增長目標與投資結構調整——訪全國政協委員、清華大學經濟管理學院常務副院長白重恩

　　本刊記者 孫芙蓉 賈瑛瑛

　　記者：感謝白教授接受《中國金融》雜志的采訪。今年的政府工作報告提出GDP增長目標為6.5%，設定這個高度基于怎樣的考慮，為什么不能夠設定得更高一些？

　　白重恩：今年的政府工作報告把2018年GDP增長目標設定為6.5%，是非常科學的，符合我國經濟已經由高速增長階段轉向高質量發展階段的實際。從2014年開始，我們設定的經濟增長目標逐漸下調，分別是7.5%左右、7%左右、6.5%～7%、6.5%以上。通過巨大努力，我們每年都實現了當年設定的目標：2014年至2016年實現的經濟增長速度分別是7.4%、6.9%和6.7%；2017年，我們實現了6.9%的增長速度，比2016年稍高，也超過了當年年初設定的增長目標。

　　設定過高經濟增長目標的第一個弊端是勢必會導致投資結構更加不合理，基礎設施投資回報率持續下降。從投資結構的角度來講，如果今年設定比2017年更高的GDP增長目標，就需要繼續保持基礎設施投資和房地產開發投資的高速增長，甚至需要提高這些投資的增長速度，進而導致基礎設施投資在固定資產投資總量中的占比更大。根據國家統計局的數據，2017年全年全社會固定資產投資641238億元，比2016年增長7.0%。其中固定資產投資（不含農戶）631684億元，增長7.2%，比2016年同期的增長率降低近1個百分點；而基礎設施投資（不含電力、熱力、燃氣及水生產和供應業）同比增長19%，比2016年同期的增長率提高1.6個百分點。這些增長率的差別導致基礎設施投資在固定資產投資總量中的比重越來越大。我們從所有發行債券企業的資產負債表中獲得的數據也證實了這一點。基礎設施投資很大一部分通過政府融資平臺融資，我們計算了發行債券的政府融資平臺（發行城投債企業）的總資產占所有發行債券的企業的資產的比例，發現這一比例持續上升。用負債數據計算也可以得到同樣的結果。

　　從投資回報率的角度來看，盡管我們沒有足夠的數據來直接計算基礎設施投資的回報率，但利用所有發行債券的企業的資產負債表所得到的結果很能說明問題。從數據上來看，發行城投債企業的平均資產回報率總是低于所有發債企業的平均資產回報率，并且逐年下降，2016年發行城投債企業的平均息前稅后資產回報率低至1.5%，2017年前半年的年化平均息前稅后資產回報率更低至1.3%，而其他企業的平均資產回報率在過去這段時間已經開始回升。同時，基礎設施投資高度依賴債務。2017年年中，發行債券的政府融資平臺的債務余額總和達到46.7萬億元。政府融資平臺的低資產回報率和高債務意味著有比較大的風險隱患，它們的資產回報率在低水平上持續下降和債務持續增長的現象是不可持續的。這也說明，我們現在的投資結構是不可持續的。

　　設定過高經濟增長目標的第二個弊端是擠壓經濟中其他部門的成長空間，從而形成惡性循環。我們進行大規模基礎設施投資的重要原因之一是通過增加對過剩產能的需求來達到較高的經濟增長目標。基礎設施投資除了利用過剩產能之外還占用其他資源，這使得經濟中其他部門獲得資源更加困難，獲得資源的成本更高，包括獲得資金、勞動力和原材料的成本，從而擠壓了其他部門的成長空間，影響其他投資，這種擠壓作用在現在失業率已經比較低的情況下更加嚴重。

　　設定過高經濟增長目標的第三個弊端是形成不合理預期，增加建筑材料和其他相關行業形成新一輪過剩產能的風險。基礎設施和房地產投資的高速增長不可持續，如果不及時調整，可能造成錯誤預期，再加上這些投資給建筑材料和其他相關行業帶來的需求和利潤會增加這些行業的投資能力，導致這些行業再度擴張產能，當基礎設施和房地產投資增速未來不得不降低而不及預期時，就會有新一輪的產能過剩。

　　總之，基礎設施投資短期確實可以通過增加需求而拉動經濟增長，但如果基礎設施投資開展過快，超出了經濟發展的需要，其提高有效供給能力的作用就不如其他投資，當基礎設施投資擠出其他投資時，就會造成進一步的經濟增長更加困難。當進一步的經濟增長更加困難時，我們又需要進行更多的基礎設施投資來短期拉動經濟，回到問題的原點并可能變本加厲，形成惡性循環，我們可以將其稱為過度刺激性投資惡性循環。

　　記者：設定過高的經濟增長目標，除了帶來您剛才所談的幾個弊端外，在生產要素層面還會產生一些怎樣的負面影響？

　　白重恩：經濟增長目標過高會引發基礎設施投資過快增長，進而通過兩個渠道擠出其他的經濟活動。

　　基礎設施投資擠出其他經濟活動的一個渠道是快速增長的勞動力成本。隨著經濟的增長，勞動力成本正常情況下也應該增長，但如果勞動力成本的增長快于勞動生產率的增長，就會影響經濟的發展，特別是影響企業的國際競爭力。

