新浪財(cái)經(jīng)訊 5月16日消息，“2020清華五道口全球金融論壇”特別策劃線上舉行，本屆論壇的主題是“金融戰(zhàn)疫，共克時(shí)艱”，深圳凱豐投資首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高濱發(fā)表講話。　　

高濱

　　高濱認(rèn)為，未來(lái)全球的經(jīng)濟(jì)周期的主導(dǎo)很有可能從發(fā)達(dá)國(guó)家切換到新興市場(chǎng)國(guó)家，而我們知道新興市場(chǎng)國(guó)家通脹壓力通常是比較大的。如果全球未來(lái)新興市場(chǎng)主導(dǎo)通脹，而發(fā)達(dá)國(guó)家增速又比較低的話就真有可能變成滯脹的狀態(tài)，特別是發(fā)達(dá)國(guó)家這種滯脹同時(shí)去全球化、區(qū)域化，摩擦成本也容易帶來(lái)發(fā)達(dá)國(guó)家的滯脹。如果是滯脹的話我們投資應(yīng)該如何投資，我們歷史上有沒(méi)有可以借鑒的經(jīng)驗(yàn)。歷史上是有的，就是美元信用上一次破產(chǎn)的時(shí)候我們有一次經(jīng)驗(yàn)的借鑒。

　　附發(fā)言實(shí)錄：

　　高濱：首先感謝清華五道口組織這個(gè)論壇，今年是我第一次參加，我也感謝各位朋友能待到這么晚來(lái)聽(tīng)我分享一下想法。今天我想講財(cái)富管理的困境，就是說(shuō)為什么專(zhuān)家的泡沫不能違背老百姓的常識(shí)，在滔天的貨幣洪水面前，我們應(yīng)該如何管理財(cái)富。

　　首先我們來(lái)看一下現(xiàn)在財(cái)富管理所處的困境。傳統(tǒng)的金融理論都會(huì)把國(guó)債利率作為一個(gè)回報(bào)的標(biāo)桿，或者這是一個(gè)燈塔。國(guó)債利率的標(biāo)桿有一個(gè)周期，經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候可能會(huì)比較高，經(jīng)濟(jì)差的時(shí)候就會(huì)比較低，這個(gè)跟央行的政策很有關(guān)系，跟大家對(duì)于未來(lái)的預(yù)期也很有關(guān)系。回顧一下歷史，在歷史上我們看即使在經(jīng)濟(jì)比較差的時(shí)候市場(chǎng)的利率也還是有一定規(guī)模的。比如說(shuō)1995年復(fù)蘇的時(shí)候，美國(guó)大約有8%，德國(guó)大約有7%，而他們兩國(guó)的實(shí)際利率大約在5%到6%之間，這是1995年的時(shí)候，當(dāng)然1995年是個(gè)比較好的年份，是復(fù)蘇的比較早期。一直到1999年吧，那個(gè)時(shí)間點(diǎn)其實(shí)日本的泡沫已經(jīng)破滅了，即使日本泡沫破滅之后日本當(dāng)時(shí)的情況是兩年期國(guó)債還有接近3%的利率，它的實(shí)際利率還接近2%，這是在泡沫破滅之后，到了2002年應(yīng)該是個(gè)谷底。2000年應(yīng)該說(shuō)美國(guó)的情況是比較差的，這時(shí)候美聯(lián)儲(chǔ)降息也比較劇烈，降息之后兩年的利率還有2%左右，實(shí)際利率接近于0，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的時(shí)候這個(gè)實(shí)際利率算薄利。而歐洲情況要高一些，因?yàn)闅W洲受泡沫的影響沒(méi)那么大，德國(guó)的實(shí)際利率有2%左右，這個(gè)時(shí)間點(diǎn)日本已經(jīng)把名義利率降為0了，因?yàn)榈?000年的時(shí)候日本已經(jīng)陷入深度衰退。這個(gè)時(shí)候因?yàn)槿毡颈旧硎峭s，所以實(shí)際利率還有1%左右，這個(gè)應(yīng)該說(shuō)是20多年前，25年前到20年前的狀況。

