興業證券 張憶東 李彥霖

　　基于近期利空因素密集釋放，我們認為，A 股市場短期可能出現超跌反彈。我們建議，前期控制倉位的投資者，可趁急跌時適當增加倉位，準備波段操作；倉位較重的投資者則等待反彈的機會，伺機減倉。

　　從2007 年10 月6124 點最高點到現在，上證指數已經跌去近40%，運行在年線下方，下跌歷時5 個月。市場上對反彈的呼聲越來越高。我們對可能引發市場反彈的因素作了一個假想，討論不同情景下的反彈以及我們應該采取的對策。

　　情景一：政策利好

　　現在市場最大的希望就是政策了。2005 年以來的大行情是股權分置改革這一政策性利好的結果，現在的限售股大規模解禁給市場帶來龐大壓力也是股權分置改革的后果，寄希望于管理層也是自然而然。

　　政策能如人所愿，給市場走勢來個180 度大逆轉么？很難。在管理層可以選擇的“救市”措施中，首先，是發行新基金。這是管理層已經在做的。從2008 年1 月以來，已發行7 只股票型基金。其中2 只基金已發行完畢，將進入建倉期。這些基金需要在一定時間內達到持倉比例要求，并且對于銀行、鋼鐵等大盤股也需要達到一定的配置比例，這可能令大盤股暫時企穩。

　　不過，想想2008 年可怕的限售股解禁壓力吧，即使只考慮1-3 月份解禁的有拋售可能的市值，也達到了9600 億。兩只已發行完的基金份額不過60 億，7 只基金發行完也最多490 億，簡直是杯水車薪。因此，如若反彈，只不過是給了解禁的“大小非”一個出逃的機會而已。

　　在剩下的措施中，限制基金賣空行為、下調印花稅應該是最容易達成的。不過，不管從中國歷史，還是美國現狀來看，這些都是隔靴搔癢，反彈無非是“幾日游”而已。

　　接下來，則是限制上市公司再融資行為。2007 年報靚麗業績公布的同時也伴隨著很多的增發方案。利用股價處于歷史較高水平的機會，增發擴股籌措資金，無疑是目前面臨著銀行信貸收縮、利率不斷升高的上市公司，以低財務成本獲取資金的較好方式。平安天量再融資，就是本次下跌的導火索。如果證監會以行政手段停止這種給資金偏緊的市場再抽血的行為，對市場的刺激應該會大于下調印花稅。但是，禁止再融資，將損害資本市場的基本功能，證監會愿意冒可能被斥為制度倒退的風險嗎？

　　最后，是股指期貨和融資融券等金融創新產品。我們認為，股指期貨不會改變市場本身的運行趨勢。

　　情景二：季報超預期+市場超跌

　　市場大規模反彈的機會之一來自于超預期的一季報。但這一可能性隨著2 月份工業增加值增速下滑再次降低。從2000 年以來，非金融類上市公司業績增速和工業增加值同比增速就表現出很強的相關性，2001 年11 月工業增加值增速見底，隨之上市公司2002 年一季報業績開始回升，2004 年2 月工業增加值增速見頂回落，隨之上市公司2004 年二季報業績增速開始下降。

　　因此，在有明確的跡象表明上市公司業績高增長的速度能夠保持之前，我們最好維持謹慎的態度。

　　反彈情景總結

　　在經濟走勢預期惡化的情況下，無論哪種情景下的反彈，都可能成為已解禁的限售股拋售和基民贖回的機會。這決定了大規模的反彈難以出現。