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　　廣發證券策略分析師陳杰

　　“兩會行情”有沒有？——歷史經驗表明，“兩會行情”大概率存在，且會前勝過會后，中小盤好于大盤。

　　1 歷史上“兩會行情”大概率存在，但15-16年的市場打破慣例

　　1.1 “兩會行情”大概率存在，左側好于右側，中小創好于大盤

　　“兩會行情”有沒有？——歷史經驗表明，“兩會行情”大概率存在，且會前勝過會后，中小盤好于大盤。2005年以來，兩會開幕前一個月內上證綜指10次上漲僅有1年下跌，平均漲幅3.6%；中小板有數據以來的9年間，兩會開幕前一個月內也僅有一次下跌，平均漲幅5.5%；創業板有數據以來的5年間，兩會開幕前一個月內4次上漲1次下跌，平均漲幅9.2%。

　　“數據真空”疊加“政策期許”，是兩會開幕前A股行情大概率存在的主要原因。1-2月傳統行業受天氣因素和春節影響生產活動趨弱，逐漸步入淡季，此時也是經濟數據發布的真空期，參考性很低。

　　而兩會前夕投資者對政策預期開始發酵，每年兩會的討論熱點都是與民生息息相關的改革議題，在國內基本面波瀾不驚的背景下，政策環境往往因為兩會召開的維穩需求而偏向正面，各類熱點輪動帶動市場活躍度，催生“兩會行情”。醫療、環保、戰略性新興產業等板塊的主題投資氛圍濃厚，是帶動中小、創業板表現勝過大盤的重要原因。

　　隨著兩會臨近召開，股指波動的不確定性開始上升，兩會開幕前5個交易日內大盤震蕩加劇，上漲概率降至50%，平均漲幅-1%。

　　兩會召開期間的市場表現也無明顯規律。過去10年，上證綜指和中小板在兩會召開期間漲跌各半，沒有明顯的規律。

　　兩會閉幕后一個月，兩會不再是影響市場波動的核心因素，大盤上漲概率趨于50%，但中小、創業板回落的概率較大（5年中僅15年上漲）。前期靠“政策預期”推動的中小、創業板行情面臨著業績披露等多方面挑戰，會有一定的調整壓力。

　　1.2 15-16兩會前后市場打破慣例，16年兩會后或延續“喘息期”

　　按照歷史上兩會行情的規律，應“左側”布局中小、創業板，“右側”警惕“風格轉換”。按上文歷史回顧，“兩會行情”大概率存在，兩會召開前一個月是最好的左側投資機會，宏觀數據的真空期內政策預期的持續發酵帶來兩會相關板塊活躍度上升，醫療、環保、戰略性新興產業等主題投資氛圍濃厚，推動中小、創業板表現勝過大盤。但“右側”要警惕中小、創業板回落風險。11-14年會議閉幕后一個月內，兩會熱門板塊獲利回吐，中小板、創業板均遭遇明顯回落。

　　然而15與16年的兩會行情走的有些“另類”，顯示近兩年兩會對市場的影響力在逐漸衰減。15年上半年A股正處于杠桿資金推動的牛市進程中，兩會中李克強總理對于“制定互聯網+行動計劃”的表述，更是為火爆的市場添了一把柴，兩會后“互聯網+”也成了貫穿牛市的持續性主題，中小、創業板加速上漲，并沒有出現歷史慣性回落的態勢。

　　16年“兩會行情”輕裝上陣，2月市場的“喘息期”或將延續至3月底。16年1月市場大幅下跌22%，讓投資者分外期待今年2月“兩會行情”的左側投資機會。然而2月前三周的微弱反彈卻被最后一周的暴跌全部抹去，令美好預期再次落空。

　　因此，今年的“兩會行情”得以“輕裝上陣”，2月底的暴跌反而使得兩會后的拋壓提前釋放，市場原本擔憂的兩會后的一些利空因素，最終結果也可能好于預期（如最近央行穩匯率態度暗示人民幣匯率近期走勢將好于預期，2月29日的降準使節后流動性好于預期，等等）。

　　因此，一旦正式召開的“兩會”稍有亮點，都可能讓市場理解為是“超預期”，今年兩會“右側”市場可能不會馬上出現回落風險，2月市場的“喘息期”或將延續至3月底。

　　2 兩會“老熱點”率先領跑，但16年表現平平

　　2.1 兩會熱點繁多，六大熱點話題年年提及

　　兩會不乏熱點，涉及百姓生活的方方面面。除了經濟方面的話題，與尋常百姓息息相關的食品安全問題、就業問題、社保問題、醫改問題、教育問題，與環境保護相關的大氣治理、綠色中國等，都是一貫的熱點。而每年還會產生很多新的議案話題，成為當年新的熱點話題，被媒體爭相報道。

