文/新浪財(cái)經(jīng) 高君

　　“不做能力范圍以外的交易、不過(guò)度暴露風(fēng)險(xiǎn)敞口是長(zhǎng)期在市場(chǎng)中生存的重要因素。”這是貫穿于朱建華投資體系的核心原則，正是基于此，朱建華管理的基金普遍收益穩(wěn)健、回撤較小，整體看，業(yè)績(jī)既不過(guò)分突出，也沒(méi)有極端回撤。

　　以建信穩(wěn)定增利債券A （531008）為例，wind基金評(píng)價(jià)體系提供的數(shù)據(jù)顯示，本基金的α、Sharpe均高于同類，而收益標(biāo)準(zhǔn)差、下行風(fēng)險(xiǎn)和最大回撤均顯著小于同類，風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益較為突出。

　　因此，朱建華所管理的基金頗受機(jī)構(gòu)投資者青睞，其管理規(guī)模較大的幾只債基，機(jī)構(gòu)持有人比例都非常高。例如，建信穩(wěn)定增利債券A （531008）、建信鑫豐回報(bào)靈活配置混合C （002141）機(jī)構(gòu)持有比例超9成。

　　朱建華先生，碩士。曾任大連博達(dá)系統(tǒng)工程公司職員、中誠(chéng)信國(guó)際信用評(píng)級(jí)公司項(xiàng)目組長(zhǎng)，2007年10月起任中誠(chéng)信證券評(píng)估有限公司公司評(píng)級(jí)部總經(jīng)理助理，2008年8月起任國(guó)泰基金高級(jí)研究員。朱建華于2011年6月加入建信基金，歷任高級(jí)債券研究員、基金經(jīng)理助理，2012年8月28日后陸續(xù)擔(dān)任建信雙周安心理財(cái)債券、建信純債債券、建信月盈安心理財(cái)債券、建信安心回報(bào)定期開放債券等基金經(jīng)理。

　　投資篇：

　　好價(jià)格無(wú)法提前判斷，擇時(shí)作用小——朱建華認(rèn)為擇時(shí)在投資中的作用較小，因?yàn)槭袌?chǎng)中有很多的雜音和錯(cuò)誤信號(hào)的干擾。價(jià)格是通過(guò)成本與人性交易出來(lái)的，最好的價(jià)格是無(wú)法提前判斷的，但良好的基本功可以幫助自己少犯錯(cuò)誤抓住大機(jī)會(huì)。

　　資金的管理的核心是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的管理，只有充分了解負(fù)債結(jié)構(gòu)，根據(jù)自己的認(rèn)知衡量每筆交易的盈虧比與贏率，才是管理組合和制定策略重要的依據(jù)，所謂不做能力范圍以外的交易、不過(guò)度暴露風(fēng)險(xiǎn)敞口是長(zhǎng)期在這個(gè)市場(chǎng)中生存的重要因素。

　　2018年債券市場(chǎng)重新走牛有兩次機(jī)會(huì)——第一次是一季度貨幣政策的轉(zhuǎn)向，流動(dòng)性從年初的過(guò)緊走向逐步寬松同時(shí)疊加降準(zhǔn)給下跌了兩年的市場(chǎng)注入了新的預(yù)期。此外，債市經(jīng)過(guò)長(zhǎng)時(shí)間調(diào)整市場(chǎng)的整體杠桿已經(jīng)大幅降低，這也為后面收益率的下行打開空間。

　　第二次是9月底，這主要來(lái)自基本面的支撐。背后的邏輯是社融增速不斷低于預(yù)期增加了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下滑的擔(dān)憂，同時(shí)前期供給側(cè)改革造成工業(yè)品價(jià)格的高企和極低的庫(kù)存曾使市場(chǎng)一度對(duì)通脹產(chǎn)生較大擔(dān)憂，但隨著需求的不足和國(guó)際油價(jià)的下跌，這種擔(dān)憂在四季度解除。

　　但回頭看如果觀察長(zhǎng)債的話，2018年的這兩波上漲每波都很快，體現(xiàn)在短時(shí)間內(nèi)收益率的快速下行，如果不提前布局等市場(chǎng)反應(yīng)過(guò)來(lái)的時(shí)候機(jī)會(huì)也就稍縱即逝了。

