文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 Erik Norland

　　我們尚不清楚為何豆油及其它植物油價(jià)格往往會(huì)成為原油價(jià)格的先行指標(biāo)，但我們推測是兩個(gè)因素所致：1）全球60多個(gè)國家推行生物燃料政策（包括美國、歐盟成員國、巴西和中國），及2）與龐大的原油市場相比，植物油市場體量過小。前者大約是后者的20倍，而且由于生物燃料政策，原油供求關(guān)系很小的波動(dòng)可能對植物油價(jià)格造成極大的影響，很多時(shí)候?qū)е轮参镉蛢r(jià)格先于原油出現(xiàn)波動(dòng)。

Erik Norland：從豆油看原油走勢

　　豆油價(jià)格往往可以作為原油價(jià)格走勢的先行指標(biāo)，去年也不例外。盡管WTI原油價(jià)格在2017年6月22日到2018年1月25日期間從每桶42美元暴漲到66美元，但豆油交易者不為所動(dòng)。豆油價(jià)格于2017年11月9日達(dá)到每磅35.38美分的峰值，然后開始下跌10%，兩個(gè)半月后，原油價(jià)格達(dá)到近期的峰值（圖1）。自2005年以來，豆油價(jià)格一直是原油價(jià)格的先行指標(biāo)，到現(xiàn)在已經(jīng)是第11次了。

圖1：豆油價(jià)格往往是原油價(jià)格的先行指標(biāo)

　　下面列舉兩者價(jià)格以往的歷次互動(dòng)：

　　1、從2005年1月到2006年8月，WTI原油價(jià)格從43美元漲到77美元，上漲近一倍。豆油對原油價(jià)格的這輪反彈波瀾不驚，2006年7月初達(dá)到27.54美分的峰值，在下個(gè)月WTI原油價(jià)格達(dá)到峰值之前又下跌大約10%。到2007年1月，WTI原油價(jià)格從77美元暴跌到51美元，跌幅直追豆油價(jià)格。

　　2、雖然原油價(jià)格和豆油價(jià)格雙雙暴跌，但豆油價(jià)格于2006年11月觸底，比原油早兩個(gè)月，然后開始強(qiáng)勢回升，到2008年3月價(jià)格從23.58美分漲到71.26美分。WTI原油價(jià)格兩個(gè)月后才開始強(qiáng)勁反彈，但最終漲幅與豆油不相上下，從2007年1月的51美元漲到2008年7月的147美元。

　　3、在2008年3月達(dá)到峰值后，豆油價(jià)格為仍在反彈的原油敲響警鐘。豆油價(jià)格從71美分跌到48美分，跌幅超過30%，然后在2008年6月16日回升到68美分。幾乎在豆油價(jià)格達(dá)到這個(gè)較低的第二峰值一個(gè)月后，原油價(jià)格于2008年7月11日達(dá)到147美元的峰值。到WTI原油價(jià)格達(dá)到歷史高位時(shí)，豆油價(jià)格從6月的峰值下跌5%，幾乎比2008年3月的歷史高位低10%。

　　4、在金融危機(jī)期間，豆油價(jià)格于2008年12月5日暴跌到28美分，然后年底反彈。相比之下，到2008年12月24日，原油價(jià)格再過三個(gè)星期仍未觸底，此時(shí)的收盤價(jià)為35.35美元。在2009年和2010年，兩個(gè)市場雙雙復(fù)蘇，豆油又是大部分時(shí)間先于原油上漲，期間也有一些小小的起伏。

　　5、豆油價(jià)格于2011年2月3日達(dá)到峰值，略低于60美分，與2008年的低位相比上漲近一倍。相比之下，WTI原油價(jià)格幾乎三個(gè)月后才在2011年4月29日達(dá)到114美元的峰值。

　　6、此時(shí)，豆油和WTI原油走勢開始出現(xiàn)了明顯的分歧。在中東興起阿拉伯之春運(yùn)動(dòng)后，市場察覺到地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，WTI原油及其它原油基準(zhǔn)的交易價(jià)格在此后三年半僅相當(dāng)于2011年高位的大約25%。相比之下，豆油價(jià)格到2014年初從2011年的高位下跌40%，在短暫反彈之后，在2014年夏季再次暴跌，然后恢復(fù)到2011年4月價(jià)位的一半左右。這預(yù)示原油價(jià)格在2014年下半年暴跌，WTI原油價(jià)格最終跌至26美元。

　　7、豆油價(jià)格再次率先觸底，于2018年8月跌至25美分的低位，與2011年4月峰值相比下跌60%。整整六個(gè)月后，WTI原油價(jià)格于2016年2月觸底，跌至26美元，與2011年的局部高位相比下跌75%以上。

　　8、到2016年2月11日原油價(jià)格觸底時(shí)，豆油價(jià)格從低位回升20%以上。2016年4月19日豆油價(jià)格達(dá)到41美分的局部峰值，與低位相比上漲60%以上。原油價(jià)格隨后也上漲，但幾乎兩個(gè)月后才在2016年6月8日達(dá)到峰值，略高于50美元，與低位相比上漲近100%。

