意見領(lǐng)袖 | 李宗光

　　自去年10月底以來，美聯(lián)儲(chǔ)與市場出現(xiàn)嚴(yán)重分歧：

• 美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息，各位官員不斷表態(tài)higher for longer。鮑威爾不斷強(qiáng)調(diào)，可能會(huì)多加息1-2次。通脹回落之前，不會(huì)降息

• 但市場卻置若罔聞，持續(xù)押注年內(nèi)降息。股市出現(xiàn)觸底反彈，長端國債收益率持續(xù)下降，長短期倒掛現(xiàn)象嚴(yán)重

　　市場押注加息扭轉(zhuǎn)，源于通脹已有回落趨勢，而衰退預(yù)期攀升。

　　1、各期限國債收益均深度倒掛，預(yù)示2023年將出現(xiàn)衰退。

　　2、市場信心預(yù)示衰退。世界大型企業(yè)研究會(huì)消費(fèi)者信心調(diào)研數(shù)據(jù)再次回到70年代、80年代、2000年、2008年、2020年歷次衰退時(shí)的峰值。峰值越高，表明和當(dāng)前相比，消費(fèi)者對(duì)未來的信心越低。當(dāng)前景悲觀時(shí)，消費(fèi)者會(huì)增加預(yù)防性儲(chǔ)蓄并減少支出。

　　3、ISM-PMI大幅回落至榮枯線之下。

　　4、去年9月以來，通脹同比已經(jīng)開始回落。CPI、核心CPI當(dāng)月同比已經(jīng)連續(xù)4個(gè)月回落。

　　美聯(lián)儲(chǔ)的謹(jǐn)慎在于此輪通脹堪比70、80年代滯脹，但就業(yè)強(qiáng)勁、服務(wù)通脹仍然高企；時(shí)薪雖然有所回落也距鮑威爾預(yù)期3%-4%的合意區(qū)間仍有距離。現(xiàn)有數(shù)據(jù)仍無法保證通脹持續(xù)回落。

　　1、70年代為了穩(wěn)定就業(yè)，CPI稍有回落，美聯(lián)儲(chǔ)便開始降息，反復(fù)幾次最終導(dǎo)致滯脹。前車之鑒，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)輕易轉(zhuǎn)向。

　　2、當(dāng)前就業(yè)強(qiáng)勁，職位空缺數(shù)、非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)均在歷史高位，失業(yè)率處于歷史低位。時(shí)薪增速有所回落，但強(qiáng)勁就業(yè)數(shù)據(jù)下回落或有反復(fù)，工資-通脹螺旋仍在持續(xù)。

　　3、通脹回落速度慢于預(yù)期，服務(wù)通脹依然頑固。雖然通脹已經(jīng)出現(xiàn)回落，但通脹回落的速度有較大不確定性，回落速度越慢，美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)通脹率就越難實(shí)現(xiàn)。分項(xiàng)來看，核心商品通脹隨著能源價(jià)格下跌已經(jīng)率先回落，而核心服務(wù)通脹仍未轉(zhuǎn)向；強(qiáng)勁就業(yè)數(shù)據(jù)支撐下，居民消費(fèi)對(duì)服務(wù)業(yè)通脹形成支撐；服務(wù)分項(xiàng)中主要的居民住宅分項(xiàng)滯后于房價(jià)走勢，其趨勢性扭轉(zhuǎn)還未來臨。

　　4、服務(wù)通脹分項(xiàng)上，二手車、地產(chǎn)、消費(fèi)均有抬頭跡象。二手車價(jià)格去年已觸底反彈；住房市場調(diào)查顯示建筑商信心已經(jīng)連續(xù)出現(xiàn)恢復(fù)，截止2月3日抵押貸款申請(qǐng)量較去年10月末的低點(diǎn)也上升了18%。OpenTable編制的餐廳預(yù)訂量數(shù)據(jù)（衡量服務(wù)業(yè)支出的替代指標(biāo)）也出現(xiàn)增長。美聯(lián)儲(chǔ)的通脹目標(biāo)為2%，那么未來幾個(gè)月服務(wù)業(yè)必須出現(xiàn)下降趨勢，但從目前的走勢來看仍然存在較大困難。

　　5、外圍方面，中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇或加劇全球通脹壓力。有色等大宗商品交易所庫存仍在歷史低位。

　　6、布油價(jià)格回落至成交密集區(qū)，并多次挑戰(zhàn)壓力線。中國復(fù)蘇、俄羅斯減產(chǎn)、美國原油戰(zhàn)略儲(chǔ)備無釋放空間、頁巖油鉆井?dāng)?shù)量減少、地緣沖突尚未解決，油價(jià)仍不乏上行壓力。

　　此外，若拜登政府倡導(dǎo)的供應(yīng)鏈回流不及時(shí)、供需再次錯(cuò)配也會(huì)加劇通脹。

　　本周，美國公布了1月份的CPI，CPI同比增長6.4%，高于預(yù)期的6.2%，但較前值的6.5%有所回落。核心CPI同比增長5.6%，高于預(yù)期的5.5%，低于前值的5.7%。

　　從趨勢上來講，通脹持續(xù)回落，似乎作證市場觀點(diǎn)：經(jīng)濟(jì)衰退，通脹洪峰已過；但回落的速度慢于市場預(yù)期，佐證了美聯(lián)儲(chǔ)的通脹韌性判斷。特別是，服務(wù)業(yè)通脹仍處于高位，就業(yè)市場仍然偏緊，核心通脹再次掉頭向上的風(fēng)險(xiǎn)猶存。一次通脹數(shù)據(jù)并不足以改變市場預(yù)期，分歧走向彌合或擴(kuò)大將取決于未來的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。

　　(本文作者介紹：華興資本集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。)