　　長(zhǎng)期限利率債可繼續(xù)持有——就利率債而言，長(zhǎng)短期利差一直就是不穩(wěn)定的，一方面年初以來(lái)由于資金利率的回落，短期利率最為敏感，短端利率的回落幅度大于長(zhǎng)端導(dǎo)致期限息差擴(kuò)大。另一方面由于2018年金融去杠桿加上銀行大量表外資金回歸表內(nèi)占用銀行資本金，導(dǎo)致長(zhǎng)端利率債年初以來(lái)一直缺乏銀行的配置資金，而資管新規(guī)的出臺(tái)也遏制了銀行的投資行為，使得期限息差在全年的大部分時(shí)間都呈現(xiàn)出明顯高于歷史中位值的情況。進(jìn)入四季度，隨著資金利率下降空間越來(lái)越小同時(shí)基本面又越來(lái)越有利于債市，長(zhǎng)債在四季度獲得了明顯的買盤，之前陡峭化的曲線開始變得逐步回歸均值。

　　從這個(gè)時(shí)點(diǎn)往后面看，最新的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議把“逆周期調(diào)節(jié)”及“穩(wěn)定總需求”放在首位，強(qiáng)調(diào)了更大規(guī)模的減稅和專項(xiàng)債，貨幣政策去掉了“中性”和“總閘門”，更加積極的貨幣政策已成為下階段的主基調(diào)，繼續(xù)降準(zhǔn)也是市場(chǎng)的普遍預(yù)期。而目前這種中性偏寬松的貨幣政策總體上符合現(xiàn)在“穩(wěn)經(jīng)濟(jì)去杠桿”的大背景。如果資金面的預(yù)期沒(méi)有發(fā)生大幅變化，對(duì)債市總體是有利的，但由于這種預(yù)期已經(jīng)得到充分體現(xiàn)，所以短端利率的下行空間也相對(duì)有限，相對(duì)而言長(zhǎng)債現(xiàn)在屬于中性估值水平，沒(méi)有明顯的泡沫，曲線繼續(xù)走平也是可期的。從價(jià)值配置的角度看可以繼續(xù)看好并持有。

　　信用違約仍可能出現(xiàn)，債市回暖后高等級(jí)信用債受追捧——信用債方面，2018年是風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)集中的年份，全年違約債券超過(guò)1千億，比過(guò)去三年的總和還多，據(jù)統(tǒng)計(jì)，AA債券的違約率已經(jīng)超過(guò)3%，放在任何市場(chǎng)這都一個(gè)非常高的數(shù)字。

　　而隨著企業(yè)盈利的下滑、經(jīng)濟(jì)基本面的變差疊加外部融資環(huán)境的收緊，還有很多存續(xù)債券后面存在繼續(xù)違約的可能。大量債券以及非標(biāo)的違約造成市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好出現(xiàn)明顯變化，而違約的原因也不僅僅是財(cái)務(wù)問(wèn)題，包括治理結(jié)構(gòu)等也越來(lái)越得到市場(chǎng)的關(guān)注，由于信息的不對(duì)稱，市場(chǎng)上對(duì)很多債券無(wú)法做到一一區(qū)分，這也造成了投資者在投資行為上的一邊倒。

　　隨著債市轉(zhuǎn)暖，高等級(jí)債券得到了更多的追捧，而像以往那樣愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)博票息的投資者已經(jīng)越來(lái)越少，這是造成高低等級(jí)信用息差走闊的重要原因。但另一方面，這種情況在進(jìn)入四季度尤其是后半段有緩和的趨勢(shì)，雖然很多債券依然需求較少，但分化開始出現(xiàn)，尤其是部分中低等級(jí)的城投開始得到了更多關(guān)注。

　　展望篇：

　　2019年通脹無(wú)憂，貨幣政策寬松空間仍大——展望2019年，朱建華認(rèn)為全球宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)將變得更加復(fù)雜多變，現(xiàn)在我們正在經(jīng)歷中長(zhǎng)期周期疊加的過(guò)程，而反全球化的浪潮也正在深刻的改變著過(guò)去幾十年形成的價(jià)值觀與投資邏輯，全球總需求的下滑在2019年將更加明顯。貿(mào)易摩擦也不僅僅中美面臨的問(wèn)題，民粹主義的抬頭又加劇了地緣政治的不穩(wěn)定。

　　在這種環(huán)境下，穩(wěn)信用穩(wěn)定民營(yíng)企業(yè)信心的措施，以及在貨幣政策的配合下加大財(cái)政政策的刺激等措施都十分重要。雖然信用擴(kuò)張?jiān)谖磥?lái)的幾年內(nèi)可能無(wú)法再看到，但企業(yè)的融資成本開始高位回落，居民按揭貸款的成本在四季度也見(jiàn)頂，這對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)無(wú)疑是利好。

　　另外，社融增速?gòu)慕衲暌患径绕鹂赡軐⑵蠓€(wěn)回升，并將在未來(lái)兩到三個(gè)季度反應(yīng)在企業(yè)的盈利增速見(jiàn)底。