　　為什么這一輪危機(jī)這么嚴(yán)重，大家說(shuō)疫情我們沒(méi)有想到，但是我們應(yīng)該想到的就是上一輪復(fù)蘇的時(shí)候全球的央行應(yīng)該加息，加到一個(gè)什么位置呢，就是加到至少實(shí)際利率為正，給自己儲(chǔ)的一些空間。二十一世紀(jì)的情況是什么呢，2016年應(yīng)該是全球都已經(jīng)在復(fù)蘇了，2017年是頂點(diǎn)，2016年復(fù)蘇的情況下當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)主席的加息速度是非常緩慢的。2015年加一次，2016年加一次，到2016年全球都已經(jīng)復(fù)蘇的背景下，美國(guó)的名義利率1%都不到，歐洲是負(fù)的，日本是負(fù)的，他們的實(shí)際利率都在負(fù)的1%到負(fù)的2%。在復(fù)蘇的時(shí)候央行沒(méi)有把貨幣政策常態(tài)化，就是說(shuō)在2008年2009年的貨幣政策它本身是一個(gè)危機(jī)狀態(tài)的貨幣政策，按理說(shuō)正常情況應(yīng)該常態(tài)化，它沒(méi)有常態(tài)化。這一輪的外面疫情沖擊來(lái)的時(shí)候基本上就沒(méi)有政策空間，只好靠其它的一些非常規(guī)的手段。所以我們現(xiàn)在處于一種說(shuō)利率作為標(biāo)桿、燈塔也好，我們現(xiàn)實(shí)的困境是燈塔是比較暗淡的。那么現(xiàn)在應(yīng)該怎么辦，常識(shí)告訴我們，真實(shí)的財(cái)富應(yīng)該是勞動(dòng)創(chuàng)造的，而不能是印刷出來(lái)的。但是過(guò)去幾年我們?nèi)蛴泻芏嗟娜硕剂w慕美國(guó)，覺(jué)得好像沒(méi)多投資很容易，股票永遠(yuǎn)漲，債券也永遠(yuǎn)漲。股債雙牛，使得美國(guó)金融財(cái)富的累計(jì)是非常迅速的。這條紅色的線我們看的很清楚，它是美國(guó)家庭的金融財(cái)富除以美國(guó)名義GDP。09年低點(diǎn)的時(shí)候是3.4不到，現(xiàn)在已經(jīng)到了4.3。就是金融財(cái)富除以名義GDP把增長(zhǎng)已經(jīng)考慮過(guò)了之后，美國(guó)的金融財(cái)富還是大幅增長(zhǎng)的。而在同一個(gè)過(guò)程中每個(gè)十年平均的實(shí)際增長(zhǎng)是大幅下滑的，即使過(guò)去反彈一點(diǎn)點(diǎn)，屬于未來(lái)看的話應(yīng)該比以前的低點(diǎn)還要低。因?yàn)榻衲甑脑鏊偈欠浅７浅５偷模谠鏊傧禄谖磥?lái)的增速看著也比較糟糕的情況下，美國(guó)金融財(cái)富的累計(jì)越來(lái)越高，這個(gè)其實(shí)是違背常識(shí)的。

