意見領袖 | 陸挺

　　中央經濟工作會議提出，要堅持穩中求進、以進促穩、先立后破。其中，“以進促穩”作為此次中央經濟工作會議的新提法，引發了社會各界的普遍關注。在此背景下，中國財富管理50人論壇（CWM50）舉辦“‘以進促穩’理念如何落實落地”專家座談會，邀請相關政府部門領導、專家學者、市場主體代表進行專題研討，為相關部門提供決策參考。野村證券首席經濟學家陸挺參會并作專題發言。

　　陸挺首先分析了當前我國經濟下行的壓力以及2024年經濟維穩所面臨的多方面挑戰，一是預計2024年消費增速將放緩；二是國際經濟形勢不容樂觀，從而導致外需壓力增大；三是新興領域投資熱度將進一步下降；四是房地產行業尚未觸底。面對當前形勢，“以進促穩”理念的落實落地需要首先明確經濟不穩的根源，并從多個角度著手解決，一方面，培育新興產業以彌補房地產下行所帶來的問題；另一方面，既要認識到這是一個漫長的過程，也要認識到房地產行業依然可以發揮有力作用。在財政和貨幣政策方面，傳統貨幣政策具有局限性，通過特殊財政貨幣政策解決房地產市場出清問題至關重要，這有助于恢復購房者對市場秩序、政府和商業銀行的信心。

　　一、當前經濟下行壓力仍存的因素

　　目前我國經濟維穩的需求依然較大，近期在多個方面都感受到了經濟下行的壓力，主要源于幾個方面的因素：

　　第一，2024年消費增長速度或將明顯減緩。除了2023年較高基數的影響外，疫情結束一年之后報復性消費需求也在逐漸減小。

　　第二，2024年國際經濟形勢不容樂觀，外需將面臨一定的壓力。

　　第三，2024年“新三樣”領域投資熱度將明顯下降。我們在2023年大量投資了新能源汽車、動力電池、光伏等領域，隨著這些領域投資高潮的結束，相應產品價格暴跌，預計2024的投資熱度將明顯下降。

　　第四，房地產行業尚未真正觸底。房地產行業在2023年這輪大幅下跌之前，為我國GDP貢獻了20%以上，財政占比將近40%。房地產行業的不穩定將對整個國民經濟產生相當大的拖累，對上下游的聯動影響非常大，我國的經濟也很難真正穩定下來。

　　二、當前經濟“不穩”的根源

　　在當前形勢下，我們需要以進促穩，但首先要明確“不穩”的根源。雖然一些人認為目前我國經濟只是在進行結構上的轉變，應培育好其他的新興產業，包括芯片、“新三樣”（新能源汽車、動力電池、光伏）等，從而彌補房地產下行所帶來的各種問題。然而，我們也必須要對發展新興產業板塊持有謹慎態度，主要有兩方面原因：

　　第一，房地產行業的轉變和新興產業的培育是一個比較漫長的過程，不可能一蹴而就。在此過程中，我們的行業產業本身也將面臨很多風險，比如地緣政治風險會對國內的新興產業產生影響，尤其是芯片方面。將來新能源汽車、動力電池方面的發展也可能會面臨海外發達國家的阻撓，尤其是在產品出口上。因此要考慮到新行業的發展需要一定的時間。

　　第二，房地產行業不應被過度“污名化”。我國的城市化進程尚未真正完成，房地產行業依然可以成為國家經濟穩定和可持續發展的有益因素。在過去若干年中，我國房地產行業確實有明顯的結構性問題，尤其是在中小城市發展過快，由此產生了大量“保交樓”等問題。同時，大量的人口流入大城市，從而推高了房價，房地產行業的政策限制太多，既影響了整個國家的資源配置，也影響了國家的經濟運行效率，甚至對國家的基礎設施投資也產生很大影響。比如一些地方的基礎設施投資過多，明顯超出了當地的實際需求，特別在一些經濟比較落后的中小城市，由于人口流出，導致基礎設施過剩，而在另外一些中心城市，基礎設施建設則存在著相當大的缺口。當前房地產行業處于超調階段，正經歷著大幅度下行，必須采取措施讓房地產行業恢復到正常位置，從而帶動國家的城市化建設和基礎設施的優化。