　　從需求看，基建的增速預(yù)計(jì)2019年將回到兩位數(shù)增長(zhǎng)從而對(duì)沖消費(fèi)和貿(mào)易的下降，而地產(chǎn)由于庫(kù)存較低，調(diào)控的大方向在目前情況下應(yīng)該不會(huì)變松，但之前一些過(guò)度扭曲的地產(chǎn)調(diào)控政策有可能繼續(xù)回歸正常。

　　貨幣政策上將有可能繼續(xù)降準(zhǔn)釋放銀行體系的流動(dòng)性對(duì)沖表外回表內(nèi)的壓力及支持實(shí)體。從通脹來(lái)看，2019年全年壓力不大，而人民幣貶值預(yù)期在當(dāng)前已經(jīng)大幅降低，這也為貨幣政策的操作騰挪出了空間。

　　可轉(zhuǎn)債估值優(yōu)勢(shì)明顯，但投資時(shí)仍需仔細(xì)甄別——轉(zhuǎn)債指數(shù)雖然2018年繼續(xù)下跌，但跌幅已經(jīng)明顯趨緩，大量轉(zhuǎn)債由于正股下跌造成溢價(jià)率持續(xù)升高，其股性逐步轉(zhuǎn)化為了債性。而2018年的另一個(gè)特征是大量轉(zhuǎn)債紛紛下修轉(zhuǎn)股價(jià)，這也是造成轉(zhuǎn)債指數(shù)在四季度抗跌的一個(gè)原因。

　　從估值來(lái)看，雖然目前轉(zhuǎn)債的股性估值依然一般，但目前轉(zhuǎn)債的債性價(jià)值處于歷史最好階段，轉(zhuǎn)債的平均到期收益率最高時(shí)已經(jīng)超過(guò)3%，成為攻守兼?zhèn)涞钠贩N。從分類看，朱建華2019年更看好可轉(zhuǎn)債的投資機(jī)會(huì)。

　　但需要注意的是，目前轉(zhuǎn)債的存量規(guī)模雖然不少但支數(shù)有100只左右，單只轉(zhuǎn)債的規(guī)模較小，容易影響流動(dòng)性。另外在違約頻發(fā)的市場(chǎng)環(huán)境下，轉(zhuǎn)債對(duì)應(yīng)的發(fā)債主體的信用風(fēng)險(xiǎn)暴露是以前從未遇到的，所以有些轉(zhuǎn)債雖然估值優(yōu)勢(shì)很明顯，但投資時(shí)還需要進(jìn)行甄別。

　　談熱點(diǎn)：

　　美國(guó)是全球路標(biāo)，美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)程決定美債強(qiáng)弱——對(duì)于美債而言，朱建華認(rèn)為現(xiàn)在美國(guó)現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)依然比較健康，企業(yè)部門居民部門的杠桿也不高，企業(yè)盈利增速依然尚可，這主要是由于特朗普上臺(tái)后的減稅和財(cái)政刺激大幅延后了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的調(diào)整時(shí)間。

　　但是目前市場(chǎng)對(duì)美國(guó)未來(lái)經(jīng)濟(jì)下滑的擔(dān)憂開始加劇，比如上一次美國(guó)失業(yè)率跌破4%是在二十世紀(jì)七十年代，而這四十年每次失業(yè)率跌到這個(gè)位置都會(huì)有一輪失業(yè)率的上升，伴隨著經(jīng)濟(jì)的下滑。

　　同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)在2018年的連續(xù)加息造成美國(guó)市場(chǎng)上流動(dòng)性的邊際收緊，如果情緒出現(xiàn)蔓延不僅對(duì)美股對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響將會(huì)疊加。

　　此外歐洲現(xiàn)在也面臨需求不足經(jīng)濟(jì)乏力的跡象，加之貿(mào)易摩擦的增大，歐洲經(jīng)濟(jì)見(jiàn)頂?shù)臅r(shí)間可能會(huì)提前于美國(guó)，這也反過(guò)來(lái)會(huì)影響美聯(lián)儲(chǔ)的加息步伐。

　　目前市場(chǎng)上對(duì)聯(lián)儲(chǔ)后面的加息存在分歧，之前美債收益率破3%是對(duì)聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)加息的擔(dān)憂，但是一旦預(yù)期改變美債可能重新進(jìn)入曲線變平，美元走軟的局面。

　　所以美國(guó)作為全球資本市場(chǎng)的路標(biāo)，是全世界關(guān)注的焦點(diǎn)，利率是核心之一。在2019年美國(guó)經(jīng)濟(jì)聯(lián)儲(chǔ)的政策預(yù)期都會(huì)對(duì)投資產(chǎn)生很大影響。

