OMO利率上調？既無機會也沒條件

　　□本報記者 張勤峰  

　　　美聯儲加息，人民銀行會否上調公開市場操作（OMO）利率？答案是：不會！一則，周內已不大可能再開展公開市場操作，也就沒有調整利率的機會。二則，當前中美經濟與政策周期不同步，我國貨幣政策不具備轉向基礎，OMO利率與市場利率價差很小，后續“追加調整”的可能性同樣很小。

　　本周基本沒有上調窗口

　　每逢美聯儲加息，我國OMO利率調不調的問題總是牽動著不少人的神經。

　　北京時間27日凌晨，美聯儲在結束為期兩天的貨幣政策會議后，公布議息決議。雖然這被視為全球市場的一項重大事件，但不少人相信，美聯儲不過是在完成一項沒有懸念的“規定動作”。

　　相比美聯儲加不加息，人民銀行會否“加息”似乎更有猜頭。這里的“加息”，指公開市場操作利率上行。2017年以來，公開市場操作利率先后4次上行，其中至少在2017年3月、12月和2018年3月的3次與美聯儲加息高度同步。不過，在2017年6月和2018年6月美聯儲加息后，我國OMO利率均未見調整。

　　眼下，美聯儲9月議息“靴子”落地，本周公開市場操作利率會否上調？答案幾乎是肯定的——不會。最簡單的理由是，周內已不大可能再開展公開市場操作，也就沒有調整利率的機會。

　　9月26日，央行再度暫停公開市場操作，400億元逆回購到期實現凈回籠，為連續第4日凈回籠。但基于“削峰填谷”的思路，這恰恰說明當前流動性較充裕，甚至超出了央行的“合意狀態”。央行表示，考慮到季末財政支出推動銀行體系流動性總量處于較高水平，可吸收央行逆回購到期等因素的影響，9月26日不開展公開市場操作。

　　業內人士表示，當央行說“銀行體系流動性總量處于較高水平”時，并非僅指流動性處于較為充裕狀態，而且表明流動性總量已較“合理充裕”水平更高，自然就沒有必要繼續投放資金。

　　歷史上，9月是財政支出大月，月末財政支出尤其集中，今明兩日，財政支出料只增不減。與此同時，政府債券發行繳款、央行逆回購到期等對流動性的影響在減弱。在流動性總量有保障的情況下，流動性波動風險可控，預計央行重啟公開市場操作的可能性不大。既然不會不開展操作，操作利率調整也就無從談起。

　　當前亦無上調條件

　　公開市場操作終究要重啟。10月中旬隨著稅期影響加大，央行可能重啟逆回購操作。屆時，利率會否“補漲”？答案還是不會。

　　回顧2017年2月以來的歷次OMO利率上行，經濟復蘇力度增強構成共同的宏觀背景，金融監管與貨幣政策邊際收緊構成共同的政策背景，公開市場利率與市場利率的價差較大則構成共同的市場背景。

　　從2016年四季度開始，經濟復蘇步伐加快，客觀上要求利率水平有所變化，以匹配基本面變化。這為后續OMO利率的調整提供了基本面基礎。

　　其次，從2017年開始，嚴監管取向逐步得到確立，金融體系內部去杠桿成為明確目標，貨幣政策結束了“穩健略偏寬松”狀態，向著穩健中性回歸，這為OMO利率上行帶來了政策面訴求。央行2017年第四季度貨幣政策報告提到，公開市場操作利率上行，客觀上有利于市場主體形成合理的利率預期，避免金融機構過度加杠桿和擴張廣義信貸。

　　最后，2017年以來，貨幣市場利率持續高于公開市場操作利率，利差糾偏的需要為OMO利率上行提供了市場基礎。央行稱，公開市場操作利率小幅上行可適度收窄其與貨幣市場利率的利差，有助于修復市場扭曲，理順貨幣政策傳導機制。

　　目前這三方面帶來的OMO利率上行需求則不強。今年以來，我國經濟增長面臨的內外部壓力加大，經濟增速再度放緩，對穩增長訴求相應上升，貨幣政策微調放松，流動性管理目標回歸“合理充裕”，金融監管更注重把握節奏和協調配合。這一過程中，貨幣市場利率中樞下行，主動向OMO利率收斂。7月以來，銀行間市場7天回購利率DR007持穩在2.6%一線，與7天央行逆回購利率（2.55%）價差很小，甚至在部分時段低于央行逆回購利率。

　　進一步看，二季度以來，全球經濟增長再現分化，當前中美經濟增長節奏不同步，貨幣政策取向出現差異，“跟隨”美聯儲加息的必要性自然下降。這一點，在6月美聯儲加息后已得到體現，目前情況并沒有明顯變化。

　　放松比收緊的概率要大

　　對于我國貨幣政策來說，目前市場討論更多的是要不要繼續放松，而不是要不要收緊的問題。

　　分析人士認為，短期內貨幣政策進一步放松的空間不大。一方面，進一步放松貨幣政策的必要性有所下降。與2017年相比，當前貨幣政策已有所放松，表現為市場利率中樞出現一定幅度下行。同時，一系列寬信用舉措出臺后，信用緊縮的狀況初現改善，社會融資出現局部積極變化。隨著地方債資金到位和使用進度加快，地方基建投資可能反彈，從而為經濟增長提供托底支撐。而為了應對經濟潛在波動風險，貨幣政策調控也應留有余地。另一方面，中美利差收窄、人民幣匯率承壓、通脹預期抬頭也使得貨幣政策放松面臨的約束增多。

　　從貨幣政策操作來看，央行已逐步從前7個月著力于“提高流動性水位”轉向“維持水位”，這表明貨幣政策放松節奏已在放緩。央行多次表示，當前流動性總量基本處于“合理充裕”狀態。

　　但市場普遍認為，經濟仍然存在下行風險，目前貨幣政策尚不具備轉向基礎，政策放松比收緊的概率要大。一旦基本面出現明顯不利變化，政策該放松時還會放松。另外，當前民企、小微企業融資環境仍較為緊張，民企債務違約時有發生，后續不排除在保持流動性總量的同時，實施定向放松的可能性，比如以定向降準置換MLF存量。

責任編輯：陳永樂