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歲末年初行情迎來動力切換窗口
申萬宏源策略一周回顧展望（23/11/20-23/11/25）
一、歲末年初行情的演繹符合我們的預(yù)期，目前來到了動力切換的窗口：中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系改善事件性交易時點已過，美聯(lián)儲加息結(jié)束交易的短期演繹也已趨于充分。后續(xù)行情的看點將是美聯(lián)儲經(jīng)濟回落進一步確認/國內(nèi)穩(wěn)增長持續(xù)催化/國內(nèi)金融改革加碼。
目前歲末年初行情演繹的節(jié)奏，基本與我們之前的推演一致。首先，中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系改善預(yù)期關(guān)鍵催化已過，進入實際變化驗證期。我們提示，觀察美國企業(yè)在華重大投資項目落地，以及關(guān)鍵行業(yè)投資準入放開的情況。中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系改善看似事件性交易，但如果改善實際兌現(xiàn)，那么美聯(lián)儲加息可能就真的結(jié)束了（關(guān)稅下行，或者來自中國的進口占比企穩(wěn)回升，帶動通脹預(yù)期下行），所以，“美聯(lián)儲加息結(jié)束交易”（股市反彈，美債收益率下行，大宗商品價格高位震蕩，黃金投資機會增加）構(gòu)成資產(chǎn)配置層面的重大變化，可以持續(xù)更長時間。
如果后續(xù)美國經(jīng)濟確認回落，那么毫無疑問，美聯(lián)儲加息結(jié)束交易，還有演繹空間。但現(xiàn)階段，美國通脹風(fēng)險未完全排除，美聯(lián)儲表態(tài)仍可能反復(fù)。這個時候還是需要考慮短期性價比。我們提示兩個問題：第一，美國聯(lián)邦利率期貨隱含的后續(xù)加息預(yù)期幾乎消失，樂觀預(yù)期再發(fā)酵的空間已經(jīng)有限了。第二，國內(nèi)對美債收益率下行，驅(qū)動小盤成長占優(yōu)的一致預(yù)期正在形成。而創(chuàng)業(yè)板相對滬深300的性價比已經(jīng)不高，且相對賺錢效應(yīng)已經(jīng)開始收縮。
所以，歲末年初行情的核心驅(qū)動力又迎來了轉(zhuǎn)換窗口。我們依然提示，后續(xù)行情依然有縱深，主要看點可能是美聯(lián)儲經(jīng)濟回落進一步確認/國內(nèi)穩(wěn)增長持續(xù)催化/國內(nèi)金融改革加碼。
二、借海外壓力緩和之機，國內(nèi)加碼刺激勢在必行：有效化債需要貨幣擴張 + 利率下行。房地產(chǎn)相對其他產(chǎn)業(yè)的金融條件亟需從“偏緊”向“正常化”（甚至定向刺激）過渡，政策刺激落地窗口已開啟，后續(xù)催化仍可期待。
我們繼續(xù)提示，借海外壓力緩和的契機，國內(nèi)穩(wěn)增長加碼勢在必行，兩點原因：一是，有效化債需要貨幣擴張 + 利率下行。這樣才能在長期有效緩解債務(wù)壓力的同時，避免配置在其他固收資產(chǎn)的資金被虹吸，擠出其他實體經(jīng)濟融資。二是，房地產(chǎn)可能是當前中國經(jīng)濟中，內(nèi)生動能問題最大的行業(yè)之一。在這種情況下，曾經(jīng)建立在透支房價上漲上的高利率循環(huán)，就必須做出改變。房地產(chǎn)的金融條件亟需從相對其他實體方向“偏緊”向“正常化”過渡，甚至階段性的定向刺激都是合理的。本周房地產(chǎn)金融政策優(yōu)化開始加速。短期時間窗口，后續(xù)穩(wěn)增長政策仍可以期待，這構(gòu)成歲末年初后續(xù)動力的重要來源。
三、國內(nèi)刺激政策催化，驅(qū)動領(lǐng)漲板塊“高低切”，短期順周期占優(yōu)波段還有演繹空間。中期我們繼續(xù)提示，2024年結(jié)構(gòu)選擇三大思路：1． 新產(chǎn)業(yè)趨勢不斷出現(xiàn)是必然趨勢（華為鏈創(chuàng)新還有很多看點）；2． 從中國經(jīng)濟新范式思考景氣方向（出口鏈和新跨國公司、新消費）；3． 強調(diào)公司治理、股東回報正在成為一種思潮，廣義中特估提估值可期。
歲末年初行情驅(qū)動力轉(zhuǎn)換，領(lǐng)漲板塊相對應(yīng)的出現(xiàn)了“高低切”，從性價比修復(fù)的位置看，短期順周期占有的波段還有空間。
中期，我們繼續(xù)提示，2024年結(jié)構(gòu)選擇三大思路：1． 新產(chǎn)業(yè)趨勢不斷出現(xiàn)是必然趨勢。重點提示，華為鏈創(chuàng)新還有諸多看點，除了消費電子和電動車，包括芯片、操作系統(tǒng)，服務(wù)器自主可控，物聯(lián)網(wǎng)都是值得關(guān)注的方向。
2． 從構(gòu)建中國經(jīng)濟新范式出發(fā)，我們可以思考24-25年新產(chǎn)業(yè)趨勢的來源。新跨國公司 + 新消費供給創(chuàng)造需求。
3． 核心資產(chǎn)調(diào)整，管理規(guī)模大的產(chǎn)品嚴重缺乏底倉資產(chǎn)。不少投資者呼喚上市公司質(zhì)量提升。強調(diào)公司治理，強調(diào)股東回報，正在形成一種思潮。廣義中特估，就是致力于為機構(gòu)投資者發(fā)展提供更多底倉資產(chǎn)，我們推薦的不是靜態(tài)高股息，而是推薦分紅率由低到高，穩(wěn)定分紅預(yù)期從無到有的高股息“成長投資”之外。這可能成為認定優(yōu)秀公司治理的重要標準，也將是未來1-2年賺錢效應(yīng)擴散，板塊估值提升的線索。
風(fēng)險提示：海外經(jīng)濟衰退超預(yù)期，國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇不及預(yù)期
責(zé)任編輯：王涵
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