第一部分 前言概要
11月期現貨整體高位震蕩走勢。現貨方面，由于農戶對當前價格較為認可，售糧積極性較高，而下游因為氣溫較高不宜存量，承接力度有限，中間現貨出現階段性回調。由于期貨一直維持高升水，現貨未能繼續走強，看漲預期落空，期價短暫向下修復升水。而隨著氣溫走低，潮糧更易烘干存儲，下游收購力度將加大，基于對明年缺口的預期以及東北要留住糧源，年前的收糧建庫動作將帶動東北現貨價格走高一波，期價或還有一波沖高。不過我們也應該注意到，目前期貨仍有無風險交割利潤，倉單數量較高，期貨套保壓力較大，后期只有現貨大幅上漲，靠現貨漲幅高于期貨來修復基差，漲勢才能持續，否則現貨漲勢較小，期價再上升空間有限，且有望見到階段性高點。對于淀粉來說，整體供大于求，目前也處于累庫存階段，后期將主要跟隨玉米走勢為主。
第二部分 基本面情況
一、售糧快于往年，東北企業建庫現貨仍將走強
截止11月20日，東北產區售糧進度19.35%，同比去年加快0.4%，華北黃淮產區售糧進度22.76%，同比去年加快2%。今年售糧進度之所以明顯快于往年，主要由于當前玉米現貨價格較高，農戶對當前價格認可，售糧積極性較高。對比歷年東北現貨價格來看，目前價格已經超過2015年價格的高點，價格已運行至歷史高位。
圖1：玉米售糧進度
數據來源：天下糧倉、wind資訊
圖2：玉米售糧進度
數據來源：天下糧倉、wind資訊
圖3：深加工企業玉米收購量
數據來源：天下糧倉、wind資訊
圖4：東北玉米收購均價
數據來源：天下糧倉、wind資訊
而從后期購銷節奏來看，我們認為東北現貨價格仍有沖高動力。一方面，今年東北主產區受臺風影響減產加之今年臨儲玉米售罄，市場普遍預期明年供應趨緊，積極屯糧建庫。而當前東北深加工企業庫存較低，供應趨緊的預期加上留住糧源的考慮，東北企業仍需提價收購，直到發往銷區倒掛，才能抑制住糧源的外流的勢頭。另一方面，隨著溫度降低，便于烘干塔作業，玉米也更容易儲存，下游收購節奏預計將加快，各收糧主體競爭將趨于白熱化，從購銷節奏來看，元旦前后有望見到售糧高峰，屆時下游庫存建立的差不多，價格才可能見到階段性高點。
圖5：玉米深加工企業庫存
數據來源：天下糧倉、wind資訊
圖6：濰坊-綏化玉米價差
數據來源：天下糧倉、wind資訊
圖7：11個主產區玉米日均收購量
數據來源：天下糧倉、wind資訊
圖8：2019/20年度玉米各省份結余量（千噸）
數據來源：銀河期貨、wind資訊
從貿易流來看，后期缺糧的地區主要在深加工用糧大省山東和養殖大省廣東，而要彌補這些地區的缺口，必然需要靠東北地區玉米外流，而這一情況在明年二三季度可能表現的更為嚴重。明年沒有臨儲糧源供應，緊缺的態勢可能更為嚴峻。這導致的結果就是貿易流向理順成從北到南，只有南北順價缺糧地區糧源才能得到補充。屆時東北將變為全國價格低點，所以目前東北現貨走強，預示著未來南方現貨價格也將走強。
二、進口增加，玉米價格再次貴過小麥
19/20年度進口合計1542.45萬噸，同比增加494.52萬噸，主要是高粱和玉米進口大幅增加，主要是執行中美一階段協議，自美進口增加。20/21年度截止10月進口305.83萬噸，同比增加216.48萬噸，玉米是近期增加進口的主力，在始于9月1日的2020/21年度，中國已經訂購約1700萬噸美國玉米。展望下年度，進口預計繼續增加，主要增量將來自玉米，這取決于國內政策及中美關系下一步的走向。面對明年供應緊缺的擔憂，國內飼料企業都在加緊進口國外谷物及替代品。
圖9：玉米及替代品進口（萬噸）
數據來源：銀河期貨、wind資訊
圖10：玉米及替代品進口（萬噸）
數據來源：銀河期貨、wind資訊
進入10月份以來，隨著玉米價格再次上漲，華北地區玉米價格較小麥高出一截，導致部分飼料企業開始大幅增加飼料中小麥的用量。由于新麥質量遠好于陳玉米，小麥蛋白含量高，性價比更高。如果后期玉米漲勢延續，那么小麥對玉米的替代量有望超過一千萬噸。
圖11：飼料企業小麥替代玉米情況
數據來源：銀河期貨、wind資訊
圖12：小麥玉米價差
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三、10月豬料維持高增速，深加工開機回升
2020年10月飼料總產量2382萬噸，環比下降2.4%，同比增長20.9%。從品種看，10月豬飼料產量934萬噸，環比增長8.6%，同比增長64.3%，連續5個月同比增長，達到2017年10月的95.3%。蛋禽飼料產量284萬噸，同比增長4.7%，環比下降2.2%。肉禽飼料產量815萬噸，同比增長3.9%，環比下降4.6%。2020年1~10月，飼料總產量20638萬噸，同比增長9.2%。其中，受生豬產能持續恢復拉動，豬飼料產量6783萬噸，同比增長5.4%，今年前10個月豬飼料累計產量達到2017年和2018年同期的80%。由于國家鼓勵政策及利潤的驅動，生豬存欄和母豬存欄已經恢復到正常年份的88%左右，最快明年3月可能就恢復到正常水平，加上禽料繼續增加。新年度飼料需求將會有較大幅度增長。
圖13：10月飼料產量數據
數據來源：銀河期貨、wind資訊
圖14：分月飼料產量數據
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圖15：生豬自繁自養養殖利潤（元/頭）
