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發展我國商業銀行養老金融業務的任務和實踐
中郵理財副總經理 劉麗娜
提要：與發達國家相比，我國養老金融體系存在顯著短板，突出表現為，第二、第三支柱發展滯后，第一支柱可持續性存在隱憂；社會和企業養老體系面臨瓶頸，個人養老金亟待起步；銀行業金融機構缺席養老金融，從儲蓄向養老資產轉化渠道不暢。從人口老齡化的程度和速度來看，構建個人養老金體系的工作時不我待。建議從投資環節的“核心雙輪”著手，一方面，引導金融機構開發具有普惠性、激勵性、規范性的合格金融產品；同時設立或準入專業管理機構，為投資者提供更加廣泛的投資品種選擇，實現養老資金的保值增值。商業銀行在養老金融業務上具有天然的優勢，比如客戶儲備、業務宣傳、銷售渠道等方面，建議將理財子公司和銀行理財產品納入養老金體系。
我國養老金融體系的短板和問題
當前，主要發達經濟體的養老體系涵蓋三個支柱：第一支柱是政府發起、承擔財政責任、強制建立的公共養老金；第二支柱是雇主發起、由企業和職工共同繳費、面向有固定單位企業職工的職業養老金；第三支柱是個人自愿建立、自主繳費的個人商業養老金。截至目前，主要的發達經濟體在戰后基本實現了以這三個支柱為核心的多支柱養老體系。
第一支柱旨在最大限度地構建養老保障網，滿足基本養老需求，但同時也面臨潛在的問題：一是在相互補貼、集合投資制度下，中高收入人群的繳費意愿不強；二是隨著人口老齡化，人口結構由柱狀進入倒三角狀態，第一支柱的運作效率會大大降低，老齡化嚴重的情況下，第一支柱甚至可能出現重大缺口?；诖朔N情況，養老金體系逐步發展出二三支柱作為補充養老體系。
上世紀七十年代，美國政府注意到人口老齡化可能會逐漸加速，并導致第一支柱繳費和支出出現倒掛現象，因此出臺了著名的《養老金保護法》（Pension Protection Act， PPA）法案，提前20年前瞻性地設計養老政策。自此，美國的二三支柱補充養老體系開始快速發展。
美國第二支柱雇主養老保險計劃主要包括待遇確定型計劃（Defined Benefit Plan，DB計劃）與繳費確定型計劃（Defined Contribution Plan，DC計劃）。DB計劃的特點是雇主繳費并承擔風險、資金集中管理、員工記領確定水平的退休金。DC計劃的特點是建立獨立的個人賬戶，由雇主和雇員共同繳費，資金獨立管理、雇員自主決策投資、自擔風險，對接養老目標基金等多元化的產品，我們熟知的401（K）、401（B）賬戶即是第二支柱養老計劃的代表。
第三支柱個人養老金也稱為個人退休賬戶（Individual Retirement Accounts，IRA計劃），自七十年代后發展較快。所有16-70.5歲、年薪不超過一定數額的個人都可以到有業務資質的銀行、基金公司等金融機構開立IRA賬戶，在享受稅收遞延的前提下進行養老金投資。
美國養老金二三支柱發展迅速，養老金體系多元化發展。截至2018年底，美國養老金總規模約27.8萬億，一二三支柱比例為1：6：3，參與者積極性較高，已經成為居民養老的主要來源。從參與機構來看，商業銀行、保險公司、資管機構都參與其中。此外，制度設計既有強制性，也有靈活性與吸引力。
相比之下，我國養老體系存在四個短板。第一個短板，二、三支柱發展滯后，一支柱可持續性存在隱憂。2019美世全球養老金指數中，我國可持續性和整性指數低于均值。此外，在2019美世全球養老金指數覆蓋的37個經濟體中，我國排在第30位。我國三大支柱養老金合計規模7.78萬億元，占整個GDP總量的8.64%，第二、三支柱養老金資產2155億美元，只占GDP的1.7%，在發展中國家中僅高于印度。