　　這個(gè)財(cái)富怎么創(chuàng)造出來(lái)的，說(shuō)起來(lái)也很簡(jiǎn)單，是美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買(mǎi)出來(lái)的。美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)大量的量化寬松，當(dāng)然不是發(fā)錢(qián)，至少在以前還不發(fā)錢(qián)。它通過(guò)購(gòu)買(mǎi)美國(guó)的國(guó)債，使得美國(guó)利率債的價(jià)格上升，企業(yè)或者是金融機(jī)構(gòu)把低利率成本用在購(gòu)買(mǎi)信用債導(dǎo)致信用債的價(jià)格上升，企業(yè)還要通過(guò)回購(gòu)去購(gòu)買(mǎi)股票，美國(guó)股票價(jià)格也上升，我們看到的結(jié)果就是美國(guó)大量的債券存量下邊，三個(gè)價(jià)格都在上升，其實(shí)它催生的我個(gè)人認(rèn)為是一種偽財(cái)富。這種偽財(cái)富可以持續(xù)多久，核心在于我們會(huì)不會(huì)有通脹，現(xiàn)在外部的疫情沖擊政府不僅不反思過(guò)去創(chuàng)造的偽財(cái)富，反而變本加厲迅速推出這種無(wú)限量寬松，同時(shí)借學(xué)者和利益代言人之口大肆宣傳現(xiàn)代貨幣理論。

　　通脹是否永遠(yuǎn)會(huì)缺席，現(xiàn)代貨幣理論的學(xué)術(shù)是否能夠戰(zhàn)勝我們的常識(shí)。如果我們把常識(shí)與學(xué)術(shù)做個(gè)簡(jiǎn)單的對(duì)比，其實(shí)結(jié)論是不言而喻的。常識(shí)告訴我們鈔票發(fā)多了會(huì)變得連手紙都不如，但是現(xiàn)在似乎并不是很高，所以如果你一定要理解為什么貨幣超發(fā)不會(huì)變成手紙的話，你就在理論上學(xué)習(xí)通縮陷阱、老齡化、潛在增速下滑、資產(chǎn)負(fù)債表衰退等一大堆名詞與概念。這些名詞與概念都是經(jīng)濟(jì)學(xué)理論發(fā)展的成果，如果做一個(gè)簡(jiǎn)單的對(duì)比，就是說(shuō)如果你非要用這些理論來(lái)判斷未來(lái)的話，你覺(jué)得這是個(gè)大概率事件，而我認(rèn)為這是個(gè)小概率事件。原因是我們知道牛頓力學(xué)也是對(duì)的，愛(ài)因斯坦的相對(duì)論也是對(duì)的，在日常生活中我們肯定會(huì)用牛頓力學(xué)，而不是用愛(ài)因斯坦的相對(duì)論，我們見(jiàn)到一件簡(jiǎn)單的事情立刻判斷的話是按照牛頓力學(xué)走的，而不是按照相對(duì)論走的。現(xiàn)在的情況其實(shí)也是一樣，現(xiàn)在的情況是什么呢，現(xiàn)在是因?yàn)閷W(xué)術(shù)可以被講的云山霧繞，政府又非常缺錢(qián)，所以財(cái)政貨幣化的現(xiàn)代貨幣理論就堂而皇之的大肆流行。同時(shí)政府為了讓你我來(lái)理解，他們找了兩個(gè)很好的案例：一個(gè)是90年代以來(lái)的日本，還有一個(gè)就是90年前的大蕭條，講說(shuō)如果經(jīng)濟(jì)不好的話必然是通縮，所以印錢(qián)是沒(méi)有關(guān)系的。在這個(gè)推銷(xiāo)的過(guò)程中，政府的經(jīng)濟(jì)學(xué)家是最積極的，甚至政府首腦都很積極，積極的推銷(xiāo)負(fù)利率，政府的大規(guī)模刺激，央行拼命的印錢(qián)。而央行的經(jīng)濟(jì)學(xué)家其實(shí)要謹(jǐn)慎一些，校園的學(xué)者其實(shí)比較兩極分化。這個(gè)分化可以說(shuō)是座位決定腦袋，也說(shuō)明大家喜歡把經(jīng)濟(jì)學(xué)叫做一門(mén)科學(xué)，其實(shí)經(jīng)濟(jì)學(xué)本身并不是一個(gè)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)目茖W(xué)，它經(jīng)過(guò)幾百年的發(fā)展已經(jīng)發(fā)明了任何政府想做任何事情基本都可以找到理論。

