出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：浪頭飲食/ 郝顯

　　近日，益客食品發布了定增預案修訂版。公司擬向控股股東益客農牧發行股票，募集資金不超過4.5億元，發行價（權益分派方案實施前）僅比首發價格高11%，而募資用途為補充流動資金。

　　值得注意的是，截至三季末，益客農牧賬面貨幣資金僅為3070.39萬元，遠遠低于認購金額。公司在交易所問詢函回復中列出的控股股東資金可能來源中，竟然包含益客食品7.15億元的未分配利潤。

　　目前的益客食品已經面臨很大的債務壓力，近幾年公司通過負債擴張，固定資產和存貨不斷飆升，高企的財務費用和資產減值已經成為影響利潤的重要因素。而受限于經營模式，公司業績波動較大，近幾年一直處在增收不增利的境地。不斷擴張究竟能否帶來利潤，還要打問號。

　　益客食品向控股股東增發緩解資金壓力：負債高企 凈利潤不斷下滑

　　12月7日，益客食品發布了向特定對象發行A股股票募集說明書（修訂版），本次發行對象只有一名——益客食品控股股東益客農牧。

　　認購金額經過調整后下調至不超過4.5億元，2022 年度權益分派方案實施后，發行價格調整為 12.59 元/股，因此股票發行數量定為3574.27萬股。目前益客食品總股本為4.49億股，如果按照上限發行，控股股東將以4.5億元的代價獲得約7.42%的股份。

　　益客食品2022年1月登上A股市場，發行價為11.4元每股，上市后股價持續下跌，截至12月11日，公司股價（后復權）已跌至13.8元。本次發行價為12.59元，權益分派方案實施前為12.64元，僅比發行價高11%。

　　從資金用途來看，募集資金將全部用于補充流動資金，緩解負債壓力。公告稱“本次發行全部募集資金用于補充流動資金，有利于公司拓展融資渠道，補充主營業務資金，改善公司資產負債結構，增強財務穩健性?！?/p>

　　值得一提的是，控股股東益客農牧本身也不“寬?！?，截至2023年9月30日，賬面貨幣資金僅為3070.39萬元，遠遠低于認購金額。益客食品在問詢函回復中，稱控股股東資金的可能來源于以下方面，一是益客食品未分配利潤7.15億元，二是金融機構借款，三是質押融資。

　　但是，益客食品賬面現金也僅3.64億元，還不足以覆蓋短債，如果通過分紅的方式“資助”控股股東，無異于左手倒右手。

　　事實上，經過持續擴張之后，益客食品已經債臺高筑。截至今年三季末，益客食品賬面短期借款為10.48億元，一年內到期的非流動負債為0.8億元，短債合計11.28億元。長債合計7.75億元。而賬面貨幣資金僅為3.64億元，面臨極大的償債壓力。

　　龐大的負債產生的財務費用，已經成為造成凈利潤下滑的重要因素，2022年財務費用6956.75萬元，超過了歸母凈利潤5174.36萬元。

　　另一方面，2021年上市以來，益客食品的經營活動現金流狀況大幅惡化。在營收持續增長增長的同時，收現比大幅下降，經營活動現金流凈額也大幅減少，2022年甚至由正轉負，凈流出1.65億元。

　　在這期間，益客食品則在不斷擴張。2020年到今年前三季，投資活動總共凈流出17.49億元。經營活動現金流凈額總額僅為6.55億元，籌資活動則凈流入9.98億元，依靠融資擴張。

　　益客食品的資金主要轉化成了存貨、應收賬款及固定資產，2020年存貨為3.36億元，2022年增長至13.2億元，占到總資產的27%，存貨增速遠超營收增速。同期應收賬款從1.52億元增至5.44億元。到了2023年前三季，存貨仍高達12.32億元。固定資產則從2020年的10.42億元增至2023年三季末的15.44億元。

　　先來看庫存，益客食品的存貨主要是庫存商品，公司解釋2022年存貨大增原因為2022年末按約定收購養殖合同對應的毛雞、毛鴨，但消費市場低迷導致銷售端一定規模的積壓。2023年三季末存貨依舊高企原因為豬肉價格持續低迷，導致公司雞鴨產品庫存數量有所上升。飆升的存貨2021年及2022年分別帶來了8316.75萬元及9117萬元的資產減值損失。此外信用減值及固定資產折舊損失也不容忽視。

　　飆升的固定資產和存貨究竟是福是禍？

　　從近幾年業績增長來看，持續擴張帶來的增長非常有限。2021年及2022年益客食品營收均增長14%，凈利潤則在大幅下滑。2023年營收增長24.5%，但是凈利潤仍為負值。

　　從產能來看，2020年益客食品鴨產品、雞產品、飼料產能分別為91.27萬噸（產能利用率91.47%）、46.29萬噸（產能利用率98.15%）、104.54萬噸（68.8%），2022年鴨產品、雞產品、飼料產能分別為101.58萬噸（產能利用率84.05%）、65.16萬噸（產能利用率89.21%）、108.04萬噸（產能利用率70.38%）。主要產品產能小幅增長，產能利用率則出現了較大的下滑。

　　益客食品主要業務包括禽類屠宰加工、飼料板塊、種禽板塊、熟食及調理品生產銷售等四大板塊。其中屠宰板塊是核心收入來源，2022年占收入76.21%，飼料板塊占收入16.34%，二者合計貢獻了92.55%的收入。從利潤貢獻的角度來看，屠宰板塊及種禽板塊占比最大，2022年分別貢獻3.35億元及1.46億元的毛利，占整體營業毛利的87%。

　　屠宰板塊近兩年毛利率在2%-4%之間，對于成本比較敏感。2022年受飼料原材料價格上漲影響，屠宰板塊原材料采購成本上漲，導致主要原材料毛雞、毛鴨的價格上漲幅度較大，而公司不能將成本壓力完全轉移到銷售端，這就造成毛利率的下降。種禽板塊中鴨苗售價上漲，雞苗價格下降，屠宰板塊及雞苗毛利率的下降一定程度上對沖了鴨苗售價的上漲。

　　今年前三季屠宰、種禽、羽絨業務收入雖然均在增長。但是屠宰板塊鴨產品毛利下滑使得板塊整體毛利同比仍在減少，對利潤貢獻有限。在營收快速增長的情況下，仍然錄得虧損。

　　從整體來看，益客食品業績受禽苗市場價格影響波動較大，毛利較高對利潤影響較大的種禽板塊尤其如此。營收占比超7成的屠宰板塊毛利率較低，對成本敏感。再加上近幾年財務成本及資產減值、信用減值的拖累，造成公司凈利潤不斷下滑。

　　在這種情況下，公司通過固定資產和存貨飆升帶動的擴張究竟是福是禍呢？