劉碩：價值股去年它一年沒有跑得特別好，會不會在管理方式上應該對此做出什么改變？

　　你這個話題非常好，我簡單說兩句，我接著剛才Howard講的，實際上投資的結構，昨天我沒有展開講，我只是說了一下。

　　李山泉：首先，投資人的結構在發生變化，這是第一個變化。

　　第二個變化，經濟結構，也就是說上市的公司結構在發生很大的變化。

　　第三個變化，機構投資者最基本的方法和行為也在發生重大變化。這幾個變化放在一塊兒就會產生一系列的后果。

　　先說第一個后果，談到關于被動投資與主動投資的關系，在過去電腦和計算能力很差的時候，沒有這種所謂被動投資，被動投資的興起，ETF的興起是完全隨著高科技的發展，在技術上成了可能，而且電腦的運算速度越來越快，數學上也有了可能，于是乎使被動投資的興起，對整個投資界的影響非常之大。你如果觀察15年以前，被動投資所推動的資本數量非常之小，15年之后，被動投資幾乎占據了大半壁江山。不能說大半壁江山，在很多領域基本上超過了所謂傳統的共同基金、Pension  fund為什么會發生這個現象？如果你run一個公司你就清楚，被動投資只要能夠把這個錢吸到這兒來，成為一個贏家以后，它就像個永動機似的，它不需要付那么多錢給這個manager，它的管理成本一下子就低了很多，它只是用電腦來控制每天的進進、出出，買賣這些股票。所以，它在規模上有很大的優勢，這是第一。

　　對企業盈利來說也有很大的優勢。作為理財公司或者是大的管理公司的這些老總們，它很希望這樣，為什么？因為一個ETF，一種方法或者一種公式創立以后，一個基金經理能夠代替10個傳統的基金經理，用相同的方法去設計這一套東西來理財、來管著。

　　所以，過去15年這個領域里競爭白熱化，當然它也帶來了一些弊端，人們在不斷地觀察將來怎么走，它的弊端是什么呢？就是這種被動的投資占了絕對地位以后，過去所謂的研究基本面、研究公司，跟它這種投資的行為沒有任何關系了。你能看得出來一個ETF或者一個被動投資的基金經理，他只是操縱電腦的程序就好了，他不需要去追蹤這個企業的故事，他不需要再去研究、追蹤這些公司的資金平衡表、收益等等這些東西，于是乎就發生了一種現象，使這個企業的股票常常和它的基本面嚴重背離，在這個市場上經常發生這種現象。為什么？因為這種被動型投資的產品推動的資金越來越多，造成了你經常會看到一個爛公司漲了很多，一個好公司突然間跌了很多。什么原因？就是這些被動投資的產品在加倉、減倉，完全是電腦操作的，它和基本面完全沒有任何關系。更主要的是什么呢？像各種傳統的理財的產品，共同基金也好，pension  fund也好，都相繼地受到壓制，也就是說它們是屬于被undercut，很多錢就跑到了被動投資里，因為被動投資不斷地攻城略地，影響力越來越大，這個趨勢就造成了人們要問這個周期會多久，在某個點上會不會人們突然間發現被動投資的領域里也飽和了？有些東西它沒有辦法完全主動型地，又能夠beat所謂這些被動型的，至少在最近兩年我看到，像我操作的領域里頭，這兩年過去我很難beat兩個三個ETF，最近兩年輕而易舉就把它beat掉了。為什么？原因是任何東西都有一個發展周期，因為這個周期到了以后，它如果真正發生基本面嚴重背離的狀況，就位這種所謂基本面的分析提供了機會。

　　所以，我個人覺得像巴菲特的這種價值投資，這兩年產生這樣的結果，我一點兒都不意外，只是整個的投資領域里邊很多結構在發生變化，造成了這么一個結果，我一點都不吃驚，我認為這說不定是很正常的。是不是這個趨勢永遠繼續下去？很難說，我們很難預測未來，說巴菲特這種方法是不是就此壽終正寢？我說不一定，什么時候說不定又翻轉過來。

　　所以，我個人覺得要想預測未來，觀測目前這個結構性的變化，這恐怕是任何投資人都需要關注的一個問題，到底往哪兒演化？這里的周期多長？這是人們普遍關心的問題。

　　所以，我個人覺得我們要想理解目前的市場，理解巴菲特最近這幾年的投資結果等等，都要把它納入到這個大的背景當中來，這樣我們可能會得到一個比較完整的picture。

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責任編輯：李園