　　為了衡量競爭力，我們考慮用一個指標在中美之間進行比較，即每生產一個單位的國內生產總值所要花費的勞動力成本。中美間這個指標的比值越低，說明中國相對于美國在勞動力成本方面的優勢越強。從我們現有的研究來看，中國相對于美國在勞動力成本方面的競爭優勢在2008年至2014年間不斷減弱。2008年，我國單位產值的勞動力成本是美國的79%，而到了2014年，我國的單位GDP的勞動力成本就變成了美國的88%，相對成本增長了9個百分點。相信2015年之后這個趨勢仍然繼續，但需要進一步研究來證實。為了驗證這個趨勢是由于我國的投資結構造成的，我們還考慮了基礎設施投資對不同類型勞動力的成本影響不同，并考慮勞動力供給的變化對勞動力成本的變化的可能影響，結論是基礎設施投資對勞動力成本產生了較大影響。

　　基礎設施投資擠出其他經濟活動的另一個渠道是快速增長的原材料成本。在原材料產能過剩很嚴重時，這個渠道起的作用不大，但當我們經過巨大努力使得產能過剩問題得到緩解后，這一渠道的影響就大了很多。2017年原材料價格大幅上漲，2017年全年工業生產者出廠價格由2016年的下降1.4%轉為上漲6.3%，結束了連續五年的下降態勢。工業生產者出廠價格上漲的主要來源是生產資料價格：2017年全年，生產資料價格上漲8.3%，影響工業生產者出廠價格上漲約6.13個百分點；生活資料的價格漲幅較小，只有0.7%。生產資料中，原材料和相關的采掘業價格分別上漲11.5%和20.7%，其中黑色金屬冶煉和壓延加工業價格上漲27.9%，有色金屬冶煉和壓延加工業價格上漲15.9%。去產能和基礎設施以及房地產投資的高速增長都是重要因素。不同行業價格變化的差異對于下游生產消費品的企業來說形成了很大的負擔。

　　從進出口數據來看，2017年進出口總額同比增長14.2%，而2016年的是下降0.9%，有很大改進。外貿增速的大幅上升可能通過提升效率對經濟增長產生間接的正面影響，但從直接的影響來說，2017年的貿易順差只占國內生產總值的3.47%，而2016年同期的比例是4.5%。外貿順差對國內生產總值直接貢獻的減小也可能與我們各項成本的增加有關。這里面有很多原因，勞動力成本上升并非唯一的原因，但是我覺得勞動力成本上升在這一點上起到了非常重要的作用，對企業的競爭力還是有明顯影響的。

　　記者：2017年民間投資增長比較快，這是否會緩解政府主導的投資過快增長可能帶來惡性循環的問題呢？

　　白重恩：從數據來看，民間投資增長的確很快，2017年，民間投資達到38萬多億元，增長6%，增速比上年提高2.8個百分點。高新技術、醫療衛生等領域民間投資快速增長，計算機通信和其他電子設備制造、衛生和社會工作民間投資分別增長29.8%和25.4%。水利環境和公共設施管理等多個領域增速超過20%。但不可否認，我國的投資結構存在政府主導色彩很濃的情況，如果政府主導的投資占用大量資源的時候，其他的投資要想獲得資源就比較困難。基礎設施投資過快增長帶來勞動力成本和原材料成本快速上升，可能對民間投資和外商與港澳臺商投資都產生了負面影響。

　　民間投資增量中占最大份額的兩個行業是公共設施管理業和農林牧漁業。其中，公共設施管理業的民間投資很大程度上是民間資本通過PPP參與政府主導的基礎設施投資，盡管民間資本參與公共設施管理業可能通過改善效益有其積極意義，但不能算作市場驅動的投資。因為這部分其實是政府主導的，盡管是民間資本參與，但是民間資本并不是決策者，而是跟隨者。農林牧漁業投資中的很大部分也不能算作市場驅動。這部分投資同樣受到政策的影響，可能也不是從效益出發來做的。把這兩部分投資都剔除掉，真正由市場驅動的民間投資增速要比6%低很多，與2016年同期的民間投資3.2%增速相比，提升不是很顯著，依然是比較慢。我認為這里面有一部分是因為成本太高。

　　2017年外商與港澳臺商投資的情況更加不樂觀，分別比2016年同期減少2.7%和4%，而2016年和2015年同期相比，它們分別增長了12.4%和18.5%。民間投資和外商與港澳臺商對于提升經濟運行的效率至關重要。如果我們持續現在的投資政策，基礎設施投資等政府主導投資對于民間投資和外商與港澳臺商投資的擠壓作用就會持續，可能就難以調動民間投資和外商與港澳臺商投資這兩架重要增長引擎的作用。

