歐美的下一次衰退會是什么樣子？

　　來源： 瑞銀全球研究

　　瑞銀分析了4種經濟衰退情景，前兩種情景分別由消費負增長和央行過度收緊引發，同時適用于美國和歐洲，第三種情景更針對歐洲，并且分為兩個部分，分別是歐洲主動實施天然氣配給制度，以及俄羅斯停止向歐洲供應天然氣。

　　美國和歐元區的經濟衰退風險正在上升。在6月份部分經濟數據出爐后，我們針對美國的硬數據模型給出的衰退概率進一步上升至96%。歐洲方面，軟數據模型已開始發出預警信號（經濟衰退概率為30%）。瑞銀全球宏觀和策略團隊分析了認為最有可能出現的4種經濟衰退情景，將其深度和持續時間與其他衰退進行了比較，并闡述了對市場的潛在影響。

　　增長前景愈發不對稱 

　　美國和歐元區的經濟衰退風險正在上升。

　　在6月份部分經濟數據出爐后，我們基于美國的硬數據模型給出的衰退概率進一步上升至96%，此前已從4月份的11%飆升至5月份的89%。我們三個模型的平均衰退概率則從五月底的12%大幅上升到現在的40%。

　　歐洲方面，軟數據模型已開始發出預警信號（經濟衰退概率為30%）。 

　　在本文中，我們分析了我們認為最有可能出現的4種經濟衰退情景。前兩種情景同時適用于美國和歐洲，第三種情景更針對歐洲，并且分為兩個部分（3a：歐洲主動實施天然氣供給制度；3b：俄羅斯停止向歐洲供應天然氣）。值得注意的是，這些情景雖然不是我們的基準假設，但是可能性不容忽視。

　　我們將其深度和持續時間與其他衰退進行了比較，并闡述了對市場的潛在影響。

　　在下面的圖表中，我們將美國和歐元區的支出側GDP組成部分與47個經濟體自1980年以來的全部衰退進行比較（不包括最近的新冠疫情）。所有數據均采用與衰退前趨勢的標準差來表示。陰影帶為四分位區間（結果的第25到第75百分位），粉色表示全球金融危機，藍色表示其他所有衰退。紫色為重疊部分。我們呈現了從二季度開始的情景和基線，盡管衰退尚未開始（對于所有先前的衰退，t=0表示衰退的開始）。

　　情景1：一場消費引發的經濟衰退 

　　在這一情景下，對服務的被壓抑需求和動用儲蓄的效應消散，消費與實際可支配收入一同出現負增長；美國/歐元區的GDP收縮6-8個月，GDP水平下降0.5-0.7個百分點（大約處于疫情之前過去147次衰退中的第25個歷史百分位）。

　　在這種淺度衰退中，標普500指數通常只出現11%的時間加權平均回撤，市場通常在衰退開始后的4個月內觸底。隨著美聯儲將聯邦基金利率下調至零，我們認為2023年期間，與其他地區相比，美股將更為受益。

　　歐央行缺乏重大政策變化意味著斯托克600指數無法享受到同樣的流動性助力。

　　情景2：美聯儲和歐央行過度收緊 

　　在這一情景下，美聯儲和歐央行收緊幅度均超出市場預期100bp，對美國經濟增長構成更大影響——GDP水平下降1.5個百分點，到23年底失業率回升至5.8%。

　　即使估值回落30%之后，標普500指數的席勒CAPE仍為28.7倍，而深度衰退前的平均水平為23倍，淺度衰退前為14倍。政策過度收緊可能導致估值進一步大幅回落（席勒CAPE為24倍），疊加盈利下行，將令標普500指數到Q123下滑至低點。在我們建模的所有情景中，這是標普500指數最糟糕的結果。斯托克600指數也會跟隨類似的走勢。 

　　情景3a：歐洲主動實施天然氣配給制度 

　　在這一情景下，歐洲開始主動實施能源配給制度，以填充儲氣設施——本質上是消費帶動的經濟衰退的更極端版本，通脹率上升（GDP下降1.6個百分點，通脹率到23年中期高出2.5個百分點）。

　　歐洲增長乏力+通貨膨脹的環境導致斯托克600指數進一步下跌，但標普500指數略有回升。BTP息差小幅走闊和歐元匯率停滯不前是最可能的結果。  

　　情景3b：俄羅斯全面斷供歐洲天然氣 

　　如果俄羅斯停止向歐洲供應天然氣（占歐洲能源消費總量的6%），我們預計歐洲GDP水平將下降4個百分點。

　　歐洲已經高企的滯脹壓力大幅惡化，成為斯托克600指數最不利的情景。標普500指數無法忽視這次經濟衰退，并在2023年迅速復蘇之前被拉低。  

　　歐元兌美元匯率大幅下滑至0.90，德國公債收益率降至0，BTP息差在2022年底前升至略低于400個基點，然后在2023年分別溫和回升。

本文作者：瑞銀策略團隊，來源：瑞銀全球研究，原文標題：《歐美的下一次衰退會是什么樣子？》

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責任編輯：郭建