文/新浪財經意見領袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄作家 蔡喜洋

　　稅改對金融市場的影響是，經濟與通脹走升是基礎，政府債務水平升高，美國國債期限溢或將逐步回升；在經濟延續復蘇和景氣期，仍然利好股票等風險資產。

美國稅改利好股票等風險資產

　　（一）稅改基本進展

　　本周美國參議院以51：49投票通過了特朗普政府提交的《減稅和就業法案》，至此，參眾兩院均通了各自版本的稅改修改法案，成為特朗普執政以來最大的立法成就。美國稅改涉及近20個大項，參眾兩個版本的總體減稅框架是一致的，但對部分條款的技術性分歧仍然需要博弈和調和。從立法程序上講，仍然需要兩院協商達成最終一致意見，且總統簽署后方可生效，故最終落地的稅改方案仍然需要一段時間。

　　個人稅改的分歧相對較小，有利于提高勞動參與率、擴大美國消費需求。主要包括個人所得稅稅檔合并調整，個稅起征點提高，以及多項涉稅項目（育兒、教育、購房、醫療、遺產）的額度抵扣或減免調整等等，對各個收入群體均有惠及。企業減稅方向是一致的，但幅度和方式仍存分歧。

　　一是兩院均同意將最高企業所得稅稅率由35%下調至20%。

　　二是對新增投資和廠房設備加速折舊的優惠力度加大，但對小型企業新增投資費用化的限額是100萬美元還是500萬美元仍無定論。

　　三是跨國企業利潤匯回將片收一次性稅，但稅率是7%還是5%仍存分歧。

　　四是企業財務利息費用的由全額稅前抵扣，更改為以企業收入的30%為限額，但對于是否包括折舊以及減免的最高限額是1500萬美元還是2500萬美元仍存分歧。

　　此外，參議院修改法案對多數優惠條款設定有效期截至2025年，這一點仍然需要兩院協商。

　　（二）稅改基本評估

　　美國稅收體系極為復雜，稅收申報和計算是一項高智力工作（以電影“肖申克的救贖”以例），本次稅改的一大特色是做出了相應簡化和減免。

　　從美國稅收收入構成看，個人所得稅比重接近50%，企業所得稅占比不到10%，遺產和贈與稅不到1%。以2017年1-10月為例，累計個人所得稅1.36萬億，企業所得稅2250億，遺產和贈與稅196億。顯然，個人稅改影響較大，而市場所高度關注的企業稅和遺產稅的影響相對較小。

圖1：美國歷年各項稅收收入占政府收入的比重

　　美國企業所得稅最高為39.1%，在G20國家當中最高。由于企業可通過各類項目進行稅費抵扣和減免，加上復雜稅制下存在較大的稅收漏斗效應，其平均稅率不到30%，有效稅率更不到20%。即便如此，從這三個指標的橫向比較看（表1），美國企業所得稅率仍然偏高，故兩黨推動稅改具備現實基礎。

　　本次稅改將最高法定稅率降至20%之后，在G20國家家當中最低。由于同時也在相關抵扣和減免項目上有所調整，以及各行各業的企業真實適用稅率的不同，最終的有效稅率可能維持在15%左右。

　　（三）稅改的主要影響

　　第一，稅改降低了財政收入，在財政支出相對剛性情況下，必然擴大財政赤字。

　　根據美國國會預算辦公室（CBO）估計本次稅改在未來10年內累計減稅總額為1.4萬億美元，雖然不及小布什總統稅改規模1.9萬億美元的規模，但仍將加大赤字上升壓力。

圖2：美國加大財政擴張力度

　　數據來源：CEIC，CBO

　　第二，提高GDP增速。

　　一是推高經濟總需求水平，從而提高經濟產出。比如，個人稅改將直接改善居民稅后可支配收入，擴大消費需求；企業稅改將加快廠房和設備折舊和資本費用化，降低企業稅務負擔，提高提高企業的企業稅后利潤。

　　二是提高勞動參與率，稅后可支配收入增加對閑置勞動力的吸引力增強，提高潛在產出水平。

　　三是推動企業再投資和海外資本回流。

　　根據美國稅政研究中心（TPC）的量化估測，在基準偏樂觀情況下，將在未來十年提高美國經濟增速0.4個百分點。但能否實現這一點，仍需要考慮現實的不確定性。

　　首先是當前美國經濟接近充分就業狀態，財政擴張對產出的影響相對較小，與危機時期的財政擴張不可同日而語；其次是財政擴張或將導致通脹和融資利率走高，財務費用的上升也可能抵消掉企業的投資回報水平，進而使得企業擴大投資仍存不確定性。

圖3：美國改稅對經濟增長的動態影響

　　數據來源：美國稅政中心（TPC）

　　第三， 推高政府債務率。美國稅改本質上對應著財政擴張，加大赤字上升壓力。

　　我們考慮兩種情景：

　　一是悲觀情況，經濟增長對財政刺激的反應毫無反應，比如個稅改革受惠較大的中產和富有人群的消費傾向偏低，企業稅改對企業的投資吸引力不足以引致投資，財政乘數不明顯，那么財政赤字只能由政府債務承擔，預計將在2027年的政府債務/GDP將提高近40個百分點。

　　二是基準偏樂觀情景下，財政乘數發揮作用，經濟增長擴大稅收基數，形成良性正循環，那么政府債務/GDP僅將小幅提升10個百分點左右，債務風險相對可控。

圖4：美國政府債務率的影響相對可控

　　資料來源：美國稅收政策研究中心

　　第四，推高通脹水平和名義利率水平。

　　經典凱恩斯宏觀理論框架下，財政擴張推動總需求增加，在當前美國接近充分就業、產出缺口較小背景下，總需求增速快于總供給增速，將加大通脹上行壓力，進而推動美聯儲加快升息步伐，抬高名義利率水平。

　　總體看，特朗普政府已將《減稅和就業法案》推進到框架性共識與技術性分歧階段，最終達到一致方案應當沒有懸念。短期，稅改將提振經濟總需求和總產出水平，推高經濟增速和通脹水平；中期，居民消費、企業投資和資本回流能否持續，并不單獨取決于稅改一個因素，諸如收入分配、就業匹配、企業綜合成本等因素亦十分重要。

　　對金融市場的影響是，經濟與通脹走升是基礎，政府債務水平升高，美國國債期限溢或將逐步回升；在經濟延續復蘇和景氣期，仍然利好股票等風險資產。

　　(本文作者介紹：中國銀行宏觀策略分析員)