　　人民網連續15年在網絡開展兩會熱門話題投票，從網友熱點調查中連續數年排名最高的熱門話題也可以為我們找尋兩會的熱點領域提供啟示。

　　結合人民網投票結果代表的網民意愿，和過去10年兩會提案議案的熱點話題，我們總結出六大熱點話題每年都會被提及，它們分別是：生態環保、社保養老、醫療改革、三農與土地改革、收入分配、教育改革。正是由于這些圍繞民生的問題、改善生態環境的問題，在當前的中國短時間內得不到根本的解決，因此連續數年都被社會公眾持續關注。

　　2.2 歷年老熱點，會前率先領跑，會中及會后表現平淡

　　　兩會前投資者對傳統兩會熱點板塊的政策預期不斷發酵，帶來相關領域主題投資活躍，受益行業會前率先吹響上漲的號角。從上文提到的六大兩會熱點話題，我們能找到A股相關的受益行業，分別是環保、水務、醫藥生物、大消費（食品飲料）、農林牧漁、文化傳媒等。由于A股投資者往往具有學習效應，往往提前布局兩會概念行業與個股，因此會帶動相關板塊在兩會前提前啟動行情。

　　　根據09年以來兩會熱門行業的區間漲幅來看，會前1個月這些受益板塊上漲的概率非常高，而環保、醫藥、農業三個行業實現超額收益的概率高達100%。過去7年間，環保、水務、醫藥生物、農林牧漁、食品飲料在兩會前一個月全部實現上漲，僅文化傳媒在09年和14年兩會前出現下跌。從超額收益的角度看，環保、醫藥、農業過去7年間在兩會前一個月全部實現超額收益，食品飲料、水務、文化傳媒等行業實現超額收益的概率也超過71%。

　　但從兩會召開期間及會議閉幕后一個月的表現來看，之前得到追捧的相關受益板塊能繼續獲得超額收益的概率不斷下降。隨著會議召開，相關行業政策“靴子落地”，上述熱點行業受兩會驅動的效應減弱，會后一個月收獲超額收益的概率大大降低。

　　　綜上，對于環保、醫療、農業等傳統兩會熱門行業，在會議召開前就已率先啟動行情，隨著會議開幕政策炒作的余溫也會逐漸散去，應積極把握會議召開前受益行業的投資機會。

　　2.3 2016年傳統熱點表現平平

　　與歷史規律相悖，2016年2月上述兩會傳統受益行業表現平平，僅水務和農林牧漁收獲絕對與相對收益。16年年初至今，市場的風險偏好受到了多重因素的壓制（如“供給側改革”與“保增長”目標的沖突造成對改革前景的踟躕，人民幣匯率的不穩定帶來對貨幣政策走向的疑慮，海外市場的持續低迷對A股的負面傳導，等等），市場對兩會傳統熱門板塊的關注度有所降低，造成傳統兩會主題的表現低于歷史同期水平。

　　3 “新熱點”會后接力，成為長期受益主題

　　由于每年兩會的提案議案數量超過5000份，匯聚八方聲音，因此還會有很多與時俱進的“新熱點”不斷涌現，代表著未來變革的方向。

　　“新熱點”會后接力，2013年的 “大部制改革” 、2014年的 “一帶一路”與2015年的“互聯網+” 就是最好的佐證。雖然上述議題都不是兩會上首提，但當年兩會上分別有超預期的表述，伴隨后續政策的推進，使其均成為貫穿當年的“大主題”。

　　　2013年的“大部制改革”主要涉及了“食品藥品安全”和“文化傳媒”主題。2013年以前，我國的食品安全沒有主要的負責部門，九龍治海，在生產、流通環節各司其職，出現問題就互相推諉。2013年兩會提出“大部制改革”決定組建“國家食品藥品監督管理總局”，解決了多重監管與標準的混亂局面，使食品安全管理走出權責不明的困境。而“大部制改革”下組建國家新聞出版廣播電影電視總局，則利好文化傳媒產業的健康發展。兩會閉幕后，“食品安全”和“文化傳媒”成為貫穿13年全年的大主題。

　　2014年兩會著重強調的“區域經濟規劃建設”帶動了“一帶一路”等主題的全年表現。2014年兩會上閉幕的“政府工作報告”中，李克強再次強調“抓緊規劃建設絲綢之路經濟帶、21世紀海上絲綢之路”，并首次在兩會上表明了“一帶一路”作為國家重要對外開放戰略的總基調。14年兩會閉幕后，“一帶一路”也成了14年貫穿全年的活躍主題，超額收益顯著。