　　9、當(dāng)原油價(jià)格于6月8日達(dá)到每桶51美元的局部高位時(shí)，豆價(jià)格已經(jīng)下跌12%，最終于2016年7月22日觸底，跌至29美分。WTI原油價(jià)格兩周后于2016年8月2日觸底，跌至39美元。

　　10、豆油價(jià)格于2016年12月27日達(dá)到37美分的峰值，到2017年4月11日，跌至大約31美分。同時(shí)，WTI原油價(jià)格于2016年12月12日至2017年3月7日期間穩(wěn)定在54美元左右，后來最終于2017年6月22日向下調(diào)整到43美元，比豆油晚大約三個(gè)月。

　　11、豆油價(jià)格于2017年9月5日達(dá)到36美分的峰值。WTI原油價(jià)格持續(xù)反彈到1月25日，達(dá)66美元。

　　豆油價(jià)格到目前為止沒有任何持續(xù)復(fù)蘇的表現(xiàn)，這或許預(yù)示今后幾周WTI原油價(jià)格會(huì)下跌。不過，從上文所述豆油和原油間的關(guān)系簡史來看，如果豆油價(jià)格最終觸底，則需要留意WTI原油價(jià)格是否會(huì)再次觸底回升。將大馬交易所（Bursa Malaysia）棕櫚油期貨從美元轉(zhuǎn)換為馬來西亞令吉時(shí)也可以看到類似的關(guān)系。

　　另一方面，WTI原油和豆期權(quán)交易者擔(dān)心的風(fēng)險(xiǎn)方向相反。雖然他們認(rèn)為今后不會(huì)有很高的風(fēng)險(xiǎn)，兩種產(chǎn)品的平價(jià)（ATM）期權(quán)波動(dòng)率都更接近歷史低位，而非接近歷史高位（圖2），但從期權(quán)波動(dòng)率的“笑臉圖”來看，豆油交易者擔(dān)心上行風(fēng)險(xiǎn)（圖3），而WTI交易者擔(dān)心的是下行風(fēng)險(xiǎn)（圖4）。

　　這或許是因?yàn)?span id=stock_sz000061>農(nóng)產(chǎn)品交易者擔(dān)心豆產(chǎn)品（大豆、豆油和豆粕）的價(jià)格可能已經(jīng)接近許多生產(chǎn)商的邊際生產(chǎn)成本，因此下跌空間不會(huì)太大。相比之下，WTI原油交易價(jià)格遠(yuǎn)高于許多生產(chǎn)商大約每桶40美元的估算邊際生產(chǎn)成本，包括許多重要的美國頁巖油擺動(dòng)生產(chǎn)者。

圖2：兩個(gè)市場的期權(quán)隱含波動(dòng)率都很低

圖3：豆油期權(quán)交易者更擔(dān)心上行風(fēng)險(xiǎn)，而非下行風(fēng)險(xiǎn)

圖4：WTI期權(quán)交易者更擔(dān)心下行風(fēng)險(xiǎn)，而非上行風(fēng)險(xiǎn)

　　雖然期權(quán)交易者也認(rèn)為豆油價(jià)格或許可以繼續(xù)作為WTI原油價(jià)格走勢的先行指標(biāo)，但我們需要指出，豆油的風(fēng)險(xiǎn)可能比許多人的想象更為均衡。農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格很低且接近生產(chǎn)成本，這并不表示它們不會(huì)進(jìn)一步下跌。同理，中東、阿爾及利亞、安哥拉、尼日利亞和委內(nèi)瑞拉等許多地方的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)會(huì)給油價(jià)帶來上行風(fēng)險(xiǎn)，WTI原油交易者也不能忽視這種風(fēng)險(xiǎn)。

　　我們尚不清楚為何豆油及其它植物油價(jià)格往往會(huì)成為原油價(jià)格的先行指標(biāo)，但我們推測是兩個(gè)因素所致：1）全球60多個(gè)國家推行生物燃料政策（包括美國、歐盟成員國、巴西和中國），及2）與龐大的原油市場相比，植物油市場體量過小。前者大約是后者的20倍，而且由于生物燃料政策，原油供求關(guān)系很小的波動(dòng)可能對植物油價(jià)格造成極大的影響，很多時(shí)候?qū)е轮参镉蛢r(jià)格先于原油出現(xiàn)波動(dòng)。

　　(本文作者介紹：Erik Norland為芝商所高級經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼執(zhí)行董事。他負(fù)責(zé)對全球金融市場進(jìn)行經(jīng)濟(jì)分析——識(shí)別新興趨勢、評估經(jīng)濟(jì)因素并預(yù)測其對芝商所和公司商業(yè)策略，以及對芝商所各類市場的交易者的影響。他還擔(dān)任芝商所全球經(jīng)濟(jì)、金融以及地緣政治狀況等問題的發(fā)言人之一。)