摘要：
期貨方面，國際方面，美豆單產、收割情況不及預期，短期內利多美豆價格，但隨著天氣好轉，利于大豆收割進度恢復，同時美國大豆出口繼續下滑，利空美豆，整體美豆底部震蕩。巴西大豆種植面積增加2%，種植進度大增，未來有望提前收獲。本種植周期內美國、巴西大豆預期產量提升，國際供應面仍然利空大豆價格。國內方面，600萬噸臨儲大豆將陸續拍賣，增加大豆供應，油廠開工有所回升，豆粕供應相對充足。遼寧再次發生非洲豬瘟疫情，同時商品增值稅降稅也在討論之中，農產品增值稅將可能由10%下調至7%，若最終確定則對國內的豆粕價格形成影響。短期看豆粕基本面偏空較多。但因北方大豆產量下降以及貿易戰下四季度進口預期下降，利多豆粕。整體豆粕維持高位寬幅震蕩，且震蕩加劇。
期權方面，由于期權標的受多重因素影響保持寬幅震蕩走勢，且波動率維持高位運行，因此，在策略上，在近期基本面轉空的震蕩行情下，可逢低買入平值或虛值看跌期權，做多短線波動率，或進行牛市價差策略，或逢低高賣出豆粕期貨，買入豆粕看漲期權進行備兌保護。
需要關注影響大豆和豆粕的基本面變化因素，如豬瘟疫情進展、美豆產量情況及中美貿易戰等對豆類的影響。受此影響，在策略上，關鍵時點需關注此類影響對波動率的影響，及時調整期權策略，做多或做空波動率的跨式組合。
一、因素分析
（一）美豆
1、美農業部10月報告利多美豆，關注美豆收割期天氣
據10月美國農業局（USDA）報告顯示，美豆基本面各項數據未出現明顯變化，預期產出仍處于較高水平。報告重點在于美豆單產僅僅上調了0.3，達到53.1，較之市場預期的53.4相對偏低。此外，盡管優良率略有提高，但截至10月14日，美豆收割率僅38%，低于去年同期的47%。考慮到本銷售年度全球預期需求同比增長的情況，目前各項報告利多美豆價格。
截止到10月14日，美豆收割率為38%，低于分析師的平均預估值40%，去年同期值為 47%，五年均值為53%；美豆優良率為66%，分析師預估為67%，去年同期值為61%；大豆落葉 率為95%，去年同期值為93%，五年均值為92%。美國中西部大豆產區天氣干燥，有利于作物收割。
未來美豆產區低氣溫仍將持續，并出現一定程度的干旱，可能會對美豆產出造成進一步影響，屆時需密切關注。
圖1：美豆優良率
數據來源：WIND
圖2：美豆收割率
數據來源：WIND
2、美豆出口至中國的量大幅下降
出口方面，受中美貿易戰影響，8-9月中國幾乎不再進口美豆。盡管美國對歐盟、埃及、亞太地區其他國家的大豆出口量有明顯提升，但失去了中國這一最大的進口國后，整體出口量急劇下降。截至2018年10月4日，美豆對中國累計出口量僅6.7萬噸，遠低于去年同期的328.79萬噸，美豆整體出口量為390.56萬噸，同比下降24.77%。
但據USDA消息，截至10月11日的當周，美國對中國裝運了13.47萬噸大豆，打破了此前四周沒有對中國裝運大豆的僵局。但考慮我國轉基因許可仍限制著美豆進關渠道，未來需密切關注事態發展。
3、巴西大豆出口量大增
受貿易戰影響，5-8月巴西大豆對中國出口提升相當明顯，帶動了整體出口量的提高。據巴西貿易部數據公布，截至今年9月，巴西累積出口大豆6920萬噸，同比增長11.63%，目前巴西1-9月的大豆累積出口量已經基本與去年整年的出口量持平。考慮上一季巴西大豆豐產，增加了約500萬噸的大豆產量，未來巴西大豆仍有出口余量，但第四季度巴西大豆出口增量恐怕將有所放緩。
4、巴西大豆種植面積增加且種植進度加快
目前巴西剛進入種植期，巴西分析機構Agrural估計，新的種植周期內巴西也將因此調高整體大豆種植面積，預計增長2%達到3580萬公頃。
與此同時，巴西大豆目前的種植進度也要明顯快于往年，Agrural報告稱截至10月11日大豆播種面積相當于計劃總面積的20%，較去年同期提高了8%，已打破歷史記錄，這也意味著新產季巴西大豆將提前幾周上市。
（二）豆粕
1、油廠大豆庫存穩中有降，后期大豆供應緊張預期仍在