　　　2015年兩會對“互聯網+”的表述為15年牛市添了一把柴，“互聯網+”相關主題持續引爆市場。15年兩會政府工作報告中李克強提出將制定“互聯網+”行動計劃，表達出中國將“把一批新興產業培育成主導產業”的信心和決心。兩會結束后，“互聯網能源”、“互聯網金融”、“互聯網醫療”等相關板塊輪流表現，“互聯網+”成為15年市場最熱詞匯。

　　因此，兩會勾勒出了每年從地方到全國的施政重點，其中會前未被充分預期到的政府工作部署對于我們把握未來的國家戰略、政策傾斜有著重要的指導作用。關注兩會“新熱點”，可以作為布局全年主題投資的重要線索，下文我們將對2016年兩會熱點進行前瞻。

　　4 2016年兩會熱點前瞻

　　猜想16年兩會中將討論升級、著墨增加的新熱點，我們認為可以沿著如下兩條線索前瞻思考——

　　4.1 沿著“供給側改革”的主線推進——鋼鐵、煤炭、建材、有色、化工

　　隨著“供給側改革”這一名詞的正式提出，高層在多個正式會議場合頻繁提及，預示著供給側改革已成為我國全面深化改革的重要主線之一。無論是2016年中央經濟工作會議中針對“三去一降一補”五大任務的部署，還是央行等八部委《關于金融支持工業穩增長調結構增效益的若干意見》中“保七大重點領域、壓五大產能過剩領域”的表述，都表明了政府將秉承“加減法”、“有保有壓”的結構化調整思路。我們相信在16年開春的重磅會議上，“供給側改革”仍將是會議熱議的焦點之一。

　　1．加快收縮傳統行業落后產能——傳統行業的總需求擴張觸及天花板，而供給端的慣性擴張與持續萎縮的總需求帶來了大量過剩產能，造成資產周轉率的持續惡化，已成為A股盈利下行的最大癥結所在。如何引導社會有效供給資源從傳統的落后行業擠出、流向朝陽的新興產業，是“供給側改革”推進的要點。

　　近期國務院已分別下發了鋼鐵、煤炭行業的去產能指導意見，而水泥行業有部分代表省份也已出臺去產能方案，預計更進一步的具體措施和方案仍將是16年兩會政府工作報告中的重要內容，行業供給改善、價格已出現提升的水泥、鋼鐵、有色等傳統行業有望受益。

　　　2．稅收體制改革——從全球幾個曾成功實施過“供給側改革”的國家經驗來看，減稅都是改革進程中不可或缺的政策手段。隨著我國改革向深水區邁進，必然要逐步通過減輕企業稅負的方式激發企業的生產活力，通過降低個人稅負促進居民消費。

　　1月22日，國務院總理李克強主持召開座談會，研究全面推開營改增、加快財稅體制改革、進一步顯著減輕企業稅負，調動各方發展積極性，預計16年兩會中關于稅收體制改革的內容也將著墨增加，具體實施方式或以全面推開營改增、個稅體制改革、明確專項抵稅等多種形式展開。

　　4.2 圍繞“十三五”規劃尋找產業升級新方向——消費服務業

　　“十三五”規劃總綱的草案將提交至全國人大，本屆兩會的一個重要議程就是討論并審議“十三五規劃”，會后將通過官媒正式發布。從去年11月發布的“十三五”規劃建議中尋找啟示，我們建議關注如下領域：

　　1．推動“智能制造”，中國制造2025促進制造業升級創新

　　2．發展“信息經濟”，推進“互聯網+”及大數據、云計算的發展

　　3．大力發展現代服務業，打造經濟新的增長點

　　　其中，消費服務業是我們著重推薦的長線主題，我們認為這將是未來最為確定的產業發展方向——

　　我國第三產業占GDP的比重不斷提升，我國經濟從傳統工業向服務業轉型的路徑愈發清晰，服務業將成為支撐中國經濟增長的“中流砥柱”。14與15年兩會政府工作報告中，李克強總理連續兩年提出“促進服務業加速發展，加快發展保險、商務、科技等服務業”的工作部署，預計16年兩會中對“支持產業轉型、優先發展服務業”的相關表述會繼續增加，服務業也有望成為貫穿全年的投資主旋律。

　　中國消費主流市場將從消費制造業轉移到消費服務業，消費服務已成為未來最確定的產業發展方向——一方面，中國人均GDP的提升會帶來需求層次的升級，在物質需求基本得到滿足的基礎上對精神需求的渴望度上升；另一方面，中國人口結構的變遷會帶來消費結構的變化，人口老齡化的趨勢會帶來對醫療、養老領域的需求，而二胎放開則會帶來教育、娛樂等領域的需求。