摘要
本文是2023年11月《石以砥焉 化鈍為利》2023年秋季策略報告雞蛋部分的原文。
報告指出蛋雞養殖行業經歷了長時間的盈利和補欄周期，供給端在逐步轉向寬松，而需求端遵循季節性邏輯，在未來半年將主導雞蛋價格的走勢，同時成本變化是本報告期內值得關注的重點。基于對雞蛋基本面的分析，我們預計四季度盤面大方向向下，存在階段性反彈預期，明年一季度以弱勢震蕩為主，JD2401合約運行區間為[3700，4400]元/500千克，JD2405運行區間為[3300，4100]元/500千克。風險因素：禽流感疫情；成本超預期下跌。
近期變化：雞蛋從四季度開啟了下跌趨勢，這輪下跌的核心原因是飼料成本的下移和產能增加。飼料成本在四季度持續下跌，當前已跌破過去3年的低點，并且還存在進一步下滑的預期，成本端的坍塌及悲觀預期傳導至雞蛋的盤面。同時，雞蛋的產能在四季度開始集中兌現，行業轉入供給過剩的時期，加上元旦和春節前的需求不佳，導致現貨價格旺季不旺，市場對于未來的預期持續轉向悲觀。當前盤面在多重利空下持續破位下跌，預計短期還將持續偏弱運行，未來重點關注成本端的變化和需求端的情況。
一 概況與結論
在春季大報告中，我們對2023年二三季度的雞蛋市場做出研判，認為蛋雞產能恢復將不及預期，盤面走勢先抑后揚，從6月份進入估值修復的路徑。回過頭來看，盤面與我們的預期基本相吻合，但實際波動要更加曲折和復雜，產能恢復的預期與證偽后的修復是主導上一報告周期的核心邏輯。
在本次報告期中，蛋雞養殖行業經歷了長時間的盈利和補欄周期，供給端在逐步轉向寬松，而需求端遵循季節性邏輯，在未來半年將主導雞蛋價格的走勢，同時成本變化是本報告期內值得關注的重點。基于對雞蛋基本面的分析，我們預計四季度盤面大方向向下，存在階段性反彈預期，明年一季度以區間震蕩為主，JD2401合約運行區間為[3700，4400]元/500千克，JD2405運行區間為[3300，4100]元/500千克。風險因素：禽流感疫情；成本超預期下跌。
二 偏差與核心因素
當前在產蛋雞存欄量處于回暖的狀態，未來半年雞蛋的供需結構將逐步向寬松狀態過渡。需求端主要受淡旺季消費影響，雞蛋整體趨勢還是以季節性為主。在供給轉向寬松的過程中，旺季價格將難以突破前期高點，而淡季可能跌幅更深，同時成本端對價格的支撐作用，決定了價格的底部空間。
（一）供給端轉向寬松
2023年的產能恢復進度整體是比較緩慢的，決定雞蛋產能的因素，一方面是新開產蛋雞數量，受前期的補欄情況影響；一方面是淘汰雞的出欄情況，受當期養殖利潤影響較大。今年蛋雞養殖利潤較好，上半年蛋雞苗集中補欄高，對應三季度新開產蛋雞增加，而年中補欄量有所下滑，對應四季度的新開產蛋雞增加幅度將會放緩。從淘汰雞出欄的情況來看，今年二季度老雞集中淘汰，導致待淘老雞減少，中秋前有部分養殖場集中淘汰老雞，但受養殖利潤支撐，養殖端仍存在延淘現象。
今年7月末在產蛋雞存欄量環比轉增，此后保持微幅上漲，9月末在產蛋雞存欄量12.03億羽，達到了近兩年的存欄峰值，存欄量由偏低轉向相對正常的水平，相當于2021年年初的存欄量。僅從補欄情況來看，未來半年新開產蛋雞將呈現穩定微增的趨勢，在淘汰雞正常出欄節奏下，未來雞蛋供應量將逐步轉向寬松。因此，綜合考慮補欄和淘雞的情況，我們預計四季度在產蛋雞存欄量將保持穩定，明年一季度小幅增加，供給端逐步轉向寬松。此外，在四季度蛋價回落的慣性下，一旦蛋價下跌至接近成本線，養殖利潤進一步壓縮甚至轉負，養殖端或將面臨淘雞集中出欄，產能可能再次出現回落，屆時補欄積極性也會有所降低，進而影響明年二季度的產能。
圖2-1：在產蛋雞存欄量季節性（億羽）