截止10月12日，油廠大豆庫存為703萬噸，較上周735萬噸減少32萬噸。據天下糧倉調 查，10月初步預期為639萬噸，由于部分美豆船期取消，11月到港預估降低到650萬噸，12月到港預估降低至620萬噸，1月500萬噸，若貿易戰不緩和的情況下，美豆無法進口，明年2月巴西新豆上市前，中國可買入大豆量有限，大豆缺失預期仍在。
圖3：大豆港口庫存
數據來源：WIND
圖4：油廠大豆庫存
數據來源：WIND
圖5：我國大豆月度進口量（萬噸）
數據來源：WIND
2、油廠開機率回升，豆粕庫存上升
截止10月12日，油廠大豆粕庫存為89萬噸，較上周93萬噸下降4萬噸。據天下糧倉調 查，本周油廠開機率為56%，較上周50%上升，因目前壓榨利潤較高，預計未來兩周維持較高水平，下周壓榨量為195噸，下下周壓榨量為197萬噸。
圖6：豆粕庫存（沿海油廠周庫存：萬噸）
數據來源：WIND
圖7：大豆周度壓榨量：噸
數據來源：天下糧倉
3、生豬疫情影響需求
受養殖利潤和豬瘟影響，生豬、能繁母豬存欄量反映了當前及未來飼料的消耗水平，今年養豬行業仍處于去庫存狀態，生豬存欄量及能繁母豬存欄量兩項數據在4月-8月始終處于下滑狀態，整體處于近五年來最低水平。據統計，9月1日全國生豬存欄量達32462萬頭，同比減少1.8%。
圖8：生豬存欄變
數據來源：WIND
圖9：存欄變化率
數據來源：WIND
圖10：豬糧比
數據來源：WIND
圖11：生豬價格
數據來源：WIND
4、豆粕替代品未來將減少一部分豆粕需求
隨著豆粕的上漲，近日中國飼料協會起草了新的飼料標準，飼料配方中豆粕蛋白比例將用替代品替代，若成功推廣施行，按計劃將減少1370萬噸大豆的消耗，即大約1000萬噸豆粕。實際預期的豆粕消費量減少可能達不到如此高的預期，豆粕需求短期內下降仍然有限，不過配方調整部分表明了我國正采取措施面對可能到來的供應下降問題。
若豆粕價格進一步提高，各養殖場對于飼料的調整會更加積極，將會進一步促進豆粕需求的減少。
二、豆粕期權分析
（一）成交和持倉分析
截至10月21日豆粕期權成交活躍度保持穩定，總成交量9.66萬手（雙邊，下同），持倉量49.1萬手，期權成交量保持穩定。總體成交量PCR為0.76，表明投資者仍傾向于后市偏多，持倉量PCR為1.17，表明當前主力持倉方面偏樂觀，市場情緒對主力合約較為樂觀。
當前1月豆粕期權平值合約行權價在3350和3400之間，短期受國內非洲豬瘟疫情影響，豆粕期貨價格相對前期有所偏弱，但中美貿易戰使得國內進口美豆受到影響，使得國內大豆供給一定程度減少，支撐國內豆粕期現價格，整體看，豆粕中期維持寬幅震蕩，調整概率加大，震蕩區間預計在3300-3450之間。
圖表12：豆粕期權看漲和看跌期權成交量
數據來源：WIND，廣金期貨數據庫
圖表13：豆粕期權成交量和持倉量PCR
數據來源：WIND，廣金期貨數據庫
（二）波動率分析
當前豆粕期權主力合約波動率繼續上漲，當前大致在25%左右，從波動率期現結構看，在所有的上市合約中，近月合約和主力1901合約波動率較其他合約高，主要是近月合約到期日短，主力合約成交活躍等因素影響。
圖表14：豆粕期權主力1901合約隱含波動率分析
數據來源：WIND，廣金期貨數據庫
圖表15：豆粕期權隱含波動率期現結構
數據來源：WIND，廣金期貨數據庫
主力1901合約看，如下圖隱含波動率微笑曲線所示，不同行權價格的期權合約隱含波動率也不相同，相同行權價格的看漲和看跌期權合約的隱含波動率也不相同，其中平值及輕度實值和虛值的期權合約隱含波動率較低，深度實值和深度虛值的隱含波動率較高，看漲期權深度實值的波動率高于深度虛值的，看跌期權深度虛值的隱含波動率高于深度實值的，看漲期權的隱含波動率高于看跌期權的，表明看漲期權相對波動較大。
圖表16：豆粕期貨主力合約看漲和期權隱含波動率微笑
數據來源：WIND，廣金期貨數據庫
