來源：新金融圈（ID：New_Finance）

　　截止12月19日收盤，A股“定海神針”招商銀行已連續暴跌三日，12月截止目前跌幅超過11.07%；比2月“白馬回頭”行情錄得的10.72%跌幅還嚴重。

　　而此次暴跌的直接原因是一則關于2019年招行可能零利潤增速的傳言；但深層次原因是，招行的零售銀行面臨預期與邊際增速“雙透支”；而另一方面，與10年前相比的網點優勢、服務到位相比，如今的零售銀行業務更比拼的是深度資產管理能力———顯然在這方面，招行不具優勢。

　　有關招商銀行“零利潤”的謠言正在漫天飛。

　　12月19日，媒體報道招商銀行接受“窗口指導”，要求部分銀行“適度控制利潤增速”，招商銀行內部則定調將公司利潤增速“定調至個位數”。

　　或傳言受此影響，12月19日，招商銀行收盤大跌4.08%，12月20日大跌3.21%，截止發稿，招商銀行連續三天收綠，三日跌幅超過9.04%——作為對比，中證銀行指數（399001）同階段跌幅僅為2.56%。

　　2018年3月，《亞洲銀行家》主辦的“2018國際零售金融服務卓越大獎”，招商銀行斬獲五個獎項，其中便包括“亞太區最佳零售銀行”。

　　諷刺的是，獲獎前的一個月，招商銀行A股月線錄得了自A股2016年1月流動性股災以來的最大月度跌幅10.72%。而截止發稿，招商銀行12月跌幅已經來到了11.17%，超過了2月時的跌幅。

　　“傳言”引發暴跌

　　12月19日，媒體報道招商銀行接受“窗口指導”，要求部分銀行“適度控制利潤增速”。招商銀行內部則定調將公司利潤增速“定調至個位數”。

　　12月20日晚間，招商銀行出面否認謠言，稱未接到通知，未上報定時會研究，不知傳言從何說起。

　　事實上，招商銀行2017年歸屬股東凈利潤增速在14.11%，2018年前三季度凈利潤達到14.80%，對于2019年“零利潤”的提法，市場顯得有些莫名。

　　招商銀行出現大跌之后，大部分較為客觀的市場分析認為，巨量來自于機構投資者砸盤——因社保持倉等在年底關鍵時期拋售可能性較小，加之人民幣匯率穩定，海外機構投資者拋售可能性也較小。

　　而因時至年底，機構投資者進入調倉換股的窗口期，招商銀行“零售之王”炒作多年，相對等體量股份制銀行估值過高，諸多因素都會刺激機構投資者在2019年選擇低配招商銀行。

　　招商銀行大跌之后，截止12月20日，招商銀行動態市盈率為8.30倍，在28家上市股份制銀行中排名第六高；作為對比，上述銀行平均市盈率達到6.93倍，中位數為6.26倍。在16家非次新銀行股（即原始股限售未解禁）中，招商銀行估值排名第一，遠高于平均市盈率6.0。

　　但即便如此，部分機構賣方仍然高位唱多招商銀行。

　　19日大跌之后，國泰君安銀行分析師邱冠華呼吁，外界關于招行凈利潤增速大幅放緩的傳言，其實經不起推敲，招行凈利潤出現零增長的情況基本沒有可能。而申萬宏源則更為直白發布《招商銀行：請務必珍惜謠言之下的優質標的上車機會》的觀點，以零增速站不住腳，多提點撥備并不利空估值的論據，號召投資者買入招商銀行。

　　而從機構持倉情況來看，根據Choice數據，2017年年末基金持倉招商銀行為8.87億股，2018年中報則下降至8.43億股，總持倉凈減少0.44億股。

　　“零售之王”邊際效應遞減

　　那么關于零利潤的傳言從何而來呢？網上流傳的一份調研紀要，或可部分解答投資者疑惑。

　　該份調研紀要為安信證券銀行組12月19日調研公司董秘辦時留下的材料。有意思的是，公開渠道無法查詢獲得安信證券針對招商銀行董秘辦的調研記錄，機構調研登記數據上，近期也沒有任何機構對招商銀行公開調研的記錄。另外，作為這份調研紀要的源頭，社交媒體賬戶在招商銀行“辟謠”之后，竟然主動刪除了這篇調研問答。

