專題：美國8月非農(nóng)遜預期 前值大幅下修

　　來源：華爾街見聞

　　8月非農(nóng)新增就業(yè)不及預期，前兩個月數(shù)據(jù)下修，經(jīng)歷了近期股市巨震，市場如驚弓之鳥，任何缺點都會放大。此外，“新美聯(lián)儲通訊社”稱非農(nóng)無法指明9月降息幅度，美聯(lián)儲票委沒有明確松口9月一定降息50個基點，或令市場有些失望。還有分析稱，市場進入新范式，聚焦點從通脹轉到增長，經(jīng)濟壞消息現(xiàn)在對股市不利。

　　9月6日周五，在美債收益率因8月美國非農(nóng)就業(yè)不佳而“符合預期地”持續(xù)下挫之際，美股市場再度展現(xiàn)了“難以捉摸”的一面，本來由于降息預期提升而高開，隨后馬上大幅走低。

　　午盤后，美股主要指數(shù)仍不斷刷新日低，與AI風潮緊密相連的科技與芯片股領跌。標普500指數(shù)大盤跌近百點或跌1.8%，藍籌股匯聚的道指跌超430點或跌1%，科技股居多的納指也跌450點或跌2.6%，對經(jīng)濟周期高度敏感的羅素2000小盤股指數(shù)跌2%，“恐慌指數(shù)”VIX漲超17%。

　　本周美國發(fā)布了多份不如人意、顯示勞動力市場持續(xù)降溫的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，以及仍深陷萎縮的制造業(yè)和“僅”溫和擴張的服務業(yè)數(shù)據(jù)，這令投資者在增長擔憂加劇時拋售風險資產(chǎn)并買入避險美債。標普大盤本周累跌超4%，道指跌近3%，邁向2023年3月來的一年半最糟，納指累跌近6%，美債收益率齊創(chuàng)一年多新低。

　　目前，美股主要指數(shù)均位于8月份上中旬以來的約四周低位，標普大盤和羅素小盤股指本周連跌四日，也就是說，自周二長周末歸來開啟9月份首個交易周內每天都在下挫。分析普遍認為，最新的非農(nóng)就業(yè)報告讓人疑慮重重，對AI需求的擔憂也打擊科技行業(yè)，令股市周五進一步惡化。

　　市場聚焦8月非農(nóng)就業(yè)“不好”的成分，加劇經(jīng)濟放緩擔憂，打壓風險偏好

　　周五美國股跌債漲的主要原因便是美國8月非農(nóng)就業(yè)不佳。雖然這份數(shù)據(jù)整體來看可謂“好壞參半”，沒有釋放完全悲觀的信號，但也確鑿地透露出勞動力市場降溫快于預期的趨勢，加劇經(jīng)濟放緩擔憂，進而打壓投資者的風險情緒。

　　具體來說，雖然8月份新增就業(yè)14.2萬與最近幾個月的平均就業(yè)增長速度一致，但與過去12個月平均增超20萬人相比顯著放緩，而且6月和7月前值合計下修8.6萬，不僅營造出勞動力市場比預想更早失去動力的緊張氛圍，也令過去三個月新增就業(yè)均值跌至2020年中旬以來最低。

　　而在此之前，本周發(fā)布的“小非農(nóng)”ADP私營領域就業(yè)和JOLTS職位空缺數(shù)已經(jīng)雙雙降至三年半新低，Challenger裁員統(tǒng)計更差，對經(jīng)濟的擔憂持續(xù)撼動市場、打壓人氣。再添加一份疲軟的勞動力數(shù)據(jù)只會引發(fā)人們對美國經(jīng)濟健康狀況的更深度擔憂，足以引發(fā)股市恐慌拋售。

　　因此，盡管8月非農(nóng)失業(yè)率符合預期小幅降至4.2%，打破了連升四個月的走勢，薪資同比增長3.8%脫離前值的兩年多低位，都屬于“好消息”，但市場參與者更多聚焦在數(shù)據(jù)不好的一面。

　　例如：反映“就業(yè)不足率”的U6失業(yè)率升至7.9%創(chuàng)2021年10月來最高；8月就業(yè)增長支柱教育和醫(yī)療保健業(yè)的增幅創(chuàng)2022年以來最?。?5至54歲黃金年齡勞動者的就業(yè)參與率自3月份以來首次下降；過去三個月私營部門就業(yè)平均增加9.6萬人，是新冠疫情爆發(fā)以來首次跌破10萬等。

　　美國勞工部前任首席經(jīng)濟學家Betsey Stevenson在接受媒體采訪時表示：“目前美國的非農(nóng)就業(yè)增長實際上只來自于三個領域：休閑和酒店業(yè)、醫(yī)療和教育服務業(yè)以及政府。我們沒有看到商業(yè)和專業(yè)服務業(yè)出現(xiàn)太多增長，我認為這表明經(jīng)濟正在放緩。”

