出品：新浪財經(jīng)上市公司研究院

　　作者：浪頭飲食/ 郝顯

　　A股市場總共有26家乳制品公司，前三季實現(xiàn)總營收1688.38億元，同比增長3.15%。實現(xiàn)歸母凈利潤135.62億元，同比增長21.6%。

　　今年前三季度分化巨大，有8家公司營收出現(xiàn)雙位數(shù)增長，同時營收下滑的公司數(shù)量也達到10家。營收增長率中位數(shù)比去年同期下滑1.52個百分點至4.45%。

　　乳制品可以分為白奶（常溫奶、巴氏奶）、酸奶（酸奶、發(fā)酵乳、乳酸菌飲料）、奶酪以及其他乳制品（黃油、冰激凌、煉乳）四個細分品類。

　　從整體來看，白奶企業(yè)普遍標表現(xiàn)不佳，雖然原奶價格持續(xù)下行，但是由于頭部乳企布局了較多的牧場，一定程度上抵消了奶價下行的利好。部分乳酸菌飲料及蛋白飲料企業(yè)則取得不錯的增長。

　　白奶表現(xiàn)不佳：光明乳業(yè)、三元股份、陽光乳業(yè)連續(xù)兩期營收均下滑

　　從前三季度營收表現(xiàn)來看，白奶企業(yè)普遍表現(xiàn)不佳，營收下滑的10家公司中有6家以白奶為主營業(yè)務，包括品渥食品（營收同比-26.54%）、西部牧業(yè)（-10.05%）、莊園牧場（-7.98%）、光明乳業(yè)（-3.37%）、三元股份（-2.41%）、陽光乳業(yè)（-0.46%）。

　　值得注意的是，有3家公司連續(xù)兩期營收均在下滑，分別是光明乳業(yè)、三元股份、陽光乳業(yè)，均為白奶企業(yè)。

　　營收下滑幅度超過10%的其他兩家公司為麥趣爾與妙可藍多，麥趣爾受丙二醇事件影響，乳制品業(yè)務營收快速萎縮，今年上半年公司乳制品業(yè)務營收下滑73.34%，占比下滑至37.99%，營收貢獻已經(jīng)低于烘焙食品。營收下滑的同時，毛利率也下滑了近10個百分點，低至4.96%。

　　妙可藍多主營業(yè)務為奶酪，前三季總營收下滑19.69%。低溫奶酪棒需求減少是收入下滑主因，低溫奶酪棒需求減少跟消費低迷有一定關系，而激烈的市場競爭又進一步加劇了奶酪企業(yè)的壓力。

　　營收上漲幅度超過20%的企業(yè)有6家，剔除上年同期營收下滑的企業(yè)后還有4家，其中主營乳酸菌飲料的均瑤健康同比增長104.31%；主營生鮮乳和低溫酸奶的區(qū)域乳企騎士乳業(yè)增長38.98%；主營低溫奶常溫奶的皇氏集團增長24.86%；主營蛋白飲料的歡樂家增長22.92%。

　　從歸母凈利潤來看，由于2022年前三季大部分公司凈利潤在下滑，低基數(shù)導致今年出現(xiàn)較大幅度增長。2022年前三季度上市乳制品企業(yè)凈利潤增長率中位數(shù)為-16.53%，今年前三季則為19.12%。

　　2022年前三季及2023年前三季凈利潤均在增長的企業(yè)有6家，分別是皇氏集團、新乳業(yè)、伊利股份、騎士乳業(yè)、貝因美、承德露露。兩期均在下滑的乳企有4家，分別為光明乳業(yè)、海融科技、莊園牧場、品渥食品。

　　養(yǎng)元飲品收現(xiàn)比拖后腿 陽光乳業(yè)、一鳴食品應收賬款增速遠超營收增速

　　從收現(xiàn)比來看，前三季度26家公司中有5家公司收現(xiàn)比低于100%，其中最低的是養(yǎng)元飲品，為84.53%。

　　有14家公司收現(xiàn)比在下滑，下滑幅度超過10%的有3家，分別為香飄飄、騎士乳業(yè)、皇氏集團，其中騎士乳業(yè)和皇氏集團收現(xiàn)比均下滑到了100%以下。

　　從應收賬款來看，有18家公司應收賬款同比增長，其中增幅超過50%的公司有6家，分別是承德露露（應收賬款同比增529.58%）、陽光乳業(yè)（148.18%）、一鳴食品（112.01%）、騎士乳業(yè)（95.48%）、香飄飄（73.74%）、均瑤健康（51.34%）。其中除承德露露（應收賬款金額較小）及均瑤食品外，其他幾家公司應收賬款增速均大幅超過營收增速。

