出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：浪頭飲食/ 郝顯

　　近期，華統股份披露了定增預案，擬向特定對象發行不超過1.84億股，募集資金總額不超過19.4億元。其中，控股股東華統集團擬認購不超過2億元。

　　近幾年，華統股份在擴張的路上一路狂奔，其負債規模也在不斷膨脹。今年一季度有息負債總額增加至41.26億元，其中短期有息負債為20.75億元，而公司賬面貨幣資金僅為8.04億元，面臨較大的償債壓力，與此同時，資產負債率也達到了70%左右的高位。

　　華統股份急需融資緩解償債壓力，同時滿足繼續擴張的資金需求。但是這一輪豬周期比較異常，規模豬企的逆勢擴張極大減緩了出清速度，頂著虧損的擴張，還能堅持多久？

　　華統股份逆市擴產能  有息負債不斷膨脹

　　按照預案，募集資金主要有三個用途，一是用于績溪華統和荊山牧業兩個生豬養殖項目，合計投入資金13.3億元；二是“年產18萬噸高檔畜禽飼料項目”，預計投入0.81億元；三是償還銀行貸款，合計5.82億元。

　　對于華統股份來說，融資已經成了迫在眉睫的事。

　　近幾年，隨著公司的擴張以及虧損金額的增加，華統股份的負債壓力也在日漸增大。2019年華統股份資產負債率為45%，2020年超過50%，2021年超過70%，截至今年一季度，仍高達69%。

　　從2019年到2022年，華統股份的有息負債總額分別為9.38億元、19.36億元、36.17億元、39.4億元。今年一季度有息負債總額增加至41.26億元，其中短期有息負債為20.75億元，長期有息負債為20.51億，而公司賬面貨幣資金僅為8.04億元。流動比率、速動比率分別為0.73、0.4，均處在較低的水平，面臨較大的償債壓力。

　　華統股份負債膨脹主要是不斷擴張引起的。從2019年到2022年，經營活動凈流入11.14億元，籌資活動凈流入48.62億元，投資活動則凈流出53.99億元。與此相對應，其固定資產從2019年的11.47億元增長至2022年的37.39億元，在建工程則從3.89億元增長至17.11億元。

　　華統股份主營業務包含三大板塊，一是生豬養殖，二是生豬屠宰業務及肉制品深加工業務，三是飼料業務。近幾年通過自建和并購的方法不斷擴張產能。

　　根據方正證券研報數據，2021年出欄生豬13.8萬頭，2022年達到120.5萬頭，2023年規劃出欄生豬為250萬頭。根據公司4月份接受機構調研時披露的數據，2024年規劃出欄400-500萬頭。從屠宰量來看，2021年屠宰生豬豬302萬頭，2022年增長至346.4萬頭，但是屠宰產能利用率在25%-30%左右。

　　按照公司的規劃，擴張步伐還在繼續。管理層在機構調研時披露，今年預計資本開支為13億元-15億元。

　　事實上，經過持續多年的擴張，華統股份的資產負債率已經來到高位。未來如果豬價長期保持低迷，擴張的產能無法順利轉化為利潤，那么龐大的債務就會成為棘手問題。

　　本次如果融資成功，有助于優化資本結構，降低資產負債率，在一定程度上緩解債務壓力。但是從根本上來看，華統股份要從不斷擴張的產能和債務中解套，還是取決于豬價。

　　反常的豬周期 誰能扛到最后？

　　根據中郵證券研報數據，從2006年以來，生豬市場經歷過4輪完整的周期。分別為：2006-2010年，2010- 2014年，2014-2018年以及2018年-2022年上半年。

　　最近一輪完整豬周期從2018年5月開始到2021年1月屬于上漲期，豬價從最低10.8元漲到最高37.9元。從2021年1月到2022年4月進入下降期。

　　從2022年5月開始，豬價進入新一輪上漲趨勢，但是這次上漲持續時間很短，2022年10月底達到階段性高點后就開始快速下跌。

　　反映到華統股份的業績上，2021年公司虧損1.92億元，2022年在豬價上漲的趨勢中下半年成功扭虧，全年盈利0.88億元。但是今年又陷入大幅虧損，根據業績預告，上半年虧損3億元-3.6億元。

　　公司披露大幅虧損原因，一是生豬養殖產能快速釋放，出欄量較上年同期大幅增長，但是生豬價格處在低位，導致生豬養殖業務虧損。二是由于毛豬及豬肉市場價格下跌，公司對存欄的消耗性生物資產及庫存豬肉計提了存貨跌價準備，同時計提了部分資產處置損失。

　　簡單來說，在豬價持續低迷的背景下，快速擴張的生豬養殖業務成了虧損放大器。根據國信證券研報數據，華統股份二季度生豬養殖完全成本接近17.5-18元/公斤，而浙江生豬銷售均價為14.5元每公斤，商品豬單頭虧損接近350-400元。

　　華統股份是一家屠宰起家的公司， 目前主要收入來源仍為屠宰及肉類加工，2022年屠宰及肉類加工行業貢獻了86.51億元的收入，占到總收入的91.52%。畜禽養殖行業貢獻了4.88億元的收入，占到總收入的5.17%。而飼料行業收入僅為3790.56萬元，收入規模還比較小。

　　從終端產品來看，華統股份主要收入來源為對外銷售生鮮豬肉，2021年這部分收入占到91.86%，2022年為88.31%。肉制品深加工業務、飼料加工和禽畜養殖業務還處于成長階段。

　　生鮮豬肉業務毛利率與豬價負相關，但是由于屠宰板塊毛利率本身比較低，對利潤影響有限。對于屠宰板塊來說，驅動利潤增長的仍是屠宰量的提升。但是目前屠宰板塊產能利用率僅為25%-30%，提升產能利用率是當務之急。

　　對于華統股份來說，屠宰業務毛利率低且波動加大，2017年公司開始進軍上游，主要目的就是希望通過養殖業務提升盈利能力。這幾年公司不斷負債擴張，客觀上就是在賭豬周期，問題是，這一輪豬價下跌周期何時結束？

　　豬價低迷周期何時結束取決于產能去化速度。在這一輪豬周期中，由于規模豬企產能增長，市占率提升，極大延緩了出清速度。

　　豬價取決于生豬的出欄量，生豬出欄量可以用能繁母豬存欄量來預測，今年1月以來能繁母豬存欄量持續減少，但是到了6月份又開始拐頭向上。

　　出清緩慢的根本原因是，規模豬企擁有逆勢融資擴產能能力。除華統股份之外，其他豬企也在紛紛融資補充彈藥。當豬企都選擇融資擴張“熬死”對手的時候，客觀上就減緩了產能出清速度。

　　在這種情況下，最終考驗的是誰能扛到最后。