出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：浪頭飲食/ 郝顯

　　8月24日，百潤股份發布了公告，宣布啟動最高金額為20.25億元的定增計劃，大部分資金投入擴產能項目。

　　對于這份定增案，市場并不樂觀，定增公告發布次日，百潤股份開盤大跌，以跌停收盤。

　　從目前來看，百潤股份的融資必要性確實不夠充分。首先百潤股股份并不缺錢，賬面存在近30億元的貨幣資金，同時近幾年每年保持9億元左右的經營活動現金凈流入。其次，近幾年百潤一直在大額分紅，一邊分紅一邊融資一直被投資者詬病。最后公司的產能利用率一直比較低，能否消化大幅擴張的產能是個很現實的問題。

　　三問百潤股份融資必要性

　　百潤股份2015年收購了母公司巴克斯酒業100%股權，后者持有RIO品牌。通過這一收購，百潤股份主營業務由香精香料變更為預調雞尾酒業務和香精香料業務。

　　從2016年以來，百潤股份先后完成過兩次定增，一次可轉債發行，募資總額達到了29.05億元%。而本次募資上限就達到了前三次募資總額的70%。在雞尾酒行業已經進入成熟期之后，大額募資的必要性是存疑的，二級市場投資人更是怒指公司“只顧圈錢”。

　　我們從三個方面來看百潤股份本次融資必要性。

　　首先，百潤股份并不缺錢。截至2023年6月底，百潤股份賬面貨幣資金達到近30億元，占總資產的40%。即使剔除2020年及2021年兩次融資未使用余額4.84億元，以及10.07億元的短期借款，余額仍達到15億元左右。而近兩年百潤股份每年經營現金流凈額在9億元左右，在公司賬面貨幣資金充足，且具備自我造血能力的情況下，向市場大額募資的必要性是不夠充分的。

　　其次，近幾年百潤股份一直保持著大比例分紅，一邊大額分紅，一邊大額融資，同樣讓人質疑其募資合理性。2018年以來百潤股份總共進行過5次現金分紅，分紅總額達到17.46億元，是2016年轉型以來公司定增及可轉債募資總額的60%。尤其是今年8月份，百潤股份進行了半年度權益分派，分紅金額為5.21億元，股利支付率達到了119%。百潤股份大額分紅的原因主要是實控人家族持股比例較高，目前劉曉東與劉曉俊兄弟合計持股44.21%，通過分紅拿走了很大部分利潤。

　　最后，來看百潤股份的產能利用情況。百潤股份年報中未披露產能率數據，根據2021年發行可轉債時披露的數據，2018年到2021年上半年，公司預調雞尾酒（含氣泡水）產能利用率分別為18.99%、26.73%、28.55%、35.8%。其中2020年產能為6600萬箱，產量僅為1884萬箱。到了2022年，產量增長至3082.81萬箱，即使以2020年產能來算，公司產能利用率也僅為47%。

　　值得注意的是，在本次定增預案中，百潤并未披露產能利用情況，但是披露了一個數據，本次募投項目達產后將增加9000萬箱雞尾酒產能，這是2020年產能的1.36倍，屆時如何消化新增產能可能是百潤股份要面臨的現實問題？

　　未來增速能否匹配不斷擴張的產能？

　　今年上半年百潤股份預調雞尾酒銷量為1885.45萬箱，同比增長了96.53%，但這是在2022年同期銷量減少15.77%的基礎上取得的，如果跟2021年上半年相比，銷量增速為65.54%。

　　銷量快速增長背后，存貨周轉率卻在快速下滑。今年上半年存貨周轉天數達到194天，2021年同期僅為52天， 2022年上半年則為138天。上半年公司的存貨達到了6.79億元，創下了近年來的新高，同比增長了90%。

　　事實上，隨著國內預調雞尾酒市場的成熟，百潤股份很可能面臨增速下滑的情況。

　　2021年百潤股份推出過一份股權激勵計劃，其中的業績目標并不算高，以2022年營業收入為基數，2023年到2025年營收增長率分別不低于25%、53.75%、84.5%。換算下來，從2022年到2025年，營收增速分別為25%、23%、20%。

　　值得一提的是，今年上半年雖然取得了59.2%的高增速，但主要是因為上年同期營收在下滑。從營收金額來看，上半年16.51億元的營業收入正好是今年業績目標的51%。

　　業績目標代表管理層對未來業績的預測，近幾年百潤股份的銷量增速與收入增速比較一致，20%左右的收入增速也就意味著20%左右的銷量增速。值得注意的是，這一增速要在短期內消化驟增的產能，恐怕有不小的困難。

　　在預調雞尾酒賽道之外，百潤股份還在向威士忌原酒領域擴張，而公司斥巨資投建的威士忌原酒產能還未投產。

　　2021年百潤股份發行可轉債募資11.28億元，用于麥芽威士忌陳釀熟成項目，其產成品為威士忌原酒，用于生產中高檔國產威士忌產品酒，主要面向中高端威士忌產品酒市場。該項目預計達產期為2024年10月31日，并且產品陳釀周期在4年以上。

　　該項目產能達到3.38萬KL，目前公司還沒有原酒產品，屆時原酒銷售情況如何，能否產生預計收益，都是未知數。