　　三、財政和貨幣政策的配套框架

　　貨幣政策包括傳統貨幣政策和相對非傳統的貨幣政策。在傳統貨幣政策上，一方面，降息有一定的空間，盡管下降空間的確不是很大；另一方面，存量按揭貸款的利率調整頻率可以提高，現在是一年一調，如果今年1月份再降息，中長期的貸款包括按揭貸款利率在一年后才會往下調，所帶來的效果是比較有限的。在2024年全球利率水平下行，加上人民幣貶值壓力減少的情況下，適度降息并加大中長期貸款的利率調整頻率，將有助于市場的出清；但是也必須認識到傳統貨幣政策的空間確實非常有限。

　　針對傳統貨幣政策的局限性，現在真正需要的是房地產市場的出清。一方面，預期不穩使得大家擔心房價會繼續下跌；另一方面，現在的預期很明朗，一線和省會城市“保交樓”問題不大，但是二線及以下城市里，由于大家預期期房的交房概率低，導致購買量大幅降低，“保交樓”存在相當大的問題，市場很難出清。

　　基于此，我國房地產市場形成了兩個下降螺旋：一是開發商在廣大中小城市未能及時交房，導致市場不愿意積極買房，進一步造成了開發商的資金短缺；二是開發商由于資金短缺無法購地，導致了地方政府財政的惡化，尤其在很多中小城市中，公務員和事業單位工作人員是當地消費和投資的主力，又進一步影響到當地的房地產市場。

　　為解決這一問題，應考慮使用特殊財政貨幣政策，尤其是通過央行PSL（抵押補充貸款）政策介入房地產市場，但目前PSL的重心放在“三大工程上（保障性住房規劃建設、城中村改造和“平急兩用”公共基礎設施建設）。但是，城中村改造進展緩慢，對宏觀經濟形勢的短期影響不明顯；同時，如果保障房未妥善處理，將增加供應，尤其是增加中小城市新房供應，對房地產市場帶來更大壓力。此外，現在房地產市場的核心問題并不是開發商蓋了很多房子賣不掉，而是買了很多地，但是沒有能力、沒有市場再進行開發。雖然目前政策已經開始涉及通過央行PSL擴大資產負債表，在某種程度上用直接注資的方式介入房地產市場，但這個切入點仍非最佳選擇。

　　2024年我國經濟穩定需要房地產市場的穩定，實現房地產市場的企穩至關重要?！氨＝粯恰眴栴}的解決是其中關鍵一環，在這一問題上也具備可操作性；但是在行動主體上，商業銀行缺乏動力，央行過去的2000億元再貸款未能通過商業銀行放貸的方式有效解決問題，地方政府則受債務拖累，開發商也難以應對，建立“白名單”制度也不現實。因此，只有中央政府才有能力解決，但是中央財政擔心大量的注資會導致利率上升，此時最佳方法就是采取類似于PSL的非傳統央行貨幣政策。

　　對此，建議在中央層面成立專門的跨部門的“保交樓”領導小組，結合貨幣政策和財政政策，做好“保交樓”政策，使用好這筆資金。“保交樓”小組要通過調研和摸底，區分內情，了解各家開發商每個項目的實際情況，明確央行需要注資的具體數額，通過調研將項目區分為不同類型，制定有針對性的差異化處理方式，在實踐中也可以做一些試點。

　　2024年房地產市場要適當出清，應使央行和財政同時介入，通過非傳統的貨幣政策解決問題，從而重建市場秩序，重建市場和對政府的信心。需要強調的是，“保交樓”問題不僅僅是開發商的問題，因為預售制度建立的基礎是政府的監管和商業銀行對預售款的監管，如果“保交樓”的問題不解決，將損害潛在購房者對市場秩序的信心以及對政府和商業銀行的信心，這些問題的妥善處理將有助于信心的回歸。

　　來源： 中國財富管理50人論壇

　　(本文作者介紹：野村中國首席經濟學家)