文/意見領袖專欄作家 汪濤

　　要點：

　　1、建議發行特別國債至少1萬億，最好有2萬億額度。不僅僅是彌補缺口，這樣才能真正起到穩增長、刺激的作用。

　　2、房地產政策需要出臺一些非常措施，能夠迅速把情況穩定下來，使得它不會對經濟和金融體系出現太大的外溢效應。有人現在講預售方式的改變等，現在的問題是怎么穩定信心的問題，就像房子著火怎么救火的問題，而不是考慮結構推倒重來的問題，時間點可能不太對。

　　3、4月底以來經濟有反彈，但并沒有全部恢復。生產端明顯快于生活端，投資端明顯快于消費端。

　　正文：

　　二季度經濟下行非常明顯，季度環比下降10%，主要受疫情影響非常大。我們一直在觀察跟蹤一些高頻數據，包括整車貨運率、港口吞吐量、日均鋼鐵粗鋼生產、30城房地產銷售、汽車銷售、百城擁堵指數、地鐵客運量、人員流動指數等。有兩個合成指數，一是從投資和生產端來觀察，另一個是從消費和服務端觀察。

　　總體可以看出，4月中旬是經濟活動最差的時候，4月下旬逐漸有一些恢復性反彈，尤其從5月份開始，6月非常明顯，6月最亮眼的除了港口繼續好轉之外，房地產銷售和汽車銷售也出現明顯反彈。這同政府的一些穩增長政策明顯有關，一方面在疫情防控上更加精準，疫情得到了比較好的控制，所以很多限制措施出現了松動。房地產政策、汽車銷售方面的鼓勵政策，運輸和產業鏈、供應鏈中斷的擾動得到了明顯緩解，生產端恢復明顯快于消費端。

　　4月底以來有反彈，但并沒有全部恢復。生產端明顯快于生活端，投資端明顯快于消費端。一是汽車零部件之前供應中斷得到緩解，二是一些刺激汽車消費的措施出臺；港口方面，陸路轉水運，通過陸轉水變成水轉水，這些措施使得外貿方面的供應鏈情況得到明顯恢復；基建方面政策發力，提前專項債，提前加速批準基建項目等，都使得基建投資有明顯反彈。疫情端管理，上海等城市取消了靜態管理或者一些限制措施。

　　從整體情況看，除了港口汽車銷售出現正增長，其他很多方面雖然有恢復，但比去年同期還要差一些。

　　房地產復蘇未繼，下行壓力再度加大。房地產從去年年底政府政策開始松動以來，在2月底、3月初出現了一些反彈跡象。銷售新開工都有所好轉，有企穩回升的跡象，但因為疫情關系，4-5月下行壓力繼續加大，銷售面積4月份下降40%多，新開工下降40%多。4月份以來，政府對房地產政策也是繼續松動，包括對開發商的貸款，加大了支持力度。包括按揭利率下調，按揭批準的加快，同時包括上百個城市出現限購松動，降低限制或者取消限購，甚至有些地方出臺了一些刺激措施。

　　雖然如此，4-5月份銷售、新開工也是大幅下行，雖然政策在松動，但經濟下行，出行受限，收入和信心受到打擊，開發商現金流出現大幅下降。在這種情況下，穩房地產政策的效果非常有限。6月中，房地產開始大幅反彈，這和一次性的網簽、之前因為出行受限，有一些積累的需求得到釋放有關。從6月份來看，全國房地產住宅銷售面積下降了22%，比4月份下降42%有明顯好轉，但7月份掉頭向下，從30城數據來看，7月上旬同比下降40%，從6月中旬和下旬的同比上漲變成了同比下降40%。所以，房地產情況迅速再度惡化，之前的反彈似乎有曇花一現的跡象。

　　以上3點三點說明了目前經濟形勢和背景。對下半年怎么看，我也有幾點觀察和展望。

　　1、疫情防控繼續會取得進展，防疫措施更加精準優化，相關出行及對生產的影響等等方面，可能會逐步減少，所以，生產和生活會繼續有一個恢復性反彈。三季度會有明顯好轉，這是一個比較大概率的事件。但這個過程會非常不平坦。目前看到7月上旬不僅房地產銷售掉頭向下明顯，從觀察到的高頻數據來看，整車貨運率下降幅度開始擴大，地鐵擴運量比6月中下旬也開始出現下降，港口情況也不是特別理想。所以，因為疫情未來可能還有一些反復，所以復蘇反彈之路并不會特別平坦，三季度反彈的力度也會受到一定制約。

　　2、房地產和基建。穩增長措施會逐漸發揮影響，尤其是基建預期下半年增長會達到10%以上，但房地產需要有進一步的穩定措施，下半年房地產銷售下降的情況才會得以穩定。假設目前的銷售和新開工的情況穩定下來不繼續惡化，我們預測今年銷售面積下降可能有20%左右，新開工會下降30%或30%以上，如果有進一步措施能夠穩定住，新開工下降可能只有20-25%，下半年當然就會有一些反轉，這是房地產方面需要進一步的穩定措施。