　　所以在復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)相對(duì)論與量子論之間，我們其實(shí)回歸牛頓常識(shí)經(jīng)濟(jì)比較重要。就是常識(shí)告訴我們水能載舟，亦能覆舟，取決于水量的大小。金融體系是一個(gè)非常復(fù)雜的體系，最怕的就是把小幅的擾動(dòng)做線性外推。如果我們看歷史的話，歷史當(dāng)然有通縮史，就是1929到1932年的歐美通縮了，2000年以后的日本也是通縮的，我們注意看的話00年以后的日本它的量化寬松是非常非常小的，那條綠色的線，而且立刻就下去了。歷史上通脹印錢(qián)是非常多的，有魏瑪、南美、俄羅斯、津巴布韋、委內(nèi)瑞拉等。

　　如果把日本的2001到2006年的量化寬松對(duì)比一下2008年以后的作為的話，量寬已經(jīng)從滴灌變成了開(kāi)閘泄洪，MIT就是水庫(kù)炸壩，給發(fā)達(dá)國(guó)家?guī)?lái)的最大的可能不是繁榮而是滯脹。

　　量化寬松的20年歷史里，我們看到日本的通縮，日本的泡沫比較極致，同時(shí)日本人的心態(tài)比較保守。當(dāng)時(shí)又有全球化，就是中國(guó)對(duì)外輸出通縮。未來(lái)情況可能不一樣，未來(lái)發(fā)達(dá)國(guó)家量化寬松不是一個(gè)局部的均衡，它應(yīng)該是全面的均衡，而全面的均衡我們看到發(fā)達(dá)國(guó)家在全球的經(jīng)濟(jì)占比是越來(lái)越低了。在G20里發(fā)達(dá)國(guó)家占比已經(jīng)低于50%，新興市場(chǎng)國(guó)家已經(jīng)超過(guò)30%，全球所有新興市場(chǎng)國(guó)家加在一起是超過(guò)50%。在經(jīng)濟(jì)增量的角度來(lái)講，新興市場(chǎng)貢獻(xiàn)更大，是60%。

　　未來(lái)全球的經(jīng)濟(jì)周期的主導(dǎo)很有可能從發(fā)達(dá)國(guó)家切換到新興市場(chǎng)國(guó)家，而我們知道新興市場(chǎng)國(guó)家通脹壓力通常是比較大的。如果全球未來(lái)新興市場(chǎng)主導(dǎo)通脹，而發(fā)達(dá)國(guó)家增速又比較低的話就真有可能變成滯脹的狀態(tài)，特別是發(fā)達(dá)國(guó)家這種滯脹同時(shí)去全球化、區(qū)域化，摩擦成本也容易帶來(lái)發(fā)達(dá)國(guó)家的滯脹。如果是滯脹的話我們投資應(yīng)該如何投資，我們歷史上有沒(méi)有可以借鑒的經(jīng)驗(yàn)。歷史上是有的，就是美元信用上一次破產(chǎn)的時(shí)候我們有一次經(jīng)驗(yàn)的借鑒。

　　在70年代我們的經(jīng)驗(yàn)借鑒就是1962年的美國(guó)，古巴危機(jī)之后有了幾年的大牛，后來(lái)有越債，有黃金脫鉤，美元實(shí)際上是破產(chǎn)，有原油危機(jī)。整個(gè)這個(gè)過(guò)程中我們注意看表現(xiàn)最好的資產(chǎn)是商品，商品是個(gè)大牛市，債券是大熊市，債券利率是一路上升的，70年代到80年代初，十年的時(shí)間，這個(gè)時(shí)間長(zhǎng)期持有股票是不賺錢(qián)的。就是說(shuō)在現(xiàn)在利率水平已經(jīng)很低、很難再下降的時(shí)候，燈塔比較暗淡，有滯脹威脅，未來(lái)應(yīng)該如何管理財(cái)富。