　　記者：今年的政府工作報告明確將進一步減輕企業稅負，大幅降低企業非稅負擔，營造良好市場環境等，這些利好民企發展的舉措對民間投資會帶來怎樣的影響？

　　白重恩：民間投資有很大的市場空間，過去增速較慢有一些原因是成本太高使其盈利困難，也有一些比如服務行業可能是管制太多、準入障礙比較大等造成的。降低企業成本，改善投資環境，民間投資就可以大有所為。

　　我國的創新創業在一些領域取得了舉世矚目的成果，極大地提升了我們的信心。未來“雙創”將為民間投資帶來更多的機會，成為經濟增長的新動力。我們有非常有利于“雙創”的得天獨厚的條件。我國市場規模大，市場對于新事物接受度高，“雙創”的潛在回報高。同時，我國每年畢業800萬大學生，其中近60%是理工科大學生，我們還有大批在海外獲得高質量教育的留學生，以及一批在海外積累了非常有價值的創新創業投資經驗的高端人才，這些人才形成了有利于“雙創”的豐厚人力資源。我們應該不斷地完善對“雙創”的支持政策；進一步降低準入門檻，更大地拓展“雙創”空間；進一步完善企業上市制度，讓“雙創”企業更容易在國內上市。

　　記者：政府明智地采用了科學適當的增長目標，從而也避免了過度刺激性投資的沖動，那么財政政策應當選擇哪些著力點呢？

　　白重恩：6.5%的經濟增長目標，意味著不用再進行過度刺激性投資，本身就有助于我們打破這種過度刺激性投資所帶來的惡性循環。我們還應該考慮積極財政政策的調整，減少刺激性投資，防止政府主導的投資增長過快，降低對市場投資的擠壓程度，形成更好的投資結構，有效防止陷入惡性循環。這里要說明的是，仍然要實施積極的財政政策，只不過不是更多地通過投資來實施，而是利用節省下來的財力，加大降低稅費的力度，降低企業的成本，促進市場驅動的投資，從而實現高效率增長的良性循環，并增加居民可支配收入，促進居民消費，更好地滿足人民美好生活需要。

　　舉例來說，利用政府和國企財力解決社會保障的歷史包袱問題可以一舉多得。這是一次性投入，不會增加未來的財政負擔，有利于形成一個長期可持續、企業和居民負擔合理的社會保障制度。這樣的投入應該有足夠的力度，保證卸下下一代為歷史包袱買單的重擔，從而降低下一代的社保繳費率，這樣既可以降低企業的成本，又可以增加居民可支配收入，從而促進消費。這應該是降低稅費最主要的方式。

　　居民消費是滿足人民美好生活需要必不可少的環節，應該成為經濟發展的最主要目標之一。居民消費能否提升經濟增長的速度，則與如何增加居民可支配收入有密切關系。根據國家統計局數據，2017年全年社會消費品零售總額達到36.6萬億元，比2016年凈增3.4萬億元，同比增長10.2%，大大快于固定資產投資的增速，連續第14年實現兩位數增長。最終消費對經濟增長的貢獻率為58.8%，連續第四年成為拉動經濟增長的第一驅動力，繼續發揮著對經濟增長的基礎性作用。這與居民人均可支配收入的增長（實際增長7.3%）快于人均GDP的增長是相吻合的。2017年，全國居民人均可支配收入25974元，比上年名義增長9.0%，扣除價格因素，實際增長7.3%。居民人均可支配收入的增長中，人均轉移凈收入同比增長12.1%，這與社會保障的改善有關；如果人均轉移凈收入增長沒有快于其他收入的增長，則居民可支配收入的增長可能會低于人均GDP的增長速度。人均工資性收入的增長速度也快于人均GDP的增長速度。

　　人均轉移凈收入的增長和人均工資的快速增長如果都由企業負擔，可能導致企業投資受到壓抑，從而影響經濟增長。適當減慢基礎設施投資的增速，可以在增加消費的同時降低企業成本。一方面，適當減慢基礎設施投資的增速，可以降低基礎設施投資增加對勞動力的需求而導致的勞動力成本過快增長；另一方面，如果我們將更多的公共資產用于支持社保，而不是將越來越多的公共資產注入政府融資平臺以融資支持刺激性投資，同時適當降低企業社保繳費率，則既可以增加居民可支配收入，又可以降低企業負擔，這樣來增加消費，就更有利于保持經濟增長速度。

　　當前，盡管我國經濟形勢有好轉，但經濟結構還有較大改善空間。我們應該利用經濟形勢好轉所創造的空間，進一步改善經濟結構。這要求我們減少對基礎設施投資的依賴，促進民間投資，促進消費，加大民生投入。如果我們因為經濟形勢的好轉而去追求更高的增長速度，會有很多隱患，包括出現新一輪產能過剩的風險，增大融資平臺和政府債務風險，陷入過度刺激性投資所形成的效率低下的惡性循環。

責任編輯：謝海平