　　有分析稱，市場進入新范式，聚焦點從通脹轉到增長，經(jīng)濟壞消息現(xiàn)在對股市不利

　　還有分析稱，周五市場緊張的背后原因是，股票和債券對經(jīng)濟指標的敏感度遠高于過去——因為投資者知道“軟著陸”前景對美國經(jīng)濟有多么重要的意義，所以市場情緒才會波動如此劇烈，經(jīng)濟數(shù)據(jù)中的任何微小變化都會被放大成為對衰退的擔憂，或者擔憂暫時緩解后的股市急速反彈。

　　上述分析認為，這表明我們正在進入一個新的市場范式，其中兩大主題浮現(xiàn)，一是聚焦點轉到經(jīng)濟增長而不是通脹，同時，在美聯(lián)儲即將降息的預期推動下，之前不受歡迎的股票擊敗市場明星。

　　正如施羅德首席投資官Johanna Kyrklund所言，六個月前美國經(jīng)濟衰退的風險為零，但現(xiàn)在的風險是，低收入家庭的疲軟開始影響整個經(jīng)濟領域。而即使美聯(lián)儲開始降息，市場仍將對經(jīng)濟疲軟的跡象保持高度敏感，因為衰退的風險仍將持續(xù)相當長一段時間：

對經(jīng)濟疲軟的關注也體現(xiàn)在股票和債券之間的聯(lián)系發(fā)生變化上。當市場關注通脹時，經(jīng)濟方面的好消息通常對股市來說是壞消息，因為這意味著物價上漲的壓力和美聯(lián)儲加息。

現(xiàn)在，經(jīng)濟方面的好消息對股市有利，因為它緩解了人們對經(jīng)濟增長的擔憂，而且無論如何都預計會降息。反之亦然：經(jīng)濟方面的壞消息現(xiàn)在對股市不利。

因此，標普 500 指數(shù)與 10 年期美債收益率之間保持了一年的聯(lián)系現(xiàn)在已發(fā)生逆轉。股票和債券收益率隱約呈現(xiàn)出同漲同跌的趨勢，而不是像以前那樣朝相反的方向移動。

　　“新美聯(lián)儲通訊社”稱非農(nóng)無法指明9月降息幅度，美聯(lián)儲票委沒有明確松口大幅降息

　　此外，周五美股大跌的第二個原因，恐怕就在于最新非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)和隨后的多位美聯(lián)儲官員講話，仍無法明確美聯(lián)儲9月降息的具體幅度，而僅僅能確?！敖迪⒁欢〞l(fā)生、為降息掃清了道路”。

　　就連被譽為“新美聯(lián)儲通訊社”的知名財經(jīng)記者Nick Timiraos都稱，非農(nóng)報告不明朗，美聯(lián)儲9月降息25個還是50個基點仍是未知數(shù)：

“總體非農(nóng)數(shù)據(jù)還沒有壞到足以使市場基準預期變?yōu)榻迪?0個基點，但考慮到修訂后的數(shù)據(jù)，它還不足以令人信服地徹底打消對更大幅度降息的猜測。

最近幾周，最大的疑問是數(shù)據(jù)體現(xiàn)的夏季沖擊是暫時的（也許是颶風貝里爾抑制了招聘活動），還是經(jīng)濟整體放緩的證據(jù)。

（只能說，）今年夏季招聘活動放緩，美聯(lián)儲降息勢在必行?！?/p>

　　縱觀多位美聯(lián)儲票委在非農(nóng)就業(yè)發(fā)布后的言論，他們確實只透露9月肯定會降息，但對經(jīng)濟健康程度的肯定和多人提到的“謹慎行事”，似乎都與非農(nóng)之后躥升的市場對降息50個基點押注背道而馳，美聯(lián)儲“三把手”、紐約聯(lián)儲主席威廉姆斯暗示降息從傳統(tǒng)的25個基點開始。

　　不少分析發(fā)現(xiàn)，作為鮑威爾堅定盟友的威廉姆斯強調美國經(jīng)濟仍然基礎穩(wěn)固，今年失業(yè)率可能穩(wěn)定在4.25%左右，沒有透露出更大幅度降息的緊迫感。

　　就算提到“若合適將提倡前置化降息”的美聯(lián)儲理事沃勒也沒有為9月便大幅降息50個基點松口，而是稱經(jīng)濟“表現(xiàn)穩(wěn)健”、持續(xù)增長的前景“良好”、勞動力市場“繼續(xù)疲軟但非惡化”，并預計降息將“謹慎進行”。

　　交易員對9月降息規(guī)模的押注搖擺不定，華爾街也展開激烈辯論，或令股市缺乏方向

　　所謂“前置化降息”（front load）指的是在預判經(jīng)濟形勢惡化基礎上，搶跑性質地率先激進降息，例如在降息初期先大幅降息，把經(jīng)濟穩(wěn)定下來再改為更傳統(tǒng)的每次25個基點降息。

　　非農(nóng)就業(yè)發(fā)布后，市場確實提升了對今年美聯(lián)儲降息幅度的整體押注，但對9月份到底是降息25還是50個基點搖擺不定、莫衷一是，最終還是更傳統(tǒng)的加息步伐戰(zhàn)勝了更激進的預期，不過，市場認為11月份可能會降息50個基點，年底前共有約4.5次的“每次降息25個基點”。