數據來源：卓創資訊，中糧期貨研究院
圖 2-2：商品代雞苗銷量季節性（萬羽）
數據來源：卓創資訊，中糧期貨研究院
（二）需求端延續季節性趨勢
雞蛋的日常消費較為穩定，食品工廠在節假日前有較大的備貨需求，可以快速消化市場上的庫存，而淡季缺少消費支撐，供應壓力更容易體現在現貨的價格上。綜合來看，2023年雞蛋的消費情況較好，9月代表銷區周度銷量達到8189噸，同比提高了7.81%，主要是中秋節前食品加工廠對雞蛋的需求量大，商超的禮品盒走貨速度也較快。
根據雞蛋的季節性趨勢，中秋國慶過后，雞蛋消費轉入淡季，市場需求轉為常態化需求，短期有備貨提振，10-11月整體需求將維持低位，待元旦和春節前受節日提振作用，需求量將有所回升。因此，我們預計四季度雞蛋的需求將呈現先抑后揚的局面，明年一季度則是先揚后抑的局面。現貨價格從元旦前開啟上漲趨勢，到春節前達到高點，節后由于需求回落，現貨價格將出現高位回落。受現貨價格的影響，01合約屬于旺季合約，具有上漲的預期。但結合對供給端逐漸轉向寬松的分析，需求端支撐有限，預計元旦現貨價格難以突破前期的高點，01合約的頂部壓力較大。
（三）關注成本端變化
蛋雞養殖的成本主要來自于飼料成本，飼料價格的變動會影響當期的補欄積極性和淘汰老雞的意愿，但當下的補欄量對應5個月后的新開產蛋雞，所以成本的波動與現貨價格的波動節奏并不完全一致。從另一個角度來看，補欄的情況影響未來的產能，而期貨盤面反映的是預期，因此，在大的節奏上來看，成本的波動方向與盤面波動方向是具有相關性的。
整體來看，今年養殖成本處于高位，雞蛋現貨的價格也相對較高，合約下方均有支撐。6-7月份飼料成本上移，蛋價相對平淡，短期利潤出現下滑，補欄積極性也相應較低，對應盤面出現了向下的驅動。近期玉米新作上市以及美豆進口成本下移，蛋雞的飼料成本下降，利潤水平開始下滑，盤面對未來的預期轉弱，出現向下的趨勢。預計未來半年成本的價格將對蛋價波動產生較大的影響，如果成本持續下移，對價格的支撐性減弱，淡季雞蛋價格或將錨定成本位以下，而旺季時則會拖累蛋價高點。
圖 2-3：主力合約收盤價（元/500千克）與養殖成本（元/斤）
數據來源：同花順，卓創資訊，中糧期貨研究院
三 策略與風險提示
回顧雞蛋期貨今年的走勢，其實很多時候基本面的矛盾并不突出，盤面的波動主要受預期變化的影響，通常市場對未來的預期會首先在盤面上體現出來，然后隨著現實的臨近對預期進行修復，因此雞蛋的期貨價格總是呈現階段性的波動。今年年初，市場預期未來產能恢復，盤面從2月初開始了下跌趨勢，一直到6月，產能恢復的進程始終不及預期，盤面開始向上修復預期。展望未來，前期的補欄逐漸兌現產能，預計四季度供給端壓力較大，而需求整體處于淡季，待開啟春節備貨后，需求端將有所支撐，再次進入季節性上漲通道。
預計四季度現貨價格季節性回落后，可能出現小幅反彈，整體以震蕩下跌為主，春節前需求端有支撐，節后價格再次高位回落。盤面四季度以產能恢復為主線整體向下，JD2401合約運行區間為[3700，4400]元/500千克，如果成本端進一步下探，合約可能跌破3700元/500千克，JD2405運行區間為[3300，4100]元/500千克。01合約建議在4300元/500千克以上入場單邊做空，05合約建議關注5-9反套機會。
風險提示：禽流感疫情；成本超預期下跌。
（關壹麟 中糧期貨研究院 農產品高級研究員 交易咨詢資格證號：Z0018177）
（張蔚 中糧期貨研究院 農產品研究員 從業資格證號：F03114065）
責任編輯：趙思遠
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