　　在這篇紀要中，招商銀行董秘辦在陳述招商銀行投資邏輯時，比較少見地傳達了一定程度的悲觀預期，以下為上述會議紀要的部分摘要：

　　1． 招行“本身盈利能力沒問題”，但“投資者希望明年撥備前利潤高，但招行覺得不太容易，少損失一些就是盈利做貢獻了”；

　　2． 降息周期下，由于招行活期存款比例較大，息差改善空間相比其他結構性存款較多的銀行有限，這一部分會壓制利潤；

　　3． 理財子公司落地“進度沒有大家想象那么快”，系統在反映多層嵌套產品估值時存在困難；

　　4． 作為支撐招行零售業務的一個核心業務板塊，同時作為零售客戶資產配置的一個重要組成部分。如果沒有理財產品的供應，客群的流失會很快；

　　5． 零售業務投入線性增長，“邊際效應遞減”，有天花板。預計明年“三分之二”新增貸款為零售。這里作一個對比，零售業務突飛猛進的交行，后者今年新增貸款前三季度73%為個貸；

　　6． 擴大消費金融征信一年以后，招行仍然沒辦法完全審核在做信用卡業務時風控方面完全把握風險，稱“最大的隱患在于數據缺失，銀行只能在客戶的準入方面有要求，包括穩定的職業、固定的工作場所、現金流水以及征信記錄都有要求”；

　　7． 招行版本“零售3.0”試圖通過開發APP打開零售天花板，完成“非線性增長”。

　　其余通篇傳遞的信息，歸納起來就是，零售業務有天花板，來年資產質量隨著部分經濟部門的出清存在下滑風險，而為了預備風險，保守計提，可能會影響利潤。

　　截至今年11月，社會消費品零售總額同比增速為8.1%，再創階段性新低。而這對于銀行業，尤其是將零售業務作為主打品牌的招行來說，無疑是一種利空預期。

　　而隨著各大銀行對于零售業務的愈加重視，競爭對手的零售業務占比也在不斷接近甚至超過招行。

　　工行今年上半年個人金融業務營收1559億元，在總營收中占比40%。個人金融業務利潤788億，在總利潤中占比40%；建行今年上半年個人金融業務利潤總額807億，在利潤總額中占比44%。

　　平安銀行近年來著重發力零售業務，雖然體量不及招行，但是根據2018年上半年數據顯示，在總利潤貢獻比例方面，平安銀行在2017年就超越了招行，并在2018年上半年保持領先。

　　對手的進步相對應的是招行在零售業務占比上的停滯不前。

　　根據招商銀行中報，公司零售貸款余額較年初增長850億。相比之下，對公貸款較年初增長1178億，對公貸款增速已經快過零售，票據貼現更是增長1094億，增速達到94%；而零售貸款占比從今年年初的50.08%，下降至48.24%，為近年首次下滑。

　　從招行近年來的零售稅前利潤比重看，2017年相比2016年出現了下滑，截至2017年末零售貸款總額為17642.96億元，占本公司貸款和墊款總額的53.36%。2018年上半年略有增長，為54%。

　　當問及零售業務為何停滯不前時，招商銀行常務副行長李浩在公司2017年股東會上對此做出了回答：“零售業務未來還會不會提高到70%、80%？我們的態度是，雖然零售是我們的品牌，但我們追求的是零售貸款、公司貸款、票據的貸款三者比例合適，讓公司的RAROC最高。

　　據悉，所謂RAROC，是風險調整后的資本收益，是國際上采用的以風險為核心的新的考核盈利的指標，傳統的ROE、ROA沒有將風險考慮進去，目前只有招行公布這一數據。

　　但是零售業務作為低于經濟周期風險的重要砝碼，如果要特意設置一個占比上限，邏輯上恐怕說不過去。

　　深度資管能力缺失

　　而作為招商銀行并不擅長的資產管理，其略微滯后的理財子公司進度，不如平安銀行一樣夸張的線下銷售團隊，或許會讓零售客戶流失加快。

　　今年6月份，招商銀行管理層在2017年股東大會上表示，按照資管新規要求，招行資管規模會從目前的2.3萬億元左右下降到1.5萬億元，其中結構性存款和保本理財產品會下降大約6000億元的水平；同時由于非標資產不能通過資產池滾動發行、期限不得錯配，投資非標資產會有所萎縮，非標資產的規模也會下降，帶來理財產品規模的下降。

　　事實上，根據Choice數據，今年以來，招商銀行累計發行理財產品數量1417個，不僅低于中農工建四大行、低于同場競爭零售之王的交通銀行（10998個）、平安銀行（2563個）也低于傳統理財大行南京銀行（3226個）、江蘇銀行（3146個）。