　　我最后做一個(gè)很簡(jiǎn)單的總結(jié)，未來(lái)的財(cái)富首先很不好管理，這是一個(gè)真實(shí)的結(jié)論，因?yàn)楝F(xiàn)在央行是通過(guò)負(fù)利率在打劫，就是打劫所有的存款人。現(xiàn)在不光實(shí)際利率是負(fù)的，名義利率也是負(fù)的，這是央行的財(cái)富轉(zhuǎn)移，從存款人的財(cái)富轉(zhuǎn)移給借款人的財(cái)富。未來(lái)政府缺錢(qián)很有可能通過(guò)稅收再一次打劫，我們沒(méi)有辦法改變政府的行為，不改變政府的行為只能改變自己的投資行為，我想到四點(diǎn)跟大家分享一下。

　　第一個(gè)全球信貸從全球化變成去全球化或者叫區(qū)域化，中美的矛盾是比較深刻的。這種深刻全球會(huì)變得比較亂，全球會(huì)從“一超（就是美國(guó)）多大”的格局變成“兩強(qiáng)三區(qū)”的格局，兩強(qiáng)就是美國(guó)、中國(guó)，三區(qū)就是美元時(shí)區(qū)、亞太時(shí)區(qū)和歐洲非洲時(shí)區(qū)，這種情況下中國(guó)美國(guó)肯定是最好的。中國(guó)美國(guó)之間在區(qū)域上的選擇，我個(gè)人認(rèn)為中國(guó)的金融資產(chǎn)會(huì)優(yōu)于美國(guó)的金融資產(chǎn)，核心就是說(shuō)加上中國(guó)這個(gè)時(shí)區(qū)未來(lái)的增長(zhǎng)應(yīng)該是高于美國(guó)的，同時(shí)全球還有一個(gè)去美元的再配置的過(guò)程。我們要相信一點(diǎn)，全球如果去全球化的話它一定會(huì)去美元化。我們不可能說(shuō)去全球化但不去美元化，因?yàn)檫^(guò)去全球化的過(guò)程實(shí)際上是美元化的過(guò)程。

　　來(lái)看右邊這張圖，右邊這張圖是很簡(jiǎn)單的一張圖。我們把全球的外匯儲(chǔ)備配置占比減掉這幾個(gè)貨幣在IMF、在特別提款權(quán)里的占比，我們看誰(shuí)在超配，哪個(gè)貨幣特別超配了，哪個(gè)貨幣特別低配了。這里面特別超配的貨幣是美元，超配了美元兩萬(wàn)億，低配了歐元14000億，低配了人民幣1萬(wàn)多億，低配了另外兩個(gè)貨幣也是幾千億的規(guī)模，加起來(lái)不等于0。這里面還有一些其它的貨幣，發(fā)達(dá)國(guó)家的貨幣也超配了，比如說(shuō)歐元、加拿大貨幣，都是超配了。

　　人民幣的利率是遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其它幾個(gè)國(guó)家的利率的，就是說(shuō)全球去美元化再配置的過(guò)程人民幣是大幅受益的，人民幣資產(chǎn)在全球應(yīng)該是一個(gè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而不是像很多人判斷的認(rèn)為人民幣會(huì)大貶值。我也理解為什么我們?nèi)菀着袛嗳嗣駧刨H值，我們看周邊的人都想把人民幣配置到外面去，但是如果站在全球視野下，全球的人對(duì)人民幣的配置是非常非常低的。就是說(shuō)現(xiàn)在的美元資產(chǎn)是重倉(cāng)資產(chǎn)，它利率又很低，同時(shí)股票估值又很貴，又在去全球化去美元的過(guò)程，所以在區(qū)域配置上我認(rèn)為中國(guó)金融資產(chǎn)優(yōu)于歐美。

