是比較穩(wěn)定的，把短線資金積累起來(lái)，也就成了長(zhǎng)期資金。

　　我們統(tǒng)計(jì)全市場(chǎng)主動(dòng)權(quán)益基金的持股倉(cāng)位變動(dòng)情況，可以看到公募基金的持股行為，在過(guò)去20年維持在70%至90%的高倉(cāng)位水平運(yùn)作，是典型的長(zhǎng)期資金行為模式。

　　圖：主動(dòng)權(quán)益基金持股倉(cāng)位統(tǒng)計(jì)

注：“主動(dòng)權(quán)益基金”指股票型基金、偏股混合型基金。為排除建倉(cāng)期干擾，剔除了成立不滿一年的基金。數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND

　　也因此，公募基金的功能性逐漸受到重視。在9月24日國(guó)新辦召開(kāi)的新聞發(fā)布會(huì)上，吳清主席介紹中央金融辦、中國(guó)證監(jiān)會(huì)聯(lián)合印發(fā)的《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市的指導(dǎo)意見(jiàn)》，其中提出的舉措之一就是大力發(fā)展權(quán)益類(lèi)公募基金，重點(diǎn)是督促基金公司進(jìn)一步端正經(jīng)營(yíng)理念，堅(jiān)持投資者回報(bào)導(dǎo)向，著力提升投研和服務(wù)能力，創(chuàng)設(shè)更多滿足老百姓需求的產(chǎn)品，努力為投資者創(chuàng)造長(zhǎng)期收益。此外，證監(jiān)會(huì)將推動(dòng)公募基金行業(yè)穩(wěn)步降低綜合費(fèi)率，更好讓利投資者、回報(bào)投資者。相信在未來(lái)，公募基金產(chǎn)品將會(huì)有越來(lái)越豐富，并且具有越來(lái)越好的性價(jià)比。

　　長(zhǎng)期資金入市需久久為功

　　長(zhǎng)期資金，不僅僅意味著投資周期長(zhǎng)，更意味著資產(chǎn)配置策略較為穩(wěn)定，不論增持還是減持股票，其過(guò)程都會(huì)較為平緩，我們對(duì)于長(zhǎng)期資金入市要有足夠的耐心，不能把長(zhǎng)期資金當(dāng)成“救火隊(duì)長(zhǎng)”。

　　以美國(guó)的IRA制度為例，早在1974年，美國(guó)就建立了IRA制度，將居民的個(gè)人養(yǎng)老儲(chǔ)蓄引入資本市場(chǎng)。但在最初的十年，IRA的投資者資產(chǎn)配置策略都較為保守，將大部分的資金投入銀行存款和人壽保險(xiǎn)等較為穩(wěn)健的產(chǎn)品，到1984年，存款和保險(xiǎn)仍占到IRA資產(chǎn)的73%，進(jìn)入股市的資金比例并不高。

　　圖：美國(guó)IRA資產(chǎn)配置比例

數(shù)據(jù)來(lái)源：ICI

　　但經(jīng)過(guò)50年的積累發(fā)展，IRA的投資者逐漸認(rèn)識(shí)到權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)更符合養(yǎng)老金的長(zhǎng)期保值增值需求，資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)逐漸遷移，到2023年，已經(jīng)有43%的IRA資金配置于共同基金，48%的資金配置于包括股票在內(nèi)的其它資產(chǎn)。

　　因此，引導(dǎo)長(zhǎng)期資金入市需要有足夠的耐心，久久為功，重在做好制度保障、優(yōu)化市場(chǎng)環(huán)境，讓長(zhǎng)期資金敢投、愿意投、能從股市中賺到錢(qián)。

　　潛在的長(zhǎng)期資金來(lái)源

　　證監(jiān)會(huì)制定的《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市的指導(dǎo)意見(jiàn)》提出完善“長(zhǎng)錢(qián)長(zhǎng)投”的制度環(huán)境，對(duì)支持各類(lèi)長(zhǎng)期資金來(lái)源的發(fā)展做出了部署。提出打通影響保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期投資的制度障礙，促進(jìn)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)做堅(jiān)定的價(jià)值投資者，為資本市場(chǎng)提供穩(wěn)定的長(zhǎng)期投資。同時(shí)，引導(dǎo)多層次、多支柱養(yǎng)老保障體系與資本市場(chǎng)良性互動(dòng)，完善全國(guó)社保基金、基本養(yǎng)老保險(xiǎn)資金投資政策制度，鼓勵(lì)企業(yè)年金基金根據(jù)持有人不同年齡和風(fēng)險(xiǎn)偏好探索開(kāi)展不同類(lèi)型的差異化投資。可見(jiàn)，未來(lái)將有多元的長(zhǎng)期資金持續(xù)流入A股，我們簡(jiǎn)單梳理即可發(fā)現(xiàn)，A股的長(zhǎng)期資金挖掘潛力深厚。