　　職業(yè)篇：

　　評(píng)級(jí)、研究、投資，水到渠成——我進(jìn)入基金行業(yè)之前是在評(píng)級(jí)行業(yè)從事了五年評(píng)級(jí)方面的工作，進(jìn)入基金行業(yè)算起來(lái)差不多有超過(guò)十年的時(shí)間了，從最初的債券研究一直到現(xiàn)在基金經(jīng)理。其中從事投資領(lǐng)域大約有七年的時(shí)間。

　　珍惜投資者信任，管好每一分錢——基金經(jīng)理這個(gè)職業(yè)對(duì)我而言最吸引人的地方是職業(yè)給予的責(zé)任感。基金管理的實(shí)質(zhì)是一種信托關(guān)系，投資者將錢托付給基金公司代表著對(duì)管理人和基金經(jīng)理的信任，也是對(duì)其投資能力一種認(rèn)可。

　　想要長(zhǎng)期維持這種信任關(guān)系，基金經(jīng)理必須認(rèn)真對(duì)待投資者的每一分錢，把握好市場(chǎng)的方向與投資的邏輯，時(shí)刻保持對(duì)市場(chǎng)的敬畏，特別是這幾年在資產(chǎn)價(jià)格大幅波動(dòng)、去杠桿、信用風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)的環(huán)境下，能維持投資者的信任是十分不易的，對(duì)基金經(jīng)理而言，在這個(gè)過(guò)程中也是一種自我挑戰(zhàn)以及自我學(xué)習(xí)與提高的過(guò)程。

　　合格基金經(jīng)理需要良好心態(tài)和扎實(shí)基本功——我認(rèn)為作為一名合格的基金經(jīng)理首先需要有良好的心態(tài)。資本市場(chǎng)中容易出現(xiàn)人性放大，投資預(yù)期將對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生影響，所以市場(chǎng)經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)“漲過(guò)頭”和“跌過(guò)頭”的情況，而交易的過(guò)程其實(shí)更多是在交易一種預(yù)期，當(dāng)這里面摻雜了人性后，“追漲殺跌”就變得非常普遍，反過(guò)來(lái)會(huì)加大市場(chǎng)的波動(dòng)。要想改變這點(diǎn)很難，所以市場(chǎng)上會(huì)看到越來(lái)越多的做量化的策略就是為了規(guī)避人性的弱點(diǎn)，但合理的價(jià)格是無(wú)法量化的，人性更是無(wú)法精準(zhǔn)的度量，所以保持良好的投資心態(tài)、做好預(yù)期管理，隨時(shí)糾正自己十分重要。

　　這就牽扯到了基金經(jīng)理的另一條件，即投資需要有良好的基本功和廣泛的知識(shí)儲(chǔ)備，并能在投資中及時(shí)的糾正自己的錯(cuò)誤。因?yàn)橥顿Y中從來(lái)不會(huì)有簡(jiǎn)單的從A必然得出B的結(jié)論，一些市場(chǎng)一貫的觀點(diǎn)或所謂的規(guī)律如果不能發(fā)現(xiàn)背后的邏輯可能在某一時(shí)間段有效而在另一時(shí)間段就會(huì)變得無(wú)效，以這個(gè)指導(dǎo)投資也必然會(huì)導(dǎo)致很多錯(cuò)誤。所以只有通過(guò)不斷的學(xué)習(xí)提升自己才能適應(yīng)市場(chǎng)，并找到由于市場(chǎng)中的一些不理性所犯下的錯(cuò)誤。

　　投資者可通過(guò)債基配置債券——雖然債券相對(duì)權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)較低，但債券有杠桿效應(yīng)，且大量債券是在銀行間市場(chǎng)交易，交易所對(duì)普通投資者參與債券投資也設(shè)置了更多門欄，導(dǎo)致普通投資者直接參與債券投資的路徑比之前變窄，如果想債券市場(chǎng)可以通過(guò)購(gòu)買債券基金參與。

　　生活篇：

　　個(gè)人愛(ài)好——騎車、健身、喝茶、聽(tīng)音樂(lè)，另外也喜歡看書特別是歷史類的書籍。雖然現(xiàn)在是一個(gè)信息爆炸的年代，各類信息充斥網(wǎng)絡(luò)，但是書籍能讓自己平靜下來(lái)。而通過(guò)歷史類的書籍可以觀測(cè)到歷史事件發(fā)生背后所蘊(yùn)含的規(guī)律對(duì)我們今天的世界同樣是有指引作用的。

　　投資寄語(yǔ)——投資是個(gè)永無(wú)止境的事，投資的過(guò)程也是認(rèn)識(shí)自我的過(guò)程，世界上有很多著名的投資大師，但所有的人的成功都是不可復(fù)制的。控制風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)到自己的邊界不斷調(diào)整與提高才能長(zhǎng)久。

責(zé)任編輯：高君