第二個短板，社會和企業養老體系面臨瓶頸，個人養老金亟待起步。第一支柱目前規模為5.82萬億，采取社會統籌與個人賬戶“統賬結合”、社會互濟和個人責任相結合的制度設計。在社會統籌賬戶資金不足時，勢必借支個人賬戶資金，目前，個人賬戶“空賬運行”問題較為明顯，未來隨著老齡化加速，矛盾會日益突出。截至2018年末，我國第二支柱規模約為2萬億，雖然近兩年增速較快，但主要以國企、央企等大型企業參與為主，覆蓋職工只有2000萬人，占全國城鎮就業總人口5%。近年來，由于企業運營綜合成本壓力較大，很多民營企業，尤其中小企業繳納基本社保都有困難，繳納企業年金難度更大。所以，發展個人養老金融非常迫切。
第三個短板，銀行業金融機構缺席養老金融，從儲蓄向養老資產轉化渠道不暢。國際上，商業銀行在養老金融中扮演多個角色，其在補充養老產品的提供與服務，包括養老保障產品設計發行、賬戶管理、投資管理和養老金發放等方面，有很多天然優勢。目前，我國商業銀行尚未參與到養老金融的賬戶管理、養老儲蓄、養老理財業務等方面。
第四個短板，個人養老金系統建設涉及復雜的系統工程，僅靠常規化推進難以與我國人口老齡化速度相匹配。國外商業銀行個人養老金系統有三個方面：一是個人養老金賬戶，投資者需要開立類似IRA的個人養老賬戶，在商業銀行建立互聯互通的賬戶系統，支持開戶、繳費、查詢、資金劃付、托管、支取、監督檢查等綜合化功能，并將該系統與稅收系統聯通，支持稅收遞延等優惠政策實施。二是投資運作，進入賬戶后，個人可直接購買由監管部門認定的合格金融產品，也可通過委托管理的方式，把養老資金賬戶委托給經金融監管部門許可的專業管理機構開展投資。三是監督管理，國外一般采取統一監管和專業監管相結合的模式。即確立一個業務監管部門統一管理，各金融監管部門在市場中按照金融產品來實施嚴格的專業監管，發揮各自的專業能力。比如美國財政部和稅務總局負責IRA計劃稅收優惠法規的監督和執行，SEC、銀行和保險監管機構負責具體的合格金融產品和專業投資管理機構的監管。
對照來看，個人養老體系要求很高，我國建立起完善的個人養老體系還有較大差距，建議從合格金融產品和專業的管理機構兩項投資環節“核心雙輪”入手。一方面引導金融機構開發普惠性、激勵性和規范性的合格金融產品，另一方面鼓勵設立或準入專業管理機構，為投資者提供更加廣泛的投資品種選擇，實現養老資金的保值增值。
我國養老理財產品的探索實踐和不足
我們考慮養老金融的初衷是銀行理財的轉型，研究后發現，養老金融體系是聯系資本市場長期資金和理財轉型的紐帶。
商業銀行在養老金融業務上具有天然的優勢，如客戶儲備、業務宣傳、銷售渠道等方面。中國最大的養老客群就在商業銀行，個人養老金賬戶持有人通常也是銀行存款賬戶持有人，養老金融產品是將“存款功能”轉化為“養老功能”最直接的路徑。
銀行理財是資管行業的重要組成部分，轉型后具備規范發行養老產品的客觀條件。養老理財產品與養老目標基金一樣，屬于一類資管產品。理財子公司設立后，銀行理財在公司治理、戰略規劃、專業人才、IT系統、產品凈值化等方面規范轉型，與母行等股東和其他關聯方之間建立嚴格的風險隔離機制，在清晰的資管法律框架下規范發展，具備開展養老業務的客觀條件。
銀行理財的普惠性定位與養老金融天然契合。比如在客戶端具有客戶覆蓋面廣，信任度高，養老產品的賬戶管理、產品銷售、投資者教育等方面的場景優勢；在投資端具有豐富的固收及大類資產投資配置經驗、嚴格的風控流程；在產品端具有銀行理財投資風格穩健，銀行系激勵約束機制適度，低風險、低波動的投資風險偏好特征，有利于居民養老資金在中長期獲得相對穩健可持續的投資收益。