　　有分析稱，許多投資者原本認為8月非農(nóng)將預示本月降息的幅度，結果數(shù)據(jù)既不好也不壞，顯示就業(yè)增長明顯放緩，但失業(yè)率幾乎沒有變化，這讓交易員目前繼續(xù)處于不確定狀態(tài)，因此無法對股市提供助力，反而可能隱隱對不能降息50個基點感到失望。

　　富國銀行投資研究所的Scott Wren稱，金融市場已將注意力轉向美聯(lián)儲將放松多少政策以及經(jīng)濟放緩的速度，預計短期波動將繼續(xù)。

　　摩根士丹利E*Trade部門的Chris Larkin也稱，美國8月非農(nóng)就業(yè)人口遜于預期，可能會提振投資者對美聯(lián)儲9月降息50個基點的預期，但距離FOMC政策會議還有一段時間、目前可能仍然沒有定論。當前基本假設仍然是，偏謹慎的美聯(lián)儲9月將降息25個基點，市場可能會對“表明美國經(jīng)濟過度降溫的后續(xù)數(shù)據(jù)”保持敏感。

　　華爾街正就8月非農(nóng)和近期疲軟數(shù)據(jù)能否有效支撐美聯(lián)儲決定9月降息50個基點展開激烈辯論。

　　美國高通脹吹哨人、前財長薩默斯稱，非農(nóng)就業(yè)疲軟，讓美聯(lián)儲更加接近在9月降息50個基點。但摩根大通資管的首席全球策略師David Kelly不贊成以更大幅度的降息來啟動貨幣政策寬松周期：

“我強烈認為首次降息應該只降息25個基點。如果美聯(lián)儲降息50個基點，會讓每個人都（對經(jīng)濟的惡化程度）感到不安……出于心理原因，我認為他們慢慢降息要好得多?！?/p>

　　阿波羅全球管理公司首席經(jīng)濟學家Torsten Slok認為，市場對9月份降息50個基點的預期反應過度，體現(xiàn)了對經(jīng)濟衰退的過度擔憂，而8月非農(nóng)報告表明衰退跡象并不明顯，“失業(yè)率正在下降，沒有必要大幅降息50個基點?！?/p>

　　Principal Asset Management 首席全球策略師 Seema Shah則稱，對美聯(lián)儲來說，決策關鍵在于決定哪個風險更大：是降息50個基點會重新引發(fā)通脹壓力，還是降息25個基點會帶來衰退風險，但“總的來說，在通脹壓力低迷的情況下，美聯(lián)儲沒有理由不謹慎行事、前置化（大幅）降息?！?/p>

　　“衰退論者”占上風，強化秋季經(jīng)典股市走軟，美債收益率曲線結束倒掛或暗示衰退

　　至于周五或者本周美股大跌的其他原因，還有媒體的觀點文章指出，9月份空頭們似乎渴望在尚未出現(xiàn)的經(jīng)濟衰退之前搶跑，盡管多方數(shù)據(jù)仍支持軟著陸的論調，但“衰退論者”的聲音目前更為響亮、占據(jù)言論上風，反而會加劇過去四年來9月份和10月份“經(jīng)典的股市疲軟走勢”。

　　唱衰者們的理由是，一方面，高盛稱9月不僅是一年中表現(xiàn)最弱的月份，而且9月下半月通常是標普500指數(shù)年內表現(xiàn)最差的兩周交易期。同時，今年異常強勁的企業(yè)股票回購勢頭可能很快就會放緩，因為企業(yè)在下份財報發(fā)布前將進入數(shù)周的回購靜默期，“缺乏活水”會拖累股市。

　　此外，美股指數(shù)，特別是過去一年的資本寵兒、熱門科技股的估值依舊較高，“最大的問題是市場價格仍然昂貴”，本周的價格下跌并未對整體估值造成很大影響，讓所有人都感到不舒服的“痛苦交易” 會導致市場進一步下跌，“這就是高估值和經(jīng)濟放緩帶來的自然結果。”

　　值得注意的是，周五兩年期美債收益率一直低于10年期基債收益率，即關鍵的收益率曲線結束倒掛。

　　華爾街見聞曾提到，道瓊斯市場數(shù)據(jù)顯示，自2022年7月1日以來，還沒出現(xiàn)過長期美債收益率在收盤時也高于短債收益率，一旦出現(xiàn)將結束有記錄以來最長的收益率曲線倒掛期，截至本周四，該曲線已連續(xù)倒掛了545個交易日。

　　而分析也已指出，疲軟的勞動力數(shù)據(jù)助長美聯(lián)儲降息押注，令美債收益率曲線短暫結束倒掛。但歷史中，收益率曲線結束倒掛時經(jīng)濟開始出現(xiàn)問題，對股市也許不是全面利好：

“有不少分析指出，雖然美債收益率曲線結束長期倒掛通常發(fā)生在美聯(lián)儲開始降息之際，由于美聯(lián)儲往往在經(jīng)濟遇到困難時才放松政策，因此，收益率曲線結束倒掛反而會加劇投資者對經(jīng)濟衰退的擔憂，對股市來說也是個負面信號?！?/p>

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責任編輯：李桐