文/新浪財經專欄作家 羅毅

　　兩融飛來黑天鵝，快牛離席，慢牛就位。兩融黑天鵝出現，市場短期將進入調整時間，自本輪牛市以來，券商表現快(漲速快)、狠(漲幅高)、準(強業績支撐)，黑天鵝事件將促使行情開啟慢牛頻道。

兩融黑天鵝啟動慢牛模式

　　兩融飛來黑天鵝，快牛離席，慢牛就位。兩融黑天鵝出現，市場短期將進入調整時間，自本輪牛市以來，券商表現快(漲速快)、狠(漲幅高)、準(強業績支撐)，黑天鵝事件將促使行情開啟慢牛頻道。市場調整更應關注業績支撐，黑天鵝可使券商從“白馬股”變為“價值股”，核心在于券商業績邏輯未變。

　　已開賬戶不追溯，現有業務維持穩定。根據我們目前溝通了解的情況，并不會對之前已開賬戶進行追溯，存量客戶業務并不受影響，兩融存量業務規模已過萬億，年貢獻凈利潤300億以上，現有業務維持穩定；

　　兩融滲透率已過飆漲階段，未來穩步增長是主旋律。1)截至14年12月底，滬深信用賬戶587萬，占總賬戶1.8億比重為3.2%(成熟市場5%左右)；2)截至目前兩融余額1.1萬億，占滬深總市值比重2.5%(成熟市場5%左右)，占流通總市值7.5%；3)14年12月，融資買入額占總成交額比重為16.5%(成熟市場20%左右)。以上指標均說明兩融余額已過飆漲階段，且正穩步縮小與國際市場差距，未來穩步增長是主旋律。

　　極端假定下，行業2015年仍可有45%以上盈利增長。在目前1.1萬億兩融余額基礎上，1)假定2015年兩融余額零增長，在這種極端假設下，2015年仍可實現兩融利潤增速100%，全行業凈利增速45%；2)假定2015年兩融余額30%增長，兩融利潤增速118%，全行業凈利增速48%；

　　市場存在一定預期，實際影響不宜過分悲觀。兩融檢查傳言早在14年11月就傳出，市場存在一定預期，且多次通過短期下跌的方式消化了預期，這次屬于兩融檢查的最終結論出臺，一定程度上兌現前期預期，實際影響不宜過分悲觀。

　　創新永遠是時代之大潮，券商加杠桿加功能仍將延續。近年來，證監會[微博]的政策導向是控制風險、鼓勵創新，不斷拓展券商業務范疇。本次兩融黑天鵝之后，部分券商快速推出創新性客戶融資產品，預計能較大程度對沖兩融暫停開戶的負面影響。

　　短期會有調整，長期依然慢牛。本輪券商行情的邏輯在于資本市場放開的國家改革意志，在于證券公司強勢業績的確定性，新三板、做市商、衍生品等創新業務正逐步兌現業績，券商邏輯未變，不必過于擔憂，若市場出現較大幅度調整，大跌大買。

　　(本文作者介紹：華泰證券研究所所長助理，首席金融分析師。)

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