　　我最想說(shuō)第三點(diǎn)，我們過(guò)去40年的投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)我們來(lái)說(shuō)意義都不大。為什么說(shuō)不大呢，我們?nèi)魏我粋€(gè)美國(guó)基金給你講的時(shí)候都給你看它的歷史業(yè)績(jī)，你看我的歷史業(yè)績(jī)多好，但如果認(rèn)真看的話搭配到過(guò)去二十年三十年的話沒(méi)有跑贏美股多少，它的業(yè)績(jī)最好的地方是從美股本身的大幅上漲來(lái)的，債券基金來(lái)給你講也是一樣的。最好的業(yè)績(jī)是因?yàn)槊绹?guó)十年期國(guó)債利率從1980年的15%下降到了0，這時(shí)候債券是大幅上漲的，所以美國(guó)基金很容易拿出很好的業(yè)績(jī)來(lái)。現(xiàn)在初始條件不一樣了，現(xiàn)在初始條件美股是0，美股大幅高估，未來(lái)的業(yè)績(jī)其實(shí)在于折騰，我們很難躺贏，三大泡沫的躺贏可能幾乎都結(jié)束了，全球發(fā)達(dá)國(guó)家的債券和中國(guó)的房子，這三大泡沫躺贏就是你不大可能指望著我躺十年二十年還能賺很多錢(qián)。生命在于運(yùn)動(dòng)，所以總結(jié)一句就是未來(lái)實(shí)際上是一個(gè)策略配置，優(yōu)先資產(chǎn)配置的狀況。過(guò)去就是你買(mǎi)幾個(gè)資產(chǎn)躺在那就行了，未來(lái)你需要折騰。你一會(huì)兒要給這個(gè)專(zhuān)業(yè)投資者錢(qián)，比如說(shuō)有人做消費(fèi)特別好，或者有人做GMP特別好，或者有人能交易，各種專(zhuān)業(yè)的投資者他們更優(yōu)秀，所以你的配置更是一種策略的配置而不是資產(chǎn)的配置，這是第三點(diǎn)。

　　最后一點(diǎn)，全球發(fā)了這么多貨幣，最后一定是通脹，通脹最好是拿實(shí)物資產(chǎn)。有人會(huì)說(shuō)我拿一線城市的房子，這個(gè)可能會(huì)好，可能會(huì)不好，我對(duì)房子沒(méi)有太多的判斷。但是實(shí)物資產(chǎn)我覺(jué)得最近漲的比較兇的，比如說(shuō)黃金，黃金是一個(gè)典型的金融屬性的資產(chǎn)，而未來(lái)我們要相信新興市場(chǎng)的國(guó)家它還是要吃穿的，還是要發(fā)展基建的，還是要買(mǎi)空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)、汽車(chē)的。就是說(shuō)現(xiàn)在所有的工業(yè)屬性的商品跌的非常慘，如說(shuō)銅，比如說(shuō)原油，比如說(shuō)其它的有色都在下跌，最近略微有一點(diǎn)反彈。未來(lái)貨幣超發(fā)這么多，我覺(jué)得單位價(jià)值高，流動(dòng)性高，又有新興市場(chǎng)潛在需求的，可替代性差的產(chǎn)品，又沒(méi)有經(jīng)濟(jì)規(guī)模，不像軟件你寫(xiě)了一份就可以弄一千萬(wàn)的，這些東西是沒(méi)有替代性的。

　　最后總結(jié)一下，疫情肆虐，大家都多出了很多時(shí)間，我建議是花這些時(shí)間多思考多交流多懷疑，懷疑過(guò)去的投資模式。這個(gè)財(cái)富管理的過(guò)程中，我覺(jué)得應(yīng)該少外推，多演繹。少投躺贏的巴菲特，或者是指數(shù)ETF，認(rèn)真的做功課去找能折騰的西蒙斯，西蒙斯是量化的鼻祖，特別優(yōu)秀的量化投資的美國(guó)的一個(gè)著名的數(shù)學(xué)家，多投西蒙斯，多投索羅斯。我祝大家能跑贏CPI，最好能跑贏全球央行的印錢(qián)速度，讓常識(shí)戰(zhàn)勝為利益代言的偽學(xué)術(shù)。

　　我就講這么多，感謝大家。

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責(zé)任編輯：張緣成