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圖16：外購仔豬養殖利潤（元/頭）
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11月淀粉及酒精企業開機逐步回升，主要由于新玉米上市期間，玉米由于供應充裕價格會有一波走弱，深加工企業收潮糧價格相對較低，能趁著上市期間賺取一波利潤，所以這段時間深加工開機將逐步提高，并維持相對高位。不過酒精企業開機明顯低于去年同期，酒精企業主要分布在東北，受制于原料玉米成本過高，玉米上量有限，企業維持低開機減少玉米用量。目前就加工利潤來看，山東淀粉廠加工利潤較好，東北由于高價收玉米面臨虧損，受疫情影響，淀粉消費仍將低迷，而總體產能維持高位，供過于求，隨著玉米成本上移，加工利潤將逐步轉差。酒精加工利潤由于酒精企業整體開機較低，利潤好于去年同期，預計后期酒精企業開機提升幅度將加快。
圖17：淀粉周度開機率（%）
數據來源：天下糧倉
圖18：酒精周度開機率（%）
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圖19：淀粉加工利潤（元/噸）
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圖20：酒精加工利潤（元/噸）
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圖21：周度庫存（萬噸）
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圖22：淀粉月度消費量（萬噸）
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四、北港庫存高位，期貨高升水
目前北港庫存來到了近幾年高位，主要由于貿易商看好后市，趁玉米上市在港口大量屯糧，待價而沽。深加工庫存相對較低，且東北庫存明顯低于去年，補庫動力十足。新年度，由于養殖企業特別是生豬養殖企業利潤豐厚，對原料玉米價格容允度更高，但也對質量要求更高。目前南方飼料企業有廉價進口玉米補充，對國內高價玉米認可度不高，這也導致南方價格偏弱。而華北華中也有小麥及陳化谷物替代，加上華北玉米上市相對早，價格并未想東北漲勢迅猛。東北主要是深加工想留住糧源，且庫存較低。短期來看，東北提價加速，只有上大凍，下游開始大量建庫，可能才會博弈出一個價格高點。畢竟后期的戰場主要在東北，東北供應全國，雖然短期南方銷區價格相對弱，但只要后期還要東北補充，價格自然會水漲船高。
圖23：北方港口周度庫存（萬噸）
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圖24：南方港口庫存（萬噸）
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圖25：錦州港玉米購價
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圖26：玉米1月基差
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圖27：玉米5月收盤價（元/噸）
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圖28：玉米59價差（元/噸）
數據來源：銀河期貨、wind資訊
就期價走勢來看，目前期貨較現貨升水較高，仍存在無風險套保利潤，倉單也快速增加。北港玉米庫存達到近年高位，而當前南北價差倒掛，現貨南運不暢，更多的轉為盤面套保單。后期期價能否再度走高，將主要取決于東北地區現貨價格，能否隨著下游收糧更加積極，現貨漲勢大于期貨而逐步修復基差，進而帶動期價走強。因此，下階段關注重點就是東北現貨，現貨價格漲勢較大，期價還能再沖高一波，反之期價可能會見到階段性高點。
第三部分 行情展望
玉米：
從新糧購銷節奏來看，目前農戶對當前價格較為認可，賣糧積極性較高，售糧進度高于去年同期。隨著入冬氣溫走低，潮糧更易烘干存儲，下游收購積極性將提升，而基于對明年缺口的預期以及東北要留住糧源，年前的收糧建庫動作將會帶動東北現貨價格走高，對期價形成支撐，目前來看東北現貨提價對期價提振有限。主要由于谷物及替代品大量進口，港口庫存高位，南北價格大幅倒掛，貿易流難以走通，東北提價只能唱獨角戲。現貨價格連續上漲之后也處于歷史高位，市場恐高情緒，做多偏謹慎，導致再上漲動力不足。不過因為東北存在補庫需求，價格下跌空間也不大，預計期現貨高位震蕩為主。
淀粉：
淀粉方面，淀粉開機逐步回升，整體供需趨于寬松，淀粉處于累庫存階段。預計淀粉后期將跟隨玉米成本波動。
【交易策略】
1．單邊：東北現貨漲幅有限，下跌則有補庫，期現貨預計高位震蕩。
2．套利：關注淀粉玉米價差05價差走縮。
3．期權：賣出C2101-C-2580及C2101-P-2520。
銀河期貨 劉博聞
責任編輯：宋鵬
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