　　再來看存貨，有兩家公司存貨增速超過50%，分別是均瑤健康（存貨增長115.09%）、天潤乳業(yè)（79.8%），其次為歡樂家（38.68%）、承德露露（38.43%）、貝因美（27.17%）、養(yǎng)元飲品（22.77%）。

　　有16家公司存貨在減少，降幅中位數(shù)為21%，三元股份、李子園、陽光乳業(yè)、維維股份、燕塘乳業(yè)5家公司降幅最大。這五家公司前三季營收增長均陷入停滯，其中三元股份、陽光乳業(yè)、維維股份三家公司營收同比在下滑。

　　從整體來看，上市乳制品公司現(xiàn)金回款狀況普遍較佳，僅養(yǎng)元飲品收現(xiàn)比大幅低于行業(yè)均值。而隨著前三季營收的增長，部分公司應收賬款在以遠超營收增速的速度增長。

　　15家公司有息負債在增長 皇氏集團、新乳業(yè)等公司現(xiàn)金低于短債

　　從有息負債來看，15家公司有息負債出現(xiàn)增長，其中5家增幅超過100%，分別是李子園（有息負債同比增長702.24%）、天潤乳業(yè)（230.81%）、養(yǎng)元飲品（225.67%）、佳禾食品（208.1%）、品渥食品（180.69%）。

　　有7家公司現(xiàn)金低于短債，分別是皇氏集團，短期有息負債達到19.26億元，貨幣資金僅5.11億元；新乳業(yè)短期有息負債13.01億元，貨幣資金5.29億元；莊園牧場短期有息負債8.49億元，貨幣資金2.26億元；妙可藍多短期有息負債13.75億元，貨幣資金10.39億元；佳禾食品短期有息負債7.46億元，貨幣資金6.19億元。

　　其中皇氏集團比較特殊，公司前幾年四處投資不斷謀求轉(zhuǎn)型，結(jié)果轉(zhuǎn)型并不成功，還積累了巨額債務。

　　新乳業(yè)前幾年也一直在擴張，喊出了“三年倍增，五年力爭進入全球乳業(yè)領先行列”的戰(zhàn)略目標。持續(xù)擴張使得其近幾年資產(chǎn)負債率不斷攀升，遠遠超出行業(yè)均值。

　　貝因美銷售費用率高達32.17% 凈利率僅3.02%

　　從毛利率來看，上市乳制品企業(yè)差別較大，毛利率超過40%的公司有三家，分別為貝因美、養(yǎng)元飲品、承德露露，其次為歡樂家、李子園，基本以奶粉、蛋白飲料或含乳飲料為主。

　　毛利率低于20%的公司有9家，最低的5家為西部牧業(yè)、品渥食品、皇氏集團，莊園牧場、麥趣爾，基本以區(qū)域白奶企業(yè)為主。

　　值得注意的是，有10家公司毛利率下滑，其中品渥食品和均瑤健康下滑幅度超過8%，其中均瑤健康毛利率下滑是因為三季度還在消化之前的高價庫存。品渥食品以進口奶為主營業(yè)務，2022年以來國內(nèi)原奶價格不斷下跌、使得進口奶的價格優(yōu)勢不再，同時美元升值及物流成本高企均對相關企業(yè)盈利造成壓制。

　　從凈利率來看，凈利率超20%的公司有3家，分別為養(yǎng)元飲品、陽光乳業(yè)、承德露露，其中陽光乳業(yè)為區(qū)域低溫乳企，且營收規(guī)模較小，而另外兩家公司均為蛋白飲料企業(yè)。

　　有8家公司凈利率在2%以下，其中就包含了妙可藍多、光明乳業(yè)、香飄飄等知名公司。同比來看，9家公司凈利率出現(xiàn)下滑，下滑幅度最大的是品渥食品、莊園牧場、西部牧業(yè)，這三家公司毛利率也出現(xiàn)下滑，而除了西部牧業(yè)銷售費用率微降之外，其他兩家銷售費用率均在上漲，管理費用率也同樣。

　　從銷售費用率來看，貝因美以32.17%的銷售費用率排第一，前三季還增長了3.6個百分點，此外香飄飄、妙可藍多、品渥食品也超過20%，這四家公司凈利率均在4%以下。從管理費用率來看，麥趣爾、海融科技、莊園牧場均超10%。