　　全國(guó)社會(huì)保障基金、基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金是我國(guó)重要的民生后盾，也是A股市場(chǎng)的長(zhǎng)期參與力量，全國(guó)社會(huì)保障基金的規(guī)模約2.88萬(wàn)億元、基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的規(guī)模約為7.82萬(wàn)億元，而根據(jù)有關(guān)規(guī)定，這兩只基金投資股票的比例上限分別為40%和30%，也就是說(shuō)僅這兩只基金就可以提供約3.5萬(wàn)億元的長(zhǎng)期資金持有A股。

　　我國(guó)正在廣泛開(kāi)展的多支柱養(yǎng)老體系建設(shè)，也是未來(lái)重要的長(zhǎng)期資金增長(zhǎng)點(diǎn)。養(yǎng)老金天然具有長(zhǎng)久期、現(xiàn)金流穩(wěn)定的特點(diǎn)，是優(yōu)質(zhì)的長(zhǎng)期資金來(lái)源，而私人養(yǎng)老金由于采用累積制模式，更容易積累出龐大的資產(chǎn)體量，例如美國(guó)的401k計(jì)劃，經(jīng)過(guò)50多年發(fā)展，已經(jīng)積累了7.8萬(wàn)億美元資產(chǎn)，IRA賬戶更是積累了14.3萬(wàn)億美元資產(chǎn)。我國(guó)的私人養(yǎng)老金發(fā)展也已經(jīng)初現(xiàn)成效，截止2023年底，全國(guó)31個(gè)省（自治區(qū)、直轄市）、新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)和中央單位職業(yè)年金基金投資運(yùn)營(yíng)規(guī)模達(dá)2.56萬(wàn)億元，企業(yè)年金積累基金3.19萬(wàn)億元。2022年底，我國(guó)又在36個(gè)城市開(kāi)啟了個(gè)人養(yǎng)老金試點(diǎn)，從2022年11月25日至2023年6月的半年多時(shí)間里，就有4030萬(wàn)人開(kāi)戶，繳存金額182億元，相信在未來(lái)，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶資產(chǎn)逐步積累，也將在A股市場(chǎng)上扮演越來(lái)越重要的角色。

　　保險(xiǎn)資金是目前規(guī)模最為可觀的長(zhǎng)期資金來(lái)源之一，并且隨著保險(xiǎn)行業(yè)的發(fā)展，保險(xiǎn)資金還在快速增長(zhǎng)，根據(jù)銀保監(jiān)會(huì)披露的數(shù)據(jù)，截止2024年2季度，我國(guó)保險(xiǎn)公司資金運(yùn)用余額高達(dá)30.87萬(wàn)億，同比增速高達(dá)10.98%。但是由于險(xiǎn)資天然的低風(fēng)險(xiǎn)偏好屬性，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資比較保守，對(duì)股票投資的虧損考核也比較嚴(yán)格，目前實(shí)際持有股票的規(guī)模僅2.08萬(wàn)億，只占保險(xiǎn)公司資金的6.74%，而根據(jù)《保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理暫行辦法》規(guī)定，保險(xiǎn)資金投資于股票和股票型基金的賬面余額上限為上季末總資產(chǎn)的20%。因此，險(xiǎn)資入市還有巨大空間可供挖掘，這也就是為什么證監(jiān)會(huì)要提出“打通影響保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期投資的制度障礙”，實(shí)質(zhì)就是鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金更好地發(fā)揮長(zhǎng)期資金的作用，成為資本市場(chǎng)的壓艙石。

　　此外，公募基金、私募基金、銀行理財(cái)、信托、券商也都在為長(zhǎng)期資金進(jìn)入A股貢獻(xiàn)力量。而在這些財(cái)務(wù)投資者之外，還有更為龐大的產(chǎn)業(yè)資本在堅(jiān)定持有A股，他們往往是進(jìn)行戰(zhàn)略投資、產(chǎn)業(yè)鏈上下游投資，持股意愿比財(cái)務(wù)投資者更為穩(wěn)定。若將過(guò)去5年持續(xù)出現(xiàn)在上市公司前十大股東名單的一般法人和非金融上市公司定義為“長(zhǎng)期產(chǎn)業(yè)資本”，其持股規(guī)模在2024年2季度達(dá)到了23.96萬(wàn)億元，無(wú)疑是比任何類(lèi)型的財(cái)務(wù)投資人都具有更強(qiáng)的資金實(shí)力。當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)時(shí)，這些產(chǎn)業(yè)資本也有充足的動(dòng)力去維護(hù)自身股票價(jià)格穩(wěn)定，央行創(chuàng)設(shè)的股票回購(gòu)增持專(zhuān)項(xiàng)再貸款，可以引導(dǎo)銀行向上市公司和主要股東提供貸款，支持回購(gòu)和增持股票，又為產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)行市值管理提供了新的“彈藥”。

　　我們對(duì)于長(zhǎng)期資本入市的前景，抱有堅(jiān)定信心，作為投資者，我們也應(yīng)具有“耐心資本”的心態(tài)，堅(jiān)持長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資、責(zé)任投資，在維護(hù)市場(chǎng)健康平穩(wěn)發(fā)展的同時(shí)，也為自己的投資帶來(lái)更大的收益空間。

　　（文章來(lái)源：新華財(cái)經(jīng)）

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責(zé)任編輯：石秀珍 SF183