銀行理財是將資金在金融體系的內循環轉化為與金融和實體經濟間良性循環的最有效率的金融工具。銀行理財是長期信用債、民營企業信用債、資本補充工具的最主要投資主體，也具有股票、長期股權類資產的配置需求，上述領域都是我國金融供給側亟需支持的重點領域。
目前，我國商業銀行在發行養老理財上也進行了一些探索。過去幾年，發行過冠以“養老”字樣理財產品的商業銀行15家，理財子公司3家，產品數量共550只。但是，這些產品和普通理財產品差異性并不大，缺乏能夠真正與投資者養老需求契合的產品。
整體來看，目前的養老理財產品投資存在幾方面的不足：一是產品同質化比較嚴重，缺乏吸引力。養老理財產品與普通理財產品區分度不大，而且收益率和流動性缺乏競爭力，波動性無法顯著降低，產品缺乏吸引力；二是理財產品養老特征不突出。養老理財產品并不明確界定銷售對象限定中老年客群，除了期限較長外，難以與養老主題找到契合點；三是銀行理財策略開發與產品管理能力待提升。養老理財產品未能自成體系，可提供給客戶的產品策略相對較少，客戶可選擇的產品種類也相對較少；四是養老理財產品投資范圍和比例等規則有待明確。雖然我們在TDF（養老目標基金）方面建立了一些規則，包括投資范圍、投資比例的規范和基本要求，但養老理財產品尚無已出臺的相關制度和規范。
養老理財產品的發展思路探討
國際上是怎么進行養老資金賬戶和產品投資運作的？我們總結了一些經驗。
第一，多元資產配置和長期運作。美國DC計劃的401（K）通常會提供20種以上的投資工具，比如共同基金、目標日期基金、集合投資計劃、可變年金、保險系產品、雇主股票、保證收入合同等。此外，金融產品的創新探索非常多，以共同基金為例，401（K）下的共同基金是其最大的資金投向，權益類資產占比很大，2018年股票型基金規模達 2.4萬億美元，占總體共同基金投資的58%。為什么美國股市可以保持非常好的穩定性和成長性？其實就是這些養老資金在市場中起到非常重要的基石作用。
第二，另類資產、跨境資產配置比例逐步上升。2008年金融危機后，全球主要的養老金在在股票和固定收益配置方面下降了將近10個百分點，轉移到包括私募股權在內的另類投資中。美國公務員退休計劃——CalPERS基金在2000年開始進行另類資產投資，截至2018年，其另類投資占比已達30%。目前，全球主要的養老金另類投資占比在20%左右。在海外投資方面，OECD平均有40%的資產在進行跨境投資。如果剔除掉一些中小經濟體，單看相對較大的經濟體，美國養老金跨境投資比例大約為15%，日本和英國為25%，挪威這樣的小國家則可能接近100%。
第三，目標日期型產品通過“下滑曲線”平衡投資者不同養老生命周期內的需求。在生命周期跨度下，資產配置比例隨時間動態調整，以平衡養老金投資者在各個年齡段的風險承受能力和預期收益，以達到長期投資的目標收益。
第四，資產多元化配置過程中有效的風險識別和風險管理。通過下滑曲線、投資者不同投資的因素和因子之間的關聯性，降低對大類資產配置中的單一組合帶來的傷害，使總體長期的表現呈現穩定狀態，控制極端投資風險出現的可能性及相應損失，為養老金投資帶來更穩健的收益。
第五，建立與發展目標相匹配的稅收激勵政策。政府發揮制度設計的優勢，綜合考慮稅收激勵政策的目標、本國稅收狀況、投資方式、投資范圍和投資標的等，在養老金繳費、投資及領取環節設置對應的稅收激勵政策。
結合國內養老理財的發展現狀和國際發展經驗，我們對養老理財產品設計進行了一些探索。