對于平值和輕度實值或虛值期權合約的隱含波動率，當前主力合約該類行權價格的合約波動率均處于年內較高水平，但維持相對平穩，看漲期權波動率維持在25%左右，看跌期權維持在22%左右。
圖表17：豆粕期貨主力合約行權價3350和3400的看漲和期權隱含波動率
數據來源：WIND，廣金期貨數據庫
標的方面，近期豆粕期貨歷史波動率維持在16-20之間，波動有所回升，其中60日歷史波動率較高，30波動率波動較大。
圖表18：豆粕期貨主力合約歷史波動率
數據來源：WIND，廣金期貨數據庫
通過對豆粕期權和標的的波動率分析，我們發現，當前豆粕期權隱含波動率維持在相對穩定的水平，標的30日歷史波動率相對較低，但有所回升，說明，未來期權波動率上升的概率較大。
三、總結
期貨方面，國際方面，美豆單產、收割情況不及預期，短期內利多美豆價格，但隨著天氣好轉，利于大豆收割進度恢復，同時美國大豆出口繼續下滑，利空美豆，整體美豆底部震蕩。巴西大豆種植面積增加2%，種植進度大增，未來有望提前收獲。本種植周期內美國、巴西大豆預期產量提升，國際供應面仍然利空大豆價格。國內方面，600萬噸臨儲大豆將陸續拍賣，增加大豆供應，油廠開工有所回升，豆粕供應相對充足。遼寧再次發生非洲豬瘟疫情，同時商品增值稅降稅也在討論之中，農產品增值稅將可能由10%下調至7%，若最終確定則對國內的豆粕價格形成影響。短期看豆粕基本面偏空較多。但因北方大豆產量下降以及貿易戰下四季度進口預期下降，利多豆粕。整體豆粕維持高位寬幅震蕩，且震蕩加劇。
期權方面，由于期權標的受多重因素影響保持寬幅震蕩走勢，且波動率維持高位運行，因此，在策略上，在近期基本面轉空的震蕩行情下，可逢低買入平值或虛值看跌期權，做多短線波動率，或進行牛市價差策略，或逢低高賣出豆粕期貨，買入豆粕看漲期權進行備兌保護。
需要關注影響大豆和豆粕的基本面變化因素，如豬瘟疫情進展、美豆產量情況及中美貿易戰等對豆類的影響。受此影響，在策略上，關鍵時點需關注此類影響對波動率的影響，及時調整期權策略，做多或做空波動率的跨式組合。
四、交易策略
出方案時間：2018年10月23日
交易標的：豆粕期貨、豆粕期權
交易合約：M1901，M1905，豆粕1901和1905期權各合約
交易方向：買入看跌期權，賣出看漲期權；買入跨式；賣出跨式；備兌策略；價差策略。
交易計劃：
1.M1901和M1905：逢高沽空，以及買1拋5套利操作。
2.M1901和M1905期權合約：逢低買入看跌、逢高賣出看漲期權；波動率下降時賣出跨式，波動率上升及高位運行時買入跨式（寬跨式）；上漲乏力時，牛市價差策略。
3．標的和期權之間進行備兌保護策略
交易周期：10--60天
開倉邏輯：
1、豆粕基本面多空交織，有所偏空，但整體劇烈波動
2、波動率將繼續高位運行
可能的風險：
1、美豆產量維持高位；
2、中美貿易戰后續影響；
3、豬瘟疫情影響下游需求未能有效改善；
4、金融市場系統性風險；
5、美國農業部報告
6、其他因素等。
五、風險控制
（一）期貨風險控制
1、總持倉保證金控制
任一交易日，根據賬戶總資金處在的區間值的情況，總持倉保證金與總資金的比例控制如下：
2、單品種持倉保證金控制
任一交易日，根據賬戶總資金處在的區間值的情況，單個期貨品種持倉保證金與總資金的比例控制如下：
3、長假持倉保證金控制
遇長假休市（假期大于3天（含）），假期前一個交易日14： 30后，期貨持倉保證金不得超過30%。
（二）期權風險控制
根據VEGA指標進行風險控制，組合策略頭寸按凈頭寸計算。
廣金期貨期權隊
新浪聲明：新浪網登載此文出于傳遞更多信息之目的，并不意味著贊同其觀點或證實其描述。文章內容僅供參考，不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。責任編輯：宋鵬
熱門推薦
收起
24小時滾動播報最新的財經資訊和視頻，更多粉絲福利掃描二維碼關注（sinafinance）
