魏也

　　法國最大的銀行——巴黎銀行最近宣布，將不再考慮收購法國興業銀行的計劃。巴黎銀行在聲明中稱：“之前我們曾經認為并購會為股東帶來財富增長，但現在我們認為我們已經無法實現這個目標了。”

　　以我們許多上市公司的角度來看，對法國興業銀行的收購還是很有誘惑力的：若巴黎銀行收購興業銀行成功，那么在市值方面，新銀行將超過西班牙國家銀行和意大利聯合信貸銀行而躍升為歐洲第二大貸款提供商。但是，收購的目的并非在于做大市值，制造眼球效應，關鍵在于所能給股東帶來的回報。這是巴黎銀行放棄收購法國興業銀行的根本原因。

　　在西方資本市場，“股東利益至上”的原則由來已久。股東向企業注入了資產，承擔了企業的運營風險，上市公司理應以其利益為重。但是，“股東利益至上”的原則并非忽略其他市場主體的利益，一個只考慮股東利益最大化的企業，會降低或者破壞這個企業的價值。因此，在成熟市場經濟國家，企業被視為由股東、管理層、員工、債權人、供應商、客戶、所在社區等利益相關者之間的多邊契約構建的利益共同體，對這些利益相關者（比如客戶）的利益同樣高度重視，只有這樣才能維護公司運行的可持續性，減少不確定性風險——這當然也是“股東利益至上”原則的體現。“股東利益至上”并非是狹隘的。

　　“股東利益至上”的原則，能夠拿來供我們所用？至少，在上市公司的收購行為中，應該遵循這一原則。當然，我國的情況比較復雜，因為在我們的許多上市公司中，控股股東與中小股東之間在利益訴求方面常常背離。在上市公司的一些收購行為中，收購者為一方，目標公司經營管理者為另一方，在爭奪戰中犧牲的是中小股東的利益。因而，在上市公司收購中，如何尋求各方當事人間權力和利益的平衡點，以達到保護中小股東利益的目的，常常成為一大難題。

　　由于少數股東不像多數股東那樣總是在公司中占據著控制支配地位，小股東的話語權常常在無形中被削弱，其利益也總是被置于控股股東的強權之下，隨時有可能受到控股股東根據自身經濟利益所作出的決策以及其它不當行為的傷害。

　　比如，在某上市公司3月5日就再融資方案的投票中，再融資方案以高達92%以上的贊成票獲得通過，而在投票現場，許多小股東態度激憤，但他們改變不了這一注定了的結局。該上市公司總股本為73.4505億股，其中A股47.8641億股，當時的流通A股僅8.05億股，占全部A股的16.818%，占公司總股本的10.96%，即使這些流通股股東全部投反對票也無濟于事。而且，由H股股東參與投票決定在A股再融資本身也欠公平，因為H股股東享有權利而不承擔義務，它們自然會投贊成票。而這一注定中的結局，也成為上市公司及控股股東無視中小股東感受、無視市場承受能力的傲慢態度的根源。

　　“股東利益至上”的原則，有一個重要前提，即股東利益是一致的。而在我們這里，控股股東與中小股東之間的利益訴求往往是背離的。這使得“股東利益至上”的原則在某種程度上異化成了“控股股東利益至上”的原則，而這必然損害中小股東的利益。比如，上市公司控股股東通過關聯商品購銷、資金占用、違規擔保等手段轉移上市公司利潤，從而侵占上市公司中小股東合法權益。再比如，對中小股東可能因控股股東不當行為引發的股價劇烈波動受損等等。更有甚者，一些控股股東為了自身的短期利益，可能出現損害顧客、供應商等其他利益相關者權益的情況，影響上市公司未來的發展。

　　由此，引進“股東利益至上”原則，首先需要建立控股股東與中小股東的利益共同體，避免股東之間的利益分化。其次，需要明確并以制度來保障，“股東利益至上”原則乃是基于管理層、員工、債權人、供應商、客戶、所在社區等利益相關者形成的利益共同體基礎之上的。

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