第一，可以考慮期限較長的產品。當前理財產品五年期已經是一個很難的期限，但在國際上，十年期限左右的養老理財產品是非常普遍的。
第二，收益穩健有保障。參考國外DB項下的穩定收益公式的做法，試點產品可從封閉運作期開始，每年為養老客群提供抵御通脹的保證收益。此外，產品可考慮采用掛鉤國債到期收益率并加點的方式作為產品的基本保障收益。
第三，客戶定位明確，可針對商業銀行中老年養老客群。試點養老理財產品可主要定位于40-55歲處于財富積蓄時期的中年客群，尤其是即將步入老年的大齡中年群體。
第四，市場化、人性化的產品申贖規則。在設計產品時，一方面要滿足客戶養老需求，打消客戶對于購買長期限理財產品的顧慮，提高產品市場需求；另一方面也要對產品提前贖回予以限制，以保證產品投資運作的長期性，降低流動性風險。
第五，產品獨立托管、規范信息披露，透明運作。為保證養老產品的規范運作，保護投資者權益，不同的產品應設立獨立的托管賬戶，實現獨立管理、獨立運作、獨立核算。
第六，設立投資端、產品端和銀行端“三道風控防線”，確?！梆B命錢”的本金收益安全。在投資端，嚴格投資紀律，配置“安全”層資產、“保護”層資產、“波動”層資產博取穩定收益。在產品層面，設立風險的補償機制，比如把提前退出的手續費、浮動管理費作為風險補償，以此保證中間收益的穩定性。在銀行層面，資產配置要追求穩健風格，探索靈活的機制，確?？蛻麴B老財產的安全。
政策建議
在養老金融的未來發展上，有以下五個建議：
一、探索將理財子公司及其產品納入養老支柱。建議進一步擴大第二、三支柱投資管理人和產品范圍，將理財子公司納入養老金體系，成為養老體系的投資管理人，享受與其他行業養老保障產品的同等待遇；將理財子公司發行的合規產品納入養老資金的合格投資范圍。
二、鼓勵多元化、靈活的資產配置策略，降低養老理財產品波動性。一是對于產品內配置的固定收益類資產，允許使用攤余成本計量，降低投資組合凈值披露的波動性，使此類產品更容易被養老客群所接受；二是允許養老產品靈活配置一定比例的另類資產；三是鼓勵養老產品在股票市場的跨周期、長期限投資，鼓勵為新興產業、高技術產業，以及醫養產業、基礎設施建設等符合國家發展戰略的領域提供長期資金支持。
三、完善養老理財產品申贖制度，拉長資金期限、提高資金穩定性。一是明確養老理財產品可以設立單邊申購開放期。鑒于單邊申購開放期的產品無需向客戶兌付贖回資金，對產品流動性及兌付要求較低，建議此類不受非標準化資產到期日不得晚于開放式產品開放日的約束，以提升資產配置效率和收益。二是允許客戶提前退出產品，設置一定的提前贖回費率等懲罰機制，約束個人長期持有養老產品，降低產品流動性壓力，同時滿足極端情況下客戶資金需求。
四、跨境資產配置方面，建議給養老理財產品一定的QDII額度方面的支持。通過全球資產配置，從一定程度上減小國別政治風險和經濟周期的影響，降低資產波動相關性，起到分散投資作用。此外，建議給予養老理財產品發行機構 QDII 額度政策傾斜，隨著養老產品的規模增長，逐步提升 QDII 額度金額限制。
五、擴大稅優力度，發揮財稅政策的核心支持作用。一是明確將理財子公司產品納入稅優范圍，與稅延養老保險享受同等待遇。二是進一步提高稅優力度，審慎研究論證將稅基抵扣改為稅額抵扣、提高稅額抵扣額度、領取時對投資收益不征稅等方案的可行性，提高產品吸引力。三是完善稅收征管流程，對試點中出現的稅延抵扣方式、領取征繳歸屬等問題盡快研究解決，逐步推動稅收征管電子化。
責任編輯：楊希 1904183207
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