策略聚焦|外資流入的邏輯：海外路演反饋與體會

　　來源：中信證券研究

　　文|秦培景 裘翔 楊靈修 聯系人：姚光夫

　　預計2019年外資凈流入A股規模不低于4000億元，節奏上5~6月開始（趨勢）會明顯加快。選股上，預計外資會繼續增配白馬龍頭，對這些標的定價權也將進一步加強。另外，目前外資明顯更關注中美分歧等長期風險，而非緊信用等周期性風險。

　　拆解外資流入A股的邏輯

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　　外資是支撐A股開年來小修復的重要推動力量，外資長期流入A股將逐漸成為共識。結合我們過去幾個月在中國香港、中國臺灣、韓國、泰國、馬來西亞、越南等地與客戶進行的交流及調研經歷，本期聚焦旨在幫助投資者理解外資流入A股的邏輯，包括長期考量、流入節奏和品種偏好。

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　　滬深港通北向累計凈流入（持倉規模）

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　　資料來源：Wind，截至2019年1月25日；中信證券研究部

　　總量判斷：預計2019年外資累計流入A股規模 將不低于4000億元

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　　1）2019年預計仍會有不少海外資金會實現對A股從“0”到“1”的配置突破。與中國臺灣和韓國類似，在納入MSCI指數基準的最初幾年，外資流入不易受經濟和貨幣周期影響。僅按互聯互通的口徑，1月未滿，北向資金已凈流入427億元，接近2018年全年規模的1/7。機構維度，不少海外機構對A股的配置從準備進入實踐階段；產品維度，A股新納入富時羅素和道瓊斯指數等全球基準股指，也會為一些產品新配A股打開大門。

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　　A股是全球稀缺的外資低配品種

　　（各經濟體權益市場外資持股占比）

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　　資料來源：美聯儲、Eurostat、CEIC、Wind、臺灣金融監督管理委員會、FSS；中信證券研究部

　　2）A股依然是未來全球權益配置中重要的Alpha來源。除了A股被納入多個基準指數后海外資金被動增配外，更重要的是，在全球主要大型經濟體股市中，A股幾乎是目前唯一一個國際化程度依然非常低的權益市場。從全球權益配置的角度看，A股是全球稀缺的、策略容量夠大、有潛力產生長期Alpha的市場。

　　風險關注：更多關注長期風險 較少關注周期波動

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　　外資機構的考核期一般較長，因此其關注的風險也與國內資金有差別。

　　宏觀上，目前外資對中美分歧的關注要比對國內緊信用高得多：前者背后代表了一些根本性的長期變化，而后者可以用足夠強的逆周期政策應對。另外，規范影子銀行和去杠桿反而有利于改善外資對A股的長期風險偏好。

　　微觀上，外資更關注個股的公司治理、商業模式等長邏輯，受短期業績異動或周期波動的影響小，具體可以參考格力電器和中國國旅兩個案例。

　　流入節奏：事件催化+業績探底 5~6月后趨勢更清晰

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　　A股開年來的外資流入主要是受益于海外股市估值普遍修復的Beta，但這些市場和A股類似，EPS預期依然在下修，因此估值修復空間有限。考慮到MSCI納入A股的比重提高和“入富”落地的可能時點，以及A股盈利增速可能在今年Q2~Q3見底，預計外資加速流入A股的Alpha窗口最有可能在5~6月份打開。

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　　從“入摩”看“入富”

　　外資重倉股的交易窗口

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　　資料來源：DataStream，Wind；上圖按照2018年12月31日的滬深港通北向持倉規模加權計算組合收益率；中信證券研究部

　　品種偏好：穩定持續增配白馬龍頭

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　　對不少海外機構而言，特別是長期絕對收益型基金，能夠進入其視野的A股標的并不多。與國內機構持倉和交易風格不同，外資的偏好是極其穩定且集中的，集中于A股中歷史回報最優異的“頭部品種”，關鍵詞是消費、金融、龍頭、高分紅。2018年年底，外資通過滬深股通北向持倉的前20大重倉股占比高達54.6%，公募基金的這個數字是30.5%。從2017年4月至今，滬深股通北向持倉占自由流通市值之比上升了3.3pcts，但其中外資機構的前20大重倉股的相應占比上升了7.4pcts。

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　　外資對A股的增配非常集中

　　偏好也很穩定

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　　資料來源：Wind，中信證券研究部

　　風險因素：2018年業績輿情中藍籌白馬股業績明顯低于預期，中小創公司商譽減值的風險集中爆發；中美貿易爭端加劇，外資短期反復流出A股。

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責任編輯：史考