　　而從2018年半年報中間收入環節來看，招商銀行托管以及受托業務傭金收入同比減少4.77億元，降幅3.99%。

　　從泛財富管理數據來看，招商銀行上半年受托理財收入為55.40 億元，同比下降 11.20%，相比之下，代銷基金、信托卻出現增長，其分別增長46.82%和24.82%，流量變現似乎用錯了地方。

　　而以上的問題，都被招商銀行歸結為資管新規后的正常調整。

　　央行行長易綱近日意外提及“影子銀行是重要組成部分”一說，似是資管新規理財經理暖冬。但從招商銀行董秘辦調研的口吻，資管新規的壓力，仍然會在很長一段時間延續。

　　“在央行 720 打的那個補丁之后，非標壓降節奏沒有明顯放緩，對于整個過渡期的大要求沒有變，銀行執行時會考慮轉型的成本問題，現在不轉未來壓力會更大些，政策面雖然有點模糊，但銀行還沒有收到通知。這個節奏的問題還是各個銀行自己把握，涉及到理財產品的到期、底層資產的到期等等，招行沒有主動去放緩，招行一直嚴格符合監管要求。將來如果政策有放緩，招行也會按新政策去做。”

　　路在何方？

　　就在大跌的同時，網傳招商銀行2018年終盛典疑似辦起風水大陣，祈求2019年風調雨順。

　　說到底，招商銀行2018年的回調，與丟了天時有關，一定程度也反映出管理層沒了方向。

　　2016年到2017年間，全國房地產行業出現全面限購限貸政策，商業銀行房屋貸款萎縮，零售貸款則逆勢增長。消費升級成為熱門名詞，提前消費成為新風尚。

　　根據招商銀行2017年年報，招商銀行全年凈手續費以及傭金收入640.18億元，結算與清算手續費收入同比增加37.47億元，57.42%的增福也是中收中最亮眼的一環。

　　然而在這一切的背后，房屋貸款需求如堰塞湖，信用卡和消費信貸端則成了宣泄口。

　　早在2004年，招商銀行轉型的迫切性，提出將發展零售銀行業務作為戰略重點。彼時，國內銀行業普遍倚重高收益高產出的對公業務，而對零售業務的重視程度較低。

　　原招行行長馬蔚華曾公開表示，“不做對公，今天沒飯吃；不做零售，將來沒飯吃”。

　　搶占先機的招商銀行，借助行業發展與消費升級的大趨勢，2003年至2008年的五年期間，招行凈利潤復合增長率達到56.71%。然而隨著08年金融危機的爆發，央行數次降息并大規模釋放流動性，國內銀行業普遍出現了凈息差收窄的情況下，招商銀行在2009年出現了業績倒退。

　　2010年招行提出“二次轉型”：提高資本效率、貸款風險定價、費用效率、價值客戶和風控水平。隨后，在2014年又提出了“一體兩翼”和“輕型銀行”的戰略方向。2017年一季度，招商銀行的凈利潤成功超過交行，躋身國內前五行列。在別家銀行逆周期“吃灰”的時候，招商銀行在2016、2017兩年，逆勢將凈利潤增速做到了兩位數。

　　現在，零售之王又到了關鍵時刻。

　　根據招商銀行2016、2017兩年年報數據，零售貸款中房貸項目2016年全年增長2288.7億，增速達到驚人的68.57%；而僅到次年，房貸項目增速就下跌至1050.82億，增速下降至14%。而另一方面，信用卡貸款增長20%，其他貸款（消費貸款、商用房貸款，汽車貸款，住房裝修貸款等）增長23%。

　　2017年年底開始，情況有了變化——現金貸進入樓市開始遭到嚴格管控，招商銀行則首當其沖。招商銀行消費貸款客戶都會不約而同地收到“補充消費憑證”的要求，希望坐實貸款人消費行為，避免消費信貸流入房貸。

　　而其造成的結果就是，客戶不愿意再用招商的貸款了。

　　2018年上半年，信用卡貸款增速較年初增長4.24%，其他貸款余額增長1.9%，零售貸款相比過去年20%以上的增長明顯熄火。

　　招商銀行零售之王的桂冠，幾乎戴了十多年，而無論是從行業規律還是，政策趨勢，2019，零售之王的皇冠已經開始搖搖欲墜。

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責任編輯：楊群