　　3、下半年面臨另外一個下行壓力是全球經濟放緩，基準預測下半年歐洲和美國經濟都會放緩，經濟衰退的概率也在增加，尤其面臨高通脹，美聯儲和其他央行就會采取比較激進的緊縮政策，進一步加大衰退風險，加上俄烏沖突，歐洲下半年面臨俄羅斯是否會掐斷它的天然氣供應，或者歐洲未雨綢繆自我限制從俄羅斯的天然氣進口，這都對歐洲的經濟帶來影響。因為歐洲是我國出口最大市場，將會對我國出口帶來一定的下行壓力。雖然人民幣兌美元匯率在過去幾個月有所貶值，但因為強勁美元、因為其他貨幣大幅貶值，實際上人民幣有效匯率已經在106的水平，比去年平均水平是升值的，所以不要光看人民幣兌美元，而要考慮人民幣實際有效匯率非常強，對我國出口也沒有明顯的幫助。所以，下半年出口增長可能也就是中低個位數的水平（以美元計價）。

　　考慮到形勢在快速變化，不僅要看到4-6月份逐漸好轉，也要看到7月份一開局出現的波折，同時后面面臨很多壓力，所以有幾個方面的政策建議：

　　1、各地在執行疫情防控政策上要更加精準有效，降低對生活對經濟的影響。

　　2、宏觀穩增長政策，下半年需要繼續加強發力幅度。

　　財政要加強發力。上半年雖然地方專項債3.6萬億發了差不多90%，比去年上半年增加了2.5萬億的發行額度，并提前撥款，加大退稅，看起來財政很激進。但地方財政收入下降，加上賣地收入下降，比起今年的預算來說，上半年新增融資缺口達到了2.7萬億人民幣。雖然地方債比去年上半年多了2.5萬億，僅僅勉強彌補了新增融資缺口，我們估計全年來說，下半年財政收入可能進一步好轉，賣地收入也沒有上半年下降那么多，在這種情況下，全年財政融資缺口仍然有2.5萬億，所以，現在的財政支持力度肯定是不夠的，雖然表面上預算赤字在擴大，但財政刺激作用非常小。所以，下半年怎么辦？當然已經提出把明年地方專項債額度的一部分，1.5萬億提前在今年發，這是有必要的。

　　建議發行特別國債至少1萬億，最好有2萬億額度。這樣不僅僅是彌補缺口，才能真正起到穩增長，有刺激的作用。所以，不僅要看赤字，還要看赤字是因為收入降低，還是因為加大支出，如果僅僅是收入降低，那是經濟下行時的一個自然作用，并不是財政刺激的作用。當然中央開始利用政策性銀行（是一個準財政的概念）3000億加大地方政府資金儲備，但是，建議發行特別國債的話，用顯性財政政策，而不是用準財政、隱性財政政策，或者是包括擴大地方政府融資平臺攻堅等等，這些都可以用，但更好的方式還是顯性的由中央財政來做。用在什么地方呢？要直接刺激消費，建議補貼中低收入人群的消費。

　　在目前情況下，其實能夠比較快見效的仍然是基建，所以要加大基建投資的力度。

　　貨幣政策方面，還是需要適度寬松，加大流動性供給，維持信貸增速。雖然中國下半年CPI會因為基數原因、食品價格原因有一些明顯上升，可能平均在3%左右，但中國經濟目前下行壓力比較大，和美國完全不一樣，不必擔心通脹風險，因為PPI明顯會往下走，我們面臨的挑戰完全不一樣。所以，貨幣政策在目前情況下要考慮如何降低融資成本和保持流動性穩定寬松，保持信貸穩速增長，不然信貸增速會比較明顯的下降。

　　房地產政策，雖然有斷供斷貸的情況，如果靜態分析，對銀行和對整個系統影響不太大，但是政策決策者要從全局考慮，最大的影響仍然是房地產的信心問題，如果這個情況不迅速控制，銀行可能對按揭貸款和房地產開發商的貸款都出現惜貸的情況，開發商現金流也會進一步迅速惡化，保交房保生產也會出現非常大的壓力，購房人在這種情況下會更加猶豫要不要買房，因為會面臨新的開發商交房出現問題。

　　房地產在整個經濟中的重要性不言而喻，現在不是斷貸以后出現壞賬對某些銀行的影響，我最大的擔心是在這種蔓延的情況下，對整個建設活動以及房地產上下游的消費等、就業、整個經濟的影響更值得關注。所以，房地產政策需要出臺一些非常措施，能夠迅速把情況穩定下來，使得它不會對經濟和金融體系出現太大的外溢效應。有人現在在講預售方式的改變等，現在的問題是怎么穩定信心的問題，就像房子著火怎么救火的問題，而不是考慮結構推倒重來的問題，時間點可能不太對。房地產對經濟全局的影響，是通過信心、通過其他產業鏈、非常長的供應鏈開始產生的影響，需要整體去做出判斷，做出政策應對，不然的話下半年經濟復蘇可能會面臨非常大的挑戰。

　　(本文作者介紹：瑞銀證券中國首席經濟學家。)